在黎明前夜寻找播种机会

　　寻找近3年来可持续增长板块

　　剔除业绩难以稳定持续增长板块

　　以申万行业为分类依据，观察近3年以来A股市场各行业的基本面情况，历史数据显示，2009年~2011年23个一级行业无论营业收入还是净利润均全部实现了复合增长。在统计期间，除了信息服务业外，22个一级

相关公司股票走势

• 露天煤业
• 南宁糖业
• 万科Ａ
• 贵州茅台
• 五粮液

　　煤炭等15个板块增收不增利。最典型增收不增利行业为煤炭采掘业。尽管近3年来该板块营业收入整体大幅增长，但成本上涨则更为迅速。2011年煤炭价格受到需求萎缩冲击，而原材料、人工、安全费等营业成本却不断增加。统计显示，2009年~2011年，煤炭采掘板块整体营业收入复合增长38.64%，营业成本复合增长46.8%，由此导致净利润仅复合增长了17.67%，收入增长和利润增长的差额高达20.96%。据统计，2009年~2011年，申万23个一级行业中有15个行业利润复合增长不及收入增长，其中煤炭采掘、轻工制造、公用事业、信息设备、化工、农林牧渔6个板块最为严重，差额均超过10个百分点。

　　增收不增利多发生在制造业，反映出自2009年8月份开始的上一轮通胀对于企业利润的侵蚀。尤其需要指出的是，虽然近年来农林牧渔营业收入增长颇为喜人，但是受累于成本压力，行业净利润被严重侵蚀。尽管自去年7月以来通胀逐步见顶回落，但上市企业成本和费用的压力依然没有有效改善，如今年中期露天煤业的利润依然被柴油、轮胎等原材料价格的上涨而被摊薄，南宁糖业也难逃甘蔗成本的上升。

　　有色等3板块业绩粉饰明显。统计期内16个净利润复合增长率超过20%的行业中，综合、电子和有色金属增长力度十分扎眼，3年复合增长率分别高达339%、153.4%和91.89%。但是细察不难发现，2011年这3个板块全部出现了相对滞涨的情况(见表2)，如此之高的复合增长率几乎全部为2010年创造，体现出明显的周期性特征。与此同时，综合、电子和有色金属还有明显的业绩粉饰行为，如果以扣除非经常性损益后的净利润统计，综合类公司2011年净利润同比增幅降至51.33%，电子类公司更是出现了24.51%的负增长，变化最小的有色金属增幅也下将至41.14%。

　　多数行业很差钱。在景气下行的周期中，A股上市企业经营性现金流急剧恶化。以万科A为例，在正常年份，万科这种房地产企业可以采取“盈利靠通胀，成长靠投资”的模式，但在景气度下行的货币紧缩周期里，传统的依靠投资的外延性增长模式则被打破，高负债、低经营性现金流甚至负经营活动产生的现金流将上市公司的经营软肋暴露无遗。

　　统计显示，2009年~2011年，申万23个一级行业中仅有4个保持了经营性现金流的持续正增长(见表3)。但是在这4个行业中，餐饮旅游和采掘业2011年下滑十分严重，食品饮料股则又一次逆市而行，不仅“不差钱”，钱还在逐年明显变多。值得一提的还有有色金属股，受益于中国稀有金属资源整合和价格联盟撬动“钨锑锡铟锗”等优势品种的上行，有色金属板块2011年经营性现金流可谓出现飙涨。

　　谁是绩优板块中的绩优股

　　目前，上市公司2012年中期业绩预告和中报正在紧锣密集地进行着披露。从业绩成长的稳定性和实现因素来看，食品饮料、金融服务和商业贸易3个行业最值得肯定。2009年~2011年度，无论营业收入还是净利润，这三个行业历年的业绩同比增幅都保持在20%以上，且收入和利润增幅接近。从中期业绩预告的情况看，26家有可比性的食品饮料股预计今年上半年净利润同比增长55.21%~66.09%。国泰君安认为，其中白酒股的业绩相对优势最为明显，预计2012年全年整体利润增速仍将保持在50%左右。同时8月份，中秋、国庆旺季备货行情将启动，预计行业将再次由淡季转向旺季，支撑中报行情延续。

　　从近日公布完毕的基金二季报显示来看，尽管食品饮料股有被减持的迹象，但业绩突出的稳定性使其依然是机构青睐而超配的行业。目前食品饮料股的动态市盈率为27.69倍，仅略高于2010年2319点(市盈率25.92倍)和2012年1月6日2132点(市盈率25.2倍)时的市盈率，明显低于行业的业绩增速。其中，贵州茅台、五粮液、青岛啤酒、南方食品等公司值得关注。不过，在整体经济低迷的背景下，没有板块轮动，期望于白酒股下半年继续冲锋也不太现实。加之治理“三公”消费可能导致一线白酒需求下降，未来白酒价格虚高状况很可能扭转，市场没有永远上涨的股票，也没有永远下跌的股票，白酒股也不例外，在痛快豪饮了半年白酒股后，投资者需警惕回调风险，千万莫贪杯。

　　统计显示，商业贸易板块目前行业的整体估值则已基本处于历史低位，19.38倍的市盈率已低于2319点(市盈率26.66倍)和2132点(市盈率20.43倍)时的水平。不过，从今年中期的利润增长看，同样作为消费板块，商业贸易的基本面却没有食品饮料优异。提前公布业绩预告的26家有可比性的公司，今年上半年净利润预计同比下滑22.37%~6.7%。国都证券分析，今年一二季度社会总体消费增速已创出近三年来新低。6月份，随着CPI指数明显回落，全社会消费实际增速略有回升。从下半年的预期看，由于社会消费是宏观经济的滞后函数，如果宏观经济在三季度见底，社会消费增速也有望在三季度重回上升通道。行业间优胜劣汰，建议关注抗风险能力较强及二三线城市经济增长较快的友好集团、海宁皮城等区域性公司；以及自有物业占比较高、业态创新及物业经营类企业步步高等。

　　金融服务板块中目前公布2012年中期业绩的公司数量极少。由于银行股业绩滞后于经济周期，所以近3年来银行板块基本面成长颇为稳定，近年以来的估值水平更是不断创出历史新低。经统计，银行股最新的动态市盈率和市净率已分别降至5.68倍和1.16倍。目前，银行股价对央行非对称降息的负面影响已基本消化，制约银行股获取绝对收益趋势性机会的最大短板是宏观基本面，市场对贷款资产质量的担忧持续。国泰君安分析，认为目前银行股已经进入价值投资区间，首推业绩增长较好且估值偏低的兴业银行、民生银行。

　　在非银行金融股中，券商和创投公司无疑将成为新三板扩容的主要受益者。中信建投测算，手续费收入和做市商收入将给券商业绩带来10%以上的贡献。此外，挂牌收入、承销收入和直投收入也将对券商业绩产生贡献。建议重点关注投行实力较强的中信证券和注册地当地的科技园区实力强大的长江证券。同时，新三板的扩容为创投企业特别是种子投资与天使投资提供了新的退出通道。长期看，创投企业将从新三板转板获益超过700亿元，参股创投企业的上市公司中，建议关注大众公用和鲁信创投。另外，降息周期下财险业务较多的新华保险将比寿险业务较多的中国人寿更加受益。

　　抄底A股：剖析最赚钱行业

　　Wind数据显示，在23个申万一级行业中，过去3年的营收和净利润连续保持约20%增速且当前PEG小于1的有6个板块，分别是电子、房地产、金融服务、农林牧渔、食品饮料和医药生物。将这6个板块过去一年来的股价走势与业绩对比后发现，房地产、食品饮料、医药生物三个板块指数整体走势脱离了A股的熊市，与优良的基本面走势相吻合。电子、农林牧渔板块个股则个性化发展，而金融服务中银行、券商和保险三个子行业，银行股过去三年利润复合增长最快(+31.31%)而且PB很低。受宏观经济周期下行影响，券商和保险业绩均出现下滑，分别是-9.54%和-7.18%，但是二级市场的股价走势则与业绩呈现相反走势。

　　"喝酒"行情能走多久？

　　"喝酒吃药"是今年基金经理和普通投资者抱团取火、规避市场风险的主要方式之一。白酒股整体表现优异，板块指数也保持重心上升趋势，并在历史新高附近反复震荡，龙头股贵州茅台[249.45 -0.40% 股吧 研报]依托60日均线持续走高，三线白酒股酒鬼酒[53.99 3.61% 股吧 研报]、金种子酒[23.86 -0.87% 股吧 研报]等等更是展开大牛走势。

　　但今年以来实体经济持续低迷，加上政府限制"三公"消费，白酒市场结束了多年来"年年通胀，逢节必涨"的黄金岁月，53度飞天茅台更是从最高2300多元一瓶跌到了最低的1300元，跌幅达43%。"白酒终端零售价的大幅下跌，已经传导到五粮液[35.50 0.48% 股吧 研报]、泸州老窖[40.10 -1.43% 股吧 研报]的经销商身上，如果价格进一步走低，最终会传导到酒厂上。未来预期开始转差，但投资者依然寄希望于下半年经济的见底回升和旺季的到来。"某长期投资白酒企业的私募经理向《红周刊》记者表示。从基金中报来看，基金对白酒已经开始减持。如贵州茅台二季度被减持617万股，此外，泸州老窖、五粮液、洋河股份[142.90 -0.49% 股吧 研报]均被减持。

　　"如果下半年白酒零售价进一步下跌，体现在股价上风险最大的就是二三线酒企。如果茅台跌到1000元一瓶，价钱差不多谁还会喝洋河、沪州老窖呢？更别说这两年跟风涨价的三线牌子了，它们股价涨幅最大，风险也最高。"一位名叫古易的私募人士表示，白酒股未来齐涨跌的局面将告别，注定会分化，而二三线白酒眼下红火，但实际风险最高；相反，一线白酒由于零售价和出厂价差距大，品牌力强，股价反而风险最小。

　　近期贵州茅台、泸州老窖、五粮液以及洋河股份等前期强势上涨的白酒股已经开始回调，白酒的风险在于涨幅透支了未来的空间，从业绩增长来看，明年的增速可能会低于今年。走势上，2005年以来白酒行业几乎每一轮上涨行情的阶段性顶点，都在当年8月～11月之间。主要是经销商在旺季尤其是春节前的提前拿货铺货举动，推升了白酒企业三季报和年报的业绩预期。

　　从技术层面上看，酿酒指数和部分酒类股今年以来基本依托60日均线走高，每当跌到60日均线都是阶段性买点，但投资者也要防止跌破60日均线结束中期升势的可能，如果跌破则可能出现较大幅度的调整。而像酒鬼酒等部分三线白酒股由于股价累升幅过大，短期有构筑阶段性顶部的趋势，需要保持谨慎。

　　医药未来增长最确定

　　医药股由于实实在在的业绩，防御性更加突出。某私募人士表示，伴随着近日中报陆续公布，医药板块相关个股也出现了剧烈的调整。从基金二季报中不难看出医疗行业个股受到的追捧。如云南白药[58.80 -2.91% 股吧 研报]、恒瑞医药[28.64 -4.28% 股吧 研报]、上海医药[10.93 -2.50% 股吧 研报]、康美药业[14.99 -2.03% 股吧 研报]都在二季度被基金大笔买入，同时，这些个股二季度以来的涨幅也很可观。从细分子行业来看，上半年中药整体强于西药，主要是因为中药受到政策限价的影响较小。

　　博时医疗保健行业拟任基金经理李权胜分析，过去两年医改对药价打击和前期高估值的消化压力，医药股表现欠佳。但是伴随着今年中报临近，市场认可了医药行业相比其他周期行业增长要好，所以带来了6月份以来的上涨。李权胜认为，医药行业下半年增长可能会有所放缓，从这个角度来说接下来医疗板块可能会有所调整。但相对比较乐观，前面这波上涨是有业绩支撑，增长相比大部分行业来说较为确定。

　　地产板块跌破上升通道

　　地产板块无疑是今年周期板块中的一朵奇葩，从年初投资者对政策放松的预期开始拉动一波地产股价值重估之后，二季度初地产销售火爆又将地产股拉到一个新的高位，但7月开始地产股开始筑顶回落。

　　目前管理层再次重申坚持房地产调控不放松，令投资者开始担忧火爆的地产销售是否会引发更严厉的调控措施，所以导致地产股最近出现调整走势。多数机构认为，地产股投资思路应从政策博弈思路转向基本面预期上来。中金公司认为，3季度楼市销售能够维持住目前的去化速度，更重要的是一线地产企业的盈利能力拐点即将显现。至于市场短期担忧房价上涨引发新的政策调控，中金公司认为在3季度调控应不是影响房地产市场的主导因素，在其他行业中期业绩曝光之后，市场会重新选择地产公司。

　　从股价走势上看，这次地产股的调整已经跌破前期的上升通道线，短期以谨慎观望为主，房地产股短期超跌后或有反弹，但在地产行业基本面没有进一步确认反转之前，奉劝投资者不要轻易抄底。

　　银行股长期隐忧与短期机会共存

　　据银行从业人员分析："利率市场化一方面压缩了整个行业的利润，另一方面拉开了银行间的差距。中国的银行业利润高是因为国家对银行的息差保护，现在政策转向的趋势已经非常明显了，比如今年推行的贷款利率下浮至八成七成，对银行就是纯粹的利空，所以看空也不无道理。"

　　除了利率市场化以外，还有对于中国经济"硬着陆"的问题，2009、2010年两年超过10万亿信贷大跃进，由此可能出现的坏账风险并非空穴来风，因为公路、铁路、钢铁、机场、城建等都出现产能过剩，未来很难覆盖偿还银行的本息。综合来看，虽然目前银行股价低，但是估值并没有被低估多少，因为近3年来这种盈利能力是不可持续的，但阶段性的机会还是有的。银行不适合长期持有，只适合短期波段操作。

　　从股价走势看，除了民生银行[5.85 1.39% 股吧 研报]受到史玉柱等大资金持续增持股价相对坚挺外，其他主要银行股最近3个月持续大幅下跌，这也是本轮大盘再创新低的"罪魁祸首"，但考虑到短线跌幅过大，跌速过急，银行股指数即将跌入2009年4月份快速拉升之前的整理平台内(也是当年银行股快速拉升的启动位置)，银行股后市随时有可能迎来大幅超跌反弹走势。

　　相比银行板块，券商和保险板块今年以来逆市走强，两大板块指数均站稳年线，其中保险股更是刚刚突破了之前大跨度的整理平台，中线技术形态已呈上升态势。券商和保险虽然过去3年业绩表现不佳，但这两个板块不存在银行业的诸如坏账、市场化等系统性风险，且无论是今年以来证券业的制度性改革还是保险业的改革，投资者对这两个行业的预期较好。所以中短线可以继续关注券商、保险股的投资机会。但需要关注一个风险，这两个子行业都与经济周期直接相关，目前，两个板块估值都不低，若下半年股市持续超预期下跌，预期势必会出现逆转，导致板块大幅补跌的可能性。

　　食品饮料：三年全优生

　　而从市场表现看，食品饮料板块、特别是白酒股不仅基本面成长性可圈可点，良好的业绩也得到了市场的充分认可。经历了2009年前8个月的结构性牛市和其后的震荡下跌市，截至今年7月26日，期间上证综指累计上涨了16.76%，而同期食品饮料股则拔得头筹以164.89%的涨幅成为A股第一强势板块。

　　从资产盈利能力看，食品饮料股同样是A股市场中最具投资价值的板块。2009年~2011年，每年的净资产收益率(ROE)都维持在20%以上，并且每年还能保持稳定增长。不过，从细分行业统计，食品饮料行业个股也相当分化，板块内并不是所有子行业都实现了净资产收益率的持续上升。白酒股可以说是食品饮料板块中最具明星效应的子行业，不仅行业经常"耍酒疯"，今年更是出现了沾酒即涨的"涉酒概念股"。统计显示，白酒股近3年的净资产收益率分别高达28.2%、29.02%、35.6%。

　　业绩成长同样较好的商业贸易股，净资产收益率虽然相对偏低，但近几年也在持续上升，其中子行业中百货零售类个股表现最好，2009年~2011年净资产收益率分别为11.53%、13.77%和15.15%。相反，金融服务板块的盈利趋势则逐渐减弱，整体来看，2011年相比2010年净资产收益率出现了0.06%的微幅下滑。