B股消亡ing

　　1月18日晚，万科公布了B转H方案，拟申请将已发行的B股转换上市地，以介绍方式在香港联交所主板上市及挂牌交易。

　　转到效率更高的香港资本市场后，万科将获得更便捷的融资方式。而在万科的示范效应之下，应该会有更多质优的B股公司寻求赴港上市，流动性不佳的B股市场 会逐步趋于消亡。

　　万科B转H的原因及定价

　　B股问题在中国证券市场由来已久定位模糊，参与资金少，已成为一个边缘化的市场。由于流动性太差，很多优质公司往往卖不出好价钱，有一大半公司B股的股价甚至不到公司A股股价的一半，而B股股价高于同公司A股股价的只有万科一家，万科停牌前一天（2012年12月25日），其A股股价放量大涨5.97%报收10.12元，而其B股股价涨2.63%报收12.5港元（12.5×0.81=10.15元人民币），才缩小两者的差距到3分钱。

　　万科高层早有解决其B股问题的考虑，但苦于B股价格一直高于其A股价格，本次其A、B股价格基本接轨为解决遗留问题提供了契机，而此前有中集集团B转H的成功示范，所以,万科在此时间窗口立即停牌筹划此事。1月18日晚，万科正式公布B转H方案，在此次B转H过程中，万科将安排第三方向全体B股股东提供现金选择权，具体价格将在2012年12月25日收盘价每股12.50港元的基础上溢价5%，即每股13.13港元。而在2012年12月20日证监会发布《关于股份有限公司境外发行股票和上市申报文件及审核程序的监管指引》，自2013年元旦起实施，废止原来一系列财务规定及对应的前置程序，为B转H股提供了便利。

　　此次万科“B转H”，亦将采取中集集团所采用的“介绍上市”方式，不涉及融资，这种方式适用于已发行证券的公司，将股票在异地申请上市，它不需要在上市时再发行新股，通常适用于公司已流通股份有相当数量，并为公众所持有的情况，此种方式在国际资本市场较为常用。B转H要分三步：国内券商负责B股摘牌下市、香港券商保荐上市和交易系统改造便于交易。

　　将有越来越多的B股往H股转

　　目前“B转H”上市并不具备普遍性，因为并非所有B股上市公司都具备达到H股上市的要求。目前B股共有105只，其中A+B的共有86只，其余为纯B股公司，在这105家B股公司中，大部分公司业绩较差，难以达到港交所上市要求，真正符合B股转H股的公司约有40多家，涉及总市值约900亿港元。

　　目前绩优公司B股的估值约在12倍左右，与H股主板的估值接近，而资本双向流动的需求也日益增加，这将使更多投资者支持股份由B股转到H股，估计2013年将会有更多的B股公司陆续赴港上市，特别是市值较大、业绩较好、境外投资者比重较大的B股公司。

　　按港交所要求，新申请人须具备不少于三个财政年度的营业记录，过去三个财政年度盈利至少5000万港元，必须是香港联交所认为适合上市的发行人及业务，上市时证券预期市值至少为2亿港元，预期证券上市时公众持有的股份市值须至少为5000万港元，公众股东须至少为300人等。这些条件将大部分业绩不达标企业排除在门外。

　　B转H是蓝筹B股最理想的出路，除了B股转为H股外，B股回购也是较好的一种途径，近年来，多家B股公司抛出了B股回购计划，如长安B、鲁泰B、晨鸣纸业、丽珠B等，这使得B股公司有望价值回归。但大部分绩差公司B股的解决需要有新的思路，例如允许其重组、发A股筹集回购B股等。

　　或将引爆深沪蓝筹地产股估值

　　万科是中国地产行业“一哥”，2012年销售超过1400亿元，已连续3年销售超过1000亿元，目前房地产市场的调控非常有利于龙头地产公司继续做大做强并提升市场份额，我们预计万科未来5~10年仍将保持15%左右的速度成长，2015年公司销售有望超过2000亿元。

　　而从估值来看，在港上市的一线房地产公司的估值明显高于A股和B股市场的估值，如中海地产，2011年盈利150亿港元，但核心盈利为112亿港元，预计2012年核心盈利在155亿港元，动态PE 13.2倍；华润置地2012年核心盈利在79亿港元，目前动态市盈率在16倍左右，而万科2012年税后盈利约在128亿元，EPS 1.17元，动态PE 8.6倍，若万科估值向中海和华润置地靠拢，则估值有较大修复空间。

　　按PS估值，万科显得更便宜，见图表，中海地产PS 1.77倍、龙湖1.64倍、华润2.19倍、保利1.0倍，若按PS1倍估值，万科A也有较大的上涨空间。笔者认为万科整体估值应该达到或接近中海的市值才合理。（见表格）

　　万科B转H，有望带动B股市场上演寻宝行情，万科B股转为H股后, 其H股有望获得国际大行的追捧,将会获得明显的溢价，反过来将带动万科A股价向其靠拢，进而引爆深沪蓝筹地产股估值。

　　有利于地产大鳄平等竞争

　　香港资本市场效率很高，上市公司再融资很便捷，一般只要股东会通过即可实施，不像内地审来审去，再融资要磨掉几层皮。

　　一直以来，深沪地产上市公司与在港上市的内地房企相比，融资渠道明显处于劣势地位，深沪地产公司不仅融资渠道狭窄，而且成本高企。2009年下半年后内地地产上市公司通过资本市场融资通道被卡死，只能依赖高成本的信托资金和有限的银行贷款，而在港内房股则明显处于有利地位，它们通过增发、发债等形式，融得低成本资金快速扩张，使龙头公司竞争处于不平等地位。

　　随着万科登陆香港资本市场，这一局面将得到改变，不仅能提高万科在国际市场的知名度，而且通过和境外资本市场的对接，使其将来获取更低成本的资金，有利于日后公司扩张，并起到促进房地产行业良性发展的作用。

　　（作者为国信证券房地产行业首席分析师）

　　作者：方焱来源《陆家嘴》)