巴菲特投资大转向：青睐资本密集产业

　　一年一度的伯克希尔-哈撒韦股东大会已经结束了，但巴菲特对各种问题的回答和透露出的投资理念，却值得慢慢体会和分析。

　　特别是在全球经济形势不好的背景下，巴菲特的投资理念已经发生大转变，比如他为何开始转向资本密集行业?为何说再保险业务不再吸引人?如何面对全球负利率的冲击?这些问题及其回答都很有启迪意义。

　　巴菲特的投资业绩一向良好，其股东大会很少有不满的股东提出尖锐问题，事实上有很多问题与伯克希尔-哈撒韦公司本身并没有多少关联。

　　而今年虽然伯克希尔-哈撒韦的年度财报已经不错，但股价下跌，明显跑输大盘，所以股东大会更像是一家上市公司的股东大会，多了不少股票分析师来提问，问题也有很多直指股价下跌原因。

　　伯克希尔-哈撒韦在2015年因为卡夫和亨氏合并带来的一次性收益，年收益上升21%，净利润达到240亿美元。即使是扣除卡夫的收益，其运营利润也上升了5%达到174亿美元。但因旗下四大业务板块保险及再保险、铁路能源公用事业、制造服务和零售投资的前景出现下滑可能，股价出现下跌，2015年全年下跌12.7%。而标普500指数同期下跌仅为2.1%。

　　美国人少了，中国人多了

　　当地时间早晨6点30左右，离伯克希尔哈撒韦股东大会开场还有2个小时，奥马哈下着中雨。靠近Centurylink 中心的马路上已经开始堵车。会场周围的一些停车场已经亮出了停满车辆的标志。

　　本来，今年的股东大会有雅虎的直播，人们曾猜测，是否现场股东会减少。但是显然，美国人减少了，而国际股东，尤其是中国来的“朝圣者”增加了。据不完全统计，仅中国来的股东或股东朋友就有3000人以上。可以坐2万人的Centurylink 中心在开场前就座无虚席了。

　　“我为了能坐到内场，离巴菲特近些，早晨3点就起来了。”一位来自中国的股东告诉记者。

　　股东大会照例由视频开始。在视频中，巴菲特与迈阿密海豚队的橄榄球队员扳手腕。老当益壮的巴菲特总喜欢在视频中暗示自己很健康。已经85岁的他去年也在股东大会视频里挑战拳王，打拳击。

　　视频中，巴菲特和芒格没有像以往那样频繁真人出镜，而是用卡通片代替。不过，一些产品首次在巴菲特视频中亮相，包括亨氏番茄酱、金霸王电池广告。去年2月，巴菲特收购宝洁旗下金霸王电池业务，交易价值47亿美元。

　　投资方向转向资本密集

　　2015年，巴菲特斥资327亿美元收购位于俄勒冈州波特兰市为波音等提供零件的精密铸件公司(Precision Castparts Corp)。这超过了巴菲特2010年投资265亿美元购买伯林顿北方圣塔菲铁路公司( Burlington Northern Santa Fe Corp.)，成为伯克希尔-哈撒韦史上最大收购。伯林顿北方圣塔菲铁路公司在2015年虽然比2014年有进步，但还是不如人意，而且还需要不断投入新的资本。

　　所以今年第一个问题由《财富》杂志退休记者Carol Looms提问。他问巴菲特为何改变了十年前称只会收购需要很少或不需要资本投资的业务，而转向这些资本密集型投资。

　　巴菲特坦率地表示，这是因为公司资产变大所致。“财富是一个问题。像时思糖果那样不需要资本但是能成长的公司都非常小，对于今天的伯克希尔-哈撒韦来说已经无法推动公司前进了。” 时思糖果是1972年被收购的。

　　对于今天的伯克希尔-哈撒韦来说，稳定更加重要。像铁路公司这样费用受到严厉监管的企业，虽然资本密集，利润不高，但现金稳定。尽管利润不佳巴菲特还是表示，“对结果很满意。”

　　来自Ruane Cunniff & Goldfarb的分析师Jonathan Brand紧接着问巴菲特，精密铸件公司的商业前景如何?

　　巴菲特表示“我和查理见过很多经理人，这家公司经理人马克•尼根(Mark Donegan)是非常优秀的，而且他们有很精良的飞机制造技术。”

　　巴菲特总结说，他很想找到三到四家像精密铸件公司这样的公司来购买，但这种公司的主导人“非常重要”。

　　保险业受到夹击

　　在巴菲特的第一季度业绩里，保险业的收入下降超过了一半，出现保费下降和赔付上升的情况。

　　2015年第三季度，巴菲特公布他已经出售了部分持有的慕尼黑再保险的股票，其股权已经从12%下降到不足10%。慕尼黑再保险是巴菲特最大的海外投资。

　　CNBC提问巴菲特，为什么要出售再保险业务?他表示，今后10年再保险业务会比之前10年没那么吸引人。保险业的商业模式就是用收取到的保险金，通过投资得到超过最终赔付量的纯利润。保险公司的浮存金，简单地说，是从保险费中收集到的资金，但尚未发放以满足索赔。收取保费和支付索赔之间的延迟，给伯克希尔-哈撒韦公司提供了一个机会，浮存金的投资显然多年来为巴菲特和伯克希尔巨大的优势

　　“在某种程度上，这是因为利率停留如此之低。它使一个合理的投资利润比较困难。” 巴菲特指出，伯克希尔还拥有一个很大的再保险业务，但他的公司有更大的灵活性来进出不同业务。 近来，在该业务中去寻找投资收益“不好玩”。

　　芒格补充说，很多金融人已经进入再保险领域，这意味着供应量上升，而需求基本上没变，所以保费就会下降。

　　还有一个投资者问巴菲特，如何能够面对负利率的冲击。巴菲特表示, 伯克希尔公司已经在处理欧洲负利率。伯克希尔有本事用现有资本“找事情做”。在投资方面，伯克希尔比它的竞争对手更多地运用浮存金。

　　另一个投资人问低利率对公司的影响时，巴菲特回答：“利率从0.5%变到负的0.5%并不没有大的影响。但是如果利率从15%变到0，那你收购公司的时候就要付出很多了。例如购买精密铸件公司的价格可以更便宜，如果利率只有6%的话。”

　　保险业的分析师Cliff Gallant提问巴菲特能从其拥有的汽车保险公司Geico被竞争对手Progressive超越中学到什么?

　　巴菲特表示，汽车事故的频率和严重性在去年突然大量上升，“分心驾车”造成保险公司收益剧降。巴菲特曾在去年向媒体表示一边开车一边发短信是造成这一现象的原因。

　　巴菲特承认，Progressive从数据上来看，并没有像Geico那样受到冲击，但是这种趋势不会继续下去。“Geico调整了费率，所以今年的保险承销业绩可能会变好。”巴菲特说，“我很久以前打赌，Geico的模式会超越Progressive模式。如果我活到100岁，我希望我的生日会上，我的经理人会告诉我，我们甚至超越了StateFarm(注：美国最大的车险公司)。”

　　油价波动对货币政策影响有限

　　巴菲特旗下伯林顿北方圣塔菲铁路公司虽然2015年收益比上一年有所好转，但2016年第一季度有显著下降，而且全年预期也不会理想。

　　面对投资者有关这家公司盈利的问题，巴菲特说，“煤炭运输减少以及冬天不是非常寒冷，都会降低收入，铁道的影响基本上跟煤炭有关。20%的衰退当然是非常严重的。但我们在估算业务时也不是只单纯看股票价值，圣塔菲铁路公司是我们非常好的资产，我们会长期持有，即使今年下跌，我们也预期未来会有很好的发展。如果有机会，我们还是会继续进行投资的，外在起伏的状况很难预测。”

　　因为低廉的天然气价格和更加严格的污染法规，美国发电厂大量改用天然气发电，造成铁路运输公司继续在收益上挣扎。同时由于原油价格下跌，高成本的页岩油平台停止开采，输油相关的业务也在下降。

　　在投资人提问国际油价走势时，巴菲特说，“我们不知道长期油价在哪。我也不认为我能预测。”巴菲特告诉大家不要通过他投资特定公司来预测油价。去年巴菲特收购了Phillips66等石油相关的企业。

　　面对油价波动是否会影响货币政策的时候，芒格和巴菲特都认为影响有限。巴菲特补充道，“油价下跌短期内会带来业务萎缩和公司估值下降等痛苦，但总体来说低油价是对经济有好处的。”

　　零售业不担心新技术的挑战

　　巴菲特旗下制造服务和零售业务在互联网时代也遭到挑战。巴菲特为大股东的沃尔玛股价持续不振，而网络零售商亚马逊的股价确快速上涨。

　　有投资人问巴菲特如何看待亚马逊的零售成功的问题。

　　巴菲特说，“亚马逊公司在短时间内取得的成就是显著的。它已经改变了很多人，它会继续改变更多。然而，伯克希尔非常多元化。伯克希尔拥有的百货店，从来没有把自己看作一个百货公司。伯克希尔的业务分配资本，伯克希尔的任何决定都是通过长久而艰难的思考接下去的5到10年内会发生什么。我们不会因为亚马逊在网上做得好就进入这个领域。”

　　芒格补充道，他们还年轻的时候，在零售业失败得如此彻底，所以使他们在年长时，能避免零售产业的问题。伯克希尔的零售商是如此强势，芒格说，他不认为会面对麻烦。

　　金融衍生品非常危险

　　巴菲特还投资了不少银行股份。目前还有美国运通，富国银行和美国银行的大量股份。在第一季度，银行股份普遍下跌，运通因为失去巴菲特旗下的另一家公司好市多的合同，股价损失更是超过其他银行。

　　面对投资人提问，投行未来的走向和包括富国银行在内的未来表现时，巴菲特说，“富国银行是非常好的银行，但现在客户和银行的关系越来越难了。目前的资本充足规则对大银行不利，对大银行限制很多，大银行也没有小银行扩展迅速。但是富国银行现在没有什么问题，发展很好。2008年我们投资高盛也有很高的收益。不过我还是非常担心。”

　　芒格补充说，“我不记得我们有大量购买投资银行或者产品。我们对投资银行，害怕多于喜爱。”

　　有投资人问巴菲特是否需要从新评价运通的股票，伯克希尔是否还要拥有这公司。巴菲特说，“运通最近受到很多挑战。变得不像以前那样吸引人，但还是一个很好的投资。”不过巴菲特也没把话说死，“我和芒格一直在重新评估我们的投资。评估商业风险是一个艰难的游戏。”

　　还有投资人问巴菲特如何评估通过金融衍生品带来对商业银行的风险敞口。巴菲特一贯反对金融衍生品，但是伯克希尔卖出大量股票看跌期权盈利。

　　巴菲特说，“衍生品非常危险，以后也是。监管人员未必会有办法有效监管，要非常小心。我也认为衍生品价值很难评估。别人在任何时候都不能通过衍生品欠我的钱。”