中国上市公司研究院 在上篇文章《长牛股回眸之一：A股大浪淘沙，25只长牛股涨幅超过60倍》中，我们选 相关公司股票走势既然是长牛，那么长期超额收益的催化剂是什么？这是本文要解决的核心问题。解决这个问题，既能找出长牛的长期催化剂，也能知晓长牛为啥牛。 本文将从长牛的行业演绎、市值变化、收入变化、竞争优势、资本运作等角度深入分析长牛形成的“基因密码”。通过长牛练成的研究，可以了解到长牛是如何避免成为昙花一现的牛股、如何成为累计涨幅的佼佼者。 拥有一片浩瀚天空 长牛都有一片浩瀚的天空。用25只长牛上市第一年的收入除以当前所属行业的总收入或者总产值，得到的比例极低，最大的伊利股份的比例小于0.11%。这么低的比例说明长牛上市时的收入在未来有上千倍、上万倍，甚至十万倍以上的空间。 长牛行业特点是，消费行业占比高、国有垄断企业少、中小板和创业板企业少。25只长牛分别属于申万一级11个行业,其中消费类行业共有8只，占比32%。消费类长牛占比与社会消费零售总额占全国GDP总额比例相当，如2015年占比约40%。 长牛中没有一只是国有大型企业或者垄断行业。既没有工商银行、中国石油、中国石化之类的超级大盘股，也没有属于银行、有色、煤炭、石油等行业的个股。因为它们上市时处于价值顶峰或者定价已经透支未来，甚至存在很大泡沫。 虽然TMT和传媒新兴产业有6只长牛股，但是大部分是刚转型进入新兴产业的，而其它新兴产业如机器人、在线旅游、体育娱乐、在线教育、新能源汽车、基因测序等行业的个股并没有出现在长牛之中。虽然最近几年，新兴产业的牛股很多，如全通教育、乐视网等,但是它们大多属于阶段牛股，因为上市时间较短且产业处于初期阶段，公司发展受到抑制。中小板和创业板最近几年很活跃，阶段牛股层出不穷,但是没有一只长牛属于这两个板块，这个现象的原因与很多新兴行业没有个股属于长牛是一样的。 拥有浩瀚空间的行业不是成为长牛的充分条件，但它是前提条件或者充分条件的构成要素之一。在一个没有成长性的行业，再优秀的公司也无法带来更多的盈利增长。根据对25只长牛的统计，合计发生了21次行业变化，仅有8只没有更换过行业，那是因为这些长牛上市初的行业就属于蓝海领域。有13只通过资产重组完全更换原有主业，甚至有些长牛多次更换主业使自己进入拥有更大空间的行业或者新兴产业中。其他4只属于通过产业链延伸或者产业升级更换主业进入与原有主业相近的新兴产业。 行业空间更多是通过收入占比来体现，在资本市场则是通过较小的市值来表现。长牛上市首日市值小，后复权收盘价最低点日市值小。25只长牛上市首日平均市值9.69亿，后复权收盘价最低日平均市值2.68亿。2016年2月5日，长牛平均市值为423.98亿，为后复权收盘价最低日平均市值的158倍，大于后复权股价上涨的平均倍数140倍。市值增长倍数大于后复权股价上涨倍数的原因在于决定市值变化的因素除股价以外还有增发、配股、可转债、回购注销、缩股等股本的变化。 具有能够翱翔的翅膀 成为长牛，需要浩瀚的天空，还要有能够展翅高飞的翅膀。企业在一个具有空间的行业，想要战胜对手做大做强，需要内在竞争优势，如果行业空间不大，它可以借助资本市场这个外力。当企业不在一个具有空间的行业，它的“壳价值”让它具有“凤凰涅槃”的机会，可以更换主业进入具有成长性的行业。把借助资本市场的外力称为资本运作，那么竞争优势和资本运作就是长牛的长期催化剂，即翱翔的翅膀。 很多长牛拥有内在竞争优势，不断抢占更多市场份额。内在竞争优势包括： 1、先发优势，即先行者对革命性的产品居垄断地位，亦即领先技术和产品带来的持久竞争优势。要获得这种优势，不仅要进入时间早，还必须保证技术和产品持久领先。A股市场能保持先发优势的寥寥无几。失败的例子倒是很多,如四川长虹、深康佳、TCL等。 2、产品优势，主要包括三个方面——技术、成本、质量。长牛中具有质量优势的有云南白药，具有成本优势的有老凤祥。 3、资源优势，主要是产业链上的资源优势，具有产业链上游资源优势的长牛有伊利股份，还有贵州茅台。 4、品牌优势，好的知名度利于产品营销，长牛中具有品牌优势的有泸州老窖、伊利股份、青岛海尔等。 5、规模优势，形成规模效应后，生产成本或者销售成本会下降。生产成本下降的长牛有福耀玻璃；销售成本下降的长牛有万科A。 6、管理优势，股东拥有产业链上的资产或者其它优质资产。大股东拥有产业链上资产的长牛有海虹控股、国药一致；大股东拥有其它优质资产的长牛有川投能源、飞乐音响。具有管理优势的有民营企业游久游戏。 7、研发优势/技术优势：这类公司较少，大部分通过购买国外技术和资产获取。 资本运作，无论通过直接融资还是间接融资改善公司现金流，都能为公司业务的发展提供更加廉价的资金。通过股权对价可以以接近零成本的资金兼并收购；证券市场制度建设不健全，导致退市机制不完善，当主营出现瓶颈或者危机时，“壳资源”的稀缺性为企业提供了 “起死回生”的机会。无论企业使用何种方式利用资本市场，最终都会表现在企业的业绩和估值变化上来，以致公司股价发生变化。 长牛善于借助资本市场让自己做大做强。根据长牛资本运作情况统计分析，发现长牛直接融资频率高、额度大，资产重组和兼并收购发生次数多，股权激励运用充分，高送转频率也高于市场。 考虑曾经重组和正在重组的个股，长牛中重组的个股有17只，重组比例约70%，表明一个企业想保持一种业务长盛不衰难度很大，当行业出现瓶颈或者经营出现危机时，需要寻找新的空间。长牛兼并收购和重组频率明显高于A股市场。 据Wind统计，2015年A股市场发生定增重组219次，平均为0.08次/家/年。25只牛股2001年以来兼并收购和重组共发生209次，平均为8.36次/股和0.56次/年/家。2001年以来，仅有万科A没有发生过兼并收购事件。 处在一个具有巨大空间和良好增速的行业，在享受行业内生增长的同时，公司可以通过兼并收购进行外延式扩张，实现内延外伸“双渠道”发展，实现超行业增长的增速，从而提升公司业绩和估值。 据统计，25只牛股中，大股东是国有股东的企业有8家，占比约30%，民营企业占比约70%，说明长牛中民营企业比例大。 长牛的炼成，还充分利用了资本市场的融资功能。根据中国证监会公布的数据，2010年至2014年，A股市场累计发生直接融资事件1534次，直接融资方式以定向增发为主，频率为0.1219次/股/年，平均每次直接融资募集资金额度6.04亿。 根据Wind统计，25只牛股上市以来，除去首发公开发行直接融资，仅通过可转债、配股、定向增发的方式进行直接融资合计发生105次，频率为0.19次/股/年，平均每次直接融资募集资金额度为8.33亿。无论是直接融资发生频率，还是单次直接融资募集资金额度，都明显高于市场平均水平。 利用股权激励管理层提高公司管理和经营能力。根据Wind 统计，2010年以来，股东大会通过的股权激励约160次，发生频率约为0.011次/年/个股；25只长牛中有8只个股进行过股权激励，股权激励个股占比约为30%，发生频率为0.014次/年/个股，长牛股权激励频率高于A股市场。其中国有控股长牛基本没有发生过股权激励，表明国企的激励相对较弱，与长牛中国企占比较低相对应。 利用高送转做大股本规模。根据Wind 统计，A股近年发生高送转的次数为1171次，发生频率为0.23次/年/股；长牛上市以来合计发生高送转124次，发生频率为0.36次/年/股，长牛高送转频率高于整个A股市场。 （研究员：洪新星） |
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