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陈健恒认为，本周重新发行14天正回购的原因有三方面，一是8月份仍有新股的冲击。7月份新股有2支延迟到8月中旬发行（8月13日和8月14日冻结资金），可能对资金面仍会有局部冲击，而本期14天正回购的到期日在8月14日，一定程度上有利于缓冲新股冲击。
二是外汇占款降低以及公开市场到期量下降使得央行公开市场操作需要更多灵活性。6月份外汇占款降至负值，延续了过去几个月的下降趋势。
“虽然7月份以来人民币有所升值，7月份外占可能比6月份改善，但在央行减少干预的大背景下，外汇占款很难恢复到较高水平，我们年初曾预计全年外汇占款增量可能在1.5万亿左右，大幅低于去年的近3万亿的水平（目前逐步得到印证）。”陈健恒表示。
此外，目前公开市场未到期的正回购的规模也逐步下降，算上本周的操作，也只剩余1090亿在年内到期，有点捉襟见肘。从趋势而言，央行可能需要重启逆回购来维持基础货币投放以及短期利率管理。本次重启14天正回购首先缩短央行的资金回笼期限，增加央行公开市场操作的灵活性。
“本次正回购发行利率相比于4月15日下调了10bp到3.7%，但我们并不认为这是明显的放松信号。”陈健恒称。
他进一步分析表示，年初以来，央行有过两次定向降准，货币市场利率较年初已经明显下降，而正回购利率今年以来从未下调过。实际上央行的正回购发行利率对二级市场的指导意义已经下降。
如果观察以往正回购和逆回购发行利率，可以看到正回购利率一般是二级市场回购利率（比如以7天回购作为观察）的底部，而逆回购利率一般是二级市场回购利率的顶部，即正逆回购的利率定位在意于控制二级市场回购利率的波动区间。但今年二季度，28天正回购发行利率一直为4.0%，明显高于二级市场的7天回购利率水平，指导性下降。
按照以往的调控模式，如果央行希望将7天回购利率控制在3%-4%的大区间，那么正回购的发行利率应该更接近3.0%的水平而不是目前的3.7%-4.0%，从这个角度而言，央行货币政策并没有体现很明显的放松信号。但这次正回购利率的小幅下调，我们认为是响应了国务院要降低企业融资成本的号召。不过10bp的下调，象征意义大于实际意义。
陈健恒表示，往后看，我们认为三季度重启逆回购的可能性仍较大，而且随着这次正回购发行利率的小幅下调，下次重启逆回购，发行利率可能也会比年初的水平适度下调（年初7天和14天逆回购利率为4.1%和4.3%）。但公开市场发行的调整主要是为了适应外汇占款减少以及年内公开市场到期量下降以及下半年IPO冲击频繁的影响，目前来看，央行对货币市场利率的利率走廊管理区间仍未发生明显变化（二级市场7天回购利率仍维持在3%-4%的大区间内，但下半年可能在3.5%-4.0%水平）。
“后续判断央行货币政策态度是否有变，要依据经济表现、通胀形势、广义流动性（M2）水平、外部流动性变化等因素来判断。但随着经济企稳以及年末通胀压力会因为猪周期而上升，我们认为货币政策进一步放松的概率不大，到四季度可能会有往收紧方向变化的趋势。”陈健恒称。
发稿：任海霞/古美仪 审校：周晓峰/王兴
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