医药行业：增速筑底 反弹可期

　　中证证券研究中心 杨洁

　　医药生物板块自4月初迎来反弹，一方面是由于大盘反弹带动，另一方面则源于行业的基本面和政策面的预期回暖。3月份医药工业总销售产值1402.67亿元，同比增长27.9%，增速较前两个月有所好转。“毒胶囊”事件有望改变基本药物“唯低价是取”的 取向，给基药企业带来利好。《药品流通环节差价率管理办法》暂缓执行，又利好药品流通企业。降价靴子虽没完全落地，但市场早有预期，政策的负面影响渐弱。虽然医药行业的利润增速还远低于收入增收，医药板块相对于大盘的溢价率仍相对高企，但随着政策面渐暖以及下半年医药需求旺季的到来，医药板块将逐渐被市场关注，医药行业反弹可期。只是短期内行业缺乏刺激因素，恐难有大的行情，未来两三个月，医药板块会渐渐企稳，大行情或将推迟到中报前后。

　　上周医药生物（申万）板块上涨1.49个百分点，跑赢大盘3.82个百分点，延续4月初以来的反弹态势。此次医药板块的反弹一方面是由于前期调整较大，在大盘回暖情况下，板块存在反弹需求；另一方面是由于政策面的回暖，除降价政策外，其它政策在一定程度上缓和了前期较为悲观的政策环境，药品招标"唯低价是取"的模式有望缓和。《药品流通环节差价率管理办法》暂缓执行，在一定程度上缓解了市场对政策面的消极情绪。

　　但是，降价依然是笼罩在医药行业上空的阴霾，市场虽然早有预期，但是对于降价品种、降价幅度都把握不准。因此，在降价政策未完全落地之前，医药行业难有大的行情。消化系统药品价格已经调整，后期可能会陆续出台对抗肿瘤药、免疫调节类和血液制品的价格调整，在布局医药板块时，暂时规避可能涉及到的品种。

　　从基本面来看，医药行业目前还处于增收不增利的阶段，板块反弹缺少动力。统计局近期公布的医药制造业一季度经营数据，收入和利润增速分别为23%和14%，较1-2月份的21%和12%有所改善，终端的需求增长仍然比较确定，但是降价和成本上升明显的挤压了行业利润。其中，中成药生产制造业总销售产值同比增长32.13%，增幅较2011年同期上升1.07个百分点，增速居首。中药饮片加工制造业、化学药品原料药制造业增幅较去年同期分别下降13.32个、7.66个百分点，降幅居于前两位。由于降价和成本上升的压力贯穿于整个行业，预计2012年医药行业收入增速仍会快于利润增速，利润增速不会超过20%。

　　2011年医药上市公司收入、营业利润、净利润、扣非后净利润分别同比增长21%、11%、12%和3%。2012年一季度医药上市公司收入、营业利润、净利润、扣除非经常损益后净利润分别同比增长21%、7%、1%和3%。收入稳健增长，行业整体毛利率受益于原材料价格上涨压力缓解而趋稳。子行业当中，中成药子行业的景气度最为稳定；生物制品子行业剔除甲流疫苗因素，一季度有所好转；由于抗生素限用的影响，化学原料药、化学制剂子行业的景气度仍然不高。

　　从估值来看，医药生物（申万）板块市盈率29.78倍，处于历史中等水平，但是相对于2011年行业23.5%的利润增速，2012年不足20%的利润增速，仍显偏高。医药板块相对于全部A股的估值溢价率为122.74%，处于历史高位。我们维持之前的观点，医药板块的绝对估值下调空间有限，相对于大盘的估值溢价水平还需下调，随着大盘回暖，相对估值逐渐下调，医药板块未来两三个月将渐渐企稳。

　　综合以上分析，医药板块此波反弹主要是由于前期的大幅调整后出现的反弹需求以及政策面缓和，但降价政策的负面影响还未落地，板块缺少刺激性因素，后市不太可能有大幅反弹。需要指出的是，随着政策面的渐暖以及三四季度医药需求旺季的到来，医药板块将慢慢成为市场关注的热点。

　　长期来看，在抗肿瘤药、免疫抑制剂、血制品降价措施出台后，今年政策面的负面压力基本消除。医药终端需求仍在，大的企业也能够很好的应对成本压力，中报前后或有好的行情。品种方面，建议关注具有原材料资源优势、品牌号召力和定价优势的中药独家品种，如云南白药、天士力等；关注受益于仿制药专利到期高峰的特色原料药企业，如华海药业；关注下游需求旺盛的医疗器械企业，如东富龙、千山药机；关注细分市场具有较强话语权的特色专科药品种，如华邦制药等。另外，对于降价可能涉及到的品种，建议暂时规避为宜。

　　近一年医药板块相对于大盘走势

　　医药板块相对于大盘估值溢价率