如何看待央行降息政策

   5月10日，央行发布公告称，自2015年5月11日起金融机构人民币一年期贷款基准利率下调0.25个百分点至5.1%；一年期存款基准利率下调0.25个百分点至2.25%，同时，将金融机构存款利率浮动区间的上限由存款基准利率的1.3倍调整为1.5倍。

　　虽然市场早已预期央行将会降息，但央行在4月降准后又如此“痛快”地如市场所愿降息，反而让人略感意外。央行为什么选择这个时间降准？如何看待央行此次降息的政策含义？此次降息是否意味着今年的货币政策将会格外宽松？

　　分析当前的货币环境，在经济新常态下，货币发行机制正在发生质的改变。近两年来，中国央行推出了一系列非常规货币政策，包括PSL（信贷质押再贷款）、MLF（中期借贷便利）、SLO（公开市场短期流动性调节工具）、SLF（常备借贷便利）及定向降准等，试图补充市场流动性。但在外汇占款急剧收缩、信用派生下降的情况下，这些非常规货币政策并未起到完全对冲的作用，货币发行速度持续放缓。央行发布的数据显示，3月份M2同比增速进一步降至11.6%，低于12%的预期目标；反映现金和企业活期存款变化的M1同比只增2.9%，低于近五年平均水平8.8个百分点。从理论上看，为提振信贷需求，的确有必要下调基准利率。但若结合中国的现实，降息手段的出台则没有那么简单。

　　从目前的形势看，笔者认为，央行降息与否主要考虑两个重要因素：经济放缓和通胀因素。可以看到，一季度GDP只增7%，CPI同比增长1.2%，凸显出经济下行与通货紧缩的双重压力。进入4月，已经公布的先行经济指标也不如预期。国家统计局刚刚发布的2015年4月份全国居民消费价格指数（CPI）和工业生产者出厂价格指数（PPI）数据显示，CPI环比下降0.2%，同比上涨1.5%；PPI环比下降0.3%，同比下降4.6%。中国消费者物价指数连续8个月低于2%，生产者物价指数则连续第36个月同比出现下滑，双双不及预期的数据加大了市场对经济前景的担忧。此外，汇丰PMI和官方PMI两个数据也未能如期出现反弹，表明经济下行压力仍存。

　　综合考虑当前经济放缓的形势以及通胀压力的减轻，中国打开降息窗口并不令人奇怪。事实上，由于近期的中央政治局会议再次强调关注经济下行压力，笔者预期货币政策可能进一步宽松，比如降息，以促进实体经济好转，进而支撑国内经济温和复苏。此次降息靴子落地正好印证了笔者的判断。从某种意义上说，出台降息这种重大货币宽松政策，是在宏观经济下行压力下政策部门进行的主动调整。

　　当然，央行此次降息除了支持实体经济，降低企业融资成本也是一个重要考量因素。虽然4月份大幅度降准释放了足够的资金，为进一步降低企业融资成本提供了充裕的流动性环境，但当前经济下行压力依然较大、企业实际融资成本仍然较高。4月17日，李克强总理考察国家开发银行、中国工商银行时就明确表示，商业银行贷款利率普遍在6%以上，而企业利润目前平均只有5%，扣除财务费用之后不就成负增长了吗？实体经济垮了金融怎么支撑？企业融资成本下不来，将会严重影响就业、创业，金融企业最后也会受到冲击。

　　因此，短期内若想有效提振经济、减轻企业负担，除了保障总量适度的货币供给外，还需要降息等价格型政策的密切配合。3月份的央行统计数据显示，当月新增社会融资总额为1.1816万亿元，其中新增人民币贷款达到9920亿元、占到84%。可见，当前企业融资渠道仍主要依赖于银行贷款。虽然随着利率市场化的推进，银行拥有了较强的贷款议价能力，但我国贷款基准利率对实际贷款利率的指导作用依然很强，降息将对降低企业融资成本起到直接推动作用。

　　央行在5月8日公布的《2015年第一季度中国货币政策执行报告》为市场提供了一个重要的观察窗口。央行对当前国内外经济形势的判断是：国际金融危机后全球经济进入长期的调整期，各经济板块运行逐渐显示出差异和分化。在经济“新常态”背景下，中国经济正处在新旧产业和发展动能转换的接续关键期。短期看，经济运行中的矛盾和问题依然突出，经济面临下行调整的压力，但结构调整为中长期经济增长注入动力。基于此判断，央行对货币政策基调的描述没有发生变化，仍然继续保持“稳健”。但央行表示，既要防止过度“放水”固化结构扭曲、推升债务和杠杆水平，也要根据流动性供需、物价和经济形势等基础条件的变化进行适度调整，为经济结构调整与转型升级营造中性适度的货币金融环境，促进经济科学发展、可持续发展。更需要关注的是，央行强调，目前各类货币政策工具都有较大的空间，能够有效调节和供给流动性，无须以量化宽松的方式大幅扩张流动性水平。

　　回过头来看，央行“无须以量化宽松的方式大幅扩张流动性水平”表态其实意有所指。在央行看来，此次降息不代表货币政策转向，不是中国版QE（量化宽松政策），也不是所谓的“强刺激”和“放水”， 还是沿着稳健的货币政策、松紧适度的方向，既是根据宏观经济发展形势的预调微调，也是结构调整、转型升级的客观需要。言下之意，当前的货币政策仍然谨守着中性的基调，而不会像2009年那样，大规模开闸放水。事实上，考虑到中国货币政策传导机制之复杂，在保持货币政策基调中性的情况下，通过疏浚货币政策传导机制，其实也能起到降利率、将流动性导入实体经济的作用。这并不需要大规模的货币宽松，而是通过一系列结构性的改革达成。这也是当前中国政府所采取的主要策略，守住中性的货币政策，推动各项改革持续深化。

　　总之，央行货币政策调整不是一种原因单一的金融政策操作，而是综合衡量了中国经济、金融、市场、社会之后的一种综合决策过程。因此，理解央行降息政策应该更加理性和客观。对于当前的中国经济，宏观调控的思路十分清晰，就是实现经济增长与改革深化之间的平衡。