朱宁：黄金可以作为大类资产的重要配置 涨幅刚开始

　　搜狐财经讯 2016盘古智库论坛在北京召开，牛津大学博士朱宁、First Eagle Investment Management 基金经理在题为"新常态下资产管理行业的变革和机遇"的主题论坛上为投资者详细解释了最近黄金市场上涨的原因。

　　朱宁认为从宏观角度看，黄金历史上作为贵金属比较稳定，其实本身不是对通胀和经济增长水平做出反应，只是对通胀期望值和实际水平差异。他举例说，“1971年之后黄金绝大部分增长都是在当通胀高于预期，经济增长低于预期，虽然股市低迷，经济增长也不是太好，但是通胀远远高于预期，在这种情况下黄金做得非常好。1980年到1982年美国通胀一直在两位数，可是黄金从1000元跌到600元，跌了40%，因为那时通胀预期很高。”

　　在各种投资都不好的情况下，黄金从2011年进入熊市以来，一直到去年12月连续52个月出现整体增长，朱宁表示，今年2月份黄金涨幅只是短短的开始。

牛津大学博士 朱宁

　　以下为嘉宾发言实录：

　　朱宁：非常感谢能够邀请我。我是宏观分析师，美国有两种经济学，一种是正儿八经的经济学，还有华尔街经济学，从华尔街角度来看不一定对，大家可以讨论指正。

　　中国所谓的新常态，我理解中国的新常态是低增长、低资本回报，我入行时1995年，那时候中国回报10%增长已经是很低了，现在我们下来了。供给侧改革要去杠杆，中国过去很多年劳动生产力提高很快，跟随劳动生产率就是资本生产率，现在劳动生产率不会增长那么快，可能会下降，我们可能用一些手段，通过改进合理布局提高资本的回报。

　　去杠杆问题我研究不少年，2008年世界经济危机是债务危机，美国是唯一的国家做出了努力，去杠杆，其他国家还增加了杠杆。美国的去杠杆主要发生在金融系统，通过增加资本成本，改变立法，做了很多事情，让银行不得不去杠杆。在这种情况下，美国去杠杆基本已经完成，现在政府的杠杆不是很高，美国企业债务现在差不多是80%GDP。很不幸在中国刚刚开始要做努力的时候，美国在去年开始升级，而且上周五数据出来，核心通胀率是1.7，我感觉当时的数据远远高于一般投行的预期，高于美联储的预期，黄金涨了很多是有原因的。

　　宏观角度，黄金历史上作为贵金属比较稳定，其实本身不是对通胀和经济增长水平做出反应，只是对通胀期望值和实际水平差异。1971年之后黄金绝大部分增长都是在当通胀高于预期，经济增长低于预期，虽然股市低迷，经济增长也不是太好，但是通胀远远高于预期，在这种情况下黄金做得非常好。1980年到1982年美国通胀一直在两位数，可是黄金从1000元跌到600元，跌了40%，因为那时通胀预期很高。从1999年到2011年这波通胀并不是很严重，但是大部分通胀预期要低于真正的通胀水平。回头来看通胀有几种。美国失业率在年底跌到5%，5%接近自然失业率，在往下走，要在市场上花钱雇人。

　　我平时住在曼哈顿，但是我在郊区有房子，用了几年后我要给房子刷漆，你要从正儿八经公司雇佣很贵，打电话给俄罗斯工头说给我刷漆，他说要等三个月。我说为什么要等，他说现在找不到工人。我就回来了，我了解到有一个保姆用差不多20年，因为保姆要生孙子了，但是找保姆很困难，实际上中美都有这种问题。通胀水平比去年许多人估计的要高一些，特别是在美国。去年12月31日美国有一种政府债券跟通胀有关，他的通胀预期是1.336，这是有可信数据以来的五年滚动，除了越战时期没有发生过。就像大萧条一样出现巨大的通缩，我个人感觉市场预期实在太低了，只要石油稍微往上走一点，而且劳动力市场趋紧情况下，如果没有很严重的经济危机，美国的通胀肯定要超出预期。

　　黄金投资者历史上是非常敏感的。经济增长低于预期情况下通胀高于预期黄金回报及其高。在通胀低于预期的时候黄金是跌的，2011年到去年年底通胀低于预期。去年9月份之后我们看到投资者很聪明就开始逢低买入黄金，那时候不好理解，但是现在看过去几个月核心通胀在不断增加，因为工资在不断上涨。

　　中国我谈了不少，主要国家机构都谈过。现在一般认为通胀水平比较低，中国在通缩阶段。但是我感觉中国恐怕和美国类似，我们不愿意做朱镕基时代，劳动力不会像当年1000万劳动力出现市场，我们工资水平恐怕不会下降，恐怕还会继续慢慢攀升。前几年大量投资进入硅谷，硅谷的泡沫很多，印度一个孩子27、28岁有一个想法，买了一个专业去年上市40亿美元，没有什么产品。在美国流动性旺盛的情况下，又是投资回报不高的情况下，人们追逐投资机会，产生各种各样的泡沫。中国也是如此，上海、深圳房价涨了很多。日本的房市86年之后东京何止是1倍，这是实体经济投资不多，在这种情况下有机会用便宜的杠杆追逐，每个人跟我说起房子的时候都感觉供给还是很严重的，有一个日本人跟我说日本也是一样，修房子修到太平洋去了。在这种情况下，可以假设下面几年全球经济增长都不会太强，尤其是美国，现在产能还没有去，但是作为产业杠杆已经很高了，可能下面坏账的地方多。先是能源，接着的是矿产，以及最近美国高收益债等，会有比较多的违约发生，违约发生银行系统会有很多的压力美国经济增长也不会太快。

　　大家认为美国比欧洲和日本要强，日本从连续10年国债是负，德国也是连续几年负。以前欧洲短期利率负的很久了，但是银行里帐户利率是零。我离开美国之前我接到美国银行电话跟我说负0.28%，我说怎么变成负的了，我存在还要每年扣0.28%，他说欧洲做了新的金融法律，要开始交多少钱的保险，所以要变成负的，我就想那还不如黄金的。

　　我自己看现在国际宏观分析，历史上讲所有金融资产70%两个因子组成，经济增长和通胀。在这两个通胀预期和经济增长都不是说特别好的情况下，股权市场全球来看回报都不是很好。而另外一方面，因为债务、利率降低了很多。美国、欧洲、日本、英国再加上其他国家高投资级债务，现在利率不到1.4，而且其中有8万亿是负利率。在这种情况下投资债券也未必有很好的回报，可能风险也比较大。中国去年利率做得很好，但是利率现在很低了，有一点点调动损失就比较大。

　　在各种投资都不好的情况下，黄金从2011年进入熊市以来，一直到去年12月连续52个月出现整体增长，2月份黄金涨幅只是短短的开始。我参加去年人大在纽约举行的人民币论坛，我当时的观点是人民币可以进行资本管制，资本管制可以保证人民币，使人民币比较稳定一点，你可以用各种方法控制离岸市场。换一个角度来看，人民币贬值40%可行，如果是40%，我不认为那么多。我母亲用华为的手机，我觉得功能上和我这个手机差不多，如果人民币贬值后能给人家一部分的话，我们就不用用三星和苹果，如果贬值20%，本来很多供给侧需要做的东西不做了，很多投资实体经济的机会就出现了。

　　但是现在管理层认为，人民币虽然是国际化的东西不好做了，但是我们不愿意参加货币战争，那很多资本，包括我自己的亲朋好友就说那怎么办呢，现在人民币有可能跌，我工作了30年有一部分财富积累，现在钱汇不出去了，以前可以蚂蚁搬家把钱寄到纽约，现在寄不出去了。现在国内一般是买黄金。我自己觉得对于实体经济可能是错误，但是我今天看好几位都是基金经理。基金经理首先是对投资者负责，所以我认为不可避免的对不同投资者进入不同的领域。（独家声明：所有会议实录均为现场速记整理，未经演讲者审阅。）