量化对冲承压期指限仓令 券商资管9月发行遇冷

　　本报记者 李维

　　实习记者 姜诗蔷 北京报道

　　A股维稳措施的影响正在向资管行业蔓延。

　　8月底至9月初，中金所针对股指期货采取了提高交易保证金、手续费、限制日内开仓等一系列措施，限制期指投机盘；而据21世纪经济报道记者获悉，该措施正在对部分券商资管产品的量化对冲等寻求稳健型收益策略构成影响。

　　事实上，由于今年上半年股指期货成交愈加活跃，加之现货市场震荡现象明显，较为稳健的量化对冲交易，正成为多数参与二级市场投资的资管产品寻求稳健收益的方式；而该策略的受限，正对资管业务本身带来一定冲击。

　　21世纪经济报道记者统计发现，和投资范围更加宽松的基金专户相比，偏向二级市场投资的券商资管产品的发行在9月以来遭遇了寒流；而另一方面，部分券商资管出于应对，也正通过分级基金套利策略、量化选股策略、固定收益类策略等风险、收益相似的模式对原策略进行代替。

　　限仓“烫平”套利收益

　　“这个政策和行情下，量化基本是没法做了。”上海一位从事量化对冲的券商资管投资经理吴斌（化名）表示，“主要是因为日内限仓，额度不够做，策略就没法开展。”

　　吴斌所言的窘境，正是当下开展量化对冲交易的投资机构所面临的共同问题，而造成这一问题的，则正是中金所针对股指期货实施的一系列限制措施。

　　9月6日，中金所宣布对单个产品、单日开仓超过10手即构成“日内开仓交易量较大”的异常交易行为；同时将非套保和套保的保证金分别提高至40%和20%；而日内平仓手续费标准由0.015%提高至0.23%，而这已是中金所自8月25日、28日以来，第三次针对股指期货采取限制措施。

　　在量化对冲策略中，投资机构在持有股票现货的同时，还要对股指期货进行开仓，通过风险对冲来明确收益；而在期指交易继续被限仓后，该类策略将无法维续。

　　“量化对冲本来能成为今年资管行业的发展方向，但如果这个（期指限仓）政策一直持续下去，这个方向可能又要迎来调整了。”吴斌坦言。

　　事实上，今年以来量化对冲类产品发展速度较快，并已在当下投资二级市场的资管产品当中占据一定比例。21世纪经济报道记者根据Wind数据统计发现，仅以产品名称中包含“量化”的券商资管计划来看，年内以来发行的产品数量就达70只，为上一年的2.33倍。

　　而除专门定位于量化对冲策略的产品外，也有部分稳健偏好型产品受到该政策的影响，例如天风证券旗下天风天勤系列产品（下称天勤系列），而该产品除采取对冲套利策略外，还涉及债权、分级基金、商品、期权等多个品种的组合投资；而据天风证券资管人士透露，中金所的此次“修规”确实对其产品的对冲套利策略造成了影响。

　　“股指期货流动性下降，此前带来较高收益的对冲套利策略开仓规模受到限制，会导致收益率下降。”天勤系列资管计划一位投资主办称， “过去一年的高收益是不可持续的，既然要关注风险，做低风险投资逻辑上不应该有如此高的收益，只能说疯狂的市场给了异常高的无风险收益。”

　　净值变化也同样折射这一冲击——据天勤系列产品的净值曲线显示，其旗下多个产品净值在今年上半年持续处于高增长状态，但大多于7-9月期间出现横盘甚至下行趋势。

　　券商资管发行遇冷

　　值得一提的是，前述天勤系列只是当下多数资管产品的量化对冲策略遭受冲击的一个缩影，而出于应对，部分券商资管已经建立或寻找替代策略。

　　“投资团队会对此影响进行主动估计，未来会根据市场情况和政策变化调整投资策略和资产配置；已经建立起多策略投资体系，在股指期货受限的情况下，多策略将会体现其优势。”天勤系列投资主办表示，“（将）根据新政策调整研发资源配置，增加政策鼓励类策略的开发，不排除增加新的投资范围。”

　　“现在一个想法是用分级基金的套利和固定收益产品的杠杆投资维持收益增长。”华东一家中型券商资管部交易员也指出，“因为这类交易也更偏好稳健投资，风险收益与量化对冲相似。”

　　但有业内人士表示，和原有的量化对冲策略相比，部分替代性策略的收益空间恐怕较为有限。

　　“对冲策略虽然追求稳健收益，但收益也主要依靠市场波动率的提高来实现，而波动依靠的则是成交。”吴斌指出，“无论是固收、还是分级套利，收益机会可能都没有受到限制之前的量化大。”

　　此外，也并非全部的对冲策略都受到影响。例如华宝兴业基金量化投资部总经理徐林明就指出，“对于专注于获取Alpha收益的公募量化对冲产品而言，并不需要进行期货的高频交易，因而这些限制对收益没有影响。”

　　值得一提的是，现货市场的剧烈震荡和期指套利交易受限的双重叠加下，更加侧重二级市场投资的券商资管发行也在承受压力。

　　21世纪经济报道记者从基金业协会了解到，9月1日至10日期间，尚无一只券商集合资管产品完成备案，而在7、8月份同期，完成备案的资管产品已分别达50只和37只；来自Wind口径统计也显示，9月份以来的券商集合理财发行份额仅为0.3亿份，仅为8月规模的2‰。

　　相比之下，投资范围更加宽松的基金专户所受影响似乎并不明显，基金业协会数据显示，9月以来共有121只专户产品完成备案，但据21世纪经济报道记者不完全统计，其中有不少于70只产品投资于场外非标资产或应用于上市公司股东增持。

　　作者：李维 姜诗蔷

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