来源：山石观市
作者：曹山石
先讲个现状：
这年头，发改委天天谈货币政策希望降息降准；商务部天天希望汇率贬值；央妈天天祈祷别来通胀讲财政空间；财长则开谈劳动力政策。
对应到资本市场，则是：做债券的都在赚价差；做股票的都在算股息；做投资的高抛低吸；做交易的坚守持仓；做宏观的数波浪探底；做量化的从货币政策说起；做公募打出绝对收益招牌；做私募的喊出牛市机遇。
还可以进一步细化到万科：做电影的股权投机，搞球的开挂买地，搞金融的段子说起，做学术的走穴吹牛，当小三的反腐利器，卖菜的地产A你。
苏联笑话背后影射的是现实心态：比如一则笑话中，斯大林在台上演讲，说他要把自己的鲜血一滴一滴全部献给共产主义事业，结果台下有人举手说：干嘛还一滴一滴地献，趁现在一次性全献了不好吗？
而上述调侃中，得抽出一句严肃解读：为啥做股票的都在算股息？为啥价值投资者如今要高抛低吸？
细看周末各家机构研报，兴业证券副所长、首席宏观分析师王涵回答了这个问题。
如何保住过去几十年的财富
上周，诸多投资者关注到债券之王比尔·格罗斯(Bill Gross)的最新月度投资展望。
债王展望通俗易懂：我不喜欢债券；我也不喜欢大部分股票。货真价实的资产，比如土地、黄金以及折价的、有形的工厂和设备是受青睐的资产类别。
一个核心是，格罗斯认为现在要买黄金和拿现金，其他什么都不要买，这样才能保住你过去几十年的财富。
王涵认同这个观点。
在他看来，任何一个做三年左右期限的资产配置行为，都得考虑一个核心的问题：全球利率下降周期是不是到头了？
在投资的时候一定要想明白，我们赚的钱是基于能力还是出于运气，还是我们赶上了好时候。王涵自己的理解是，过去30年金融市场蓬勃的发展背后是我们遇上了好时候。
“从利率的走势来看，从1981年以来，全球的利率都在大规模下行。美国十年期国债当年的收益率是16%，现在只是略高于1%。背后体现出整个中央银行在利率下降的过程中给金融市场不断提供流动性。”
但是现在的问题是负利率。
王涵分析，负利率会威胁到金融体系稳定性的逻辑。第一，金融机构存在的价值是要帮人借钱，负利率意味着没有人要借钱，那么金融机构也就没有了存在价值。第二，利率是纸币的价格，如果纸币的价格是负的，说明中央银行也没有存在的价值，因此负利率实际上动摇了整个现代金融体系根本。
通俗而言，适度低利率是淡水，可以提供人类生活的源泉；但持续的低利率和负利率则是海洋咸水，虽也能孕育生命，但却不适合人类。
王涵抛出了一个思考：过去几十年全球的货币放松做了什么事？
就是实业参与人手中的钱，是比较少的，或者说相对来讲被中央银行控制住。但是金融机构的参与者在各类资产市场的投资，他们的钱是不受监管的。因为，央行只盯CPI，而不盯资产价格的货币政策带来的影响。如果把实业的参与者看作房地产市场的刚需，金融的参与者看作房地产市场的投机盘，那么过去的30-40年各类的资产市场面临的问题则是刚需的规模增加缓慢，但是投机盘增长很快。
现如今，利率下降空间到头，金融市场就面临投机盘下降的问题。在这样的情况下，几乎所有的金融市场面临着去金融化的过程。也就是说哪一类资产的金融化程度越高，接下来估值向下走的压力可能也就越大。——市场会自发的““抑制资产泡沫”。
短期A股高抛低吸做价投
三年左右期限的长期资产配置看黄金和现金，短期忍不住炒A股如何抓住吃饭行情？
首先，得回答当我们在讨论吃饭行情的时候，我们在说啥？
不是7月底的洗碗行情，而是2月底和6月底那各自一波上涨。
2月份那波涨幅，涨幅和行业的基本面是没有任何关系的；但如果看6月底以来的这波涨幅，行业的业绩和涨幅是明显正相关的——就是说市场正在转向关注基本面。
为什么会有这样的现象？
王涵的看法在于市场风险偏好下降导致的资金取向。
15年上半年牛市，投资者收益格局是：散户做的比私募好，私募做的比公募好。换句话说就是风控越好，收益越差。
“但今年的状况是：过去几年实际上企业都在讲故事，但是最后发现，那些讲故事的企业业绩都无法兑现；今年保本型产品大规模在上升，这是一个投资者心态巨大变化的一个表现，保本型产品的增加意味着投资者开始关注风险调整后的收益，整个市场的资金都开始慢慢趋于理性的时候。
由此，固定收益类理财产品收益率快速的下降，而且正在打穿浮动类产品收益率的平均水平，这说明投资者对固定收益类产品的偏好在明显的上升。要稳定，要靠谱，而不是要收益。
理财产品收益率下降过程中，发行的规模却在上升。这是为什么？简单的说，去年个人投资者觉得买理财不划算，理财的收益率即使达到8%，个人投资者也不愿意买，因为股市一个涨停板的收益就比理财高。但是现在的情况是，整个市场的风险明显在上升，赚钱越来越难，这个时候个人投资者在投资的时候就会偏向理财。”
中国是一个高储蓄率的国家，中国居民财富的主要配置方式是存款，而最近几年兴盛的理财、货币基金和各类宝宝也不过是存款的变种而已。中国金融体系最重要的权重还是银行。银行资产配置的方向决定了整个金融配置的方向。散户宁愿买银行理财产品而非基金权益类产品，会导致什么？
“散户投资者开始把自己操作的资金转成了银行的理财产品，即投资到相对风险比较低的保本型的金融产品，资金再以这种形式进入到金融市场中去。机构在操作普通的开放基金和操作一个银行委外产品的股票仓位时，操作手法是不一样的。因为后者更关注回撤，所以机构会更关注公司的基本面。所以投资者本身风险偏好的变化，导致市场正在向“靠谱型”的方向走。”——这是王涵的解读。
所以最后可能会变成什么样子呢？
王涵分析，第一，投资者慢慢开始规避风险，大家都开始关注风险较高的公司以及资产，近期连ABS也违约了。第二，交易型的特征在增强，在市场最不理性的时候，趋势投资者占主导，但当趋势投资者意识到赚钱难之后就转向了所谓的价值投资。但是价值投资所有人都会做，因此很快就会把价值洼地抹掉。抹掉后剩下的是什么呢，就是交易。债券市场比股票市场更早走了这一步，交易性特征在变强。这些整体上来看体现的是市场机构化的特征。
市场机构化后，A股机会在哪？
“股票市场的投资者可能在考虑抱团的问题，也就是当价值的洼地被抹掉以后，可能要考虑的是怎么去抱团。那么抱团靠什么呢，存量市场的抱团，抱的是有业绩又有基本面的公司。因为没业绩的故事总有被证伪的时候，或者总有人会抛出，那100个投资者抱团，有1个投资者抛掉，股价可能就崩塌了。但是如果某个公司的业绩能够兑现，那么这个时候抱团的投资者会帮公司保住股价。这个是股票市场现在还存在的机会。”
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