创业板1114个重大项目秘密

　　五一节前，坐在朴素的南方报业“289号咖啡”，听着一位德隆系出身的某位PE大佬煽动演讲“我讲的，都是唐万新早就想过的”。

　　“我们正准备成立各种产业基金，整合财政、国资，不够怎么办，向富人募集啊。”这位大佬手舞足蹈，我一边听着，想到一幅幅资本图画创业板 公司通过设立重大项目募集资金上市，然后将项目价值“市值化”，并通过超募资金收购或者再融资吸引更多资金做大蛋糕，最终套现退出……

　　【一】8.45倍杠杆逻辑

　　“金融杠杆”这四个字，始终是这一系列产业资本运作的核心。按上述PE大佬的话说，在全流通时代，所有的项目投资都可称为产业基金运作手段包括母基金投资、LP/GP合伙、并购等。

　　创业板公司发起人股东、产业投资人（PE）、公众投资人、非私人部门资本、各种类型的二级市场投资人……是什么让各方利益聚焦？除了影响当期利润表、带来未来现金流的上市公司重大项目，我实在想不起第二个因素。

　　理财周报这次统计的创业板公司重大项目数据库1114个，涉及319家创业板公司，基本代表了目前355家创业板群体。

　　统计显示，平均每家创业板公司有多达3.5个重大项目！其中，募集项目745个，超募项目288个，非募集项目57个（这里面通常包括“研发大楼建设”这一项）。募集资金承诺投资总额1102亿元，调整后的投资总额1001亿元。正如中国经济的主要驱动因素一样，创业板公司也依靠大项目投资拉动增长。

　　如果把产业投资人原始投入与金融社会最核心的市值关联起来，你将会明白：作为创业板公司“导演”的产业资本，它们最关心的是重大项目估值，也即是金融杠杆的倍数。

　　理财周报初步计算的上述319家创业板公司，其承诺募投金额与当前市值的相对值为1:8.45。我从三个方面理解“8.45”的含义

　　一是产业资本在白纸上画了一张饼图，说“你看我们要做这个那个项目，达产后收益多少多少，公司将跨入全国全球行业第几第几”，假设利益方采信了，那他们在出资时，将考虑进8.45倍的公司项目价值；

　　其次，因为有承诺项目在建，创业板公司才有持续的题材，才有与金融机构讨价还价的资本，躲在产业资本后的小非才能顺利于上市一年后赚钱退出；

　　三是，承诺项目的达产和产能释放，将更一步放大产业资本杠杆，项目达产后的杠杆多数将超过8.45倍，除非这个募投项目破产。结合中国上市公司实际来看，由于募投项目主要是固定资产投资，即便不能产生利润，最坏结果是清算后也不会亏损太多，同时还因为公众募集无需支付利息而省去财务费用。

　　【二】反面典型思考

　　我仍旧记得，2009年10月底28家首批创业板公司集体挂牌的“红火”光景。当初，特锐德老板代表首批挂牌公司，在深圳五洲宾馆发表了热情洋溢的讲话，信心写在脸上。

　　但时间是无情的，也是最公正的。特锐德上市5个年头后，当前总市值区区24亿，远远落后后来上市的创业板公司！

　　是什么造成特锐德成为创业板的反面典型？重大项目，或是重要影响因素。特锐德2012年年报显示，其募集和超募项目6个，合计目标投入8.65亿元，截至2012年年末已累计投入4.29亿元。

　　我查询到，累计重大项目投入已经占到特锐德总资产的1/3，这将直接决定其未来生死!以股权融资投入长期项目，于公司经营上并没错，但错就错在重大项目一方面不能如约达到预期，另一方面给外界留下“特锐德对主营的铁路业务路径依赖、转型缓慢、市场开拓能力差”的印象。

　　特锐德上市招股时，已经有了一层资本溢价，其上市之前一年（2008年）的总资产1.65亿元，上市募集约8亿元、增厚资产5倍。数亿资产笑纳囊中的同时，特锐德向外掏出了什么呢？

　　那么我们注意到，特锐德这家公司上市4年来，2009年股息率仅0.65%，到2012年才1%，远远不能抗通胀。其现金分红率，由于有监管层刚性分红政策压制，能达到22%、31%、34%和22%，但由于公司所赚不多，投资人拿到手也就每股一两毛钱。

　　特锐德给投资人的交易价值则更令人心寒，前复权来看，特锐德上市时股价最高，其后一蹶不振，2012年12月最低时与上市首日差价高达65%，投资人持有4年将大面积亏损！

　　交易亏损，分红很少，反思特锐德案例，许多投资人还是被其上市初描绘的“项目蓝图”给忽悠了。特锐德上市的2009年，恰逢中国铁路启动大规模投资一批资本黑嘴大肆宣扬特锐德是最大受益者，随着铁路大案频发和投资放缓，特锐德也步步惊心。

　　特锐德募集净额7.79亿元，超募2.26亿元。募集投向4个项目，超募投向2个项目，2012年年报中公司声称这些项目“均达到预计效益”，但实际上，截至2012年年底，上述项目均没有产生直接收益。

　　重大项目进度上，特锐德仅3000万元的研发中心建设完工，说白了也就是像房地产开发商盖了一幢楼。至于所谓价值投资者最关心的公司业绩，特锐德“英雄气短”：2011-2012连续两年净利润增长率下滑，销售毛利率从2010年年底的35%持续下降到一季度的32%。

　　投资人也许此时才最终明白，特锐德所谓的重大项目美好前景，原本是“应（上）市之作”，项目技术含量低，现金流价值不高。无怪特锐德的第二大股东在不久前连续大比例减持套现近2000万股，占到公司总股本的1/10！

　　特锐德不是孤例。创业板公司里，还隐藏着不少这样的负面典型。

　　比如创业板市值排名倒数第7、造假上市的万福生科，2012年年报显示：募集资金3.95亿元，已累计使用2.13亿元，募集投向“循环经济型稻米清深加工技改”、“年产5000吨食用级大米蛋白粉”、“稻米生物科技研发中心”以及“年产3000吨米糠油技改”等四个项目。

　　万福生科上述4个募投项目投资总额分别高达2.4亿元、9653万元、1621万元以及2593万元，均未调整投资额。但截至2012年年底，项目进度惨淡，如许多其他公司一样，“研发中心”投资进度最快（95.81%），其他几个项目进度为77.58%、1.92%、34.67%。

　　万福生科上市路演造假鼓吹的“米变油”（即“年产3000吨米糠油技改项目”），按照原计划已经可以使用，但目前只完成了1/3的投资进度，当然也就没有一分钱收益。实际上，万福生科于2012年9月被证监会立案稽查，募集资金同时被限制使用。

　　2011年9月上市的万福生科，在经历上市前3年3956万元、5555万元、6026万元漂亮增长曲线后，2012年亏损341万元，同时还大幅下调了此前两年的盈利数据。

　　特锐德和万福生科案例，以及其他为数不少的创业板公司所谓重大项目，水分不少。这一方面与企业负责人商业道德有关，另一方面也与目前的IPO发审体制相关。在目前的上市制度安排下，公司上市必须要有募投项目，以项目预期价值作为发行股票的对价，客观上造成产业资本虚构重大项目、吹嘘项目收益。上市一定要募资，募资就要有投向，这样的怪圈形成后，带来不小的负面影响。

　　以重大募投项目为上市驱动必要条件，造成社会资源浪费（募集资金闲置、项目达不到预期）的同时，对于产业资本来说也无益处。商业信息社会千变万化，投资理应顺势而为，不断修正。可悲的是，公司上市前几年计划好的募投项目，由于要严格使用投向，大都“一错到底”，令人惋惜。

　　【三】致意创新精神

　　上述案例，自然不能代表创业板公司群体。实际上，在2012年宏观经济疲软下，仍然有约55%的创业板公司实现同比增长。以高成长性为特征的创业板公司，由于体量较小、经营灵活，主动符合战略新兴经济转型，一批公司崭露头角。短短几年时间，就涌现出一批市值超过百亿元的创业板公司，如碧水源、智飞生物、光线传媒等。

　　创业板公司由于多数系自然人家族控股，且有各种PE“切肤”监督，对于重大项目投资相较国资来说，理论上更为小心。

　　创业板募投项目数量排名居前的是：天壕节能（15个），中青宝、电科院（11个）、通裕重工、宋城股份、爱尔眼科（10个）。募投项目数量，与这些创业板公司上市后较快的扩张能力互相匹配，而且也符合各自的经营定位。

　　募集投入平均每个项目9894万元，最小投资额2002万元。投资超过5亿元的大项目包括银邦股份“年产20万吨层压式金属复合材料扩建”、通裕重工“MW级风电主轴，年增3000支3MW以上纤维保持型及直驱式风电主轴技改，核电装备产业化”、奥克股份“年产20万吨环氧乙烷项目及30万吨/年低碳环氧衍生精细化工新材料”、东方日升“年产300MW太阳能电池生产线技术改造”、大富科技“移动通信基站射频器件生产基地建设”、沃森生物“玉溪沃森疫苗产业园三期工程”、慈星股份“年产20000台电脑针织横机产业化”、精锻科技“精锻齿轮（轴）成品制造建设”、豫金刚石“年产10.2亿克拉高品级金刚石”、乾照光电“高亮度四元系红黄光LED芯片”、富瑞特装“重型装备”。

　　为什么要列出这些项目？由于投资金额巨大，我希望相关投资人密切研究重大项目前景，关注相关公司大股东的真实意图，以为决策。我还希望投资人关注以下符合创新精神和产业升级的项目：锦富新材“光电薄膜基地”，安科生物“重组人干扰素注射液”，森远股份“沥青路面再生养护设备”等。来源理财周报)