来源：搜狐财经
作者：吴庆
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翻手为云覆手为雨的货币政策时滞过长、力度过大，导致民营小企业遭遇这一轮金融危机。影子银行不是金融危机的始作俑者，而是事实上的受害者之一，不应该成为替罪羊
在此前出版的《见证通胀》一书中，我指出了中国货币政策的两大特点：一是时滞太长，二是力度太大。宏观经济政策本来应该逆周期调节、熨平经济波动，可是由于时滞太长，中国的货币政策经常顺周期调节、增大经济波动。过大的经济波动很容易把市场化程度较高但风险承受能力较弱的民营小企业淘汰出局，而民营小企业倒闭，不仅在财务上连累为其提供融资服务的影子银行（指那些有部分银行功能，却不受监管或少受监管的非银行金融机构），还有可能把这个无辜的受害者变成替罪羊。
回顾民营小企业和影子银行一步步走入困境的过程，可以看到一个人为制造金融危机的经典案例。这个案例有两个关键步骤：
第一步：过度宽松的货币政策，导致包括民营小企业在内的各类企业过度扩张规模，原本无利可图的项目在廉价资金的支持下纷纷上马。这是2008年底出台的经济刺激计划导致的结果。当时中国货币政策转向力度之大，导致了离奇的结果：隔岸观火的中国，采取了比位于危机中心的美国更宽松的货币政策。美国为了应对危机，第一次实施了号称“最宽松”的货币政策“量化宽松”，被比喻为“从直升飞机上撒钱”，但是效果并不如意。中国货币政策口头上并不如美国宽松，但是2009年一季度广义货币增长速度，是美国的两倍。
在这样背景中上马的项目，经济上不尽合理。有些项目当时看起来有利可图，完全是因为低利率。如果利率提高，这些项目自然会出现问题。决策者预见到了这样的因果关系，又不愿意看到刚刚上马的项目迅速烂尾，因此，在2010年以来逐渐紧缩货币的过程中，始终不情愿动用价格工具。加息不足的结果是日益严重的负利率。从2010年2月开始，中国实际利率变成负数，至今已经持续了20个月。最严重的是今年7月，消费者价格指数CPI与一年期定期存款利率之间相差3个百分点。持续负利率的结果是银行脱媒：不愿忍受负利率的存款人寻找各种保值渠道。渠道之一就是影子银行。
第二步：货币政策由过度宽松转为过度紧缩，而且持续时间过长。今年2月18日和4月11日，我分别以《物价指数与货币政策相互矛盾》和《顺周期调节不如不调节》为题，两度在搜狐财经专栏发表文章，指出货币政策再次到了转向的时候，不能继续紧缩。不幸的是：货币政策不改“时滞太长”的特色，一直紧缩到今天仍不回头。在这一轮货币紧缩当中，人民银行主要依靠“数量型”工具，较少动用“价格型”工具，导致高负债企业发生两极分化。
一极是国有大型企业。在利率和手续费差距不大的情况下，他们是商业银行的优先客户，在贷款紧缩的时候也能够得到资金。不仅如此，由于贷款利率上升并不显著，有相当一部分企业甚至感受到实际贷款利率为负。目前1年期贷款基准利率为6.56%，仅仅略高于消费价格指数CPI，远低于生产价格指数PPI和位于产业链前端的一系列价格指数。
另一极是民营小企业。商业银行贷款“井喷”的时候，他们得到了贷款。如今贷款持续收缩，过去得到的贷款现在要被迫“吐出来”。有人因此抱怨：“银行是最不守信用的，随便就抽资不续贷，逼死好多企业。”不少小企业不得不转而求助影子银行。据估计，中国影子银行的贷款总规模目前超过10万亿元，相当于银行总贷款的20%。
影子银行为民营小企业获得资金提供了便利，但民营小企业仍然要承担利率风险。影子银行的利率市场化程度很高，大批小企业到影子银行市场寻求资金，推动市场利率水涨船高。据报道，浙江省内以住房或蓝筹股作抵押的贷款，月息介于6%至8%，无抵押贷款的月息最高可达15%。因此，原本利润有限却又没有锁定资金成本的项目水落石出，迫使一些企业主“跳楼”、“跑路”，并连累为其提供融资服务的影子银行和出资人。
综上所述，翻手为云覆手为雨的货币政策时滞过长、力度过大，导致民营小企业遭遇这一轮金融危机。影子银行不是金融危机的始作俑者，而是事实上的受害者之一，不应该成为替罪羊。
（作者系国务院发展研究中心研究员）
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