值得注意的是，碧水源在第一季度的现金流情况有恶化趋势：经营活动产生的现金流量为-2.9亿元，而上年同期是-1.6亿元，同比下滑84.84
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碧水源的绝大部分客户为地方政府或其平台企业，项目经过各级政府立项完成后，再经历初步设计、工程设计、招标、工程服务等环节。碧水源表示，一般在上半年，这类项目主要实施从立项审批到设计论证阶段，下半年则主要是工程招标和施工，因而项目的回款和收入确认也存在季节性特点。
在这一期间，碧水源的工程付款及采购付款增加，且支付了上年末计提的各项税费。一季度末，碧水源的应付账款为6.9亿元，比期初的9.5亿元减少了2.6亿元，且应交税费和利息等应付款项也减少了逾8000万元。
但与此同时，项目回款则较少。一季度末，碧水源的应收账款为12.7亿元，和期初数额相近，但应收票据2119万元则比期初增长了65%。
回款的减少也使得碧水源的“钱袋”直接锐减。
截至3月31日，碧水源账上的货币资金为14.95亿元，同比减少31%。公司解释为业务扩大、项目开工多，工程付款和采购付款增加，但项目的回款减少。另一方面也受到了归还银行短期借款和新增对外投资的影响。
实际上，在碧水源业务规模扩大和地方债务规模控制的形势下，碧水源近年来的应收账款和类型也出现了快速增长的态势。
过去一年中，在业绩大幅增长的同时，碧水源的应收账款同比增长了96.31%，一年内增加了6.27亿至12.77亿，占资产比重由12.37%增至15.71%。这主要就是工程结算量增加、BT业务的垫资模式及以政府为主的客户财政紧张所致。
不过，有不少分析师认为，根据2013年年报中披露的应收款前五名客户名单，主要是北京城建集团、北京丰台区水务局、北京城市排水集团等，大多为优质客户，应收款前五名集中度达42%，绝大部分为一年内应收款，因此应收账款虽有恶化趋势，但风险较小。
与此同时，“碧水源模式”在今年的演进也值得关注。
“BOT模式相比EPC、BT模式固然资产重，但我们认为BOT模式是环保产业大势所趋，MBR水厂投资大，BOT模式全面推广意味着小企业无法参与竞争，碧水源全产业链的优势更突出。”瑞银证券郁威认为，碧水源从EPC、BT到BOT的模式转变更有助于其在今年“攻城略地”。
他表示，2013年之前，碧水源以技术和资金优势开创了与地方投资集团合资成立公司的“碧水源模式”，而2014年其可以利用自身的低负债和子公司平台加杠杆获取更多项目。
郁威认为，2013年碧水源的净利润增长来自母公司、膜公司及异地参股项目，2014年北京本地在手大项目结算及异地子公司放量有望推动碧水源业绩实现更高增长。
作者：金慧瑜来源第一财经日报)
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