越来越多的创业板公司开始出现或者已经连续几个季度亏损，部分公司便有了“曲线借壳”的强烈动机。融资需求客观存
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“曲线借壳”？
近日，双龙股份（300108.SZ）披露资产重组方案，拟以10.83亿元的对价“鲸吞”体量超过自身两倍的吉林金宝药业。重组完成后，该公司将拥有白炭黑生产和销售以及中成药生产和销售两类业务。
根据收购方案，双龙股份拟以发行股份及支付现金方式购买金宝药业99.993%的股份。其中，以现金方式收购孙军、徐文娟、孙刚持有的金宝药业12.882%股份，共支付现金1.39亿元；以发行股份方式购买金宝药业87.111%的股份，共发行股份不超过1.27亿股。此外，双龙股份旗下万载双龙拟以支付现金方式购买孙军持有的金宝药业剩余0.007%的股份，交易对价为8万元。本次交易完成后，双龙股份将直接及通过万载双龙间接持有金宝药业合计100%的股份。
值得一提的是，双龙股份本次收购的金宝药业体量远大于自身。经济观察报梳理金宝药业财务数据发现，该公司2013年底总资产与净资产账面值分别为10.99亿元、6.54亿元，相比双龙股份要高出200%以上，双龙股份此次收购似乎为“蛇吞象”。
虽然如此，但双龙股份并不认为此次构成借壳。该公司人士表示：“本次交易前后公司实际控制人均为卢忠奎夫妻，未发生变化，因此本次交易不属于《重组办法》第十二条规定的借壳上市。”
“目前，是否构成并购重组，关键看两个指标，一是置入资产是否超过上市公司前一年资产规模的100%；二是公司控股权是否变更。要改变置入资产规模难度太大，于是就从控股权方面下功夫。”上海一位资深券商保代对经济观察报表示。
回查双龙股份收购方案，由于采取了“现金+股权”的收购方式，避免了单一增发股权所导致的交易对手持股比例过大，从而出现控股权转移的情况。进而在基本上改变主业的情况下，规避了借壳的硬指标。
去年底，证监会连续出台新规，对于借壳上市做出了一系列的规定，不啻于给借壳上市戴上了“紧箍咒”。2013年11月30日，证监会下发《关于在借壳上市审核中严格执行首次公开发行股票上市标准的通知》，明确借壳上市条件与IPO标准等同（以前为“趋同”），且不允许在创业板借壳上市。该通知出台后，多数ST股遭遇了2个以上的“一字跌停”，此前涨势惊人的创业板也遭遇大跌。
然而，上述资产重组方案，使得当初看似严苛的监管法规，被巧妙地束之高阁。
重组新招
经济观察报调查发现，目前以避免控制权变更为目的的重组主要有以下几种方式，第一种是“曲线借壳”以分步走的方式来规避，先收购部分资产，实现控股并表，下次再收购剩余资产，这样都不会触及重大资产重组的红线，但公司主业实际上已经变更。
去年底，天瑞仪器（300165.SZ）宣布拟通过现金及非公开发行股份的方式购买宇星科技51%股权，交易对价为14.79亿元，其中现金支付6.99亿元，减少了新增发股份的数量。天瑞仪器并非仅仅满足于收购51%的股权，而是“将根据宇星科技业绩承诺的实际兑现情况，结合公司现金流情况，以支付现金的方式逐步收购宇星科技剩余的股权”。
另一种做法，则是降低拟收购资产主要股东持股比例，换股并购后就无法威胁上市公司原有控制权。天舟文化（300148.SZ）在收购神奇时代之前，后者的控制人李桂华将部分股权转让另外六人，持股比例从90%下降至60%。同时，交易对价中还有大量的现金支付，从而绕开了创业板公司不得借壳的规定。
杉顿投资总裁黄杉认为，创业板公司之所以热衷重组，重要一点便是公司业绩不佳，如不注入新鲜血液，恐将难保上市公司的资格。去年前三季度，天舟文化业绩加速下滑，净利润只有799万元，同比下降64.61%，第三季度更是亏损22万元。
还一种做法是，大股东减持公司股票给拟借壳方，使得后者“被动”成为实际控制人，一段静默期后即可开展资产注入，却不构成实际控制人变更。12月11日，国民技术正式宣布，中国华大将控股权转让给刘益谦、彭国华等人，公司从一家国有控股公司转变为没有实际控制人的公众公司。
惠依投资基金经理赵晓玲告诉经济观察报，越来越多的创业板公司遭遇发展瓶颈，有些则是纯粹希望套现，需要引入新的资产或管理人。在监管政策不允许的情况下，势必会寻找突破方式，使得有关借壳上市的禁令流于形式。
统计显示，部分创业板公司开始出现亏损，宝德股份、万福生科、天龙光电、金通灵、坚瑞消防等公司，已连续多个季度亏损。若持续亏损且不能重组、借壳，将面临退市命运。随之而来的，是“曲线借壳”的需求日渐增加。
2月26日，光线传媒总裁王长田在北京的一次论坛上表示，由于创业板再融资没有开放，光线传媒上市以来不能做融资，如果做融资，可能面临一系列约束，比如资产负债率必须高到一定程度，必须年年分红，融资投向只能投向某些具体项目，而不能做公司并购。“问题是企业的机会是突然就有可能到来的，不可能为突然带来的机会准备好资本，而且也不知道审批过程多长，就算再融资出来，也不知道审批过程多长。”王长田说。
不过，随着各方条件的成熟，创业板再融资也逐渐提上日程。在2月21日证监会的例行发布会上，新闻发言人邓舸透露，近日，中央编办批复同意了证监会内设机构和职能调整方案。根据中央编办批复，发行监管部、创业板发行监管部合并为发行监管部。
中金公司最新研报认为：“证监会将合并创业板部和发行部，有望加速创业板再融资放开，乐视网、蓝色光标等急需资金的龙头公司会迎来新一轮基本面上扬的投资机会。”
作者：彭友
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