金·李：从联想并购IBM案看中国企业走出去战略

　　　搜狐财经讯 2011年2月12日，哈佛中国中小企业峰会暨华佗中国民营商界领袖论坛在美国波士顿哈佛大学隆重召开。以下是搜狐财经从现场发回的报道。

　　金李教授（哈佛商学院著名华裔金融学教授）作联想收购IBM个人计算机业务案例分析。

哈佛商学院著名华裔金融学教授金李

　　金•李教授：今天非常荣幸有机会能够跟大家来分享一下中国企业海外投资的一些心得体会，今天我带来的选题是IBM和联想这次并购案，这起并购开始于04年，我看这起并购的角度和中国国内的分析角度有点不一样，我是从海外大型的私募股权投资者的角度来看这个案例的。

　　今天上午不知道大家有没有机会看到所谓的案例式的教学风格，我简单稍微介绍一下，我是2001年从麻省理工学院毕业，之后到哈佛商学院金融系担任老师，现在已经是第十个年头，我现在是金融系的副教授，自己做的研究更多的是关于发展中国家的资本市场的，特别是在投资方面的研究，我对像中国的私募股权、风险创投也非常有兴趣。我们现在哈佛大学商学院每年在中国和清华大学一起举办一个共同的培训项目 “亚洲风险创投和私募股权培训班”，我也是这个项目的联席主席之一，每年夏天回去中国。我先简单介绍一下哈佛商学院的案例教学模式，我们的教学采用的是双向互动式的教学方式，具体说来就是我们跟国内的大多数教学不太一样的地方，我们需要有更多的在座学员的参与，尽可能把同学放在一个具体的工商管理的情境里面进行分析，也就是说讲德州太平洋集团投资联想的案例，我们可能就希望把大家带到当年德州太平洋集团的投资团队里面去。假设一下如果在座的各位您是当时投资团队的负责人之一，那么您对投资联想是怎么看的。换一个角度来看，如果当时您是联想的高管你们在一起商量是不是并购IBM的个人电脑业务，你们作为联想的高管对这件事情又是怎么分析。我想在座的很多朋友都有非常丰富的实业从业经验，很多话题在座也有很多的想法，这个过程实际上我也会提出我的看法，但是我的想法希望能够和大家的想法一起综合起来，能够让大家对这件事情有更全面的更丰富的认识。

　　我今天带来这个案例过来，也是希望大家有机会能够先看一下这个案例，这个案例蛮长的，典型的哈佛商学院的案例，将近30页。主办方考虑到在座的同学已经有非常多的阅读量，没有把这个案例给大家事前打出来。我讲课的时候稍微花一点时间，先把这个案例里面的有关背景材料给大家做一下表述，然后希望能够像一般的哈佛商学院的案例教材法一样，把它打开，希望在座的朋友能提一些问题，希望在座的朋友能够踊跃发言介绍你们的想法，我们一起分析一下当年联想为什么要收IBM的个人电脑业务，为什么愿意选择德州太平洋集团这个全世界著名的私募股权投资集团作为它的投资合伙人。作为德州太平洋集团它又是怎么看待这件事情，它为什么愿意跟联想一起去投资，以及从这件事情的来龙去脉当中分析一下中国企业海外行，中国企业终究到来对于海外大规模的扩张，它们中间有哪些可能产生的机会，对于业界来说又意味着什么？

金李教授做国际投资机制与跨国项目评估——中国企业“走出去”战略实施讲演

　　简单的案例背景，这个案例已经发生了好几年，在座的朋友也从其它渠道在国内应该说对这个案例本身可能也不是很陌生，我尽量讲得快一点，如果大家觉得里面有些东西希望我能够慢下来还觉得意犹未尽可以举手示意我速度慢下来。

　　中国从2006年开始以后在座的朋友可能也是越来越多感受到国内的经济环境出现很多的问题，一个就是随着中国企业中国制造业在国际市场上的融入程度越来越高，大量出口导致中国对外的贸易情况出现严重的不平衡，随之这种严重的不平衡国内出现了严重的流动性过剩问题流动性泛滥问题。我不知道今天在座的有没有其它的机会别的讲演嘉宾有没有讲到过，这个对企业界的影响，从我个人来看，随着中国出口的大量增加，国外对于中国企业直接的出口开始有越来越强的抵触，以美国和欧洲为首要对中国进行贸易方面的制裁或者是约束来作为要求，希望中国能够改善自己的国际竞争状态，具体来说就是希望能够取消对出口补贴以及促进加速人民币自由兑换，换句话说希望人民币加快升值。在这种大的宏观背景之下，也有越来越多的国外投资涌入中国。国外投资涌入中国通常认为是热钱投入到各种资产项目，这些就加剧了国内的中央银行的调控压力。我记得很清楚05年的时候我回国在飞机上面碰到一些国内来的部级领导干部，他们感到很明显，现在国内开始通货膨胀开始有各种各样的压力，当然后来因为08年以后的金融危机有一段时间趋势延缓，最近随着全球经济开始逐渐好转特别是中国经济大幅度好转，这个压力又逐渐开始加大了。应该说从整个国家的货币政策角度来说，随着国内贸易顺差的大量增加，国外开始对人民币升值有强烈预期，以至于大量的国外热钱开始流入中国，直接的后果就是这些热钱要增加中国国内的货币供应量。国内现在的汇率形成机制还是很不完善，主要是出口创汇的各种企业把这个钱得到的外汇上报给国家汇率当局实际就是央行，央行对应把人民币发放出去。过去的几年中间除了因为金融危机的原因有大量货币增发以外，其它主要原因就是因为有大量的外贸出超导致了大量的外汇被交换给央行，对应的就是大量的央行基础货币就是人民币被发放出来。

　　我今天没有带具体的数字，作为一个背景资料，过去几年中间央行规定的正常情况下的货币增长速度M2应该是在18%的年增长速度，但是几乎每年都大大超过。就是说实际货币的增长速度本来计划指标远远高过经济GDP10%的增长速度，换句话说缓慢的通胀情况下，由于热钱冲击其它的冲击，实际增速比那个还要高得多，在金融危机之后货币的增长速度甚至超过20%，产生大量的国内流动性。这个流动性导致了很多的问题，一个是通货膨胀，一个就是各种资产价格泡沫。在这样一种环境下面，对于国内企业来说带来一定的冲击，其中一个很严重的冲击就是国内在某些方面来看经营状况实际上是出现一些问题，竞争的压力特别是随着国际上对中国所谓在外贸中间不正当竞争的担心越来越加强，所以国际上现在对于人民币汇率调升的压力越来越大，中国政府一方面屈服于世界各国的压力，另外一方面也是因为国内自身问题的影响，通胀问题、资产泡沫问题，可能越来越会在汇率方面做出更大的让步，现在可以一点一点看到这个趋势。

　　07年、08年在前几轮中美战略经济对话当中中国持相对来说比较强硬的态度，08年的年中我和一个朋友在《华尔街日报》上写了一篇社评，我们当时社评的题目就是“中国应该停止人民币汇率的升值”，当时金融危机已经出现了，对汇率问题中国开始非常担心，因为汇率继续上调影响中国国内脆弱的产业结构导致经济出现大的问题。我们当时提的一个建议就是中国应该采用其它办法缓解国际上的贸易压力，而停止汇率调升，这是08年6月初的样子，文章写了三天以后国内政策就出来了，基本在两年中间就不再调升人民币汇率。现在又开始，这个速度还是比较快的，还是比较凶猛的，包括在美国有很多议论说法。从过去四五年中间越来越大的这方面的压力，对国内的企业家来说，你出口从国内的出口特别在低端所谓的劳动密集型产业的出口包括低附加值出口遇到国外的阻碍包括汇率的阻碍包括人民币升值带来的影响越来越大，对应而来就是越来越多的中国企业开始考虑我有没有什么其它办法解决我的企业要扩张的问题。同时，因为中国特别制造业等等一些中国国内已经做得比较成熟的产业，国内的很多大的企业家越来越觉得我在国内竞争力也是很高的，跃跃欲试要想开始走出国门想要看一看世界范围内我是不是也能够取得一定的市场领先地位，这些加上因为中国刚才讲的中国国内流动性泛滥，资本实际上在有能力拿到资本的这些人手里资本是非常充足的，在这个前提之下就有越来越多的中国企业开始试探向国外进行尝试性的投资。

　　中国这么大的经济体在不断发育不断成熟的过程中出现向外投资扩张的趋势本身也是不奇怪的，特别我们刚才讲的经常项目的严重顺差前提之下，中国如果不通过所谓的直接投资的方式把钱投到国外去，那么生下来的方式只有像现在比较被动采用资产组合投资的方式投到国外。现在我想大家在座的朋友都不陌生，就是国内大部分的所谓剩余流动性通过央行购买国外的各种证券特别是购买主权债权的方式，大量购买美国国债把自己的钱从国内打回到国外去。但这种方式已经越来越被人所诟摒，一个是它的效益其实是非常低，因为主权债券收益率往往是非常低。第二，往往可能会受制，从理论上我们借给美国这么多钱，成为美国大的银行家，看上去这是一件很光彩的事情。这里面有很多的问题，一个是实际让美国和其它国家对中国产生非常严重的警惕，美国是一个非常敏感的国家，美国人民是非常敏感的人民，他们也是非常自尊的人民，他们说中国是美国的银行家这可不是什么好话。中国有大量的钱压在美国的国债市场上，对于中国采取的其它下一步的各种各样的国际上的货币和经济政策在国际之间的协调这本身也有一个很大的问题，就是可能会被认为是一个人治。这笔钱如果说一旦中国比如汇率方面发生比较大的波动，这笔在美国和其它国家的巨额外汇储备放在债权资产上面，它对汇率的变动是非常敏感的，如果中国人民币汇率大幅度调升，比如调升10%，相当于中国国民生产总值损失了3%—5%，这是一笔至少纸面上来看这是非常大的损失。这些会引起国内的警惕，不光企业家，甚至到政府层面都非常警惕，也因为这些原因国内要平衡对外贸易的平衡中间，如果不能够通过经常项目现在暂时达不到平衡的，就必须要想办法通过资本项目来平衡，而资本项目中间通过直接的投资方式也是越来越被重视的，这个重视不光是企业个人的自发行为，而且是在最上面从中央这一层面上来说的引导性。中国企业越来越多开始尝试对外进行投资，这是我们今天讲的案例的一个大的背景。

　　这些企业去进行投资是一些什么样的企业进行投资？从美国的角度来看，他们实际上最担心的是中国的大型国有企业对外进行投资或者说他们因为不了解中国，他们觉得这些企业投资往往是对美国有巨大可能的风险政治上的风险，比如像中海油如果要是在国外进行投资就可能会受到当地所在国的一些限制，担心这些国家可能会把社会主义带到其它国家或者至少有政治上面的一些其它目的。相反，如果中国的民营企业哪怕是比较大的民营企业对外投资，往往受到政策上的限制相应来说比较少，因为这些欧美国家往往认为民营企业大多数还是以市场经济的模式来进行运作的，他们到国外进行投资往往是以追逐利益最大化而不是有其它的政治上的考虑。在这样一种前提下，中国在国外进行投资相对来说都越来越多的采用比较低调或者尽量以民营的方式进行投资，就算是一些企业实际上是很大的企业或者说它的背后实际上可能有政府的影子，但是至少在表面上出面的时候也都往往是一家民营企业自发的市场行为。我们今天看到的联想投资IBM个人电脑业务的案例就是其中应该说是比较早期的有代表性的案例。

　　案例大家都没有看到，案例里面讲到作为当时的历史过程给大家简单介绍一下。从2004年年底这个生意达成，联想决定收购IBM的个人电脑业务，但是达成这个交易之前幕后有很多可能到现在不太为人知的斗争。IBM个人电脑业务曾经是IBM非常盈利的掌上明珠的项目，但是随着美国电脑市场逐渐向大型机连锁服务器方面转化，个人电脑已经属于夕阳产业，所以它的竞争非常残酷，当时在美国像惠普、戴尔和IBM直接竞争的个人电脑业务是重要的对手。IBM个人电脑业务在2004年已经不盈利了，曾经过去辉煌的历史中盈利超过100亿美金，可是在过去的几年中连续亏损了超过10亿美金，这已经是昨日黄花了对于美国来说。当时IBM就有一个选择，是不是要把它曾经的掌上明珠卖掉，也是一个非常痛苦的选择过程，每一家企业都不愿意把它原来的企业员工，特别是当年借以发家的产业卖掉，是痛苦的转型过程。经过反复考量，IBM决定出售它的电脑业务，面临的选择卖给谁。有不少家买方对这个有兴趣，最后IBM经过仔细斟酌之后锁定了两家进行深入谈判，一家是联想，另一家是我们这个案例的主人公德州太平洋集团。卖给联想至少看上去是一个很顺理成章的事情，联想在当时在中国已经成为个人电脑业务最大的厂商，它也是希望能够借助于收购IBM电脑业务能够把它的品牌再提升一步，使得它的业务范围能够扩到中国以外特别是北美，希望能够借这个机会再上一个台阶。而且它本身就是做个人电脑的，这个好像看上去是顺理成章的过程，按照美国管理界的说法，有巨大的整合效应，两边都是做电脑的，供应渠道、销售渠道、各种各样的业务方式都可能是有非常大的重合度，所以并购以后自然而然就会使这个业务削减成本增加盈利状况，而且也可以把两个不同厂家的全球市场份额加起来。这两家企业加起来当时在全球的个人电脑业务当中占到8%左右的市场份额。看上去是一个很自然的选择，那为什么同时还要同时考虑德太集团呢？在座的朋友有没有任何对德太了解？德太在中国区有一个合资的合作企业叫做新乔，是当时收购申发展的外资企业，当时是非常轰动的案子。德太本身是什么样的机构？德州太平洋集团是一家主要是在美国起家的大型私募股权投资集团，它的几个重要竞争对手黑石，等于它是全球最大的私募股权投资者之一，它的一个重要特点是对于公司的经营运作有非常深厚的经验，它的很多高级合伙人以前都是各大经营型公司的高级经理，从那些公司再被挖到德太集团。它现在在美国是一家有非常多的经营方面的经验，同时它也有很强的人脉关系的一家企业，它的相当多的现在的高级合伙人同时在美国的各大公司里担任董事会成员甚至在政府部门担任高级官员，这家公司既是一家私募集团，同时和美国的产业界和美国的政界有非常千丝万缕的紧密联系。在美国像IBM个人电脑业务这种企业一旦被认为在原来的业主手里面玩不转的时候，往往就会有私募集团愿意进来，这些私募公司他们进来做的事情是把原来的企业全部买断，在这个产业结构上做重大调整，比如要把原先的很多供应链条尽量缩短，把它的效率尽量提升，把它的人员尽量压缩，通过一系列的重新包装的方式把这个企业的效率往往急速反转，从不赚钱再变成赚钱，然后在几年之后把这个公司在公共市场重新卖掉。这种案子德州太平洋集团做了很多，比如买过汉堡王，还有很多大的集团，在美国很多非常有名的大的案件都是德太集团做的。从IBM来讲，如果把个人电脑业务卖给德太集团在美国人看来是比较传统的一种出售夕阳产业的手法，把它交给私募重新进行包装重新打包上市。现在看周围有很多的美国不太赚钱的行业都是被私募收购，然后再重新打包上市。德太在和中国的联想集团竞标IBM个人电脑业务最后一刻失败了，没拿下这个生意。在座的各位对这个事怎么看，如果是当时联想的老总，当时联想董事会主席柳传志、首席执行官是杨元庆，听到这个消息经过艰苦卓绝的斗争打败了德太集团，成功拿下IBM个人电脑业务，听到这个消息之后你的反应是什么？

哈佛大学金李教授接受搜狐记者采访