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PPP模式深度研究系列报告之一：PPP模式成熟带来行业需求爆发，企业财报优化引发戴维斯双击
● 财政部CPPPC 平台PPP 项目投资总需求超过10 万亿，PPP推广引发行业变革。按照我们的分析，PPP给行业带来的变化有三点：1）订单体量向大型化和难度化转变。2）打包推出的模式要求公司具有总承包能力。3）提高竞争门槛，加速行业洗牌。
● 16年二季度以来，PPP 项目落地呈现加速态势。我们预计今后一段时期PPP项目会呈加速落地，主要变化如下：1）PPP相关政策基本落地，现在有规章可依、有范本可循；2）财政部和发改委结束各自为战的状态，明确了未来联合发文、征求意见、政令统一，共同推进PPP；3）地方政府经过一轮人事变动，做政绩的动力明显增强，推动项目有序进行；4）金融机构对PPP项目的支持力度明显提升，银行对于在库且能列入地方财政支出预算的项目在贷款上给予支持。
● 政府力推PPP 决心大，政策加码，PPP有望继续加速。1）1800亿中国PPP融资支持基金即将正式启动项目投资，助力PPP模式发展。2）国务院再发文力促民间投资，鼓励和完善PPP模式。同时推进PPP立法工作，加快推进PPP配套制度改革。3）第三批PPP示范项目8月即将推出，预计PPP项目落地将进一步加快。
● PPP推出给建筑和环保行业带来以下变革机遇：1）PPP促进行业集中度提升，优胜劣汰。2）项目盈利能力提升，从赚施工的钱变为赚投资的钱，；3）企业账面现金流好转；4）项目回款更加有保障。
● 投资建议：我们看好同时拥有较强资源背景和工程总承包能力的上市企业。推荐兴源环境（环保PPP龙头，业务覆盖水处理全产业链，城市级别环保整包业务承接能力强，业绩弹性大）、葛洲坝（PPP具有极强先发优势和资金成本优势，环保布局加快，市场重新认识其成长性后估值提升空间大）、铁汉生态（以极强优势迎接海绵城市、流域治理需求爆发，业绩增长将加速），关注：碧水源，东方园林。
(联系人：刘晓宁/董宜安/李杨/王璐)
今日推荐报告
印度GST改革对资产配置影响分析——全球资产配置系列报告之九
● 事件简述：
● 印度当地时间2016年8月3日周三，印度国会上院（Rajya Sabha）以203比0的票数，一致通过了创立全国统一消费税（GST）的提案。
● 主要观点：
● 新GST有望中期提升印度经济增长率：印度传统采用联邦税制结构，中央政府对商品和提供服务的生产环节收税，而邦省级政府在产品最终消费环节进行征税，多层税收制度下，各邦省税种繁杂，中央政府和邦省政府税源混乱，导致高达26%的平均税率，同时隐藏了大量重复征税，造成了一定商业逃税现象。此次税改后，标准税率被定为17-18%，部分必需商品降低至12%，奢侈品烟草提升至40%。标准税率降低，对于合法缴税企业形成边际改善，并有可能驱使部分逃税企业进行合法缴税。传统税制将印度各邦省分割成了各自定制税率的个体，造成贸易上的割裂，印度各邦省之间经常因自身财政需求进行税率调整，造成贸易冲突，新GST施行有望将贸易冲突变成历史，促使各邦省在教育基建等改善自身经济禀赋的方面提升专注。同时，传统税制因过境需缴邦税，经常出现大量货车拥挤现象。据印度交通局统计，新GST有望将货运成本降低10%。更重要的是，GST将整个印度市场联合成一个整体，结合印度良好的人口结构，消费市场潜力被打开。目前大量公司为削减税收成本建立大量分布式厂房仓库的局面有望得到扭转，企业可更有效率的分配自身的销售渠道并规避多重收费。外资的进入和投资可以得到进一步的改善。对于中央政府自身财政政策而言，对于税收权的全力控制使其得到了更大的财政空间，资本开支、投资、精准扶贫有望更加灵活。综合而言，根据印度本地以及国际金融经济机构的测算，新GST有望对印度GDP增长形成1-2%提振。
● 新GST短期或对印度经济有一定负面影响，但长期有利于莫迪进一步推行“印度制造”的产业结构改革。根据印度税务局，制造业平均税率为22.5%，平均17-18%的新税率对于制造业形成减税效应，对莫迪的“印度制造”推进形成助力。服务业目前平均税率15%，板块GDP占比为57%，对服务业税率的提升和对于新税率适应预计会对GDP形成一定可控冲击或结构通胀压力，但预计中央政府可以采取对于税务减免、过境关税的细节调整来减缓相关压力，同时国际油价的再次下行预计会缓解印度通胀压力，同时加大货币政策刺激空间形成利好。
● 法案批准体现印度联邦民主制妥协艺术，后续进展影响需跟进。因为NDA并未获得上院统治席位，前期法案受到国大党（INC）较大阻挠，此次GST通过关键在于BJP向INC做出了必要妥协。BJP取消了原定的1%跨省运输额外征税，并承诺在新税制实行前五年对于因新税制蒙受损失的邦省进行补偿。但同时，BJP在新法中没有纳入INC之前对于税率上限行政设为18%的提议，维持了财政政策的灵活性。上院对于新税制的批准更多是大幅提升GST在2017年4月实施的概率，后期具体实行还会涉及两大党之间和省邦政府的一定博弈，平均税率是否会在17-18%区间基础上进一步提升，对经济增长预期造成边际伤害，需要关注。
● 配置建议：经济增长稳定潜力提升、通胀长周期下行，利率下降空间大，卢比坚挺（或可对冲）情况下，印度债券存在确定性较强的长期配置价值，建议关注但需警惕税收可能带来的通胀提升影响。税收机制改善情况下，未来外资进入印度大概率会增加，对于印度卢比形成利好。7月数据显示，海外机构资金加剧流入印度，达到约27亿美元，孟买30指数上涨3.9%，间接反映了全球投资者对于新GST税制的期待和肯定。
(联系人：金倩婧/王胜/王洋阳)
外贸低迷成为新常态，突显内需重要性——2016年7月进出口数据分析
● 结论或者投资建议：
● 按美元计价，7月中国出口同比下降4.4%，预期下降2.2%，上月下降4.8%；进口同比下降12.5%，预期下降8.1%，上月下降8.4%。贸易顺差523.1亿美元，预期510亿美元，上月为481.1亿美元。对此做如下点评：
● 出口降幅收窄，外需略有改善。按美元计价，7月出口下降4.4%，降幅比上月收窄0.4个百分点。分国别和地区看，对美国、巴西、东盟出口增速分别为-2.0%、-18.4%，降幅比上月收窄8.4个百分点、3.2个百分点、0.6个百分点；对新西兰出口增速为8.1%，增幅比上月扩大4.4个百分点；南非、俄罗斯和加拿大出口增速分别为-22.1%、-18.4%、-8.9%，降幅比上月扩大11.4、17.9、4.6个百分点。出口跌幅收窄主要与美国、巴西和东盟等国家出口跌幅收窄有关。但整体而言，世界制造业外需改善基础并不牢固，作为主要贸易伙伴的美国和欧元区制造业PMI 7月数据有所下降。
● 进口跌幅扩大主因大宗商品进口额下滑。7月主要商品进口商品额大幅减少，初级塑料、未经锻造的铜及铜矿进口同比下降-16%、-14.4%，降幅比上月分别扩大3个百分点、10个百分点。铁矿砂进口增速由正转负，7月进口同比下降17个百分点。部分进口商品进口数量出现较大幅度下滑，原油和未经锻造的铜进口增速1%和3%，比上月下降3个百分点和17个百分点。
● 在前期报告中我们多次强调在世界经济总体低迷，贸易保护主义显著抬头的背景下外需若要实质改善难上加难，外需低迷正成为新常态。这一方面将倒逼中国出口转型，另一方面也将突显中国内需的重要性。激活内需才是中国经济企稳之王道，国家如何扩大消费，刺激投资值得重点关注。
(联系人：李慧勇/吴金铎)
“申万宏源策略3&30组合” 2016年第31期：8月2日-8月8日
● 上期回顾：截至2016年08月08日，自2016年1月4日起从0仓位开始建仓，“申万宏源策略3&30组合”收益率如下：1）30亿组合：上期获得绝对收益率为0.65%，累计获得绝对收益率为-1.67%。2）3亿组合：上期获得绝对收益率为0.55%，累计获得绝对收益率为-2.95%。
● 本期策略判断：英国降息并未改变全球财政政策挤出货币政策的趋势，周末公布央行货币政策执行报告值得重视。本周英国央行降息25bp符合预期，扩大QE规模略超预期，但海外的市场实验告诉我们新一轮货币宽松的预期并未形成。我们依然认为下半年全球资产配置政治周期重于货币周期，未来财政政策挤出货币政策的趋势并未扭转，后续流动性边际宽松不宜过高预期。(1) 全球对于过往货币政策有效性的反思正在增加，持续放水引发的机会不平等和贫富差距拉大已成为货币政策宽松的主要约束。(2) 货币政策的空间正被消耗殆尽，央行资产端风险资产扎堆，养老金权益高仓位，增量QQE无力施展，日本今天在货币政策空间上的窘境，也许就是欧美的明天。在货币乘数低位徘徊的情况下，经济刺激政策由货币转向财政有其必然性。(3) 经济刺激政策的风险收益比依然不高，政府杠杆的高企和流动性“脱虚向实”的不畅，都使得刺激无效出现的可能性大大上升。刺激无效比不刺激对于资本市场的冲击将更为明显。周末货币政策执行报告明确了要抑制泡沫和不频繁降准，同时从“守住系统性、区域性金融风险的底线”中删除了“区域性”几个字，值得重视。短期反弹仍是鸡肋，休息仍是基调。上周市场的回调使得投资者对于“吃饭行情”的期待已明显减弱，但心态的平和更多体现为风格趋于价值，而非仓位的降低，微观结构的优化远未充分。同时，发改委“降准降息”的倡议被当天撤回。市场层面，具有长期逻辑能够引导市场风险偏好的主线板块依然匮乏；我们认为，市场上行风险总体可控，而监管趋严的进一步落实，政治周期的风险的发酵也近在眼前。找新方向难，那么防御总是没错的。如果按照申万风格指数统计，我们发现市场基本把低价股、低估值和绩优股修复了一遍，而高价股、高估值和微利/亏损股虽然已经跌了不少，但估值角度并未有效跌出足够的反弹空间。践行反转策略，坚守价值成长总是没错的。
● 本期调仓思路：以防御为主，换仓优质价值成长股，仓位保持原来偏低水平。
● 30亿组合（以相对收益为目标）：铁汉生态（新增）、东方雨虹（新增）、鄂尔多斯（新增）、古井贡酒（新增）、伟星新材（新增）、赛轮金宇（新增）、南京化纤（新增）、兴源环境（新增）、烟台冰轮（新增）、华新水泥（新增）、葛洲坝（加仓）、大洋电机（加仓）、长安汽车（加仓）、中信银行（新增）、中国高科（减仓）、阳光城（减仓）、紫光学大（减仓）、盛通股份、洪涛股份、外运发展（减仓）、招商蛇口、众合科技（减仓）、大北农（减仓）、鼎汉技术、潞安环能、云铝股份（减仓）、川投能源、双林股份、星宇股份、奥瑞德（减仓）、韶能股份（换成桂东电力）、汉威电子（换成兴源环境）、广联达、东阿阿胶、科华生物、航天信息（减仓）。
● 3亿组合（以绝对收益为目标）：鄂尔多斯（新增）、东方雨虹（新增）、古井贡酒（新增）、伟星新材（新增）、赛轮金宇（新增）、南京化纤（新增）、兴源环境（新增）、烟台冰轮（新增）、华新水泥（新增）、葛洲坝（新增）、大洋电机（新增）、长安汽车（新增）、中信银行（新增）、中国高科（减仓）、阳光城（减仓）、紫光学大（减仓）、洪涛股份、外运发展（减仓）、川投能源、大北农（减仓）、鼎汉技术、众合科技（减仓）、潞安环能、云铝股份（减仓）、广联达、奥瑞德（减仓）、航天信息（减仓）、通富微电、东阿阿胶、科华生物、韶能股份（换桂东电力）、贵研铂业（减仓）、巨化股份（减仓）。
(联系人：王佳音/王胜)
航天信息：税务及配套递延，不改中期乐观，若回调建议买入！
● 投资评级与估值：中报利润下滑预期已反应充分，若回调建议买入。考虑配套设备及税务递延效应后预计2016-2018年归属上市公司股东的净利润为17.8亿元，21.1亿元，24.7亿元。2017年备考市盈率约21倍，物联网、征信、企业服务等业务具备长期爆发行。根据我们与市场沟通情况，中报利润悲观预期已充分反映，若回调建议买入！
● 关键假设点：净利润下滑原因为税务及配套销售收入递延。1）设备收入递延。2）配套销售收入递延。
● 有别于大众的认识：中期利润影响较小。根据我们测算，配套设备及软件对应利润影响在2亿元左右，且在营改增推广期过后将产生补偿效应。2016H1推广数较少不影响后续空间（草根调研与百旺金赋比例未发生变化）。用户数上升将驱动服务费收入持续上升。2016H1营收占比较大的物联网业务收入上升55.2%，该业务前期确认费用较多，预计后续毛利率将提升。
● 长期成长更加乐观。根据公司十三五规划，要求到2020年，实现金融支付与物联网产业板块利润贡献率超过60%。根据测算预计2020年对应净利润为30亿元。根据公司半年报，公司实际在企业服务、物联网、银行服务、征信业务具有超预期进展，长期成长更加乐观。
● 股价表现的催化剂：股权激励承诺落地、公安等物联网业务推进、企业服务模式推广。
● 核心假设风险：新业务步伐缓慢
(联系人：刘洋/刘高畅)
事件点评：国务院发文“十三五”期间推进转基因玉米、大豆产业化，首推扬农化工
● 8月8日，国务院印发十三五科技规划，指出中国将加大转基因棉花、玉米、大豆研发力度，推进新型抗虫棉、抗虫玉米、抗除草剂大豆等重大产品产业化。早在今年4月份，农业部召开新闻发布会释放出转基因玉米、大豆产业化的信号，我们认为今日此举是官方首次正式亮明推进转基因产品产业化态度。
● 中国是最大的转基因大豆进口国，2015年进口大豆超过8000万吨，大部分为转基因大豆。目前我国进口大豆主要用于饲料豆粕和食用豆油，符合国家转基因产品推广路线的“间接食用”要求。我们认为，随着欧盟批准Roundud Ready 2 Xtend(以下简称“RR2X”)转基因大豆的进口，未来中国也有可能进口类似大豆产品。未来RR2X转基因大豆的种植推广有望成为新的趋势，利好除草剂麦草畏行业。
● 全球转基因大豆种植面积超过9000万公顷，假设到2020年RR2X渗透率达到1/2(孟山都计划2019年美国种植渗透率超过2/3)，按1kg/公顷的施用量，则2020年麦草畏在转基因作物上的需求至少4.5万吨。2015年全球产能2.3万吨，需求近1.8万吨，2016年全球没有新增产能投放。投资麦草畏对资金、管理水平等要求较高，未来两年供给增量主要为扬农化工扩产的2万吨产能。我们认为随着转基因作物种植对麦草畏需求局面的打开，麦草畏供需关系将进一步改善。
● 维持行业看好评级，重点推荐扬农化工(未来两年将成长为全球麦草畏龙头)。麦草畏现价11万/吨，每上涨1万/吨，对扬农化工增厚eps 0.21元（权益产能分别为6500吨/年）。维持行业看好评级，首推扬农化工。
(联系人：陈俊杰/李辉)
索菲亚（002572）2016年中报点评：品类扩张顺利推进，柔性制造能力推动公司盈利能力逐季提升，定制白马龙头延续高质量增长
● 16H1业绩符合预期，收入和净利润延续高增长。16年上半年实现收入16.69亿元，同比增长44.1%；（归属于上市公司股东的）净利润为2.0亿元，同比增长48.0%，合EPS 0.43元，完全符合我们中报前瞻中的预期（48%）。其中16Q2实现收入10.26亿元，同比增长42.8%，（归属于上市公司股东的）净利润为1.47亿元，同比增长48.5%。公司经营活动产生的现金流量净额为3.11亿元，同比增长7.8%。公司预计16Q1-3净利润增长30%-50%。
● 衣柜延续稳定增长，OEM产品增长超预期；橱柜收入增长迅猛，中长期培育新增长点。1）衣柜收入继续保持近40%增长，占比约9成。受益于全国房地产成交火爆，以及公司高性价比产品持续抢占定制市占率，索菲亚16H1定制衣柜收入继续保持高增长，达39.5%（主要来自订单数增长），衣柜客单价1.6-1.7万元，较2015年客单价有所回升，并创历史新高（因799、899特价衣柜活动影响，2015年衣柜客单价有所下滑）。盈利能力方面，凭借柔性生产及智能化改造技术，定制衣柜整体毛利率继续攀升3.15个百分点至39.5%（主要受益于公司柔性生产线持续投入，及信息化改造；制造成本下降及板材利用率的提升双重影响）。2）橱柜受制于折旧拖累依旧亏损，但收入端增长迅猛，占比提升至6.6%。16H1定制橱柜收入1.1亿元，同比大幅增长392%；我们预计随着全年开店进程加快，收入在3亿元以上。但由于新业务培育，产能爬坡及厂房设备折旧等费用影响，16H1橱柜业务仍处于亏损状态，毛利率为-8.7%，预计全年橱柜子公司仍将有7000万元亏损（按51%股权比例，预计并表影响3000多万元净利润）。但伴随市占率提升和门店拓展，橱柜规模化效应逐步提升，有望于17年实现盈利。3）OEM大家居产品爆发超预期。公司充分借助渠道终端客流量优势，发挥线下较低的导流成本优势，扩充OEM品类，进一步提升客单价；OEM产品上半年实现收入5096万元，全年有望实现收入超过2亿元。
● 衣柜业务门店布局均衡，渠道持续下沉，品牌效应逐渐显现。衣柜业务16H1新增100家门店至1700家，预计2016年底门店将增长至1800家（其中约100家门店为一二线城市门店加密，其余100家门店为四五线城市渠道下沉），布局均衡。从收入贡献角度，各类城市占比也相对平衡：省会城市占比36%左右，地级市占35%，县级城市占28%；衣柜门店；而从终端增速来看，增长较高的为一线城市（对定制接受度最高，客户习惯培育好，地产滞后受益）与县级市（基数较低）。
● 司米橱柜开店持续扩张，全年新开店在200-300家左右，预计全年收入在3亿元以上。至16H1末，司米橱柜门店较2015年底新增130家门店至291家，预计全年门店总数将达500家。由于处于品牌培育期，目前司米橱柜新增门店仍主要布局于一二线城市，待品牌成熟后未来将逐步下沉至三四线城市。但因2015年底固定资产投资较高，带来较高的折旧摊销，预计全年仍将亏损，但亏损对于公司综合盈利能力的拖累将逐季减少。公司原有衣柜客户和司米橱柜客户相互导流带单，充分发挥公司庞大的客户群体优势。
● 向大家居转型，持续推进定制家整合，有效提升单店坪效和客单价水平。总部供应链推进OEM家居整合，增加包括儿童学习椅、沙发、实木家具、床垫等产品。门店设计师力量逐步完善，加上各类电子销售工具布局，在终端加大“一站式”全屋定制模式推广，向大家居转型，进一步提升客单价水平。
● 定制家居渗透率持续提升：定制家居以人为本，依单生产，C2B模式重构供应链体系，顺应消费升级趋势。而在定制行业中，龙头索菲亚注重对信息化系统的持续升级，在制造端提升智能化水平，建立企业大数据平台。打造柔性制造行业标杆，提升板材利用率和供应链效率，在成本端已经奠定了明显的优势，构筑了宽广的经营护城河；完善的全国生产基地，降低物流费用；龙头优势在未来几年仍将延续巩固。公司在2015年开始持续推进799等特价系列产品，通过高性价比定制产品提升市场影响力，快速扩张市场份额（现有订单中60%会购买标准化促销套餐产品），而借助生产效率的不断提升，公司定制衣柜业务的盈利能力仍在不断提升。
● 定制家拓展空间广阔，供应链效率优势构筑宽广护城河，重塑C2B行业生态更具看点，维持买入！未来公司发展仍将以定制衣柜（收纳空间）为切入点，高性价比产品抢占市场份额，充分挖掘公司客户群体和线下渠道价值，丰富品类，提供一体化家居解决方案，客单价有望稳步提升。公司原有衣柜系列产品盈利优势显现并有望持续，橱柜和大家居业务推进顺利，我们维持公司16-17 年1.50元和2.08元的EPS，目前股价（56.05元）对应16-17 年PE 分别为37倍和27倍，此前发行定增价格53.05元，经销商参与定增显信心，维持买入评级，公司发展空间直指万亿家居市场（目前公司市值259亿），互联网和大家居战略不断深入融合，拓展发展空间，维持一年目标价90 元（对应400 亿市值）。
(联系人：周海晨/屠亦婷/范张翔)
好莱客（603898）2016年中报点评：盈利水平持续提升，产能瓶颈改善+信息化改造打开业绩弹性空间，定增及股权激励强化资本实力
● 16年中报业绩符合预期。公司16H1实现收入5.30亿元，同比增长26.1%；归属于上市公司股东净利润6944.01万元，同比增长40.2%；合EPS 0.24元。其中16Q2单季收入3.36亿元，同比增长28.5%；归属于上市公司股东净利润5564.80万元，同比增长25.2%。营业收入增长及订单增加，致公司16h1经营活动现金流量净额1.32亿元，同比增长174.0%。
● 16H1所得税保守计算提供全年业绩弹性，订单增长良好，盈利水平持续提升。1）16H1所得税率25%，为全年提供业绩弹性。公司16H1所得税率按25%核算，15年按15%核算，目前高新技术企业审核推进中，获批后全年有望维持15%的所得税率，为全年业绩提供弹性。2）订单增长良好，致预收款同比增长59.8%。公司订单增长良好，短期因产能原因形成预售款1.10亿元，同比增长59.8%。3）营运效率提升，盈利水平稳定提升。萝岗基地大规模生产线升级改造，引进先进的智能设备，人均产值、品质管控、板材利用率、订单交付周期等方面均有提升及改善；惠州生产基地产能稳步爬坡。原材料平均采购价格下降、材料利用率提升及人工效率提升使16H1毛利率同比提升2.74个百分点至39.4%，创历史新高；净利率同比提升1.31个百分点至13.1%。
● 经销商渠道稳步扩张，3D云平台持续优化推广，信息化建设保证收入稳定增长。1）公司实行以经销商为主、直营店为辅的销售方式，加密一二线城市门店布局，持续向四五线城市下沉，进入营销渠道快速扩张期。截至16H1末，公司共有经销商900多家，经销商专卖店1200多家。2）成立全资子公司广东定家专营电子商务业务，推进O2O商业模式，打造基于线下区域门店的社交化定制服务及交易平台，结合线上移动电商构建分销体系，培养粉丝经济。3）增资创想明天，在行业领先的智能制造技术依托下，不断改进及优化3D设计和生产软件系统及云设计平台，进一步丰富设计模块、优化前端销售体验、提升设计效率与审单效率等，并逐步推行至全国范围内使用。
● 非公开发行强化资本实力，推出限制性股票激励计划绑定核心团队利益。1）拟定增募资不超82480万元。公司拟非公开发行不超过3256.22万股，发行底价25.33元/股，锁定期1年，募资不超过8.25亿元，用于“定制家居智能生产建设项目（5.51亿元，主要在从化基地引进2条智能化定制家居生产线及智能立体仓库等，强化柔性生产能力）”、“品牌建设项目（1.68亿元，实现线上广告和线下广告的融合，加大新媒体、移动互联网方面广告投入）”和“信息系统升级建设项目（1.06亿元，升级改造企业资源计划系统（ERP）、供应商关系管理系统（SRM）、制造企业生产过程执行管理系统（MES））。2）限制性股票激励计划彰显信心。公司推出限制性股票激励计划，拟以14.00元/股价格向公司董事、高管及核心技术骨干共计12名激励对象首次授予限制性股票590万股，并预留60万股。股权解锁业绩为以2015年为基数，2016、2017、2018年的扣非净利润增长率分别不低于20%、50%、95%，营业收入的增长率不低于28%、66%、120%，即净利润不低于1.84亿元、2.30亿元、2.99亿元，营业收入不低于13.85亿元、17.96亿元、23.80亿元。限制性股票激励计划的推出绑定管理层的利益，彰显公司未来发展信心。
● 产能持续投放提供业绩弹性，信息化和柔性化生产持续优化，“定制家居大师”战略立足定制衣柜拓展定制家居，维持增持。公司围绕“定制家居大师”的发展思路，立足定制衣柜拓展大家居战略；持续引进智能柔性制造设备、优化信息化系统提升盈利能力；非公开发行和限制性股票激励为业绩成长保驾护航；公司短期受制于产能瓶颈，目前惠州工厂产能稳定爬坡，预计16H2月平均产能持续提升，从化基地将高标准建造，产能释放提供业绩弹性。维持16-17年0.76元和1.07元（因限制性股票激励计划实施股本对应增加，同比分别增长40%及42%）的盈利预测，目前股价（36.13元/股）对应16-17年PE分别为47.5倍和33.8倍，维持增持。
(联系人：周海晨/屠亦婷/范张翔)
深圳燃气(601139)——中报业绩符合预期 推出股权激励方案
● 事件：公司公布16年中报业绩，符合申万预期。16年1季度实现营收20.03亿元，同比增长8.29%；归母净利润5.40亿元，同比增长39.78%。基本每股收益0.25元/股，加权平均净资产收益率7.30%。
● 公司推出限制性股票激励计划。本次激励计划限制性股票的授予价格为4.57元/股，第一批解锁条件（2017年）为归属母公司净资产收益率不低于10%，且不低于同行业上市公司平均值；2017年比2015年度公司扣非后归母净利润增长率不低于20%，2018年比2015年扣非归母净利润增长率不低于30%，2019年比2015年扣非归母净利润增长率不低于40%；且不低于同行业上市公司平均值；2017年公司应收账款周转率不低于20次，且不低于同行业上市公司平均值。
● 投资要点：受益价格下调和冬季低温带来的需求弹性，气电业务实现业绩同比高增长。16年上半年公司销气量8.93亿方，较上年同期7.42亿方同比增长20.32%；其中,电厂客户的天然气销售量为2.02亿方，同比增长50.48%，主要受益于15年年底门站价下调带来的气电经济性回升，以及冬季气温偏低导致的供暖用气量增长。此外，去年同期气电厂处于检修期，也带来一定的基数效应。
● 深圳城市改造项目与商业模型创新，提升非电厂用户需求。报告期内，非电厂天然气销售量6.91亿方，较上年同期6.08亿方同比增长12.01%。报告期内，公司管道燃气用户净增16.68万户，其中深圳地区净增7.16万户，异地净增9.52万户；商业用户净增685户，工业用户净增158户。报告期内，公司积极配合深圳市 “城市管理治理年”工作，推动老旧住宅区、城中村改造，增加居民用户数量。同时，公司采取融资租赁等有效措施，降低小型工商业用户的用气门槛；香蜜湖美食街等商业用户的天然气批量改造工作，有效增加商业用户需求。
● 公司是具备气源多元化优势的燃气行业龙头。在省内的气源供应方面，公司拥有广东液化天然气项目广东大鹏公司10%股权，并投资兴建宣城深燃、乌审旗京鹏等液化天然气生产加工企业。公司先后与广东大鹏公司签订了25年稳产期年供27.1万吨照付不议的天然气采购合同，与中石油签订了每年40亿方的西气东输二线天然气采购照付不议协议（协议期满2039年）。在异地的气源供应方面，公司也形成了中石油西一线、西二线、川气东输、槽车LNG等多气源供应模式。
● 投资评级与估值：根据股权激励成本我们略微下调盈利预测，预计公司16-18年归母净利润分别为8.30、10.48和13.09亿元对应16-18年EPS分别为0.38、0.48和0.60元/股（原先为0.38、0.49、0.61），当前股价下PE分别为24、19和15倍。我们认为公司具备供应链及稳定气源等多重优势，气价下调与用户数量增长驱动业绩提升，同时公司全年异地、车用气市场持续扩张可期，维持“增持”评级。
(联系人：刘晓宁/韩启明/王璐/高蕾)
中金环境（300145）2016年中报点评：并表致业绩高增长，环境医院模式逐步成型
● 事件：2016年H1公司营收和归母净利润分别为 10.39亿元和 1.53亿元，分别同比增长 42.96%和85.77%，符合预期。
● 公司2016年中报业绩高增长。公司2016年H1实现营收10.39亿元，同比增长42.96%，归母净利润1.53亿元，同比增长85.77%， EPS为0.23元/股,符合预期。业绩增长原因为新增纳入合并报表范围的子公司金山环保及中咨华宇盈利情况均达到预期，上述两家子公司纳入合并报表范围的环保业务收入为2.65亿元，占公司营业收入总额的25.72%，驱动公司业务收入增长。注意到上半年公司财务费用1487.09 万元,同比增长505.92%，主要系公司增加银行贷款利息增加所致。公司2016下半年由于增加并表中咨华宇剩余70%股权，故业绩有望继续维持高增长。
● 金山环保在手订单充足，积极开拓污泥处理业务。金山环保立足污废水市场，与中金环境协同性显著；同时自创的太阳能低温复合膜处理污泥技术，随着污泥处置市场迎来快速增长期，预计公司将凭借自创技术实现业绩的高速增长。金山环保目前在手订单充足，上半年度BOT特许经营类实现营业收入1.11亿元。在5月无锡污泥订单（总投资额4.37亿元））落地不久后，金山环保又于今年7 月拿下3.25 亿元的蓝藻无害化、资源化系统工程项目。预计2016-2017 年净利润分别为1.86 亿和2.44 亿元。
● 中咨华宇收益政策红利，业绩有望超预期增长。公司已于 4 月完成对中咨华宇100%股权的收购，中咨华宇承诺16-18 年净利润不低于8500 万元、1.105 亿元和1.326 亿元。2016年1-6月，中咨华宇实现营业收入1.77亿元，净利润5,323.88万元，随着红顶中介脱钩以及新环评法的发布，中咨华宇作为民营环评企业的龙头，必将在环评整改过程中重点受益。
● “环境医院”模式逐步成型，兼具业绩成长弹性和低估值优势，维持“买入”评级。预计公司2016-2018 年实现营业收入分别为31.19 亿、42.18 亿和53.93 亿，归母净利润分别为5.08 亿、6.97 亿和9.50 亿，考虑转增后股本增加对应EPS分别为0.76 元、1.05 元和1.43 元，股价对应PE 分别为33 倍，低于水处理细分行业平均的40 倍PE 18%。我们认为公司依托核心环保设备制造能力逐渐转型为环境治理综合服务商的逻辑正在一步步兑现，PPP 订单未来潜力巨大；公司兼具业绩成长弹性和低估值优势，维持“买入”评级。
(联系人：刘晓宁/董宜安/王璐)
搜于特（002503）2016年中报业绩点评：服装业务稳步复苏，供应链管理显著贡献业绩增量
● 16H1营收同比增长165%，归母净利润同比增长69%，符合我们预期。公司2016年上半年实现营业收入22.9亿元，同比增长165%，归母净利润1.8亿，同比增长68.5%，EPS为0.14元，符合我们预期。其中单Q2营收14.2亿，同比增长204%，归母净利润1.1亿，同比增长91%。业绩的大幅增长主要是供应链管理业务带来的增量贡献。公司预计前三季度归母净利润为2.2亿至3亿，同比增长50%-100%。
● 上半年服装业务收入同比增长8%，供应链管理业务共实现营业收入13.8亿。1）公司上半年服装业务实现营业收入9亿，同比增长8.2%，延续复苏态势，且相比Q1服装业务3.5%的增速加快。2）公司供应链管理业务（计入材料口径）共实现营收13.8亿元，其中下属供应链管理子公司共实现营收12.45亿元，占营业收入54.4%。公司材料业务的收入同比大幅增长47倍，主要是由于供应链管理业务15年11月份才开始贡献收入。16Q1供应链管理与品牌管理共实现收入4.57亿，则16Q2实现收入7.88亿，而H1供应链管理与品牌管理子公司的数量均分别保持4家与2家不变，显示出新业务子公司的运营更加成熟，收入贡献逐步增加。
● 低毛利的供应链管理业务占比提升压低毛利率，资产质量基本稳健。1）上半年毛利率为22.7%，同比降低15.7pct。服装业务毛利率为43%，同比提高3.7pct，而供应链管理业务为主的材料业务毛利率为9.42%，同比几乎持平，其收入占比大幅提升压低了综合毛利率。销售与管理费用率分别同比下降8.7与2.4pct至6.2%与2.8%。净利率为8.9%，同比下降3.7pct，其中供应链管理子公司的净利率为3.3%。2）备货增加导致存货比年初增加2.4亿。应收账款增加3亿，主要是给予客户的信用额度增加。经营性现金流净额为-2.5亿，也是供应链管理业务快速增长所致。
● 服装业务围绕10个潮流子品牌提升产品竞争力，供应链管理与品牌管理业务成为最重要增长点。1）公司服装业务主攻三四线市场，去年开始推出10个不同风格的潮流子品牌，围绕产品竞争力的核心目标，以满足个性化与追求高性价比的消费需求，推出第八代终端店铺新形象，提升消费者购物体验，并改进O2O营销模式。2）公司为供应商通过集中采购提供高效低成本的供应链管理服务，为中小品牌提供专业的品牌管理服务。公司多年来自行采购原材料，切入供应链管理业务可依靠大订单+淡季采购降低价格，并提供账期，因此存在较大的市场需求，未来值得期待。
● 纺织服装行业里供应链管理业务占据先机，预计定增批文临近，资金到位后公司将抓紧布局，目前股价与定增底价差距不大，维持增持评级。预计公司16-17年EPS分别为0.31/0.48/0.76元，对应PE为41/27/17倍。采购为主的供应链管理业务在同行上市公司里具备一定稀缺性。定增底价为11.77元，为现价的九折以上。公司调整定增方案后预计批文临近，资金到位后将抓紧布局。我们维持增持评级。
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(联系人：秦聪/王立平)
南都电源（300068）中报点评: 业绩符合预期 期待下半年动力电池放量
● 事件：南都电源2016年8月8日晚发布2016年半年报，上半年公司实现营业收入 29.46亿元，同比增长43.95％；实现归属于上市公司股东的净利润1.53亿元，同比增长91.52%。业绩基本符合申万预期。
● 受益华铂科技并表，营收、利润增厚明显。2015年公司收购安徽华铂科技51%股权，2015年下半年开始并表。上半年公司再生铅领域实现营收10.89亿，华柏科技贡献净利润4868万元，增厚效应明显。预计全年华铂科技能够完成1.2亿业绩承诺。今年铅价格呈现上升趋势，公司积极备货，在存货中有所体现。华铂科技对于公司的意义不止在于业绩增厚，更重要的是未来公司铅蓄、铅碳电池产品规模继续增长情况下能够提供有效的成本降低，实际上在16年上半年铅蓄产品的毛利率上升中已经有所体现，我们看好公司在产业链前端的积极布局。
● 全年动力电池增长有信心，未来动力总成布局值得期待。上半年公司锂电产品销售收入1.95亿，主要来自新能源汽车动力电池销售。上半年公司与保定长安客车签订3亿磷酸铁锂动力电池系统订单，受政策不确定性影响尚未完全落地；同时公司与东风签订动力总成战略合作协议，在动力总成方面进行深度合作，我们预计公司在确保电芯环节优势竞争的情况下也将在电机、电控的产品、渠道方面有所作为，后续公司在动力总成、启停电池方面的进展值得期待。
● 投资评级与估值：公司通信电源传统业务景气，新业务有亮点，铅碳、锂电池扩产稳步推进。我们维持盈利预测，预计公司16-18年营业收入分别为64.0亿、73.5亿和84.7亿，归属于母公司所有者的净利润为3.16亿、3.73亿和4.45亿，对应EPS分别为0.40元、0.48元和0.57元，目前股价对应PE分别为56倍、46倍、39倍，维持“增持”评级。。
(联系人：刘晓宁/韩启明/宋欢/郑嘉伟)
金杯电工（002533）点评：定增加码新能源产业链 形成多元化业务布局
公司公告拟不低于12.15元/股，非公开发行股票数量为不超过 8230万股，募集资金总额不超过 10亿元，募集资金将投入“ 云冷智慧链物流综合服务中心项目”与“能翔优卡新能源汽车租赁项目”。其中能翔投资承诺认购不低于3亿元，36个月内不得转让，其余股份12个月内不得转让。
● 加速布局新能源汽车运营，定增打造新能源汽车运营平台。能翔优卡新能源汽车租赁项目建设期三年，第一年投入1,500辆在长株潭地区先行先试，第二年投入3,500辆布局全省各地州市，第三年投入5,000辆在湖南省及周边省份的城市全面推进。其中乘用车8,000辆，物流车2,000辆。同时，将投入15.28百万元用于建设车联网服务平台及信息化运营和管理平台。预计投产后年均销售收入1.47亿元，净利润41.90百万元。公司是新能源汽车核心零部件供应商，公司能够通过现有的整车厂商客户群，筛选合适的车型，争取更加优惠的价格及付款条款；同时可以逐步掌握区域内下游消费终端的市场和渠道，通过成为新能源汽车整车厂商的重要客户，从而为公司汽车线束、电池包和BMS等核心零部件的销售拓宽渠道。使公司与新能源整车厂商的合作联系更加紧密，最终实现“核心零部件制造+新能源汽车运营”的产业布局。
● 打造冷链物流综合服务平台。本次项目拟建设库容量8万吨的现代化冷链仓储。建成后将形成以智慧物流管理平台为基础进行运营和管理的，以冷冻和加工中心为核心的冷链物流综合服务平台。项目建设期为1.5年，预计投产后年均销售收入 1.4亿元，年均净利润 59.91百万元。同时冷链物流产业聚集区将形成年物流量近 150 万吨，按 5 吨/车次载重，一年产生约 30 万车次的物流车运输机会。公司在项目规划时预留有 1,000 多个停车位和充电桩建设场地。因此冷链物流项目的建设，也能促进公司新能源汽车租赁业务及充电设备业务的开展。
● 掌握电池组核心技术，打造第三方Pack+BMS供应商。公司与博森能源合资设立金杯新能源公司进入动力电池Pack市场，产品采用三星SDI电芯，设计产能0.9GWH。公司与长安、众泰、陕汽三家整车厂进行深度合作，现已签订4款车型订单，未来还有17款车型Pack有待设计。公司BMS产品在国内处于领先地位，能够有效延长车辆续航里程数。我们认为随着电池需求与市场竞争的不断提升，电芯产品会逐渐“沦落”为标准品，而决定电池Pack性能的真正壁垒在于BMS的技术成熟度，掌握Pack核心技术的公司将会成为最终的领跑者。
● 盈利预测与估值：公司是新能源汽车产业链的新贵，新行业的积极布局使得公司逐步形成了以电气装备电线、电磁线、电力电缆、特种电缆、动力电池Pack+BMS、冷链物流多元化的业务布局。我们维持盈利预测，预计公司16-18年净利润分别为2.15、3.34、4.53亿元，全面摊薄后每股收益分别为0.39、0.60、0.82元/股，对应当前股价的PE分别为31倍、20倍、15倍。维持“增持”评级。
(联系人：刘晓宁/韩启明/宋欢/郑嘉伟)
百隆东方(601339）2016年中报点评：棉价上涨有望带来产品提价，棉纺产业景气周期到来
● 2016年中报EPS为0.20元，净利润同比增长12.35%，业绩略超预期。公司2016年上半年实现收入26.2亿，同比增长4.97%，归母净利润3.0亿，同比增长12.35%，扣非归母净利润为2.72亿，同比增长39.4%，EPS为0.20元。净利润大幅增长得益于收入增长和财务费用反转带来的收益增加，扣非净利润大幅增长除源于收入增长外还因投资净收益回落，公司上半年业绩增速略超预期。
● 2016年上半年公司主营业务毛利率略微下降0.95pct，期间费用率下降2.3pct，资产质量较为稳健。上半年公司主营业务毛利率略微下降0.95pct至20.8%，销售费用率和管理费用率分别提升0.3pct和0.1pct至3.1%和6.3%，财务费用率下降2.7pct至-0.6%，系汇兑净收益增加较多所致,去年同期汇兑损益为2537万元，今年上半年为-5526万元。2016H1公司存货29.9亿元，较年初减少4.3亿元，应收账款5.2亿元，较年初增加1.3亿元，经营活动产生的现金流净额由去年同期的-2.7亿元变为5.5亿元，系受本期国储棉抛储不及预期而带来的市场棉价上升影响，公司相应减少棉花采购支出所致。
● 公司原棉储备充足，下半年有望受益于棉价上涨带来的纱线价格上涨，棉纺景气周期到来。（1）“原棉储备充足+境外工厂采购进口棉”模式稳定成本，未来纱线提价将带来超额收益。受国储棉抛储不及预期影响，自4月以来棉价上涨20%多，小型色纺纱企业由于储备原棉能力较弱被淘汰，订单向百隆东方等龙头企业集中，公司上半年开工率100%。公司前期原棉储备充足，至少满足6个月的生产要求。此外，公司生产中约有一半以上的棉花来源于境外或保税区工厂直接采购的进口棉，不受配额限制且价格稳定。未来棉价向下游传导将带来纱线价格上涨，公司业绩有望大幅提升。（2）越南产能逐步释放，国际竞争力日渐增强。百隆越南一期、二期已全部投产，预计越南三期项目也将于年底全部投产。15年越南产能占比达30%，计划16年继续扩大至45%，随着越南工厂技术水平不断提升，百隆越南的国际竞争力将得到进一步体现。（3）公司积极调整境内外资产配置，有序偿还美元借款，有效减少汇率波动给公司带来的负面影响。（4）以新产品开发为契机，增强上下游供应链粘合度，以此带动公司主营销售持续增长。公司上半年研发支出8009万元，同比增长9.6%，随着下游客户加速布局越南，公司将相继推出新品，为客户提供精准、优质、高效的用户体验，进而对公司销量和收入增长起到积极作用。
● 公司是国内色纺纱龙头之一，前期原棉储备充足，今年棉价大涨对其成本端影响不大，而下半年则有望受益于棉价上涨带来的纱线提价，看好公司未来进一步产能释放和毛利率提升，维持增持评级。我们给予16-18年EPS为0.33/0.40/0.46，对应PE为18/15/13，看好下游客户粘性和体量持续增加，公司业绩持续增厚，维持增持评级。
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