“黑天鹅”频出 刘士余履新遭遇A股困境

　　海外市场的“黑天鹅”，国内资本市场诸多利空传言是羸弱不堪的A股无法承受之重。

　　2月25日，A股创下“熔断机制”暂停以来的最大单日跌幅，上证综指暴跌6.41%，创业板大跌7.56%，行业板块全线下挫，沪深两市再现千股跌停。

　　市场下跌不仅导致投资者信心进一步

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　　在市场信心薄弱的情况下，进一步上涨有一定的难度。景顺长城投资总监余广在接受《中国经营报》记者采访时表示，基于对经济增速继续下行以及人民币汇率风险、注册制增加股票供给、美元加息等不确定因素的判断，2016年投资难度加大，应当把风险控制放在首位。

　　海外市场传导坏消息

　　2月25日A股开盘之前，欧美股市已经因“美国消费数据疲软”而提前预演了一轮下跌。

　　2月份美国服务业PMI衡量指数从前一个月的53.2下跌到49.8。这是28个月来，PMI首次掉到50荣枯线之下。

　　由于服务业在美国GDP中的比重超过90%，因此，直接导致欧洲股市全线下跌，美股开盘直接跳空。

　　“黑天鹅”还不止于此。2月22日，英国6月中对是否退欧的公投消息得到确认，不仅导致英镑创多年来最大单日跌幅，并且打压英镑刷新2009年3月以来新低。

　　海外投行判断，未来几个月英国市场整体面临进一步下跌风险，欧洲经济体的不确定性也有所上升。

　　在机构看来，2016年必将扑簌迷离。不仅海外市场不甚乐观，新兴国家市场压力大增，而且，除了黄金逆势上涨之外，大宗商品价格在一轮暴跌之后，仍然呈下行态势。

　　其中，国际原油价格的动荡也是影响市场的重要因素之一。

　　2月16日沙特、俄罗斯、委内瑞拉、卡塔尔4国达成原油冻产协议，同意在其他产油国也加入的情况下，将原油产量冻结在1月的水平。这一协议是欧佩克和非欧佩克国家15年来首次达成的协同限产。

　　“尽管在EIA全球原油库存数据处于历史高位的情况下，冻产似不能从根本上解决原油供给过剩的问题，但我们判断今年下半年，原油或将迎来反弹机会。”国泰基金经理分析，“不过，值得注意的是，在这波反弹之前，市场短期内可能波动加剧。”

　　上投摩根首席宏观策略分析师吴文哲在接受《中国经营报》记者采访时强调，在目前的市场环境下，必须站在全球投资的大背景下，对于A股趋势加以分析。“海外形势复杂，美日欧政策取向分化。在美联储进入加息周期后，欧洲和日本仍倾向于加码宽松，分化的政策取向有可能对全球宏观环境带来很多变数，进而对A股市场带来联动影响。”

　　欧美股市暴跌已经使A股下跌毫无意外，而有关“3月1日起创业板将全面停止审核”的传闻直接加剧了下跌速度。

　　2月26日开盘前，证监会罕见早盘澄清，称从未单独研究过创业板注册制，根本不存在3月1日创业板全面停止审核的安排，也不存在主板、中小板择期再做安排的问题。

　　对于2月25日A股暴跌，市场分析认为，直接原因是国债逆回购大涨导致银行间资金面骤然趋紧、公募基金1月大幅缩水达万亿、1月金融机构外汇占款下降热钱流出压力大等因素。此外，也有分析认为，暴跌与注册制改革授权生效临近有关。

　　对于“3月1日”这个颇为敏感的时间点，证监会已经多次重申，3月1日是指全国人大授权决定二年施行期限的起算点，并不是注册制改革正式启动的起算点，改革实施的具体时间将在完成有关制度规则后另行提前公告。

　　继华林证券率先为两融业务松绑后，方正证券解除融券交易临时限制，也被误读成暴跌导火索，甚至认为融券交易全面解禁的前兆。对此，证监会澄清，方正证券暂停或恢复融券交易属于公司自主的商业行为，证监会并未对证券公司提出过相关要求。

　　截至2016年2月24日，全市场融券余额23亿元，当日融券卖出交易额1.2亿元，仅占当日全市场交易量的万分之二。

　　风险控制成投资第一要务

　　在资金推动型的市场，市场流动性的变化也成为机构投资者最关注的行情风向标。

　　央行数据显示，2016年1月新增人民币贷款数字达到2.51万亿元，创出单月信贷投放历史新高，同比多增1.04万亿元，较“4万亿”刺激政策期的2009年1月新增信贷1.62万亿元还超出8900亿元。

　　下一步是否还会继续宽松？对此各方解读差异性比较大。

　　某基金公司固定收益部总监告诉记者，“从我们了解的情况看，银行是抱着早放早收益的想法，而且，有一部分新增信贷也是为了‘借新还旧’，以及出于缓解不良资产率的考虑。”

　　上述总监强调，近期央行也通过一系列举措不断向市场传递流动性紧缩信号。

　　谈及流动性方面，余广表示，经过2014年、2015年连续降息，目前一年期存款利率已经下降至1.5%，10年期国债收益率下降至2.7%，从这个角度来讲，2016年流动性边际改善的效应在递减。此外，在经济增长放缓以及实施供给侧改革的背景下，债务违约等风险也在增加。如果再考虑到过去一年和今年初投资者经历A股的大幅波动，市场情绪变得格外敏感和谨慎，稍有利空，市场反应会比较强烈，重塑市场信心还需要过程。

　　与此同时，人民币汇率或将成为2016年A股最大的“黑天鹅”。

　　虽然人民币汇率短期企稳，但是中长期贬值压力仍在。“如果汇率出现新一轮下跌，会引发连锁反应，对市场冲击很大。不光是中国市场，也包括拉美等新兴市场国家。”某基金经理告诉记者，由于稳定人民币汇率所限，央行持续放贷会有所掣肘。因为，会对人民币汇率构成新的贬值压力。“从央行近期操作看，没有放水的想法，流动性够用就行。”

　　上述基金经理预计，未来央行在货币政策调控上，预计未来央行使用降准、降息等传统工具的可能性下降，取而代之的是SLO、SLF、MLF以及再贷款等更为精准、更具针对性、更能引导市场利率的各类公开市场工具。

　　因此，风险控制就变得更为重要。由于仓位调整幅度有限，最重要的风险控制还是来自于个股选择和行业配置。余广称，将以防守为主，增加仓位调整的灵活性。

　　“回到市场本身，创业板估值还不便宜，个别公司过去一年靠讲故事和概念获得巨大涨幅，但缺乏业绩支撑。”余广认为，在新兴行业分化的情况下，传统行业中虽然有些行业和公司估值便宜，但是由于难以看到长期增长拐点，存在波段性的投资机会，只是介入时机和反弹幅度并不好把握。

　　余广认为，对于尚无业绩体现的高估值成长股要谨慎，注重挑选基本面良好，业绩增长和估值水平都不错的公司。此外还有股息率较高的公司，虽然成长性不高，但因其盈利稳定、现金流充足，分红比高、估值便宜等特征也具有一定吸引力。

　　海外投资避险仍是主题

　　全球市场动荡之下的深幅暴跌，其实映射出的是市场的过度担心。北京某基金公司QDII基金经理表示，“因为市场的担心永远被矫枉过正，都是被走过头。但是我们觉得其实既然已经下跌了，没有办法改变，但是目前来讲我们判断这种担心有一点过头的，其实市场会有修复。”

　　2016年开年至今，全球股市持续上演股市震荡行情。其中日本尤其受重挫，日经225指数年内至今跌幅已经达到21.44%。全球股市暴跌也引发资产配置避险情绪的迅速升温。在此背景下，黄金的避险属性得以良好地发挥。金价今年以来的大幅上涨不仅是大宗商品中的最佳表现，也是贵金属中的领头羊。

　　截止到2月25日，金价涨幅已经超过了10%，这很可能成为4年以来黄金市场表现最佳的一个月份。2月25日金价/钯金价比率达到了2.6，也创下3年多以来的新高。

　　与国内投资相一致，资产避险也将成为近一阶段海外投资的主题。

　　上投摩根国际投资部总监张军指出，美国经济相对于日本、欧盟来讲确立性更高，美元有望仍然保持强势姿态，未来美元对于发达市场走强是大概率事件。但同时，欧洲、日本包括其他新兴市场的国家，仍然在走宽松的鼓励投资者的道路，不排除固定收益类仍有机会出现一波小行情，但可能不会是大牛市。

　　当问到2016年资产如何进行全球配资时，张军也给出了自己的建议。短期内全球经济的担忧情绪扔会持续，这就意味着避险资产将会得到青睐。不过风险资产下挫之后价格逐渐更吸引人，长线投资者可以在当中寻找不错的投资机会，比如现在的原油QDII产品，虽然当前油价暴跌，但是眼光放长远随着供求关系的改变，预计2017年到2018年油价有可能再次出现攀升，比较适合长线投资者进场。

　　针对当前的市场波动，张军提醒投资者把管理风险放在首位。