动力煤需求全面企稳回升 10家公司面临价值重估

　　动力煤下游需求缓慢回升 市场短期有望企稳

　　据市场机构监测，近期动力煤市场虽表现疲软，但部分港口库存下降，下游电厂库存亦有所降低。业内人士认为，目前电企需求正在缓慢上升，港口价格也逐渐走向企稳，预计动力煤市场3月下旬将有一定好转，但价格涨幅有限。

相关公司股票走势

• 西山煤电
• 美锦能源
• 首钢股份
• 煤气化
• 盘江股份

　　下游各电厂煤炭库存亦有所降低，主力电厂燃煤可用天数减少。金银岛统计数据显示，截至3月8日，六大电企煤炭库存总量1742万吨，平均可用天数26天左右，较月初下降1天左右。3月7日，六大电企总计日耗煤65.54万吨，日耗上涨明显。

　　另据监测，目前秦皇岛港动力煤价格保持平稳走势，4500大卡动力煤价格平仓价435-445元/吨，5000大卡发动力煤价格平仓价530-540元/吨，5500大卡发动力煤价格平仓价615-625元/吨，5800大卡发动力煤价格平仓价655-665元/吨。

　　“环渤海动力煤指数已跌至历史最低位，下游企业需求回升还比较缓慢，但是库存下降较明显，预计3月末会有明显复苏，目前北方港口煤价已经有企稳的迹象。”金银岛分析师戴兵表示。

　　西山煤电：斜沟产量增长低于预期关注4季度结算风险

　　1. 10月份后煤价格连续小幅上调

　　进入 2012 年 10 月份后，西山煤电的煤炭价格连续上调，以镇底矿的肥煤为例，2012 年 10 月 1190 元/吨(含税)，11月上涨 50元，1240元/吨。12月上涨50元，1290元/吨。2013年 1月份上涨 20元，1310元/吨。而2012年价格年中高点 1660 元/吨，因此尽管煤炭价格出现小幅上涨，但仍然难以抵补之前的小跌，2013 年 1 季度均价同比 2012 年仍然有大幅下滑。

　　2. 斜沟煤矿二期产量释放低于预期，全年产量预计 1600万吨左右。

　　斜沟煤矿总计 3000万吨产能，其中一期 1500万吨，已经于 2011年完全达产，当年斜沟煤矿产量 1500万吨，销售量1089万吨。二期 2012 年底具备 1500 万吨生产能力，我们原本预期 2012 年生产 500 万吨，而实际可能只生产 100 万吨，总计产量 1600万吨左右。二期产量低于预期主要因为两个原因 1、煤价下跌下游需求相对疲软，2、铁路运力限制，目前兴县苛瓦铁路线运能 1800 万吨。斜沟煤矿原煤 100%洗选，主要产品是洗混煤和气精煤，分别作为动力煤和炼焦配煤。一期主要开采 8#煤层，总洗出率 74%，其中精煤 21%，洗混煤 53%(理论值) 。二期开采 13 #煤层，总洗出率 80%，其中精煤 23%，洗混煤 57%。未来随二期 13#煤层开采，洗出率将提升，并且随精煤的灰分含量变动。2011年气精煤销售均价(不含税)910 元/吨，洗混煤 520 元/吨，2011 年斜沟吨煤净利 122 元。2013 年 1 月份气精煤含税车板价格 860 元/吨，相比 2011年出现较大幅度下降。

　　斜沟煤矿气精煤部分销售给关联企业京唐焦化，其绝大部分是洗混煤，作为动力煤，销售给电厂，随着斜沟产能的不断增加，销售将愈发引起关注，未来不排除斜沟煤矿的法人主体晋兴能源在当地并购电力资产的可能。

　　3. 整合矿井产能释放低于预期

　　公司在山西临汾地区整合小煤矿共计 480 万吨(包括光道，古县，尧都)，法人主体是全资子公司山西临汾西山能源有限责任公司，权益 51%。矿井目前在基建，公司在 2011年报中提到加快整合煤矿基建技改速度。在太原古交市整合义城煤矿，产能 60万吨，权益 51%。在 2012年 11月份整合的 4对矿井中，已经有两家拿到营业执照。因证照申领问题，资金问题，与当地政府关系，施工队伍管理问题等，预计整合矿井在 2013年贡献微弱，西山煤电表示，2013年是资源整合工作冲刺年，该竣工的都要竣工，要形成基本的生产系统，尽力避免跨年工程。

　　4. 弱市下严格控制成本，关注 4季度年度结算导致的业绩风险

　　针对煤炭价格下跌，公司在 2012 年下半年提出将成本下降 25 元/吨，未来将严格控制人工成本。过去两年内，西山煤电的人工成本和计提安全费用等都有较大幅度上升，存在一定程度的压缩空间，但能否达到下降 25元/吨，还存在不确定性。因 4季度是公司一些费用和成本集中结算之时，从 2008年以来 4季度业绩均大幅低于前 3个季度，需关注 4季度财务结算风险。

　　5. 远期增长点看永鑫煤矿和固贤煤矿

　　全资子公司山西临汾西山能源有限责任公司持有 60%西山永鑫煤业，旗下两对矿井，唐城煤矿(主焦煤，200 万吨)，冀氏煤矿(贫瘦煤，500万吨) ，2011年报中提到积极推进安泽唐城煤矿及选煤厂和冀氏腰庄煤矿及选煤厂的手续办理工作，目前正在进行前期勘探，无采矿权，目前是项目组在运作。同时与此煤矿配套，设立一家焦化公司，山西临汾西山能源持有 40%股权。以子公司晋兴能源为主体，与美锦能源合作开发兴县固贤井田，开发主体是田喜宝公司，公司持有 51%股权，拟建设 800万吨矿井 .

　　6. 遵从山西煤电联营指引，购入电力资产

　　子公司山西兴能发电有限责任公司(权益 58.15%) ，装机 180万千瓦，2011年发电 81亿千瓦时 ，销售量 73亿千瓦时。

　　2011年亏损2.15亿元 ，主要原因电价偏低，另外两对 600MW机组在当年投产时间较晚。2011年 12月山西上调电价 3分，按照全年销售电量 84亿度计算，增加利润 2.52亿元，预计 2012年该公司略有盈余。兴能拟建 2X600MW三期项目。2012 年 8 月西山煤电收购向其他股东方收购 21.853%兴能股权，最终持有兴能发电 80%股权。2012 年 8 月收购武乡电厂 100%股权，预计 2012年仍然略有亏损。

　　7. 焦炭业务仍处亏损之中

　　唐山首钢京唐西山焦化(权益 50%)2010年亏损 3.09亿元，2011年盈利 3777万，产能 420万吨，2011年实际产量 385万吨，考虑到当前焦化行业不景气，预计 2012 年微利 。全资子公司西山煤气化有限责任公司，2011 年亏损 2.3 亿元。总计拥有 120万吨/年焦炭生产能力，一期 60万吨在产(但未达产) ，二期 60万吨在 2011年底试生产。2011年公司生产焦炭 52.8 万吨，2012 年 1 季度对一期项目进行的改造已经完成，60 万吨已经可以完全达产，即公司当前已经具备 120万吨生产能力，考虑到下游焦化行业不景气，预计 2012年实际产量难以到 120万吨，大幅亏损仍将持续。

　　8. 存在集团资产注入可能性

　　整个山西焦煤集团产量超过 1亿吨，而 2011年西山煤电产量 2943万吨，西山煤电与控股股东之间有规模庞大的关联交易，2011年总计 116亿，客观上需要资产注入解决此问题，同时也是山西省政府的工作目标，实现煤炭资产整体上市。因中国信达持有西山煤电集团 35.47%股权，若进行资产注入，需要解决信达持股问题 ，即市场上的“信达概念股” ，目前事情已经有所进展，根据年报披露，从 2005年开始准备设立西山煤电集团，现在已经完成工商注册，山西焦煤集团持有的西山煤电股份 54.4%将会划转给西山煤电集团，资产注入事项有所进展。同时另一方中国信达根据媒体报道，已经完成引进战略投资者任务，未来将通过公开发行方式整体上市。煤炭资产是其核心资产之一，怎样实现其增值是迫在眉睫的事情，信达在处理该问题已经颇有经验，从盘江股份、冀中能源到大有能源和郑州煤电，事情在不断进展中，阻碍煤炭企业资产注入的因素在逐步解决之中。

　　9. 维持“增持”评级

　　我们预测 2012-2014年净利 19.88亿元、18.50亿元和 22.08亿元。2012-2014年 EPS分别为 0.63元、0.59元和 0.70元。给予公司 2013年动态 PE25倍，目标价格 14.75元，对应 2012-2014年PE分别为 23X、25X和 21X，维持“增持”评级。(海通证券)

　　盘江股份：矿难影响大小取决于停产时间

　　1、安全生产责任重大，公司吸取经验教训不够

　　2012年11月24日，盘江股份母公司盘江集团参股下的响水矿(400万吨，36%股权)发生矿难，虽然这导致响水矿注入上市公司的预期落空或者说注入的时间将大大延后，但所幸的是，上市公司正常生产经营并没有受到很大影响，只是进行安全生产大检查。

　　2013年1月18日，上市公司盘江股份旗下金佳矿再次发生矿难，不到两个月盘江集团就发生两次重大矿难，这直接导致上级监管部门的严惩，令上市公司盘江股份其下属所有煤矿立即停车整顿，并且复产日期不确定。这说明盘江股份汲取的经验教育不够，公司管理存在一定漏洞。当然客观原因也存在，贵州省煤层地质赋存复杂，煤矿安全基础薄弱。

　　2、对上市公司影响大小取决于停产时间的长短

　　盘江股份是西南地区最大的炼焦煤龙头企业，公司本部主要为以下六矿井：火烧铺矿、老屋基矿、山脚树矿、月亮田矿、土城矿、金佳矿，本部合计产能1110万吨。金佳矿是上市公司全资所有矿，现有产能180万吨，规划通过技改扩产到300万吨，煤种主要是贫瘦煤。

　　另外，公司控股的三个煤矿：松河矿(占比35%)、恒普煤业的法耳二期(占比90%)、马依矿业(67%)。其中松河矿核定产能240万吨，2011年合并报表仅80多万吨，预计2012年达到200万吨以上；恒普煤业的法耳二期核定产能300万吨，预计2013年投产，2014年达产；马依矿业分马依西和马依东，规划产能达840万吨，预计2013年投产，2014-2015年逐渐达产。随着以上三矿的建成投产，将为上市公司贡献1300万吨的原煤产能，权益产能900万吨左右。

　　由于上市公司盘江股份所有的煤矿停产整顿，这对公司业绩产生重大影响，这个影响的大小取决于停产时间的长短。如果停产整顿时间为一个月，将影响上市公司2013年煤炭产量110万吨，约占2013年预计产量的8%左右；按照700元/吨销售价格计算，将影响公司7.7亿元销售收入，每股收益0.1元。

　　3、加剧贵州地区焦煤资源紧张，提升焦煤价格上涨预期

　　由于盘江股份是西南地区最大的炼焦煤龙头企业，盘江股份的停产整顿将加剧贵州地区焦煤资源紧张。另外，这次不仅仅影响盘江股份，贵州地区的安全生产检查将更为严格，焦煤的产量将在近期受到限制，焦煤价格有望进一步上涨。投资者可以关注其他焦煤上市公司，比如永泰能源、冀中能源、西山煤电。

　　4、下调公司投资评级至“谨慎推荐”

　　我们预计公司2012年EPS为0.87元、暂时下调公司2013年EPS至0.88元，目前的股价对应的市盈率分别为17.80倍、17.60倍。下调公司投资评级至“谨慎推荐”，短期投资者注意风险，密切关注公司复产日期。(东莞证券)

　　准油股份：应收账款增加较快

　　成本上升是利润低于预期的主要原因

　　公司全年收入完成计划的 102%，但净利润只完成原计划的 73%。主要原因一方面是油田服务项目中的压裂和油罐清洗市场出现萎缩，导致该业务板块工作量不饱和；另一方面是人工、燃料等成本持续上升，影响了各板块的盈利水平。

　　应收账款增长较快

　　公司前三季度应收账款曾高达 2.4 亿，较上年同期增长 14%，经过四季度的努力，全年应收账款为2亿，但仍较去年增加30%以上。公司大多数业务需要垫支运营，再加上今年甲方经营情况不如往年，导致应收账款过大，影响了公司业务的开展。

　　增加高毛利业务占比

　　公司筹划定向增发 2000万股，所筹资金投向盈利最好的业务板块连续制氮&动态监测；公司从2002年开始在新疆推广连续制氮业务，目前已成为重要的油田增产措施，得到了油公司认可。公司自己的研究所在测井方面有多年的作业经验，非常熟悉新疆各油田的地质环境，在疆内有一定优势，获取高毛利订单有把握。公司在未来会增加压裂、连续油管以及制氮等高技术业务的占比，通过提升毛利率来抵消成本的上升。

　　盈利预测与投资建议

　　预计 2013-2015年全面摊薄EPS 分别为0.15、0.23和0.34元。对应当前收盘价PE分别为80、53、35倍。考虑到公司具备的区位优势，并具有煤层气资源，我们维持公司“谨慎推荐”评级。

　　风险提示：

　　国内油服市场低迷；煤层气探矿权证难以获得。(民生证券)

　　阳泉煤业：估值较低，资产注入空间较大

　　公司4季度业绩环比上涨96%，同比增长17%

　　公司12年实现净利润22.9 亿元，折合每股收益0.95元，同比下滑19 %。 4季度每股收益0.26元，环比上涨96%，同比增长17%。

　　预计4季度业绩改善，源于税费环比下降

　　由于公司此前几年的原煤产量口径，实际上为商品煤产量。根据政府规定，公司需缴纳的税费主要为8项，约合78.7-95.7元/吨。12年2、3季度经济形势较差，影响山西省的税收工作；税务部门加大对往年税费的核查。我们预计公司3季度补缴了部分税费，导致其单季度净利润下降较大。我们认为公司4季度业绩环比大幅改善，主要是由于没有再补缴税费。

　　预计13年价格同比持平，成本小幅下降。

　　公司喷吹煤和电煤的合同比例80%左右，稳定性较高。根据集团13年签订的合同煤情况，电煤和无烟煤合同与12年持平；1月份喷吹煤1055元/吨，与12年基本持平。此外，公司计划13年吨煤成本同比降15元/吨。

　　整合矿释放较慢；集团资产注入空间较大

　　公司内生增长主要来自国阳天泰的整合矿，但整合矿13年较难贡献利润。除上市公司外，集团2011年产量为5848万吨，是上市公司的2倍。集团煤矿资产中具备注入条件的是五矿和寺家庄矿，产能分别为770万吨和600万吨，主要煤种为无烟煤。集团受信达资产等障碍影响短期资产注入并无时间表，不过长期仍值得期待。

　　12-14年业绩分别为0.95元/股、1.14元/股、1.27元/股

　　预计公司13 年PE 仅12倍，低于行业平均15倍。公司估值较低，且资产注入空间较大，我们上调公司评级至买入。

　　风险提示：开滦整体上市方案的业绩增厚幅度低于预期。(广发证券)

　　中国神华：明显低估的一体化能源航母

　　港路护航，公司吨煤净利优势明显公司下水煤和铁路直达销售煤炭盈利能力最强，远高于坑口销售。过去5年公司年均销量增速达到20%，年均净增5000万吨，在港路保障下，下水、直达保持了高占比，使公司动力煤吨煤净利保持在百元以上，超过多数煤质优良的炼焦煤和无烟煤企业。未来我国煤炭产能加速往西部集中(到15年晋陕蒙宁新增产能7.4亿吨，新疆4亿吨)，未来运力持续紧张(三西铁路运能乐观估计只新增4.6亿吨)，西部地区窝煤严重，坑口价长期受压，而公司煤炭业务得益于快速增长的铁路运力及港口吞吐能力，未来产能及盈利继续保持高增长，同时港路也使公司便于开展煤炭贸易业务，继续抢占东部地区市场份额。

　　煤-港-路保证了电力业务高盈利公司电厂布局多在华东、华南及华北等经济发达地区，上半年公司发电小时数比全国平均水平高出114小时。公司发达的运输网络使得三西地区的煤炭能够顺畅、高效的运抵自有电厂。得益于燃料成本以及地域优势，上半年电力分部毛利率及营业利润率分别为23.5%和14.1%，远高于五大发电集团下属的5家上市公司14.9%和1.5%平均水平。充足的煤源及需求，也使公司港口营业利润大幅高于同类业务公司。

　　国内外比较，公司低估明显预计公司2012—2014年EPS分别为2.21元、2.29元和2.74元，对应PE分别为10倍、9倍和8倍，远低于今年行业18倍的平均水平。若按各分部分别估值，公司合理价值25元以上。结合吨煤净利看资源、产能，公司对应市值也明显偏低。国际比较看，神华从盈利能力(毛利率40%)、股利收益率(4%以上)等都大幅领先博地(分别为18%和1.36%)、CONSOL(分别为16%和1.6%)等公司，且具有明显的估值优势(神华10倍，博地和CONSOL分别34和12倍)，考虑到国内煤炭需求增速以及公司成长能力，神华具备明显投资价值。

　　未来煤炭产能、电力资产高速增长随着新街台格庙等项目建设，远期公司产能将达到4.4亿吨，考虑到集团1亿吨的注入，公司产能将达到5.4亿吨，较11年近翻一番。目前公司装机容量39093兆瓦，是仅次于华能的火电企业。不完全统计未来新增装机还将增长65%以上。

　　盈利预测及投资评级公司目前股价较年初集团增持时低10%左右，较高合同煤占比也使公司在电煤价格改革中充分获益，看好公司一体化优势，鉴于高成长、低估值以及集团注入预期，我们给予公司“强烈推荐”评级。(民生证券)

　　兖州煤业：产能稳步扩张，澳洲资产成业绩拖累

　　13年兖煤产能进入平稳增长期

　　公司今年1-3季度原煤产量4983万吨，同比增长19.8%，增幅主要来自兖煤澳洲及鄂尔多斯能化。前者7月合并格罗斯特公司带来年产750万吨左右新增产能(同时兖煤澳洲将普力马及新泰克矿剥离至兖煤国际)。鄂尔多斯产能在前三季度的产量也因文玉矿提升66.8%至479.6万吨。

　　根据公司目前各矿的建设进度，鄂尔多斯能化的转龙湾矿有望在明年中投产，预计将贡献200万吨左右产量。兖煤澳洲旗下的莫拉本矿目前仍处于露天矿的开采增量阶段，预计在2014-15年达产，而明年将有100万吨左右的新增产量；艾斯顿矿已通过新审批，明年将有300 万吨的产出；中山矿三季度已有产出，预计13年全年的产量可达200万吨，较今年增加150万吨。合计兖煤2013年将新增产能650万吨。

　　鄂尔多斯能化盈利能力提升

　　公司目前在产的内蒙煤矿主要由鄂尔多斯能化经营，包括安源矿、文玉矿及将分别在明后年投产的转龙湾矿和营盘壕矿。预计今年鄂尔多斯能化产量将达650-700万吨，基本以地销形式为主。尽管安源与文玉矿产出热值相对较高(6800-7200大卡)，但由于既无运力也无洗选能力，绝大部分产量以原煤形式在当地销售，价格较低，考虑各项成本后今年前三季度平均毛利润50-60元/吨。若全年以650万吨产量计，两矿贡献净利仅3-4亿元人民币。

　　公司今年在内蒙建成洗选厂，洗选能力200万吨左右，目前文玉矿已有块煤产出，价格较原煤地销价上涨一倍左右，在一定程度上提升了公司产品的溢价能力。尽管目前的洗选能力仅覆盖原煤产量三分之一左右，但我们测算，若明年有200万吨原煤洗选后销售，鄂尔多斯能化利润水平将实现翻番。

　　煤价有复苏迹象

　　三季度公司国内和澳洲出口煤价均出现较大幅度回落，其中公司本部、鄂尔多斯地区及兖煤澳洲产出均价分别同比回落21.8%、25.3%和10%(若考虑到普力马等煤价相对较低矿的剥离，兖煤澳洲均价降幅应更大)。在价跌量缩的背景下兖煤澳洲三季度在扣除汇兑收益后亏损5310万澳元，并拖累兖煤亏损近8000万元。

　　尽管目前市场仍较悲观，但下游需求却有缓慢复苏迹象。自10月初开始，公司本部的出货价格已连续上调三次，总幅度近80元/吨。公司表示在价格上调后市场承接有力，且需求量也有所放大，暗示经济实体的缓慢复苏。同时纽卡斯尔港动力煤价格也从10月中旬开始连续四周回升。我们预计兖煤澳洲四季度仍将亏损，但四季度价格回暖有利于13年一季度出口价格的提升。预计13年在中山矿投产并稳定达产后，兖煤澳洲的吨煤成本将下滑10%左右，公司抗风险能力将得到增强。

　　投资建议

　　我们认为兖煤已结束激进扩张期，未来2-3年将是对现有资源建设开发及有效整合的时期。煤炭产业景气度的回落有助于公司更专注于现有资源。我们预计十二五期间，公司位于内蒙的转龙湾矿、营盘壕矿及石拉乌素矿将陆续投产，而兖煤澳洲的莫拉本矿(二期)、艾斯顿矿及中山矿也将部分达产，未来三年公司产能年均增幅13%。我们预测公司2012-13年的净利将分别为44.6亿元(含合并格洛斯特产生的非经常性收益13.9亿元)和28.6亿元，同比回落48.3%和35.8%，EPS 0.91元和0.58元。鉴于公司未来产能扩张规模相对有限，且澳洲资产盈利受日韩等经济体及汇率波动影响极大，具有较强的不确定性，给予公司中性评级。

　　风险提示

　　1. 国内经济复苏若于预期，煤价反弹幅度有限；

　　2. 兖煤澳洲莫拉本、艾斯顿及中山矿的建设周期长于预期；

　　3. 日韩煤炭需求萎缩，明年煤价无法较今年下半年有明显提升。(日信证券)

　　兰花科创：大宁矿股权转让落地，业绩预期稳健

　　我们认为，本次亚美大宁股权收购价格较为便宜。按照华润电力6.69 亿美元收购56% 的股权，5%的则相当于5973.21 美元，因此公司收购相当于折价转让。2012年大宁矿净利润13.89 亿元，对应收购PE为3.96 倍；大宁矿资源储量2.2 亿吨，吨煤收购价格仅为25元，收购价格非常便宜。大宁矿盈利非常强劲，2012年大宁矿产量为450 万吨，贡献投资收益约5 亿元，折合吨煤利润331 元/吨。

　　我们认为，公司长期成长性将来自亚美大宁矿贡献投资收益的提升、整合技改矿井的陆续投产、拥有高盈利能力玉溪矿的建成投产，以及化肥化工业务的减亏进而扭亏。(1)亚美大宁矿股权提升增加投资收益，按2012吨煤利润331 元/吨计算，2013年将贡献投资收益5.7 亿元；(2)2013~2015年整合矿进入产量释放周期，整合技改矿逐布投产并将推动业绩进入高速成长期，其中，兰兴，宝欣，永胜、口前13年底，同宝、百盛 14年底，芦河、沁峪 15年；(3)玉溪矿 2014年建成投产，优质无烟煤盈利能力强劲(玉溪矿可用亚美大宁矿简单匡算)；(4 )化肥化工产品利润将随经济复苏减亏并逐步扭亏，2012年化肥化工业务减亏至约-2000 万元，其中，化肥业务利润1.1 亿元，化工业务利润-1.3 亿元。

　　我们预测兰花科创2012~2014年归属于母公司净利润为18.6 亿元、19.4 亿元和23.9 亿元。对应EPS分比为1.63 元、1.70 元和2.09 元，同比变化 11.79%、4.59% 和22.8% 。按照目前的股价对应的 PE分别为12倍，估值处于行业较低水平。考虑到公司业绩稳健特征明朗以及2014~2015年的较高成长预期，上调评级至“买入”。给予目标价格区间 22.5~24.8 元。(齐鲁证券)

　　神火股份：业绩低迷期的增长亮点

　　泉店煤矿核定产能由 120万增加至 240万吨。

　　泉店矿位于许昌地区许昌县境内，2009年联合试生产，2010年正式投产，原本核定产能 120万吨，煤质为贫瘦煤，用途做生铁冶炼高炉喷吹用。由于是新矿井，加上用于高炉喷吹的贫瘦煤销售价格较高，该矿井具有很强的盈利能力，1H2012年兴隆公司(泉店矿是其下属矿井，神火股份持有兴隆公司 82%股权)营业收入 86079万元，归属母公司净利 28442万元，我们测算泉店上半年产销量约 80 万吨，吨煤净利 433 元，预测下半年产量 70 万吨，考虑到下半年煤炭销售价格的大幅下跌，预计吨煤净 230元，则归属母公司净利 13202万元。2012年全年贡献给神火股份净利 41644万元。我们预计泉店煤矿明年产量 200万吨， 相比今年增加 50万吨，但由于吨煤净利下降，假设仍然是 230元/吨，则全年贡献净利 37720万元，可能会出现量增利减的情况。泉店煤矿核定产能已经通过，与之相配套的运输铁路正在建设中，通过改善运输条件，未来仍有利润空间。

　　盈利预测

　　我们预测2012-2014年归属母公司净利分别为4.48亿元、 9.94亿元和14.99亿元，以最新股本19亿计算，对应2012-2014年 EPS0.23,0.53和 0.79元，因电解铝主导公司盈利，当前正处在盈利谷底，未来盈利增长空间大，增速较快，因此当前相对估值较高也合理，我们给予 2013年 16倍估值， 6个月目标价格 8.42元，对应 2012-2014年 PE分别为 36X， 16X，11X.(海通证券)

　　郑州煤电：业绩下滑明显，静待注资推进

　　煤炭业务量涨价跌，毛利率逆市增长。受宏观经济下行及下游需求低迷影响，煤炭价格持续走低。报告期内，公司实现原煤产量255万吨，较去年同期增长4.94%。根据收入测算的煤价约为401元/吨，较去年同期的437元下降8.24%；相较之下，吨煤成本下降至296元/吨，较去年同期的346元下降14.45%。煤炭业务毛利率较去年同期增长5.35个百分点，达到26.18%。

　　材料贸易业务是导致公司营业收入及利润变化的主要因素。报告期间，公司实现营业收入105.11亿元，较去年同期增长34.35亿元；其中，材料贸易业务实现营业收入91.84亿元，较去年同期增长38亿元，分别占总营业收入及其增长额的87.37%和110.63%。在公司收入大幅增长的情况下，利润却大幅下跌，毛利率由去年同期的6.53%下降到3.77%。具体来看，占营业收入近90%的材料贸易业务毛利率仅为0.97%，较去年同期下滑了0.28个百分点。另外，电力业务受益于煤价下跌、电价上涨，亏损幅度大幅降低，但仍亏损1979万元。

　　三费有所增长，财务费用增长明显，现金流紧张。从相对营业收入(除去材料业务)比例来看，销售费用、管理费用、财务费用分别较去年同期增长1.91、5.45、3.27个百分点，增幅达61.25%、52.19%、407.92%。财务费用增长明显主要由于公司短期借款、长期借款分别较去年同期增长64.28%、100.25%，资产负债率达到75.71%(去年同期为67.42%)。公司目前经营性现金流极为紧张，为促进销售，煤炭、材料等业务多通过票据或信用政策交易，应收项目增长超300%。

　　未来增长仍看资产注入。公司将增发股票，以其房地产业务资产臵换集团煤矿资产并进行配套融资。臵入煤矿保有储量50,617.18万吨，可采储量26,928.31万吨，核定生产能力585万吨/年。交易完成后，郑州煤电可采储量将达37,602.31万吨，增幅为252.28%，核定生产能力将达到1,074万吨/年，增幅为119.63%。煤炭业务是公司核心利润来源，新注入煤矿将极大增厚公司业绩。

　　盈利预测：若今年注资完成，我们给予公司2012~2014年每股收益为0.47元、0.53元、0.58元的盈利预测，对应2012年8月17日收盘价(7.21元)的市盈率分别为15倍、14倍、12倍。

　　风险因素：资产臵换不能顺利进行；宏观经济下行；煤价走低，需求低迷；煤炭资源税改革。(信达证券)

　　恒源煤电：收购集团电厂，用电成本下降

　　12 月 24 日，恒源煤电发布《关于股权收购暨关联交易》的公告：公司于 2012 年 12 月 24 日与皖北煤电集团签订《股权转让协议》 ，公司拟收购皖北煤电集团所持有的安徽恒力电业有限责任公司全部 25%的股权。本次转让的价格为 2382.63 万元，增值率为 44.17%(主要为固定资产增值) 。交易的主要目的是为降低煤炭生产成本。收购完成后，公司将成为恒力电业单一大股东。

　　恒力电业主要业务为发电、供热、电力投资及相关技术开发，主要产品电力及热力全部应用于任楼煤矿生产、生活用电、用暖。其中，电力产品主要以任楼矿煤炭采掘产生的低热值副产品煤泥浆、煤矸石为全部燃料。生产规模为 2*6MW，设计发电小时数为 6000 小时/年，设计产能为 7200 万 kwh/年，配合 3台 35T/H中温中压循环流化床锅炉和两台抽凝式汽轮机组。

　　任楼矿用电实现自给，用电成本大幅下降。公告显示，本次交易完成后，公司任楼矿将有效降低用电成本，预计可降低用电成本 800万元/年(折合吨煤成本 2.67元/吨) ，按 2012 年上半年测算，提高煤炭业务毛利率为 0.17个百分点。上半年以来，公司通过产品结构优化及成本控制等多种措施来抵御煤炭价格下跌带来的业绩下滑。本次收购电厂是公司加强成本控制措施的延续，但对公司整体盈利能力的改善影响有限，占今年预测利润的 1%。另外，按恒力电业利润测算价格合理，本次投资回收期限大约为 5.6年。

　　根据我们对动力煤子行业的判断， 2013 年动力煤整体需求要好于今年， 明年均价将比目前价格小幅上涨。而公司 300万吨的焦煤价格回升幅度更为明显。 未来公司的产能扩张主要来自皖北煤电集团的资产注入。我们预测恒源煤电 2012~2014 年归属于母公司净利润为 7.32 亿元、6.21 亿元和 7.64 亿元。对应 EPS分比为 0.73元、0.62 元和 0.77元，同比变化-27.72%、-15.18%和 23.05%。按照目前的股价对应的 PE分别为 17倍，估值处于行业中等水平。维持公司“增持”评级，目标价格区间 13~14.2 元。(齐鲁证券)