沈建光：中国降准能否引领G20？

　　在G20财政和央行行长会议刚刚闭幕后的首个工作日，中国央行就率先启动宽松货币政策，宣布自2016年3月1日起，普遍下调金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点。

　　在笔者看来，央行此举是有意引领G20协力刺激经济，也是作为东道主对G20声明的回应。但是中国持续推行宽松的货币政策应对经济下滑还是不够的，不仅需要国内财政政策的进一步放松以及供给侧结构性改革，还需要其它主要国家，尤其是美国也维持宽松的货币和财政政策。

　　而此举恰好选在G20会议缓释人民币贬值压力之后，以及中国两会召开之前，表明中国决策层希望稳增长措施加码为两会期间的＂十三五＂改革措施落地铺路；同时，作为G20东道主，央行降准打出了G20会议后全球央行宽松政策的第一枪，已在表态G20成果，即今年全球央行将以适度宽松的货币环境防止金融动荡。

　　对人民银行而言，降准一直是货币政策放松的一个最主要的常规工具。近期外汇占款的持续下降，以及国内经济走低，工业生产品价格持续47个月通缩，央行降准的压力在春节前便一直存在。然而，岁末年初，人民币存在大幅贬值压力，这使得中国央行对待常规宽松货币政策不得不采取颇为谨慎的态度。

　　直至G20财长和央行行长会后，各国提出提振全球增长，避免竞争性贬值的共识，中国也承诺人民币不具备大幅贬值的基础，人民币贬值压力有所缓释，结合当前资本外流渠道有所收窄，央行才再度开启常规宽松货币政策。

　　与此同时，人民银行G20会后开启全球央行宽松第一枪，也有作为G20东道主，率先表态在全球经济下行风险加大的情况下，各国货币政策仍将支持经济活动，助力结构性改革的作用。

　　当然，仅有货币政策宽松仍然不够，考虑到当前货币政策边际效用递减，财政政策对经济增长更为关键，笔者认为，今年财政政策有必要在去产能人员安置、提高赤字率、增发国债等方面做出更多安排。特别是，考虑到审计署在12月审计发现的铁路水利等重大项目部分进展缓慢，后期确保提高开工率与资金落地，以助力稳增长确有必要。

　　就全球汇率市场方面，尽管G20会议提出“就外汇市场密切讨论沟通”确有必要，但并未达成更进一步的操作共识，令人遗憾。而这部分失望落空也被解读为影响G20后首个交易日，A股市场大跌的部分原因。对此，笔者早前文章《中国如何主导“新广场协定”？》讨论了引导弱势美元的可能性，但笔者发现，当前市场对“新广场协议”的内容解读上仍存在较多误解，甚至是相反的解读，如不少观点认为“新广场协议”意味着人民币会向1985年广场协议中日元一样作为强势货币。

　　而在笔者看来则完全相反，“新广场协议”并非人民币走强，而是劝阻美联储过激的加息计划，从而引导美元走弱，进而人民币跟随美元适度对其它货币贬值，缓释人民币前期对非美元货币过度升值的压力。

　　可以看到，相比于1985年广场协议后，日本、德国有货币升值的需求。而现在从人民币角度来看，人民币长期以来以美元为锚，CFETS指数公布以后，虽然更多的参考了一篮子货币，但是美元仍是权重最大的货币。美元走弱之下，人民币亦可顺势贬值，而绝非作为强势货币的标的。

　　从上述角度而言，可能的＂新广场协议＂很难找到一个强势货币，但考虑到前期美元升值过多，今后日元兑美元升值至100－110左右，欧元兑美元升值1.2－1.3，是考虑减少金融动荡与前期美元升值过度而综合做出的，是可以预期的。而引导弱势美元，不仅有助于降低做空人民币的压力，防范金融风险，也有助于全球金融稳定，提升中国在全球的金融话语权。

　　当然，有批评认为，G20联合干预汇率市场有操纵货币之嫌，美元贬值也总会损害某些国家利益，因此难以达成共识。例如《华尔街日报》近日就对“新广场协定”的建议提出批评，该报援引2013年西方七国财长和央行行长会议的申明，称干预汇率是“市场操纵行为”，只有完全专注本国经济，才对世界最为有利。

　　但在笔者看来，这样的解读也有失偏颇。与单边干预外汇市场保持本国汇率相对低估并支持出口的措施不同，联合干预外汇市场不是简单的“以邻为壑”的汇率政策。实际上，主要经济体在外汇市场上针对某种货币的联合干预从1985年以来多次出现。1987年的“卢浮宫协议”曾经联合支持美元；2000年的联合干预则以欧元为目标；最近的一次联合干预出现在2011年，西方主要央行的一致行动推动日元走弱。

　　多边协调之所以有存在的可能，在于其本身就意味着这是一个寻求妥协和利益平衡的过程。考虑到当前美元持续走强已经引起许多新兴市场国家货币贬值、资本外流，甚至部分经济体已经出现了经济衰退，弱势美元有助于全球宏观和金融稳定。

　　即使是日本、欧洲这些可能因为美元走弱受到负面影响的经济体，也可以从全球稳定中获益。如果主要经济大国在联合干预中达成一致，则意味着对于每一个参与制成本与收益考量都处在可以接受的范围，进而全球经济则将整体上受益。

　　当然，无论是全球汇率联合操作，亦或是各国更进一步的宽松，例如，中国央行进一步降准，欧洲、日本负利率，以及美联储加息步伐放缓，货币政策只能为结构性改革争取时间，结构性改革的加速推进，确保经济基本面企稳，或许是化解危机的根本。

　　毫无疑问，08年金融危机发展至今，各国的改革成效并不显著。例如，美国方面，再工业化进程缓慢，税收和医疗改革成效颇微，高消费低储蓄的格局没有改变，贸易逆差更加严重，唯有资产价格上涨颇为明显；欧元区方面，财政一体化之路漫长，劳动力改革、福利制度改革也是长期过程；日本方面，安倍经济学三支箭前两支货币与财政放松均已射出，第三支箭结构性改革不如人意。而新兴市场方面，同样是改革缓慢，投资者预期不断下降，资金撤离风险加大。因此，摆在各国面前的重要任务仍然是改革。

　　中国也概莫能外，在当前中国经济下行压力较大的情况下，防范资产过度膨胀，落实供给侧改革刻不容缓。特别值得一提的是防止房地产泡沫，可以看到，当前房地产市场分化，一、二线城市房价大幅上涨，暂时考虑到房地产库存高企的城市主要为三四线城市，这样的苗头出现并非好的迹象。

　　降准之后，避免资金过度进入房地产投机市场，防止房地产泡沫积聚任务重要。此外，“两会”即将召开，届时十三五规划与供给侧改革将是重中之重，建议在宏观政策宽松提供平稳外在环境的情况下，加快结构性改革，毕竟这才是为增长提供内在动力，防范金融风险的根本保障。