期指跌停真相：限仓令下流动性“不能承接之重”

　　398手引发的 期指“5·31”跌停真相：限仓令下流动性“不能承接之重”

　　本报记者 李维 常亮 北京、上海报道

　　5月31日，沪深两市双双大涨超过3%，而在沪深两市A股出现大阳行情的背景下，股指期货也迎来顺势上攻，截至当天收盘包括IF1606、IF1607等多个品种在内的期指合约上涨均超过4%。

　　不过，当天上午却出现的“单秒内砸盘”的现象，上午10点42分左右，IF1606、IF1607两个品种突然在一瞬间被打至跌停，21世纪经济报道记者当天报道称，这一现象可能与套保卖盘遭遇了期指流动性的不足有关。

　　晚间，中金所公告证实了记者的上述报道。“经查，是由于某套保客户398手市价卖出委托连续成交，并触发市场技术性卖盘所致。其间，交易对手高度分散。”中金所表示。

　　事实上，酝酿这一现象的根本环境，则正是去年9月份期指“限仓令”下所面临的流动性不足的窘境。因此业内对于进一步松绑限仓令、恢复股指期货应有的市场调节功能的呼吁和预期也在加强。

　　流动性之殇下的“5·31”砸盘

　　5月31日上午10∶42左右，IF1606、IF1607两只期指品种却在几乎一秒钟之内被空头砸至跌停，但在A股整体上涨趋势未变的情况下，其涨幅也几乎在片刻间得到回补。

　　21世纪经济报道记者通过交易记录和计算发现，当天IF1606仅在10：42的一分钟内，其成交量约为1514手，达到了发生异常交易前平均每分钟成交量的10倍之多，约占当日总成交量的7%。

　　事实上，近年来A股也曾出现分秒内指数异常波动的情况，其中最著名的当属“8·16光大证券乌龙指”事件，彼时光大证券策略投资部使用的套利系统出现问题，而造成异常买入带动大盘短时间内快速上涨。

　　而在5·31砸盘事件发生后，市场中人士纷纷猜测其是否又是一起“乌龙指”事故。

　　21世纪经济报道记者当日采访多位期指分析和投资人士指出，IF1606等合约单日的瞬间砸盘或并非起因于投机盘，而更大的嫌疑则可能是有套期保值需求的大额空单“卖空”所致。

　　这一逻辑的原因在于，去年股指期货的投机盘已被“限仓令”所规制，而如此大额的空单则大概率属于套保盘。

　　“你这一下子下的手数太大了，套保是不限制手数的，但投机是限仓的，所以投机盘对期指的影响并不大了。”一家央企系期货公司期指分析师表示，“投机盘一般做多，而套保才做空，单一时点上套保的量太大了，但是没有足够的多单接，所以就会出现砸盘。”

　　而据一位股指期货投资人士介绍，套保盘基本都以做空为主。

　　而5月31日当晚，中金所的公告证实了本报的此前报道，IF1606合约瞬间跌停的原因恰与套保盘有关。

　　“今天上午IF1606合约在10∶42出现瞬间跌停。经查，是由于某套保客户398手市价卖出委托连续成交，并触发市场技术性卖盘所致。其间，交易对手高度分散。”中金所称。

　　在多位资深股指期货人士看来，有套期保值需求的空头仅是IF1606“砸盘”的诱因，其根本原因仍然指向了现阶段股指期货市场缺乏流动性的困境上。

　　业内呼吁限仓令“松绑”

　　“根本原因还是限仓导致的流动性缺失，这让部分时点的多空力量失衡了，可以想象平时量都只有几十手，突然来个1500手的空单，肯定会跌停的。”前述期指分析师坦言，“为什么没有流动性，还是因为去年股灾之后对期指上的限仓令导致的，是制度问题酝酿了这次"异常交易"。”

　　去年8月至9月，中金所多次下发通知连续限制股指期货客户单个产品单日开仓量交易手数，直到9月7日，三大期指品种的非套保类持仓被限定为10手以内，而超过这一限仓量则将被认定为“日内开仓交易量较大” 的异常交易行为。

　　限仓令实施的2015年9月7日当天，IF1509、IC1509、IH1509三大主力合约成交量均缩小接近90%；自此期指成交量一直呈现低迷状态。

　　限仓令下的低成交，所带来的正是流动性的匮乏。有分析人士认为，5·31砸盘事件意味着期指市场流动性的缺乏，正在让短时间内的单笔大笔下单给市场价格带来更严重的扭曲。

　　“限仓下没有流动性，才导致了今天的异常交易，如果在往常1500手根本在市场中掀不起波澜。”前述期指分析师称。

　　而在业内人士看来，在A股各项市场指标、交易情况逐渐平稳的状态下，应当适时促使股指期货恢复其应有的投机套保、风险对冲等政策功能。

　　“限仓令有条件逐步放开了。”北京一位从事期指套利交易的私募投资经理表示，“首先，并不是所有套保盘都来得及上套保编码，其次正常的投机盘对于活跃市场流动性有很大的好处；今天的事则说明低迷的成交量容易导致大额交易影响市场定价，造成异常交易。”

　　而据21世纪经济报道记者了解，在去年期指限仓令之后，有部分套保和复杂策略需求，因无法在国内进行期指交易而不得不转向了海外的新华富时A50进行交易。

　　事实上，业内也对限仓令的松绑可能怀有一定预期。日前证监会副主席方星海曾在2016年第五届金融街论坛时对于大力发展期货市场的表态，就给市场带来了一定的乐观预期。

　　“由于期货市场在决定现货价格和未来预期价格上有着重要作用，在分散金融体系风险和管理企业风险方面起着非常重要的作用，因此将大力发展。”方星海指出。

　　对于如何恢复期指市场功能，可能的途径如何？

　　“我认为预期管理最为关键，参考去年期指是如何一步步被限制的，恢复的时候就"原路返回"，即采取反向措施。这样做的好处是可以稳定市场预期，让市场明确监管层和交易所下一步的动作，减少市场波动。大商所近期对商品期货市场的做法可以作为参考。”海通期货研究所所长高上指出。

　　“在不考虑解除限仓措施的前提下，可以考虑增加最小变动价位从0.2个点到0.5个点，这样会显著增加挂市价单的机会成本，鼓励投资者挂限价单，增加市场深度。但这并非治本之策，根本上还是要采取尊重市场的政策。”东证期货副总经理方世圣表示，“另外，区分"套保"、"套利"、"投机"编码，并给出相应的限制政策，本质上是在区分"交易目的"，而不是监管"交易行为"，事实上也无法严格执行。参考国际成熟市场做法，只要根据交易部位的大小做出规定就可以了。”

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