回归遇政策黑天鹅 20只中概股一周蒸发200亿

　　持续一年多的中概股回归热，正进入进退两难的境地。

　　5月6日，证监会证实对中概股回归A股正进行深入分析研究，这一表态迅速引发了“蝴蝶效应”。回归A股暂缓预期下，已经宣布私有化的中概股在上周纷纷迎来“逆市大跌”，而A股的壳资源概念也纷纷大跌。新京报记者

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　　分析称，宣布私有化的个股已“骑虎难下”，若中止私有化，商誉将严重受损，还将面临美股投资者诉讼，继续私有化，回归通道已收窄形势下，回归所需时间成本、融资成本都不容小觑。

　　政策生变，中概股与A股壳资源概念大跌

　　5月5日，一则“证监会拟暂缓中概股回归A股”的传言在市场热传，称“中概股回归方式借壳、重组、IPO均可能有限制”。受此影响，包括陌陌在内的多家中概股股价受到重创。

　　5月6日，证监会新闻发言人张晓军表示，这类企业回归A股有较大的特殊性，对境内外市场的明显价差、壳资源炒作应该高度关注。目前证监会正针对这类企业通过IPO、并购重组回归A股市场可能产生的影响进行分析研究。

　　监管层的正式表态，拉开了中概股大跌的序幕。5月9日证监会表态后的首个交易日，几大中概股逆市大跌，世纪互联重挫24.01%、中国信息技术跌17.86%、陌陌大跌15.84%、欢聚时代（YY）跌13.81%、当当网跌13.28%、奇虎360跌11.32%。而美国股市当时整体是一片祥和。

　　尽管在5月11日迎来一波反弹，但一周下来，受“中概股回归A股暂缓”消息的影响，已宣布私有化的中概股仍是跌多涨少。新京报记者统计了20家正在私有化的中概股在上周（5月9日－5月13日）涨跌情况发现，20家正处在私有化进程中的中概股平均跌幅11.58%，市值蒸发合计约32亿美元，折合人民币208.96亿元。

　　其中欢聚时代（YY）一周跌幅也达到20.79%，市值蒸发6.74亿美元，约合人民币44.01亿元，成为市值蒸发最多的中概股。陌陌股价下跌19.89%，市值蒸发5.39亿美元，约合人民币35.2亿元，市值蒸发额位列第二。

　　而曾在一日之内大跌24%的世纪互联，一周下来跌幅达到26.80%，累计跌幅最大；此间其市值蒸发4.35亿美元，折合人民币约28.41亿元。此外空中网、人人、当当、航美传媒等中概股跌幅都超过了15%。

　　“中概股回归A股暂缓”消息，也直接影响到了国内A股相关个股走势，A股壳资源概念股纷纷下跌。

　　回归即获超高溢价，去年来超30家宣布私有化

　　A股的近期这股炒壳热潮，也是源自去年以来的大批中概股宣布私有化，并谋划在A股上市。据统计，今年以来，已有聚美优品、酷六网、智联招聘三家中概股宣布了私有化。在2015年一年，则有包括奇虎360、陌陌、人人、中手游等30家中概股宣布私有化，其中部分中概股私有化进展已进入尾声。

　　在2015年以前，则有完美世界、巨人网络、弘成教育、分众传媒四家中概股完成私有化退市。

　　上述这些私有化中概股中比较幸运的是分众传媒借壳七喜控股、巨人网络借壳世纪游轮，它们都已经实现了回归，成为中概股回归A股的两大标杆案例。

　　分众传媒、巨人网络均只耗时半年，在今年年初便完成了借壳上市，而借壳成了最快捷的回归通道。中概股回归潮下，A股壳资源价格水涨船高。据媒体报道，A股壳资源价格已经从10亿元，涨至18亿元。

　　除了借壳，也有部分中概股选择曲线回归A股。世纪华通正筹划65.24亿元收购中手游，标的方中手游，2015年8月份从纳斯达克退市。彼时，其市值约6.83亿美金(约合44亿人民币)。4个月后，中手游便卖出了65.24亿元的高价。

　　世纪华通12日午间还曾公告否认了购买中手游移动科技有限公司100%股权的重大资产重组归属于跨界重组。

　　完美世界在今年1月宣布作价120亿元注入母公司完美环球，溢价超过400倍；搜房网拆分旗下房产资产，溢价4倍162亿元借壳万里股份；首旅酒店110亿元收购如家，将如家纳为其全资子公司。

　　世纪佳缘则另辟蹊径，在去年12月宣布，与在新三板挂牌的同业对手百合网合并重组，百合网子公司以每股美国存托股7.56美元收购世纪佳缘全部股票。5月14日，世纪佳缘宣布与百合网的合并完成，将从美股退市。

　　目前来看，无论是借壳还是资产重组的回归通道都可能收窄。

　　中概股回归“骑虎难下”

　　中概股争相私有化回归背后，是中美资本市场估值差异。如2011年在纳斯达克上市的世纪互联，其最新市值仅为77.9亿元。A股市场上，与其同行业的光环新网2014年登陆创业板，市值目前为198亿元，2009年上市的网宿科技，市值高达496亿元。

　　业内认为，中概股回归，实则有三部分溢价：首先是私有化过程存在溢价，其次是私有化资产跨市场的估值溢价，最后则是回归A股借壳时的壳成本溢价。

　　估值翻上数倍的诱惑，使得各路资本盯上这块“肥肉”。奇虎360在去年6月宣布私有化后，私有化融资额度遭市场“哄抢”。

　　但这一场资本盛宴，却遭遇了政策的变量。在证监会表态对中概股回归A股进行深入分析研究后，市场解读中概股回归暂缓基本上已成定数。而已经进入私有化程序的中概股们，“骑虎难下”。如若中止私有化，商誉将严重受损，同时将面临美股投资者的集体诉讼。

　　而继续私有化，IPO上市或借壳上市通道已经收紧，这期间的时间成本、融资成本都不容小觑。以暴风科技上市经过看，自2010年开始拆红筹结构，中途经历IPO暂停，直至2015年才登陆创业板。

　　而在等待重新上市期间，巨额私有化融资资金成本，将是笔沉重的负担。有媒体测算，奇虎360按照正常的IPO排队，保守估计大概要等4年。这期间，40亿美元贷款将产生超过10亿美元利息，已大于放弃私有化的违约金。 新京报记者 李春平 北京报道

　　■ 延展

　　回归之路为何这么难？

　　在政策收紧形势下，中概股IPO及借壳上市充满不确定性。市场分析认为，审核较为宽松的新三板，可以成为中概股上市的另一途径。尚不具备直接IPO的中概股，可以考虑先挂牌新三板，未来再期待转板机会。

　　中概股回归之路并不简单，需历经在美退市、拆除VIE结构、A股申请上市三阶段，每个阶段均牵扯繁多。

　　在美股退市，目前中概股多选择要约收购方式，即大股东通过要约收购获得足够多的股份，使其控制的股份达到目标公司总股份的90%以上，然后向美国证券交易委员会（SEC）注销注册。要约收购需耗费3-6个月不等时间，而成功与否，取决于该中概股的股权集中程度、董事会是否配合私有化、SEC的审查速度及小股东是否接受收购价格。为更好达成收购协议，提议收购方一般会以高溢价提请收购，这又对收购方的资金实力提出要求，不少中概股大股东提出私有化要约，会寻求财团融资或并购基金支持。

　　完成在美退市只是第一步，VIE结构的拆除更为复杂。所谓VIE，即在中国境外“母公司”，通过与境内“子公司”签订一系列的关于资产、经营决策权等方面的协议，对其实施实质上的控制，境内“子公司”则通过服务费等形式将经济利益输送到境外实施控制的实体。

　　VIE结构解决了国内企业在外融资的需求，但我国对外商投资企业涉及互联网内容提供商等领域有着较为严格的限制，具有外资股东背景的企业不能从事互联网内容提供，这就要求想在国内上市的互联网企业，必须拆除VIE结构。

　　拆除VIE结构过程即资产全盘人民币化，包含对海外机构投资者股份的赎回、VIE 相关协议的解除、股权结构的调整、境外主体的注销等操作，涉及商务、工商、外汇、税收等多个监管程序。

　　在拆除VIE结构后，中概股在A股重新上市方可进入操作。在战略新兴板设立未出现在“十三五”规划中后，A股上市只剩IPO和借壳两条途径。

　　IPO一般比较慢，借壳目前成为中概股回归最快捷的渠道，而这一渠道却遭遇了政策的变量。

　　案例壹

　　当当网：赴美电商第一股私有化遭“截击”

　　除了私有化遭遇竞价，当当网再遇回归通道受限，上周跌幅16.18%

　　受中概股回归受限传闻影响，当当网上周呈整体下跌走势，5月13日收报5.49美元，相比于前一周周五的6.55美元收盘价下跌了1.06美元，跌幅达16.18%。

　　作为国内第一家赴海外上市的电商企业，当当网即将迎来宣布私有化一周年。

　　根据当当网2014年财报，2014年全年总营收（GMV）达到142亿元，净营收79.6亿元，净利润为8812万元。不过，当当网的市值长期却停留在10亿美元以下，当当方面也多次强调美国资本市场严重低估了当当的市值。

　　2015年7月9日，当当网私有化进程终于启动，公司发布公告称，董事会收到来自董事长俞渝和CEO李国庆的私有化要约，以每股美国存托股（ADS）7.812美元的现金，收购其尚未持有的公司全部已发行普通股。李国庆和俞渝持有当当35.9％的股份，占公司投票权的约83.5%。

　　相比于当当网7月8日的收盘价（6.51美元），当当网私有化的报价比起来要溢价20%，但相比此前30天的均价低25%，比发行价格16美元也低了一半。

　　当当网的这一开价引发了投资者批评。

　　一封网上流传的“致当当董事会的公开信”称，私有化价格不仅严重低估公司价值，也大大损害了股东利益。这个私有化要约有强烈的投机和套利性质。

　　投资者的情绪最终演化为行动。

　　今年3月，i美股资产管理有限公司（以下简称“i美股”）宣布拟以每ADS（美国存托股）8.8美元的价格收购当当，代价约为4.72亿美元，当当私有化迎来变局。

　　公开资料显示，i美股专注于中国互联网行业投资，目前重点投资美国、中国香港二级市场的中国互联网企业。一个月后，i美股和江苏华西集团共同宣布，双方结成买方联盟。

　　不少声音认为，李国庆和俞渝可能要为私有化付出更高的代价。

　　新京报记者 赵毅波

　　案例贰

　　陌陌：私有化背靠阿里 或受影响不大

　　分析称，即使私有化后回归A股不成，也会有比较可观的前景

　　陌陌私有化柳暗花明后再遇政策变数。

　　2015年6月，陌陌宣布公司董事会收到来自陌陌CEO唐岩、红杉资本等方面的非约束性私有化要约。

　　不过直到2016年2月，陌陌私有化进程并不顺利，甚至一度还被外界不看好。唐岩及其管理团队则对私有化细节问题一直三缄其口。

　　转机出现在2月底，当时，陌陌递交的美国证券交易委员会文件显示，阿里巴巴集团副董事长蔡崇信进入其董事会。有市场人士认为，这或代表着陌陌私有化进程再进一步，受此刺激陌陌股价涨20%。

　　两个月后的4月5日，陌陌CEO唐岩提交的13D文件（股东单独或合并持有5%以上公司股份公告）显示，阿里巴巴和云峰基金控制的Rich Moon加入了陌陌私有化交易买方团。

　　不过现在证监会对于中概股回归A股政策的不确定性，让陌陌私有化的归途再次陷入不明朗。但是也有观点认为，由于有阿里的背书，陌陌私有化进程所受影响并不大。

　　“即使回归A股不成，陌陌也可以加入阿里生态，或者直接被阿里收购，这样私有化后，即便不上市也会有比较可观的前景。”中国经营报援引一位分析人士的话表示。

　　5月12日，陌陌终于暂停了连续5日狂跌，收在11.40美元，相较前一个交易日上涨5.95%，5月13日，陌陌再收涨2.46%。

　　新京报记者 徐伟

　　案例叁

　　聚美优品：低价私有化遭维权 争端未解

　　目前最新股价为5.29美元，低于投资者抗议的7美元

　　聚美优品私有化价格所引发的口水战尚未平息，“私有化”本身突然也起了变数。近日，随着中概股私有化回归受阻的消息发酵，大批中概股股价“探底”。今年2月份公布私有化方案的聚美优品，也没能躲过该利空消息所引发的股价暴跌。从消息传出的5月5日至9日，聚美优品股价累计跌幅约11.5%；10日出现短暂反弹。5月13日截至收盘，聚美优品小幅回升，最终微涨0.19%，收于5.29美元。

　　对于许多持有聚美优品的投资者来说，最近发生的事情可谓“没有最糟糕，只有更糟糕”。

　　自今年2月份后一直抱团维权抗议聚美优品“低价私有化”的人们，这几天表现得相当沉默。经过中概股全线的几天暴跌，聚美优品最新的股价为5.29美元。这一价格，比他们所质疑抗议的7美元还要“可怜”。

　　今年2月17日，聚美优品宣布收到创始人陈欧牵头财团发出的私有化要约，要约计划以每股7美元的价格对聚美优品进行私有化收购，这一价格尚不足聚美优品当年上市发行价格的30%。

　　方案一出，立即在投资者群体内遭遇强烈反弹，投资者集结“维权群”，并设计出抗议低价私有化的维权方案。截至目前，该私有化风波尚无最新进展，而中概股私有化受限的传闻，更令聚美优品在美资本市场的走向充满变数。

　　新京报记者 张泉薇