民资入“铁”觅路

　　中国铁路正面临着资金配置的巨大错位：一方面，铁路基建开工不足、急需“输血”；另一方面，大量有意投资的社会资金长期遭遇“玻璃门”。

　　据铁道部发布的全国铁路主要指标完成情况，全国2011年累计完成的基本建设投资额为207.96亿元，比上年同期减少了67.5%。

　　这背后是建设资金的短缺。铁道部数据显示，截至2011年9月30日，铁道部总资产37395.2亿元，总负债22288.5亿元，负债率高达59.6%。

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　　最新公布的数据显示，截至2012年3月31日，铁道部总负债为24298亿元，负债率升至60.62%，表明其建设资金进一步紧张。

　　资金紧张的原因之一是中央政府投入在减少，2011年铁道部的建设资金已经从2010年的7000亿元下降到4690亿元，今年将进一步下降为4060亿元。更重要的原因则是，因为存在拖欠贷款不还的情况，多家商业银行已对铁路投融资亮起了红灯。

　　今年春节后，铁道部在银行间市场发行150亿元中期票据，尽管是3A评级，且利率比同一日发行的国债高不少，但市场并未热捧，其成交利率不得不高出招标利率10个基点。

　　这表明，中国铁路以少量政府资金撬动大量债务性融资的投融资模式，已越来越呈疲态。

　　与此同时，社会资本进入个案渐多。今年3月底，新疆广汇集团投资的624公里运煤线路已动工。这是近年来中国投资额最大的民营铁路项目，也是国家明确鼓励民间资本进入铁路市场后，批准修建的第一条铁路。而五个月之前，2011年10月由内蒙古鄂尔多斯至天津黄骅港的鄂港铁路在铁道部立项，预计总投资1100亿元，全部来自民营企业。

　　不仅是铁道部，地方政府也在将目光投向社会资本。一位地方政府铁路融资平台内部人士对《财经》记者表示，今年的融资压力很大，内部在考虑尝试向沿线受益企业敞开融资。

　　据《财经》记者了解，除了融资压力外，一个更为结构性的变化是，相关部门正抓紧研究起草铁路体制改革方案，引入市场竞争，推进投资主体多元化。据悉，高层已下“死命令”，要求国务院各个相关部门研究起草“新36条”实施细则，并确保在今年上半年出台。国务院于2010年5月颁布的“非公新36条”虽已近两年，但一直难以“落地”，而铁路是“新36条”重点关照的四大垄断领域之一。

　　不过，广深铁路（601333.SH）董事会秘书郭向东对《财经》记者总结：“民营资本进入铁路有很大的顾虑，一是民资认为铁路的回报率低；二是在铁道部的控制下，民资无法获得话语权。”

　　而这些，都是即将到来的改革需要解决的问题。

　　危机倒逼改革

　　“新36条”延续了2005年版“36条”的政策措施。2005年国家鼓励非公经济发展，出台了36条政策措施，铁道部随后也出台了《关于鼓励和引导非公有制经济参与铁路建设经营的实施意见》，铁路建设、客货运输、运输装备制造与多元化经营四大领域向非公资本全面开放，同时制定了七条具体的扶持措施。

　　国家发改委综合运输研究所研究员董焰认为，政策效果实际上并不明显。当时推行的铁路投融资体制改革，鼓励地方政府和社会资本参与铁路的积极性，是在整个铁路体制未动的情况下，最大限度解决投融资问题。

　　2006年上半年，铁道部曾委托国家发改委综合运输所开展“关于如何吸引社会投资者参与铁路投资”研究。课题研究的一些成果和建议后来被吸收并付诸实践。2006年后有一个重大突破，就是允许保险资金、养老基金、社保基金投资铁路。

　　京沪高速铁路是国家《中长期铁路网规划》中投资规模最大的一项工程，全长约1318公里，拟投资2209.4亿元。为筹集巨额建设资金，2007年底京沪高速铁路股份有限公司成立时吸收了260亿元的社会资金，平安资产有限责任公司和全国社保基金会首次参与铁路建设并分别出资160亿元和100亿元，约占资本金的14%和8.7%，地方政府以土地折价入股，其余资金（550亿元）由铁道部负责。

　　在铁道部大力推动的合资建路模式中，地方政府对铁路建设投入比例大幅增加。在此过程中，亦有部分地方国有企业和个别民营企业参与。根据铁道部初步统计，接近30%的铁路建设资金来自地方政府投入、战略投资者投资和上市融资。

　　其中，社会资本参与铁路的主体，是拥有巨额资金的战略投资者，如保险公司、社保基金理事会及大型国有企业，真正的民营资本寥寥。民资在铁路领域所占比重并没有官方数据，曾有国外咨询机构对2004年至2009年铁路投资进行测算，发现中国平均只有5%—6%的铁路投资来自民资。

　　铁路建设面临筹资压力，是铁道部一度大力推进铁路投融资体制改革的一个重要原因，但是到2008年后，国内外形势发生逆转，铁路的工作重点也发生了变化。

　　2008年下半年在国际金融危机冲击下，国务院紧急出台四万亿经济刺激计划，铁路建设被赋予拉动投资需求的重担，当年《中长期铁路网规划》获得调整，大量铁路尤其是高铁项目提前上马。

　　接受采访的相关研究人员认为，2008年后，货币政策宽松，国内资金充裕，引进社会资本参与铁路就显得没那么迫切，因此，铁路投融资体制改革并无太大进展。

　　大量政府投资进入基础设施等领域后，形成了对民间投资的“挤出效应”，“国进民退”的质疑声渐起。2009年7月，国家发改委投资司开始酝酿鼓励民间投资的政策措施，次年5月“新36条”文件出台。

　　求解融资平台

　　成也萧何，败也萧何。随着宏调形势的丕变，一度高歌猛进的铁路建设再临“钱紧”窘境。

　　“2012年，国家发改委新批复了以货运为主的九条线路，但因为资金问题，这些新批复的线路目前没有一条开工。”中国工程院院士、国家铁路建设高级顾问王梦恕说，目前铁路基建还是靠2011年底融资的2000多亿元在维持，很多项目陷入僵局。

　　王梦恕透露，全国范围内停工的铁路项目里程在1万公里以上，停工的项目中，约有一半是设计列车运行时速在200公里以上的高速铁路。由于停工导致大量铁路工程人员及工人暂时失业，从2011年下半年以来，中国铁路工程总公司和中国铁建股份有限公司两大公司频繁发生工人向施工单位和业主讨薪事件。

　　在直接贷款和债券、票据融资不足的情况下，铁道部开始倾向于加大中国铁路建设投资公司（下称中铁投）的融资功能。

　　据报道，铁道部已于今年3月下文要求将广深港、沪昆铁路等主要快速铁路线原本由地方铁路局持有的股权，全部移交给中铁投。成立于1994年的中铁投由铁道部独资设立，该公司是铁道部旗下唯一的全国铁路及相关行业的投资企业。

　　以广深港高铁为例，该公司50%的股权原为广东省铁路建设投资集团持有，另有50%的股权原本由广铁集团持有，这一持股结构是典型的省部合作模式。当前，广铁集团持有的50%股权已经悉数移交给中铁投。

　　今年2月，发改委基础产业司批复了蒙西华中煤运线路的项目建议书。这条概算投资近1600亿元的铁路，将由铁道部、沿线七省区、神华集团、陕煤集团投资，没有一家投资方持有超过50%的股权。这被认为是铁路项目引入外部资本的一个标杆，这些外部资本来自六家国有企业。

　　据《财经》记者了解，此次代表铁道部出资的不再像以往一样是铁路局，而是中铁投。

　　地方的铁路融资平台早已遍地开花。广东早在2005年就成立了铁路投资公司，湖南、山东、河南、山西、陕西、安徽等省都在2008年后成立了铁路融资平台。

　　“我们去年的铁路投资额是70多亿元，按照省里的要求，今年要达到203亿元。”成立于2009年用以负责山西铁路投资建设的山西能源交通投资公司（下称山西能交投）一位中层说，这占到今年山西600亿元铁路投资额的三分之一。

　　根据计划，这些资金来源大致有三：通过平安信托、浦发银行、华泰资产、中国银行贷款和其他融资合作；通过抓好企业债、中期票据的发行申报；争取财政资金支持，进一步落实运输营业税返还、贷款贴息、地方政府债券专项额度安排等优惠政策。

　　该公司一家下属企业的副总经理介绍，山西能交投公司成立时，原本是按照政府融资平台设计的，但成立后不久，适逢国家清理整顿地方融资平台，公司融资平台的属性被取消。这意味着其无法享受省政府的财政性担保等“特权”，不得不走上商业化公司的道路，“这增大了公司的融资难度”。

　　2011年，山西省政府将五家省属国企注入山西能交投以增强资信水平。但该公司上述中层透露，被注入的企业造血能力并不强，而已投资的铁路尚在修建阶段，加上建后试运营的时间，起码要五年才能见到钱。“要纯粹依靠贷款和负债压力很大，今年的投资里肯定有一块，要靠有运力需求的沿线受益企业。”

　　“未来铁路融资会越来越灵活，越来越多元化，不管怎么变，一家公司性质的投资主体肯定是必须的。”铁道部有关人士表示，中铁投在未来的改革中可能扮演国资出资人的重要角色，并可能成为铁道部对外融资的主要平台。

　　他认为，铁道部这个改变不仅预示着高铁投资方和运营方的分离，“同时也给未来民营资本的进入预留了空间”。

　　民资入铁途径

　　“其实从2005年铁路发布吸引路外资金投资铁路的相关文件以后，这些年来民营资本参建铁路的情况屡见不鲜。”铁道部一位官员称。

　　最为常见的形式是，民营企业为满足自身的铁路运输需求而自行投资建设铁路并自购车辆，然后申请铁道部许可与国铁接轨后完成铁路运营的线路。

　　这类许可从2005年到现在已有上百家，其中仅2011年获批与国铁接轨的就有湖南省的私营企业湖南金大地材料股份有限公司、吉林省的农业合作企业吉林省良友集团以及满洲里浩通能源有限公司、河曲县国新能源煤炭有限公司、四川汇津现代物流股份有限公司等数十家。未来只要线路承载能力允许，将会有越来越多的企业获得这方面的许可。

　　前述铁道部官员称，这类民营资本为自用而参建的铁路一般来说运营稳定性较高，铁道部的计划部门、运输主管部门和安全管理部门管起来也比较容易，他们不会今天建成使用，明天就倒卖管理权、使用权乃至接驳资质，因此铁道部也乐于接受他们投资建设，毕竟这可以大大节约相应的铁路支线建设投资。

　　山西能交投上述中层介绍，进入的方式有直接投资，也可以参与各省的铁路融资平台，还可以成立基金委托投资公司代投。

　　“新36条”在投资类型上的原则性规定更为具体：鼓励民间资本参与铁路干线、铁路支线、铁路轮渡以及站场设施的建设，允许民间资本参股建设煤运通道、客运专线、城际轨道交通等项目；探索建立铁路产业投资基金，积极支持铁路企业加快股改上市，拓宽民间资本进入铁路建设领域的渠道和途径。

　　郭向东告诉《财经》记者，现在更多的民资意识到，如果铁道部可以放开像煤运、货运这样效益好的铁路控制，让民资来进入，那么以后这些铁路进行分段上市也有可能。“在资本市场上，铁路还是块非常大的蛋糕，因为目前只有三家上市公司。”

　　今年3月28日，一家基金公司的负责人找到广深铁路，希望买入该公司股权。郭向东问他，现在铁路运营公司经营压力很大，为什么看好铁路股？该人士表示看好铁路未来改革。这家基金公司有可能成为广深铁路流通股的第一大股东。

　　2006年，广深铁路上市时，广铁集团持股高达66.99%，上市至今六年后，随着股本的不断增大，广铁集团已变为相对控股，目前持股已经下降到37.12%。

　　“中国铁路的运量是全世界第一，但是以前完全靠国家干预来发展铁路建设，导致铁路建设发展缓慢。”郭向东认为，各类资本进入铁路，是今后的发展方向。

　　除了中铁投、民营资本外，另一支铁路投资力量地方政府也在解决铁路建设资金方面开始了探索。

　　2012年1月19日，广东省印发《关于完善珠三角城际轨道交通沿线土地综合开发机制意见》称，将城际铁路沿线开发规模分为红线内开发用地规模和红线外开发备选用地规模，实行“以地养路”，即用城际铁路沿线的开发收益来弥补建设和营运的亏损。

　　社科院经济所研究员袁钢明认为，为了吸引外部资金进入，铁道部未来还可能帮助铁路合资公司上市，“上市是个吸纳资金和分担风险的好办法，对民营资本会很有诱惑力。”

　　“玻璃门”之忧

　　不过，民营资本对铁路投资仍有重重顾虑。其中纯经济方面的因素是，民营资本投资回报率如何保证？

　　铁路项目具有投资周期长、投资额度大、回报率低等特点，动辄数十亿元甚至数百亿元的投资，并非实力平平的企业所能掌控。民间资本缺乏投资实力，是不可回避的客观现实。

　　此外，铁路运输价格实行价格管制，执行国家发改委相关规定。由于铁路运输具有公益性，定价相对较低。目前铁路部门实行交叉补贴，即运营效益好的线路补贴差的线路，东部盈利线路补贴西部亏损线路。因而铁路项目往往难以盈利，投资回报率远远低于其他行业。

　　但郭向东认为，铁路改革一旦启动，肯定会带来运价的放松。广深铁路一上市就拥有部分运价自主权。在2010年，广深城际动车进行了一次提价，把票价提高5元，直接提高了2010年业绩。

　　“投资铁路的周期，最长15年，基本10年到12年就能收回投资。”王梦恕说，只要给地方一定的定价空间，投资铁路是一件合算的投资。在成熟的美国市场，铁路投资回报率基本在6%至8%之间。

　　山西能交投上述中层介绍，铁路客运价格相对保守，但货运价格并非铁板一块，在山西，纯国铁线路的货运价格为每吨每公里0.12元至0.13元之间，合资铁路则超过0.2元，地方铁路更是高达0.25元。

　　他也认为，市场化改革后，货运收入肯定会提高。该公司正在运作一个数十亿元投资规模的小项目，据预可研报告，按合资铁路的运价计算，九年就能收回投资，财务内部收益率达到15%，“跟一般的其他项目比，都不算低了”。

　　国金证券预测，2012年铁路运价将适度上涨，未来铁路改革完成后铁路运价才有整体性变革。预计2012年铁路货运基准价格将上涨8%，铁路普通长途客运价格在16年稳定之后也可能发生首次上涨。

　　“社会资本进入铁路在法规上、政策上并没有障碍。”国家发改委综合运输所一位研究员表示。但在实践中会遭遇“玻璃门”现象“名义开放、实际限制”：看得见但进不去，或者进去又被弹回来了。

　　另一方面，铁道部也有自己的苦衷。民资等铁路外资本进入铁路，所要求分享的路权给铁道部的调度带来了麻烦，尤其是像春运这样大的调用线路保客运的时期，因为不占股或者占股比例小失去绝对控制权后，带来不能调整线路的不便。

　　最常见的情况是，合资铁路投资者往往希望多发展货运，而回避不盈利的客运。铁道部的统计数据显示，2011年，国家铁路发送的旅客人次比上年同期增加了8.8%，而非控股合资铁路发送的旅客人次比上年同期下降了18.2%；国家铁路的货运总发送量比上年同期增长了6.5%，非控股合资铁路货运发送的总量则增长幅度达到了16.6%。

　　投资者担心的正是，在铁路部门政企合一体制下，缺少吸引社会资本进入的运营分配模式，社会资本参与后缺乏对等的市场地位，有投资却无话语权，有沦为“提款机”的危险。

　　铁道部倾向于线路上实际掌握控制权，而在盈利空间较大的煤运通道上，各方控股战尤为激烈。

　　控股权之争

　　作为第一条开工建设的高铁，2005年石太客运专线在融资时采取了部省合作的模式，由铁道部与河北省、山西省及社会资金共同出资。社会出资人有华能集团、中铁十二局集团、太原钢铁集团和两家山西焦炭领域的民营企业，占到项目资本金的四分之一以上。其中北京铁路局虽持股41.54%占据大股东地位，但在当时铁道部并非绝对控股已属罕见。

　　成功吸引社会资金的参与，曾一度让石太客运专线作为投融资改革经典案例的面目出现。但自2009年通车后至今，该条线路一直亏损。其中一家民资股东的负责人在电话里淡淡地表示：“已经投进去的资金，会继续维持，但以后我们不会再往铁路多投一分钱。”太原钢铁集团则苦于退出机制的缺乏，欲退而不得。

　　让这些小股东感到不满的，不仅仅是合资铁路公司的亏损。早在石太客运专线的筹备期间，筹备方编制了有针对性的《融资方案》和《项目推荐书》与30多家企业接触，才确定现有股权比例。当时这些社会资金方提出，虽是客运专线，但要求安排一定的货运指标，且享有运力倾斜的选择。铁道部对此表示同意，为此北京铁路局与各出资方签订《运输协议》，明确在运输需求上给予重点安排，按股比确定运力。

　　但在通车后不到三个月，原定交给合资铁路公司的经营权，就被委托给了北京铁路局。据山西铁路领域人士分析，这可能因为石太客运专线两头都与国铁路网交汇，在行车调度权与运力安排上协调不易，仅以合资铁路公司的身份，在这些方面并无话语权。

　　而把运营权交给北京铁路局后，新的问题出现了北京铁路局作为合资铁路公司大股东，代表的是铁道部而非其他股东的立场。铁道部追求的是整个华北地区的运营效率最优化，对于车皮审批、行车调度都会以此为出发点。社会资金股东的运力诉求，并不能在调度过程中得到体现。

　　自2005年开始，刘志军主政下的铁道部与各省区分别会谈并签订加快铁路建设的部省会议纪要，这种部省合资的模式被复制到全国。

　　同样的控股权博弈出现在山西中南部铁路通道项目上，至今悬而未决。这条投资逾千亿的煤运专线全长1260公里，经晋豫鲁三省，在山东出海。作为第二条“大秦线”，这条铁路被认为“谁投资，谁赚钱”。

　　山西方面希望在山东投资修建出海的港口，实现“矿路港”一体化，进而以自身的焦炭资源与巴西的铁矿公司达成战略合作，实现焦炭与铁矿石的钟摆式运输。此外，还能趁势发展仓储、集运等行业，但前提是，山西必须拿到铁路的控股权。

　　因此，山西在向国家发改委申报项目的同时，将掌握控股权的诉求递交到了国务院，并在2008年9月拿到高层“拟由山西省进行相对控股和经营”的批示，但山西最终还是未能如愿。

　　铁道部先是提出要求占股35%，进一步，由于铁路在三省分段建设，铁道部在当年与各省签订部省纪要时，抢先与河南、山东达成共识：铁道部在河南段、山东段分别占股50%、70%。由于河南段和山东段占整个铁路里程一半以上，这样铁道部实际上已经获得了控股权。

　　因此，最后山西在签订部省纪要时，只能接受了铁道部在山西段占股70%的条件。