海上都没有船了 你还在担心人民币和A股？

　　（导读：大空头查诺斯在2014年底警告说，中国资本外逃会加剧，从而迫使人民币贬值。当年只把这句话当笑话，没想到一语成谶。）

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　　文/马克 搜狐财经思想库出品

　　2016年注定是一个不平静的年份，开年伊始，周三（1月13日）波罗的海干散货指数（BDI）跌2%至394点，连续第八天下跌，继续创下历史新低。该指数开年已经大跌超过15%。

　　与此同时，最新海关数据，2015年全年，我国货物贸易进出口总值是24.59万亿元，比2014年同比下降7%，其中进口大幅下降13.2%，从而导致中国创纪录的贸易顺差的出现。

　　美国股市泡沫也已破裂，开年，纳斯达克指数从去年年底收官的5000点急跌到了4526点，跌幅达到10%。

　　站在这个大背景下，近日闹得人心惶惶的人民币汇率的连续贬值和A股市场的开年暴跌也就不难理解了。本文从人民币贬值入手为你好好分析一下究竟发生了什么。

　　央行一个月损失二十年前全部外汇储备

　　2015年12月，外储继续大降1079亿美元，创有史以来最大降幅。在1996年，央行只有1000多亿美元的外储，过去的短短一个月，中国就损失了二十年前的全部外汇储备。外储的流失并非短期现象，很多媒体只注意到了在过去一年外储损失5000亿美元，外储继2014年8月外储达到近4万亿的顶峰以来，就一直在下降，如今只有3.3万亿美元。

　　与此同时，人民币对美元汇率也出现了大幅贬值。1月7日，人民币对美元汇率中间价报6.5646，短短一个月内，人民币汇率贬值了2.6%，1月7日的离岸价格甚至最高报出了6.76。而对比一年前的今天，人民币对美元汇率中间价还是6.1269，这可是4毛钱的惊人差距。

　　中国政府力保人民币和外储

　　在过去一年半的时间里对外储下降无动于衷的中国政府，近日却一反常态，力保外汇储备。媒体报道，京沪深部分银行网点美元库存不足，换2000美元需预约，外管局还对境内个人购买美元做出限制，要求银行控制1月售汇总量不得超过去年12月；南都报道，有银行被要求不允许跟客户讨论外汇汇率，也不可以建议客户购买外汇。阿媒报道，中国外汇监管部门限制深圳市银行出售美元。但以上报道均被外管局所否认。

　　前几日，央行也出手，一方面在离岸人民币市场大举买入人民币，抬升离岸市场人民币汇率，一方面通过手段提高香港银行间拆解利率，增加做空人民币成本。以此迫使人民币汇率短期内不会继续下跌。

　　此外，中国政府高层也力挺人民币，1月11日，中央财经领导小组的办公室副主任韩俊在纽约表示，人民币大贬值预期“荒谬可笑”，人民币不可能像一些分析师判断的贬值14%达到7.6：1。

　　舆论工具也被动用，新华社和《人民日报》接连发表评论，劝告百姓不要跟风抢购人民币资产，否则到头来可能得不偿失。

　　外管局、央行、政府、舆论的一起上阵，实为罕见，可见人民币贬值已经引起高层高度重视。

　　但海内外专家机构一致认为人民币会继续贬值

　　海内外专家学者和金融机构却不这样认为，据搜狐财经统计，他们一致预测人民币对美元会继续贬值。

　　日本经济新闻和日经QUICK新闻于2015年12月24日汇总的中国经济学家调查显示，2016年底人民币对美元汇率的预测平均值为1美元兑6.72~6.73元。

　　瑞银经济学家汪涛认为今年年底温和贬值5%至6.8。

　　知名经济学家马光远预计贬值幅度在5%到10%之间，人民币兑美元有可能又回到7时代。

　　社科院世经政所张明预计2016年底人民币兑美元汇率中间价在6.8上下。这意味着2016年人民币兑美元汇率将会出现大约5%的贬值。

　　弘源资本首席投资官浦永灏预计2016年人民币兑美元可能贬值到7左右。

　　中国国际经济交流中心经济研究部部长徐洪才预测，2016年人民币兑美元汇率还将呈贬值趋势，贬值幅度大约为3%至5%之间。

　　摩根大通中国首席经济学家朱海斌认为2016年汇率可能会进一步贬值4%到5%。

　　英国《金融时报》亚太事务首席专家、现任《金融时报》“中国投资参考”主编詹姆斯•金奇 （James Kynge）认为，2016年中国会让人民币大幅贬值，人民币兑美元汇率仍然有可能从目前的1美元兑6.48元人民币跌至1美元兑7元人民币。

　　民生证券宏观分析师朱振鑫则预计短期人民币已接近底线，今年可能会在6.5至7之间波动。

　　高盛预期，2016 年人民币兑美元汇率将小幅贬值 3-4%，到2016年底，人民币兑美元温和贬值至6.6。

　　兴业银行首席经济学家鲁政委在年初对记者的预测最为激进，认为全年人民币兑美元将会贬值15%，达到7.3左右。

　　专家认为多方面因素促使人民币贬值

　　王涛认为，美元对其他主要货币升值期间（或之后）推动人民币对美元温和且渐进贬值。

　　马光远认为人民币大幅度贬值，是因为国内外一系列因素和中国经济自身的基本面并不看好。

　　张明表示，如果2016年美联储加息节奏超出市场预期，或2016年中国国内金融风险显著上行，则人民币兑美元汇率的贬值幅度将会放大。在特定情形下，人民币兑美元汇率中间价跌破7.0，或者发生10%左右的贬值，这一可能性依然存在。

　　徐洪才认为，原因是美国经济复苏态势良好和美联储加息。但中国经济基本面仍然不错，经济增长有韧性，2016年实现6.8%的GDP增速没问题，因此人民币兑美元汇率不会贬值过大。

　　朱海斌的理由是美元会处于较强势的周期。

　　詹姆斯·金奇的观点是：中国虽然有理由希望2016年人民币相对美元汇率保持稳定——强劲的商品贸易顺差、巨额的外汇储备以及想向世界展现人民币是当之无愧的储备货币的渴望。但是中国经济增长乏力，央行2016年很可能两次降息，而美元则受到美联储继续收紧货币政策的支撑。这将造成中国的资本外流保持在高水平，对人民币汇率造成下行压力。

　　高盛表示，因面临美元涨势无休、中国经济增长疲软，以及刺激政策效果不尽如人意的风险，该预期具有极大不确定性。

　　在鲁政委的分析框架中，中国经济的复苏需要人民币实际有效汇率的相应调整；人民币兑美元大幅贬值是中国公司特别是第二产业的企业基本面改善的原动力，也是在汇率市场化、资本项目可兑换和货币政策独立性的“不可能三角”中确保央行货币政策独立性的唯一钥匙。

　　中金首席经济学家梁红在1月6日表示，多因素叠加影响导致了人民币的下挫，一是个人集中购汇，二是经济数据疲弱，三是与股市熔断相互影响，四是离岸市场的反馈效应，再加上政策层面的不确定性，导致人民币近期进一步贬值的风险显著上升。

　　综述，专家机构的理由可以总结为以下几点：美元处于强势周期、中国经济增速放缓导致央行降息，以及中国经济增长乏力、国内金融风险加大，

　　其实人民币贬值直接原因是资本外逃

　　专家和中央政府罕见的有了不一致，然而综合以上原因，都是间接原因，回归本质，人民币贬值的直接原因是流出中国的资本大于流入中国的资本，也就是资本外逃，即大空头查诺斯在2014年底的预言和警告。

　　为何这样说，我们先看四张图：

图一：外汇储备变化图

图二：贸易顺差图

图三：人民币汇率中间价走势图

图四：人民币总量变化图

　　中国的外汇储备在2014年达到最高峰39688亿美元（图一）后，就开始步入看不到回头路的下行通道。与此同时，中国的贸易顺差（图二）却在节节升高。

　　按常理，在资本项下平衡的情况下，贸易顺差的增加会带来资本的流入，但实际情况却是贸易顺差的升高并不能带来外汇储备的增加，反而在减少。这只能说明一个问题，资本在外逃！而且是大量的，乃至于每月数百亿美元的顺差都无法抵挡。

　　当流入一个国家的资本多于流出一个国家的资本时，就会出现资本流入国货币升值压力，因为对该国货币的需求在增加，而供应相对不足。反之当资本净流出一个国家时，该国货币就会出现贬值压力。如果没有央行存在，升值压力就会变成升值，贬值压力就会变成贬值，一直到国际收支平衡为止，也就是资本流进流出实现平衡。而央行会调控汇率，所以在2014年8月以后，当资本开始流出中国，央行为了维持本币汇率稳定，不得不抛售美元，从而导致了外汇储备的不断减少。但当资本外逃越来越汹涌时，央行会大量消耗外储，这就表现为过去一年外汇储备减少5000亿美元，过去短短一个月就减少了创纪录的1000多亿美元。

　　本文不考虑某些阴谋论，比如说国际资本为了做空人民币，大肆利用杠杆，以很少的本金，通过向金融机构短期借钱，或者利用一些货币掉期等金融工具，调动巨额资金做空等等。因为克君认为，这些都是术方面的诡道，以人民币、中国经济体、中国对外贸易这么庞大的体量来看，撼动不了整个大势的变化。必因大势发生变化，出现资本外逃，人民币贬值预期下，国际炒家才有机会利用做空工具大肆牟利。他们只能顺势而为，不可能逆势而行。就好比鸡叫说明天亮了，但能说鸡叫是天亮的原因吗？

　　还有一个问题，统计数据其实并不能证明资本在外逃，因为资本项下的流动并不明显，对外净投资并没有发生大的变化，这里面很可能存在统计偏差，地下钱庄的存在，通过种种渠道帮助资本转移出了中国，而这在官方统计之外，“影子银行”指的就是这个。

　　资本外逃的后果是股市暴跌

　　有观点认为，央行放任人民币贬值是官方刻意为之，是为了人民币国际化做准备，为了人民币不对其他货币升值太快。因为在过去的一两年内，美元的强势升值，人民币的紧盯美元，导致了人民币对欧元对日元的大幅升值。人民币对日元升值50%，对欧元升值30%以上。

　　但是站在资本外逃的角度，人们之所以争相把人民币按照目前这个汇率换成美元，本质上觉得人民币与美元的汇率在6.5或者6.6:1美元，对人民币来说太划算了。也就是说，人们认为1美元值更多的人民币。所以才会有那么多人去银行换汇，导致银行外汇储备不足啊。不光是5万美元汇兑额度重置的问题。

　　假设央行坚决维持人民币汇率不变，比如说6.4:1，则不断会有人把人民币换成美元，央行可以维持这个汇率，代价是损失外汇储备。央行并非没有行动，过去一年外汇储备损失5000亿美元就是明证。

　　当央行为了放缓资本流出的速度，终于被迫让人民币贬值。注意（图三）2015年8月11号这个时间点，811汇改几天内让人民币贬值了4%。此时距离外汇储备下降已经过去了整整一年。

　　所以是资本外逃导致了人民币贬值，而资本外逃的另一个后果是资本市场的暴跌，A股股灾的深层次根源其实就在于此。一个市场里的钱少了，价格自然下来了，很明显的道理。

　　有人要问，为何数年前日本政府在安倍晋三上台后启动了日元贬值政策，没有造成日元资本大量外流，反而日经指数一路上扬呢？那是因为安倍投放的天量日元，都定向进入了资本市场，而中国的股市却没有这份待遇。日本是资本主动投入股市，中国却是资本主动逃出股市。

　　闲聊时，有女孩子甚至天真的以为人民币贬值是中央为了减少中国人海外消费故意搞出来的。Too simple, too Naïve.

　　资本外逃直接原因：中国经济增速的放缓

　　你可能要问了，资本为什么外逃呢？答案前面专家机构都解释了。原因在于中国经济增速的放缓，经济增速放缓背后，则是制造业产能和住房建设的严重过剩，又因为银行信贷集中于制造业和房地产，由此导致了信贷质量的恶化，导致了国内金融风险的集聚。

　　这一恶化可要紧了，中国政府为了维持住原有的泡沫不破裂，被迫投放了天量货币（图四）维持局面，通过让贷款展期等方式，让负债累累的钢铁厂、造纸厂和地方政府等得以不至于破产。如今人民币总量已经接近140万亿！而为了降低企业和政府的还债压力，周小川主导的央行又在2014年底启动了降息降准周期。而美国那边，在经历了漫长的零利率时代之后，美联储也终于在2015年底进入了升息周期。

　　为什么以前会有“热钱”涌进中国，那是因为中国的资产回报率远远高于美国。当在美国存钱只能接受几乎为零的利率时，中国的高银行利率是无比的诱惑。从美国的金融体系借钱，以3%的利息贷款，然后到中国的金融市场借给别人，轻松坐享10%的年华收益，之间就有7%的无风险收益，如果加杠杆，收益更高。

　　而当中国进入降息周期，美国进入升息周期之后，无风险收益就会急剧减少，从而导致“热钱流”出中国。近日，专栏作家贝乐斯在《人民币为何贬值》一文中估计，这股热钱的总额高达万亿美元之多，几乎占了中国外汇储备的四分之一。

　　信贷泡沫的恶化，金融风险急剧增加是热钱流出中国的另外一个原因。2015年以来频频出现的P2P跑路事件，甚至涉及到数百亿资金的泛亚、e租宝等事件，以及银行坏账的急剧增加，都是金融风险骤增的表现。民间利率始终高居不下，就是这个原因。企业20%-30%的利息都敢借，可是又有哪些企业能够有这么高的利润呢？企业只有在避免破产的情况下，才会敢借这么高利息的债务，然而利滚利，后果会怎样很清楚。

　　资本在中国不安全，投资有可能血本无归，为什么不流向更为安全的美国去呢？正是这两个原因导致资本外逃，逼迫人民币贬值和造成股市暴跌。

　　十年弹指一挥间：资本从看多中国转向看空中国

　　2005年到2014年8月的十年，是中国和国际资本的蜜月期，在入世的红利、人口红利、以及快速城镇化的过程中，大量的国际资本涌入中国，看多中国的前景，在中国寻找机会。所以人民币也进入了升值周期。

　　然而，十年过去，2014年以来的制造业和产能过剩导致中国经济增速放缓,导致信贷泡沫的恶化，于是资本从2014年下半年开始撤出中国，最终导致人民币的大幅贬值和股市的暴跌。海量的人民币供应掩盖不了信贷泡沫不断恶化的事实，国内的高利率其实是危机的前兆，企业只有在避免破产的情况下才会不顾后果的以20-30%的高息借钱。然而一方面中国央行不断降息降准只是为了给企业减少一点负担，一方面美元却进入升息周期，此消彼长，套利空间的减少更加剧了资本的流出。终于在2016年初，老百姓开始抢购美元，银行却拿不出这么多外汇，只能限制额度。

　　资产价格的下跌应不会止步于资本市场，下一步会不会是房地产市场呢？而中国政府和央行又该怎么做？让我们拭目以待。

　　十年弹指一挥间，资本正从看多中国转向看空中国。

　　洋洋洒洒说了这么多，和开篇的BDI指数暴跌有什么关系呢？不要忘了，当2008年全球金融海啸袭来时，正是中国的经济刺激维持了全球经济增长，大量的基础设施建设和制造业需求使中国一跃成为世界第一的贸易大国。但是泡沫总是会破裂的，当中国的需求破了，代表海运的BDI指数也就露出了真相。

　　说白了，海上都没有船了，你还在担心人民币贬值和A股暴跌？

　　（查诺斯当年以做空安然公司而闻名，去年10月，查诺斯出席路透峰会，称中国季度外储规模下滑“值得注意”。持续资本外流被视为投资者担忧中国保持增长和偿债能力的迹象。

　　查诺斯指出，中国过度兴建住房及澳门兴建博彩业房产的成本上升都是信贷泡沫恶化的迹象。）

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