六大焦点集中迸发 一场由“理”入“情”的较量(图)

　　7月8日，媒体报道称宝能系公司一笔26.2亿元的私募债临时取消发行，原因则为监管部门的审慎态度。与此同时，21世纪经济报道记者获悉，与宝能系有合作的一家机构已经在资管计划后续的处理措施上拟从严把控。而针对外界传言万科将变更为“国有控 股企业”，宝能系则将退出的消息，7月8日深交所亦下发了问询函予以关注。

　　多年以后，面对万科楼盘，人们将会想起2016年的某个下午，他们曾为“谁的万科”所说过的话。

　　这场发轫于2015年7月的万科A（000002.SZ）股权争夺战，已从最初的“宝万之争”演变为“华万之争”，从肇始的“野蛮人推门”转化为“情怀与法理之争”。

　　然而，当我们梳理整个故事后半段有关争辩的发展脉络，发现其中所存争议一系列焦点问题，以后或也仍难有确定结论。

　　争议六大焦点

　　尽管市场上对此存有颇多言论，但归纳起来不过分为“法理派”和“情怀派”，抑或“挺王（石）派”与“倒王（石）派”两种。若再仔细划分，其中又可勾勒出六大颇具争议的焦点问题。

　　首先是独董制度的争论。华润与万科的第一次“交手”，是针对独董张利平回避表决是否具备合理性。在这个最后被戏称为“数学题”的问题上，二者一直各执一词，江平等13位法学家召开研讨会，“力证”张利平回避表决的不合理性。研讨会上，万科另一位独董华生因公开在媒体发表未披露信息，也遭到质疑。

　　其次是宝能与华润是否互为一致行动人。尽管外界对此多有猜测，但二者在答复深交所问询时，已明确表示非一致行动人。且后期宝能在提请更换所有万科董事会成员时，华润亦表态并不赞同这一做法。

　　再则是宝能系资金来源与合理性之谜。自去年宝能系频耗巨资增持万科后，外界即对其资金来源有所梳理。而在7月7日万科发布的详式权益变动书中，第一次公开披露了宝能系资金来源秘密：险资打头阵，券商融资融券随后，银行与多达9只资管计划支援，以及频发债券殿后。复杂以及频繁地利用金融杠杆，最终撬动万科这个“庞然大物”。

　　四是万科股价的长期“波澜不惊”与少有的分红。作为股民，其投资股票最终仍看中其能带来投资收益，更何论万科这种行业龙头。

　　随之则是近期被广泛讨论的万科合伙人制度。在上述披露的详式权益变动书中，宝能系认为这一制度缺乏透明度，且实际上万科事业合伙人持股计划的账面盈利高达50亿元，核心团队拥有该权益的60%，收益远超其年薪。

　　北京一位投行人士对此表示，“万科股价的持续低迷也为管理层回购股票提供了便利，低价买股也都成为了事实。”

　　最后则是对监管是否仍有改进空间的讨论。由于宝能系举牌万科的资金多为超高杠杆资金，外界对其一旦出现风险便可能导致大的金融风险便有所顾虑。然而，由于此前监管层已核查过宝能系资金并不存在违规，未来是否在政策上有变化则将成为又一争论点。

　　“不论各方当事人如何争论，最终都应该将全体股东利益放在最前，而并非大股东的利益最先考虑。” 此前，方正证券研究所所长高利对21世纪经济报道记者说。

　　市场态度趋审慎

　　据深交所信息显示，日前已经受理海通证券承销的钜盛华150亿元的小公募债和50亿元私募债，并对招商证券承销的宝能地产30亿元私募债反馈了意见。

　　根据《深圳市钜盛华股份有限公司2016年面向合格投资者公开发行公司债券募集说明书》披露，此次钜盛华发债的资金将主要用于偿还借款金额78.59亿元，剩余部分则是补充公司营运资金。

　　更早之前，深业物流还在上交所获得50亿元的私募债发行额度，并在6月17日成功发行第一期23.8亿元私募债，据了解债务利率为6.5%。不过意外的是，深业物流的第二期26.2亿元私募债发行却被临时取消。

　　7月8日，有媒体报道称上述深业物流的私募债被临时取消，主要原因则是交易所的审慎态度。不过这一说法并未获得宝能官方认可。

　　21世纪经济报道记者梳理上文提及万科发布的详式权益变动书发现，截至去年底，钜盛华总负债已达1964.79亿元，资产负债率高达75.47%。倘若上述债权均成功发行，钜盛华的负债率或将进一步攀升至76%以上。

　　不过宝能系实控人姚振华在最新接受新华社采访时表示，“我们内部也进行了严格的压力测试，测试结果显示即便在最不利的情形下我们的现金流水平、盈利能力依然保持良好水平。”

　　呼应姚振华的是，截至去年底，钜盛华账面上货币资金余额为267.8亿元，净资产合计638.6亿元。

　　除去监管层的态度有所改变外，21世纪经济报道记者从一家与宝能系有合作的机构处了解到，其态度亦有变化。

　　上述机构透露，对宝能与万科事件的后续走向，以及资管计划持有万科股票的后续处理措施将至关重要，因此对后续的处理措施将从严把控，程序从严操作，规则模糊之处从严理解，并及时、密切向有关部门汇报和请示。

　　“且宝能现在持股已达25%，后期再增持万科会有诸多限制。况且万科股价涨跌不明，如果持续下跌，宝能出现爆仓也不是不可能。”上文北京投行人士说。

　　根据21世纪经济报道记者的梳理，宝能系中的资管计划已暴露出平仓风险。其中，对比万科A最新股价18.75元，已经低于广钜2号的最低买入价20.03元，以及东兴7号的买入价19.79元，其各自平仓线则分别为17.63元和15.83元。

　　作者：饶守春

https://business.sohu.com/20160711/n458608119.shtml business.sohu.com false 21世纪经济报道 https://epaper.21jingji.com/html/2016-07/11/content_43207.htm report 3773 本报记者饶守春北京报道7月8日，媒体报道称宝能系公司一笔26.2亿元的私募债临时取消发行，原因则为监管部门的审慎态度。与此同时，21世纪经济报道记者获悉，与宝能