二季度：“弱复苏”搭台 “调结构”唱戏

　　二季度经济有望出现“弱复苏”拐点，我们认为二季度“√”趋势的低点可能前移至4-5月份。结构性机会体现为“弱复苏”搭台，“调结构”唱戏，建议跟踪早周期行业库存调整，兼顾政策博弈，配置地产、券商、有色、汽车行业，同时配置节能家电、网络购物、通讯设备等行业， 海洋工程装备与军工行业在二季度也存在波段投资机会。

　　二季度经济

　　或现“弱复苏”拐点

　　出口和房地产方面的集中负向冲击在一季度末趋于衰竭，二季度有望形成全年经济底部。一季度在政策微调、开发商降价与刚性需求入市推动下，商品房销售出现积极变化。近期银行对普通首套房的贷款利率开始执行基准利率内定价，利率优惠可以使得后期刚性需求逐步释放，这将对房地产开发投资形成直接支撑，并有利于行业的加速见底。同时，前期由于欧美等主要经济体复苏乏力以及为缓解债务压力采取的紧缩性财政政策，严重影响了对这些国家与地区外贸依赖度较高的中国出口。目前这些不利因素对国内出口的冲击正逐渐减弱，出口持续下滑的趋势有望得到抑制。

　　“价格变化→库存调整→工业产出回升”的时滞规律揭示经济可能在二季度见底。首先，根据历史上的库存周期，从价格变化到库存调整的滞后期一般为1到2个季度。CPI从去年7月份开始拐头向下，下行速率最快时间是今年一季度，意味着库存调整最集中的时期在今年二季度前。其次，从库存调整到工业产出回升的滞后期一般为1个季度。本轮去库存开始于去年四季度，主动去库存大约会持续到2012年一季度，二季度一些行业的库存开始回补，季节性生产活动将趋向活跃。

　　政策方面，“调结构”将成为首要任务，主要着力点在改善流动性、增消费、落实产业政策、稳投资四方面。改善流动性主要体现在弱化信贷增长约束、下调存准率、公开市场操作；扩大消费需求是我国经济长期平稳较快发展的根本立足点；产业政策“有保有压”，“保”主要体现在“发展新一代信息技术”和大力发展“高端装备制造”等五大产业上，“压”则体现在“制止太阳能、风电等产业盲目扩张”方面；投资拉动经济增长的模式短期难以转变。

　　弱化信贷约束成货币放松看点

　　在经济寻底、外汇占款增量减少的情况下，我们预期全年还存在4次空间左右的下调存款准备金率。并且在二季度再次降准是大概率事件，但我们认为这不是货币放松的主要看点。

　　2012年1-2月份信贷增长低于预期的主要原因是：从供给端看，存款增长乏力的背景下，银行受制于贷存比考核压力，信贷投放能力降低；从需求端看，银行信贷投放与实体经济需求之间的贷款期限不匹配，房地产调控带来的开发贷被动压缩及按揭贷的需求降低，中小企业旺盛的贷款需求未能有效得到满足。就一季度新增信贷形势看，我们认为实现全年8万亿的信贷投放目标较为困难。

　　全年14%的M2增速目标，大约需要2012年8.2-8.4万亿的新增信贷，因此弱化信贷约束，尤其是弱化需求约束将是实现M2增速目标的重要基础。除了在供给端适当放松信贷控制指标外，二季度弱化信贷需求约束将成为货币放松的重要政策选择。

　　二季度“√”型低点前移

　　在2012年年度策略中，我们认为：“今年全年上证综指的核心波动区间为2100-2700点，沪深300指数核心波动区间为2300-2900点。考虑到一季度是政策蜜月期，并且叠加了物价下行与宏观流动性环比有限改善的因素，成为全年重要低点的可能性较大，全年趋势波动特征形似2005年，重要拐点源自政策调整的4月份、7-10月份两个时间段”。

　　由于物价下行速率快于我们预期以及欧洲情绪改善与美国经济复苏好于我们预期，此外国内经济弱复苏拐点出现的时点在二季度更为明确，因此站在一季度趋势再判断的时点上，我们维持年度策略中的趋势判断，但是二季度“√”趋势的低点可能前移至4-5月份。

　　结构性机会在于“经济见底”搭台和“调结构”唱戏。一方面，建议在二季度按库存调整的时间前后配置煤炭、有色、钢铁、汽车，政策博弈维度上建议重点配置房地产（政策放松）与券商（股市制度优化与创新）。另一方面，锚定受益调结构的“绿色消费”、“新一代信息技术”、“高端装备”，其中节能家电将是一个重要看点，作为消费新业态的网络购物未来会有极大的发展空间。其他如食品饮料、医药、商业、旅游酒店等传统消费领域在二季度同样存在投资机会。另外，我们看好受益于新一代移动通信、下一代互联网发展各子行业的投资机会，海洋工程装备与军工行业在二季度也存在波段投资机会。二季度股票投资组合推荐：森源电气、星网锐捷、物产中大、易联众、瑞康医药、友阿股份。