证券研究报告
金鳞岂是池中物，一朝逢雨便化龙。
——广证恒生总经理袁季先生
投资要点
1、定位：数字多媒体展示领先企业，2015年实现营业收入2.08亿元，同比增长5.35%，净利润为2434万元，较上年同期增长了16.39%，增长稳定。
2、行业：VR风起，+VR市场前景无限相关公司股票走势
（1）政策与资本共同驱动VR行业发展，微软谷歌相继树立行业标杆，内容出现杀手级应用Pokemon Go，市场培育期迎来高峰，内容产业发展在即。虚拟现实内容产业市场规模可达2321亿元，B端驱动市场规模预计可达1127.1亿元;
（2）我们预期VR内容B端先行爆发，“+VR”模式需求逐渐上升，传统行业利用VR技术，提高用户体验，降低成本，对原有需求进行升级迭代。我们认为房地产、旅游、展览馆+VR大有可为，市场空间巨大。
3、凡拓创意：掌握核心技术，拥有优质客户，商业模式清晰，“+VR”助力企业腾飞
（1）技术一流，创意无限；早在07年开始布局虚拟现实领域，率先研发的REAL TOUCH三维互动系统是目前国内多媒体互动应用最成熟的iPad展示系统，且获得国家技术专利。十五年创意设计经验积累，多维专业人才汇聚；
（2）多年深耕多媒体展示领域，凡拓创意积累了良好口碑，与国内外知名设计机构、国内前百的房地产和家具企业、集团及上市公司、政府等优质客户建立有长期的合作关系，注重大客户的需求，长期战略合作客户不断增加；
（3）凡拓创意“文化创意+VR”的商业模式清晰，将VR技术运用于原有的客户行业，满足客户多元化、全方位展示的市场需求，在房地产、家具展示、博物馆、展览馆已经有数个VR项目落地，市场认可度高。据新三板千人汇报道，凡拓创意预计今年完成超过1000万的VR订单。
4、盈利预测与估值
不考虑并购等因素，我们预测2016年、2017公司营收分别为2.70亿元、3.92亿元，同比增长分别为30%、45%；净利润分别为0.34亿元、0.49亿元，同比增长为42.67%、44.12%，对应每股收益分别为0.49元、0.71元，选择新三板VR概念股与业务相似的视纪印象（833529.OC）、捷尚股份（832325.OC）、星科智能（430545.OC）、皆悦传媒（832030.OC）、科明数码（830943.OC）为参考，给予凡拓创意25倍PE，对应合理估值12.25元/股。
5、风险提示：人才流失风险；应收账款过多导致公司后续增长乏力风险。
新三板研究极客
1、定位：数字多媒体展示领先企业，净利润增长16.39%
凡拓创意（833414.OC）成立于2002年9月24日，2015年9月1日在新三板挂牌上市，是华南最大的数字创意展示工程、3D及特种影片、多媒体展项应用集大成者。公司业务延伸至多媒体展馆、三维动画、立体影像、互动媒体应用、虚拟现实等方面，为政府、企业、房地产提供一站式服务，是数字多媒体展示的领先企业。凡拓创意也是国内唯一一家连续为北京奥运会、上海世博会、广州亚运会、海阳亚沙会四大国际顶级盛会提供展示数字创意图像服务的实力企业。
公司业务分布于数字展示及系统集成、动态数字创意服务、静态数字创意服务三大领域。数字展示及系统集成服务可应用于展览展示、公共活动、主题活动、大型赛事活动、娱乐等领域；动态数字创意服务产品可应用于设计、房地产、广告宣传、游戏、动漫、展览展示、公共活动、大型赛事等新媒体和文化创意领域；静态数字创意服务主要应用于建筑、城市规划、园林景观、室内等传统设计领域，也可应用于道路、桥梁、勘测及高端制造业等领域。
在数字化媒体和数字化展示技术的进步和市场的不断发展的情况下，数字展示及系统集成与动态数字创意服务成为推动凡拓创意业绩不断上涨的“双引擎”。公司静态数字创意服务营收占比从2013年的23.37%下降到2015年的16.98%;动态数字创意服务近两年增长迅速，2015年达到8255.75万元，同比增长12.49%，占全部营业收入的39.64%；数字展示及系统集成服务贡献了最多营收，2015年贡献营业收入9003.76万元，同比增长4.55%，占全部营业收入的43.23%。
2015年公司实现营业收入2.08亿元，同比增长5.35%，净利润为2434万元，较上年同期增长了16.39%。2016年4月22日公司发布2015年年报，营收同比增长5.35%，同时实现营业利润0.26亿元，同比增长15.42%，归属于挂牌公司股东的净利润0.24亿元，同比增长16.39%，依然保持稳定的增长。公司在2015年加大了成本、费用控制力度，使得公司毛利率从2014年的42.04%提升到了43.46%，促进了净利润增长。 公司业绩在2013年到2015年持续稳定上升，优秀的业绩彰显了出其强大的盈利能力与成长性。
2、行业：VR风起，+VR市场前景无限
公司结合文化创意，深耕虚拟现实内容，目前数字展示及系统集成和动态数字创意展示两大主营业务业绩不断增长。多媒体近年来运用越来越广泛，数字多媒体内容及交互技术基于创意设计，结合数字图像、3D影像、文字、数据以及声音，通过虚拟现实的视觉体验，极大地提高了信息传递的效率和质量。 虚拟现实产品逐渐被人们接受和喜爱，三维展示成为企业宣传的不可或缺部分，虚拟现实技术也逐渐进入文博馆、展示厅与陈列室。
2.1 VR风起，虚拟现实内容发展迅速
拟现实（Virtual Reality）简称VR，也称虚拟环境、虚拟技术，是利用电脑模拟产生一个三维空间的虚拟世界，让用户感觉仿佛“身临其境”，可以及时、没有限制地观察三维空间内的事物。用户进行位置移动时，电脑可以立即进行复杂的运算，将精确的三维世界视频传回使人产生临场感。该技术集成了计算机图形、计算机仿真、人工智能、感应、显示及网络并行处理等技术的最新发展成果，是一种由计算机技术辅助生成的高模拟系统。虚拟现实具有3I三大特性，分别是：沉浸感（Immersion）、交互性（Interaction）、想象性（Imagination）。
2.1.1政策春风，资本驱动，外部环境持续助推VR企业发展
政策春风不断，2016年5月19日国务院印发了《国家创新驱动发展战略纲要》，虚拟现实、互联网+、大数据、人工智能等纷纷登上“大众创业，万众创新”的舞台。“促进消费升级、加快发展新型制造业、支持战略性新兴产业发展”，“十三五”规划确定未来五年我国经济发展的目标，随后一系列产业发展规划和配套政策措施接连出台，促进了新产业、新技术、新业态的快速发展，作为一种全新的交互方式，虚拟现实经过前期技术积累，现已经逐步进入产业阶段。2016年4月，工信部发布《虚拟现实产业发展白皮书5.0》，白皮书描述了当前中国虚拟现实产业的发展状况，并提出了相关政策，从国家层面上充分肯定了虚拟现实行业的发展前景。国家也在积极推动虚拟现实和增强现实领域的标准化工作，规范行业标准，保障VR市场健康快速发展。
资本持续扶助VR产业发展，VR内容公司开始受资本青睐。FaceBook在VR领域抛出20亿美金引爆资本对于VR的热情，科技巨头们纷纷布局虚拟现实领域。根据Digi-capital的报告，整个VR/AR领域中，投资额度逐年上涨，2016年第一季度再创新高，2016年第二季度以前12个月，风投和企业已经向增强现实与虚拟现实初创公司投资了20亿美元，多数投资仍然集中在硬件设备。
国内行业巨头纷纷参与布局生态，资本不断驱动下，行业技术进步加速，商业模式重构，产业链趋于成熟。截止至2016年1月份，中国国内VR投资在硬件设备总额超过11亿元，相对来说市场接近饱和， 资本市场已经开始关注内容制作与解决方案提供等领域，整个领域内的投资从创新技术型公司转入早期使用型公司。
2.1.2 VR内容生产发展进入快车道，VR市场空间无限
虚拟现实产业链长，涉及行业、企业众多，包括虚拟现实工具与设备、内容制作、分发平台、行业在各方面的应用。在政策、资本的驱动下，较多企业专注于VR硬件的研发与提升，VR硬件经历了大规模增长，相较于硬件的快速发展，内容方面供不应求，优质内容亟待提升。 VR硬件行业迅速发展过后，硬件成本下降加快，硬件端盈利空间将缩减，产业链受益将逐渐下沉，下游内容相关领域盈利能力将被释放。
据中商情报网预测，中国未来VR产业发展可以分为三个阶段:市场培育期、规模应用期、全面成熟期。硬件和软件与内容方面，国外厂商已经树立标杆，市场培育期将迎来高峰，内容产业发展转入快车道。
2016年5月，谷歌升级了Android Nougat系统，发布了Daydream（白日梦）平台，为Android生态的VR设备树立了行业标杆。2016年6月，微软开放旗下Windows Holographic平台，通过增强现实头显Hololens和虚拟现实头显Oculus Rift，将PC端的AR和VR环境下的用户随时提升到一个空间，彻底打破了显示空间的局限性，其对于硬件的标准与软件标准旨在树立基于PC端的VR行业标准。2016年7月6日，任天堂打造的杀手级AR游戏Pokemon Go澳洲、新西兰上线引爆全球，引起人们对于VR和AR的大量关注。伴随着国外巨头纷纷树立行业标杆，杀手级应用开始出现促进市场培育， 广证恒生认为市场培育期将迎来高峰，内容产业开始加速发展。
据高盛全球投资研究的估计，基于标准预期下，2025年全球VR与AR软件与内容的市场规模将达到2321亿元。软件与内容端的消费主要由用户决定，根据用户区分，可以将VR软件与内容市场分为B端市场与C端市场。中国的B端市场与C端市场需求大，消费能力强，根据中国人口占比世界人口比例估算可知中国消费市场规模，乐观预期下，中国软件与内容市场规模可达1193.5亿元，标准预期下，市场规模可达580.3亿元。
基于标准预期下，VR/AR 2025年软件与内容九大领域中，B端驱动的消费占比约40%，预期市场规模可达1127.1亿元。软件与内容九大领域中，游戏、视频、直播板块主要由C端消费者驱动，总市场规模约1259.7亿元。工程、健康、房地产、零售、军事与教育板块主要由B端客户驱动，总市场规模约1127.1亿元。
2.2 我们认为B端率先爆发，“+VR”需求持续上升
尽管C端市场空间巨大，但VR硬件设备普及率低，技术仍然存在瓶颈，基于B端客户对于价格接受度比较高，VR设备可以被多个客户循环连续使用，具有设备有效利用率高的特性，B端商业模式清晰，我们认为B端有望率先爆发，其中看好房地产、旅游、展示馆三大板块。
C端软件市场的爆发往往在硬件市场爆发之后。智能手机行业发展中，iPhone销量于2007年到2013年迅速增长并且保持着较高稳定的增长率，而苹果生态中的C端市场主要为App Store中的应用软件，应用软件数量的爆发增长滞后于硬件爆发增长一年，随着硬件迅速放量，C端内容市场爆发并且迅速增长。
硬件普及率是C端内容市场迅速增长的关键因素。在中国市场上，由于智能手机普及率不断上升，智能手机C端应用市场不断加速。2011年我国智能手机保有量达到2亿台，微信用户量过亿于2012年初，2012年中国智能手机保有量达到3.6亿台，同比增长80%，微信用户量于2013年初增长到3亿，同比增长200%，反映硬件普及率将会促进C端市场规模迅速扩张。
2011年我国智能手机保有量达到2亿台，出货量达到7000万台，根据艾瑞咨询的估计，2016年VR设备保有量预期达到200万台，出货量达到121.5万台，与智能手机应用软件市场爆发时的硬件数目相差较远， 故目前来看，VR硬件的普及率尚不能支持C端应用的短期爆发。
现在市场上的VR设备可以按照等级分为高端设备：Oculus Rift、索尼PSVR、HTC Vive、大朋头盔、3Glasses Blubur等；中端设备：Gear VR、暴风魔镜等；低端设备：Cardboard等眼镜。低端设备体验相对较差，沉浸感低，晕眩感强，用户粘性不高，高端设备的体验较好、沉浸感强，舒适度较高，核心参数优秀，但价格较高，个人用户体验几十分钟就不可避免产生晕眩感，且个人客户买来使用后绝大多数时间会将设备闲置，设备有效利用率低。而B端客户对于价格接受度高，设备可以被持续使用，设备利用率较高。
VR技术的B端需求可分为两类：原有需求升级与未知需求发现，在VR发展早期，我们认为VR行业应用主要集中在原有需求升级上，即传统行业基于存量优势、行业标准优势、公信力优势结合能够有效降低成本、提高用户体验感的VR技术，提高服务用户的质量与效率，也就是“传统行业+VR”模式，“+VR”并非是新事物，更多的是对传统行业部分市场需求的替代升级。VR技术通过更好的交互性、沉浸感与想象性能够有效地解决传统企业的需求痛点。
VR技术能够给用户更好的体验，需要给用户更好体验的市场对VR具有刚性需求，市场的规模影响了VR技术的使用数量与频率，需求越强，使用频率越高的市场往往会率先发展。我们认为房地产、旅游、展示馆领域将发展迅速。
2.2.1 房地产+VR：节约成本 拓展客源
房地产市场行业的VR内容市场是B端主要市场之一。目前地产行业VR应用模式清晰，需求增长迅速。“房地产+VR”目前行业内主要应用是VR看房，即利用VR技术，生成可交互的三维看房环境，让顾客“身临其境”体验室内真实情况。
在国内房地产市场去库存的大背景下， VR看房已经有效的应用于异地看房与早期看房等领域，有效的拓展了房地产企业的客源数目，节省了开发商的时间与资金，也给客户带来更优质的体验，极大对房地产开放商在回本周期、投入规模等方面进行了优化。
根据智东西统计，相对于普通看房样板间需要6~9个月的准备周期，VR样板间平均交付期为15天，将房产预售时间提前，加快了地产企业回款周期。相对于实体样板间6000~12000元/平方米的成本，VR样板间的成本仅需要500~600元/平方米的成本，显著的降低了销售成本。此外，VR的新奇感与VR看房模式本身也会成为人们的关注点，VR看房B端需求将迅速增长。
2.2.2旅游+VR：提升体验 全新感受
2015年中国旅游业维持高景气度，中国公民旅游消费需求旺盛，境内旅游从2014年的36.1亿人次增长到40亿人次，出境旅游从1.07亿人次增长到1.2亿人次。随着“互联网+”进程不断推进，中国在线旅游市场交易规模不断扩大且近几年处于高速增长阶段，预计在2018年达到7720亿元，未来旅游市场稳定增长。
旅游行业本来即以提高用户体验为核心，VR技术则通过提升用户体验，带来了旅游体验的新形式，同时也为旅游内容的传播提供了新选择。 “旅游+VR”目前主要以线上、线下两种模式共同快速推进中，由于低价设备技术不完善，我们更为看好线下模式。线上模式主要是旅游公司、景点、酒店等将VR视频上传至在线平台，以供用户通过自身的VR设备选择并观看体验，线上形式直接面向C端客户，其大幅度提升依赖于用户个人VR设备的大规模普及。线下模式当前主要是通过景区、线下体验店、主题公园的形式向游客展示VR旅游内容，VR设备主要由实体店提供。线下模式通过与体验店、景区、主题公园等合作，降低了企业更换体验资源的成本，同时增加了体验维度，提升了游客的体验感，商业模式清晰，将会成为旅游行业的新卖点。
2.2.3展示馆+VR：吸引注意力 焕发生命力
2016年5月，文化部、发改委、财政部、国家文物局推出了《关于推动文化文物单位文化创意产品开发的若干意见》，旨在通过文化创意产品开发让博物馆、美术馆、图书馆优秀资源焕发新的生命。“文化创意+VR”是让博物馆等焕发新生命的重要手段，相关企业迎来发展新机遇。 “+VR”将主要应用于城市馆、博物馆、会展等，市场规模大，政策不断助力下，市场前景广阔。
城市馆市场逐渐发展。近年来，我国城镇化水平逐年增高，2015年，我国的城镇化率已提高至56.10%，但仍远低于发达国家80%的平均水平，也低于人均收入与我国相近的发展中国家60%的平均水平，还有较大的发展空间。根据2016年政府工作报告，我国将在2020年将城镇化率提高至60%。城镇化进程加快意味着城市将容纳更多的人口，每个城市将会更注重城市文化内涵、历史底蕴与相关基础设施的建设，这将促进城市馆建设需求的扩张，VR也将应用于城市馆建设中。
博物馆行业预期市场份额可达近千亿。我国《博物馆事业中长期发展纲要（2011-2020年）》提出，到2020年，博物馆公共文化服务人群覆盖率要明显提高，从40万人拥有一个博物馆发展到25万人拥有一个博物馆，2020年基本实现全国县级博物馆的现代化。根据《中国博物馆规范》第103条规定和目前行业管理，博物馆分为大、中、小型三垒，大型馆建筑面积大于10000平方米，中型馆4000到10000平方米，小型馆4000平方米，根据博物馆布展行业内企业估算，新建中小型博物馆布展需投资5千万元到6千万元，大中型馆及以上的布展费用一般在1亿元以上。根据文化部公布的数据显示，2015年我国博物馆数量达到3852个，根据国家卫生计生委预测，预计到2020年中国人口数量达到14.3亿，根据之前的发展规划纲要，预计到2020年，中国要达到5720个博物馆的中长期目标，因此，我国在2016年到2020年要完成1868个博物馆的增量。由于现阶段国家级、省级博物馆布局完整，故我们假设新建馆都为中小型博物馆，则至2020年博物馆布展行业的市场容量在934亿人民币到1120亿人民币之间。产业前景巨大，市场一片蓝海。
在文物保护方面，尽管国家每年投入巨额资金保护文物，但仍然有不少文物抵抗不了时间流逝而损毁，VR技术则可以通过影像，将每件文物的细节定格于“真实”，同时VR技术也可以让文物真正的“活”起来。故宫博物院目前已经完成了7部虚拟现实版故宫影片，VR技术将会广泛运用于文物展示领域.
国内会展行业近年发展良好，展览经济效益稳定增长。根据《2016中国会展产业年度报告》，在文创产业驱动下，2015年全中国举办展览9505场，相较2014年增长18.68%，展出面积达到11907万平方米，增长15.87%，提供社会就业岗位1971万人次，直接产值4358亿人民币，拉动效应3.9万亿人民币。整体呈现展馆类型不断丰富，展示空间与展示内容的高度融合，展示手段不断更新的趋势。 展览本来的核心目的即为吸引注意力，能广泛引起大众注意力的虚拟现实技术已经逐步成为会展行业中重要的展示手段。
3、凡拓创意：掌握核心技术，拥有优质客户，商业模式清晰，“+VR”助力企业腾飞
凡拓创意是国内领先的数字多媒体展示企业，公司旗下有三家全资子公司，分别是广州凡拓动漫科技有限公司、上海凡拓数码科技有限公司和广州市快渲云信息科技有限公司，业务涵盖数字展示及系统集成、动态数字创意服务、静态数字创意服务，其中静态数字创意服务是传统业务；数字展示及系统集成、动态数字创意服务是公司营收的主要来源，VR是公司目前的战略部署方向。公司掌握核心技术，拥有优势客户，清晰的商业模式“文化创意+VR”助力企业腾飞。
3.1 技术一流 创意无限
3.1.1提前布局VR 技术研发标杆企业
早在2007年，凡拓创意就开始加强VR领域的技术研发与储备，目前已经拥有熟练的技术和业务经验，其AR和VR技术已经成熟应用在大型赛事和文博展馆等领域。凡拓创意基于满足市场及客户需求，结合该行业的发展，在多项技术领域具有研发和运用的综合优势并且持续与中山大学、广州美学院、华南理工大学、广东工业大学等多所高校进行技术研发和创新。 凡拓创意拥有9项跨界资质、6项数字展示专利、17项数字图像专利、16项数字图像著作权、30个原创软件著作权。
凡拓创意率先研发的REAL TOUCH三维互动系统是目前国内多媒体互动应用最成熟的iPad展示系统，且获得国家技术专利，入围2012 Global Mobile 全球移动大奖，拥有多项3D建模与虚拟互动系统的软件与技术。公司目前能够为各类数字展馆提供创意、设计、策划、施工等一体化服务，注重VR行业应用的开发与运用。目前已经有多个VR项目包括南越王宫虚拟漫游项目、天津雍鑫莱茵翠景VR样板房项目、杭州未来科技城虚拟漫游项目、中山古镇虚拟漫游项目落地实施。
3.1.2多维人才 厚积薄发 创意无限
十五年经验积累，多维专业人才汇聚，内容创意优势明显。凡拓创意产品和服务是以数字内容创意和软件开发为核心的，在数字内容创作方面凡拓创意已有10年的经验积累，成立了建筑图像、动画制作的模型素材库并积累了丰富的经典作品案例，作品在国内外先后获得多个有影响力奖项。
创意设计是内容创意的“灵魂”，创意设计人才的高水平和持续成长决定了数字内容创意的发展。在创意设计方面，凡拓创意形成了由资深策划师、设计师、美术师、软件研发制作人员组成的设计创作团队；在数字内容方面，由国内一流的导演、策划师、摄影师、剪辑师、三维动画师、三维模型师、CG 特效师等组成的数字动画核心人才团队，目前公司汇聚多维人才超过500人，拥有多学科、高素质专业人才团队，处于VR技术研发与创意设计的员工占公司员工总数的69.48%，公司储备了大量高学历人才，本科以上的人才占比超过55%。
3.2 口碑良好 战合客户增加
多年深耕多媒体展示领域，凡拓创意积累了良好的口碑，长期战略合作客户不断增加。公司立足于政府、大型企业，房地产及建筑设计院四大领域，突破行业内前几大客户，树立行业标杆亮点，以点带面，渗透其他客户。公司与国内外知名设计机构、国内前100名的房地产和家具企业、集团及上市公司、政府等优质客户建立有长期的合作关系，连续为四大国际顶级盛会（北京奥运会、上海世博会、广州亚运会、海阳亚沙会）会场展馆提供数字创意图像服务。
3.3商业模式清晰 “+VR”助力企业腾飞
凡拓创意的商业模式清晰，具有较强市场竞争力，市场认可度高，也是诸多政策的倡导方向。前端文化创意非标，凡拓创意在前端设计与策划创意中，基于高水平的创意人才团队进行差异化战略竞争，后端高质量、经验丰富的技术人才团队对创意进行“+VR”的实现。 凡拓创意拥有稳定客户与渠道资源，将VR技术运用于原有的客户行业，满足客户多元化、全方位展示等需求，商业模式清晰，市场定位准确。
凡拓创意已经成功完成多个项目，在房地产+VR领域有天津雍鑫莱茵翠景楼盘虚拟样板房项目、天伦庄园AR项目等项目落地，在展示馆+VR领域中，已经有南越王宫虚拟漫游、中山古镇虚拟漫游等多个项目落地实施。根据新三板千人汇报道，凡拓创意预计2016年将完成1000万以上的VR相关订单。
随着我国经济发展进入“新常态”，文化创意产业发展逐渐融入实体经济，凡拓创意的“文化创意+VR”的商业模式，与房地产企业、高端制造业、酒店等重点合作， 紧密融合实体经济，具有较强的市场竞争力。公司不断的在VR技术研发和内容创新上加大力度，持续深挖行业应用，目前公司已经有房地产售楼系统、家具行销系统、虚拟看房系统、展览馆虚拟漫游、AR交互等产品。
在凡拓创意2015年9月挂牌新三板，当月即完成了首次定向增发，2016年2月完成了第二次定向增发，不到半年时间的两次定增共募集资金5643万元，2016年7月27日第三次定向增发募集资金990万元，融资金额主要应用于VR、AR等内容研发、推广以及相关人才储备。 募集资金的能力展现了资本市场对于凡拓创意商业模式的认可。从政策导向来看，文化创意结合VR，使得文化产品具有活力，展现文化新的生命力；VR技术扎根文化创意，使得VR内容不再浮于技术，进而产生高质量、具有文化创意活力的VR内容产品，为政策所倡导方向。
4、盈利预测与估值
公司业务主要分为数字展示及系统集成、动态数字创意服务、静态数字创意服务三大板块。由外部市场分析可知，目前公司数字展示及系统集成、动态数字创意服务业务环境较好，+VR创意服务与文博馆展示建造与更新于2016年有望开始大量增长，由于新业务与现有客户重叠度较高，因此我们预计公司2016年增长率可达到30%，2017年VR硬件普及率逐渐上升，内容需求增长，预计增长将超过45%。
目前，公司的总体毛利率约为43.46%，公司2015年报中明确2016年经营计划，要推行全面预算管理，落实成本管控，进一步推进组织结构扁平化，毛利率有望进一步提高，因此假设未来2年毛利率在45%左右，净利润率保持在12.5%。
不考虑并购及增资扩股等因素，我们预测2016年、2017公司营收分别为2.70亿元、3.92亿元，同比增长率分别为30%、45%；净利润分别为0.34亿元和0.49亿元，同比增长分别为42.67%、44.12%，对应每股收益分别为0.49元、0.71元。
由于凡拓创意是VR概念股，选择同类型、同属VR概念的新三板企业视纪印象（833529.OC）、捷尚股份（832325.OC）、星科智能（430545.OC）、皆悦传媒（832030.OC）、科明数码（830943.OC）进行对标，考虑三板的流动性、公司的整体规模差异与技术差异，给予凡拓创意25倍PE，2016年合理估值12.25元，对应目前的股价有36.41%的增幅，给予强烈推荐评级。
5、风险因素
数字展示领域竞争日趋激烈，公司有一定的技术壁垒，但核心依赖于人才资源，在行业整体发展加速的过程中，公司能否持续的吸引高质量人才成为关键因素；由于公司客户为政府部门，且相关项目完成周期较长，客户特质决定了回款周期较长，因此公司后续拓展存在一定的资金压力，如不能通过多种方式及时筹措资金，未来可能会错失市场机会，面临发展危机。
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微信：charmyzhao
团队成员：
袁季（广证恒生总经理、首席研究官）：从事证券研究逾十年，曾获“世界金融实验室年度大奖——最具声望的100位证券分析师”称号、2015年度广州市高层次金融人才、中国证券业协会课题研究奖项一等奖和广州市金融业重要研究成果奖，携研究团队获得2013年中国证券报“金牛分析师”六项大奖。2014年组建业内首个新三板研究团队，创建知名研究品牌“新三板研究极客”。
赵巧敏（新三板研究团队长，副首席分析师，高端装备行业负责人）：英国南安普顿大学国际金融市场硕士，7年证券研究经验。具有跨行业及海外研究复合背景。曾获08及09年证券业协会课题二等奖。
肖超（新三板研究副团队长，副首席分析师，教育行业研究负责人）：荷兰代尔夫特理工大学硕士，6年证券研究经验，2013年获中国证券报“金牛分析师”通信行业第一名，对TMT行业发展及公司研究有独到心得与积累。
陈晓敏（新三板医药生物行业研究员）：西北大学硕士，理工科和经管类复合专业背景，在SCI、EI期刊发表多篇论文。3年知名管理咨询公司医药行业研究经验，参与某原料药龙头企业“十三五”战略规划项目。
温朝会（新三板TMT行业研究员）：南京大学硕士，理工科和经管类复合专业背景，七年运营商工作经验，四年市场分析经验，擅长通信、互联网、信息化等相关方面研究。撰写大数据专题基础篇、行业篇等系列深度报告，重点研究大数据产业链、精准营销、大数据征信等细分领域。
黄莞（新三板教育行业研究员）：英国杜伦大学金融硕士，具有跨行业及海外研究复合背景，负责教育领域研究，擅长数据挖掘和案例分析。
林全（新三板高端装备行业研究员）：重庆大学硕士，机械工程与工商管理复合专业背景，积累了华为供应链管理与航天企业精益生产和流程管理项目经验，对产业发展与企业运营有独到心得。
熊斌（新三板新能源新材料行业研究员）：中国科学院广州能源研究所能源材料博士，发表多篇SCI、EI论文并拥有多项授权发明专利，拥有丰富实业从业经验，对新能源和新材料行业有深刻的认识和理解。
陆彬彬（新三板主题策略研究员）：美国约翰霍普金斯大学金融硕士，负责新三板市场政策等领域研究。
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