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曾令尉:PE泡沫挤出 洗牌已开始

2013年06月17日09:59
来源:搜狐财经

  (专供搜狐财经稿件 请勿转载)

  股市的周期性崩溃在将经济繁荣时期积累下来的泡沫挤出经济循环之外,也使得经受了考验的经济体变得更加健康,增强了免疫力。

  2008年9月,在接受《上海证券报》的一次专访中,对记者“有人认为最近PE风起云涌的现象会在几年后导致洗牌效应”的提问,我回答说“PE行业三年内必然洗牌”。

  后来事实证明我错了。在其后的三年里,PE非但没有“洗牌”,反而发展的愈发风生水起。到2010年,本来是一项很专业的投资工作,演变成了一股全民运动,连街头买菜的大妈也能提着菜篮子和你侃半天PE投资。

  2010年初,我在《证券市场周刊》上写了一篇回顾2009年资本市场投资的文章,其中对于股权投资,我总结了两个特点:其一是融资企业随着经济运行环境和股票市场回暖,变更融资条件的违约率提高;其二是开始出现投资机构不经调查就竞价下单的投资乱象。

  2011年末,也就是在我错误地预言“PE行业三年内必然洗牌”的最后一年,非但没有出现洗牌,反而更加风生水起。我在《搜狐财经》上写了一篇《估值倒挂的2011年PE投资》的文章,总结2011年PE投资的另一种乱象。2009年和2010年做所谓的Pre-IPO投资,在做估值的时候至少是对着二级市场模拟测算出一个溢价空间。而在2011年,随着二级市场行情不断回落,PE投资的热情不减,不断上演以高出二级市场市盈率的价格作Pre-IPO投资的案例。以致于有专注于二级市场的基金经理很纳闷地说“你们为什么不直接在二级市场买股票,至少这是已上市公司,不存在退出的不确定性风险。”

  看来“PE行业三年内必然洗牌”的预言是早了点。而“预言”偏差的原因至少有两点:其一是,在全球金融危机的背景下,中国政府推出史无前例的“四万亿投资计划”改变了中国经济发展的轨迹;其二是,谋划十多年的“中国创业板”在2009年9月正式启动,资本对“创业板”上市股票的热情追捧使得以中小企业投资为主要方向的股权投资市场空前火爆,也由此催生了颇具特色的“全民PE运动”。

  “出来混总是要还的”。当初中国推出“4万亿投资计划”的时候,我们的某些媒体不吝赞美之词,说这是“中国版的罗斯福新政”,并自信地说“金融危机爆发以来,很多国家陆续宣布了各自的救市计划,但中国的4万亿将全部用于拯救实体经济,因此比美欧填窟窿的救市计划更加扎实。”但就实际效果看来,“4万亿投资计划”最直接的功用,其一是过剩产能继续扩大,经济资源进一步向国企集中,民营经济在双重挤压下愈发步履维艰;其二就是进一步推高房地产价格,使本来就受挤压的民间资本进一步从实业转向楼市,国家资源和民间资源都集中向房地产行业倾斜。

  如此一来,经济改革走回头路,中国经济的自我修复功能被进一步弱化。其结果造成了颇为滑稽的一幕:此次金融危机的“罪魁祸首”美国,已经走出危机的阴影,道琼斯工业指数在2009年3月探底后一路平稳上涨,到今天已经超过2007年10月历史高位时近十个百分点。而在推出“比美欧填窟窿的救市计划更加扎实”的“罗斯福新政”的中国,却造成越来越大的“窟窿”,上证综指较2007年10月历史高位下跌了65%。

  早在2012年初,投资界就已经盛传中小企业业绩全面下滑,大量的PE投资深套其中。PE行业也因募资困难放缓或停止了投资步伐。而证监会放缓IPO审批速度,近千家待审企业形成的“堰塞湖”以及其后开展的IPO候审企业的财务核查则更让以Pre-IPO 为主要投资方向的国内PE苦不堪言。

  现在,证监会的审查已告以段落,截至5月31日,2013年终止审查企业已达268家。据清科研究中心最新统计,这些268家终止审查的企业中,有VC/PE机构支持的企业达109家,涉及VC/PE139家,投资金额近百亿元。这些投资要想从企业IPO渠道退出看来已是很难了。而在审的666家企业中,VC/PE投资金额至少270亿人民币,在目前弱市行情下,退出时间也是遥遥无期。更何况这些终止审查和在审企业只是前几年基金“疯投”中的一小部分而已。中国PE行业的洗牌已经开始,只是比我当初“预言”的慢了一年。

  当然,对于中国的股权投资市场,我一向是乐观的。《伟大的博弈》这本书中,有一段话评论华尔街的风风雨雨,“股市的周期性崩溃在将经济繁荣时期积累下来的泡沫挤出经济循环之外,也使得经受了考验的经济体变得更加健康,增强了免疫力。”中国的本土股权投资机构经历了这一轮的洗牌,一定会走得更健康,更长久。

  (作者系北京领优资本投资管理有限公司执行总裁)

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