管清友：未来推行注册制过程中可探讨“双轨制”模式

　　摘要：“十三五”规划纲要草案中提出“创造条件实施股票发行注册制”。对此，民生证券研究院执行院长管清友7日接受上证演播室独家专访时表示，在未来推行注册制的过程中，可以探讨“双轨制”模式，即在主板、中小板、创业板继续实施核准制，而在新三板、战略新兴板、科创板推进注册制。

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　　文/管清友 盘古智库学术委员、民生证券研究院执行院长

　　创造条件实施注册制

　　为什么“十三五”规划中的提法是创造条件实施注册制？

　　今年在政府工作报告当中确实没有明确的提“注册制”这三个字，但是注册制的意图应该包含在股票、债券市场改革和法治化这句话里头了，因为我们知道注册制实际上是资本市场改革当中的一个方式和一个结果，那么它的法治化、它的改革实际上包含这层意思。

　　注册制最后是我们资本市场的一种制度设计，希望达到的目标实际上是希望信息披露的及时、准确，监管的严格、规范、阳光，定价的市场化，注册制不是目的，只是一个手段，只要能够达到我刚才讲的阳光、规范、法治化，实际上它的名义并不重要，最后它只是一个形式，形成一个结果，所以我不觉得政府工作报告里面没有提注册制，就是不要推进注册制改革的意思。因为全国人大授权，那么注册制两年的过渡期实际上已经开始了，从3月1号已经开始了，所以今后我想针对于注册制，针对于资本市场的阳光化、规范化、法治化的相关举措会陆陆续续的出来。

　　十三五规划纲要里面提到创造条件推动注册制，我想考虑的还是比较周全的，因为我们知道，注册制的制度设计它实际上是有一个历史传承，有一个演进过程，我们从审批制到核准制到注册制是一步一步地来的，而推进注册制的过程它势必产生一些影响，

　　我们假定现在推注册制一定会看到什么呢？

　　主板市场整体估值下降，因为市场定价和原来这种审批和核准制度下它的估值是不同的，议价是不同的，那么这个从美国、韩国、台湾地区的经验实际上也能看出来，所以我们是不希望看到因为推注册制整体市场出现巨大的波动，

　　所以是需要创造条件慢慢地推动注册制，那么这些条件是什么呢？

　　我想无论是推进注册制，还是不推进注册制，我们都要解决，监管做到有法可依、有法必依、执法必严的这种效果，逐步做到由发改委定价交到市场定价，应该说这些条件具备了，注册制应该说也是一个水到渠成的事情。

　　从规划纲要这个角度来看，我想国家层面推动建立多层次基本市场体系的这个大的战略目标是坚定不移的，那么包含主板、创业板、中小板、新三板、战略新兴板、科创板以及地方的股权交易平台等等这些，应该说都包含在内了，我们总体上是一个从间接融资向直接融资转变，那么推动股权融资、债权融资等等多种融资方式齐头并进的这么一个思路。所以十三五应该说是整个中国资本市场体系非常关键的五年，我也非常希望我们过去资本市场存在的一些问题能够得到解决，能够通过资本市场的健康的、稳定的发展，对中国经济的转型提供强大的动力。

　　注册制它是一个市场定价，完全一刀切，现在就开始搞注册制，它的负面影响肯定是很大的，那么它也要求监管要非常严格，退市要非常严格，信息披露要非常严格。

　　80年代实施的双轨制是值得我们探讨和思考的，当然价格双轨制也有它的问题，但是它是解决特定时间特定问题的一种不得已的办法，可以探讨在主板、创业板、中小板继续维持原来的核准制，那么在新三板、战略新兴板、科创科这些交易平台上我们采取注册制，并行一段时间慢慢地去解决矛盾、消化风险，尽管不是说马上要实行这种双轨制，我觉得至少对这个问题或者对这种方案我们要做深入的探讨。

　　直接推出注册制是存在问题的，只能是退而求其次，所以说我经常讲的一句话，有时候政策选择或者制度设计它不是在好和坏之间选择，它是在坏和更坏之间选择，那么我们现在一下子推出注册制可能不是一个好的选择，但是双轨制它也有它的问题，比如导致制度套利和寻租。但相对于一下子推出注册制，怎么讲它更不坏。

　　（来源于微信公众号“清友会”）

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