盘和林：“债转股”需强化股权约束力

　　宏观大势

　　如何强化股权约束力，来替代债务约束力，并以此提升企业效率，这恐怕才是“债转股”的关键所在。

　　据媒体报道：由发改委牵头制定的债转股方案有望近期出台，最快可能在9月中下旬。方案将遵循市场化、法治化原则，商业银行或是主导方之一，首批试点银行可能以国有大型商业银行为主。多位专家和银行业内人士对记者表示，与上一轮政策性债转股不同，本轮债转股体现出市场化原则指导下债权人的选择能动性上升；与彼时面值划拨不同，本轮则体现出定价的谈判与自主协商让债权人公平受偿的可能性上升。（《中国证券报》，8月29日）

　　今年以来，我国部分国有企业在财务上暴露出巨额债务负担问题，例如，东北特钢、中钢集团、渤钢集团等企业债务问题悬而未决。集中破产清算显然是政府、企业、银行、社会就业及稳定等方方面面不能承受之重。因而，“债转股”方案出台在意料之中，市场化和法制化原则亦是上一轮“债转股”所买来的深刻教训。

　　笔者认为，本轮“债转股”的市场化原则不仅体现在债权人的选择能动性与定价谈判、公平受偿上，更在于如何防止债转股后导致的产权约束力弱化上。尤其注重强化债权人所获得的股权约束力，以优化企业经营状况。

　　说到底，“债转股”的根本原因在于企业盈利能力低下，而债权人“债转股”的目的在于“偿债”，而非拥有“股权”。在这个意义上来说，改善企业经营状况、提升企业盈利能力才是“债转股”的根本。

　　毫无疑问，债权转为股权之后，并不能必然带来企业盈利能力的提升，相反，后有可能导致产权弱化。因为债权是以破产清算等控制权转移为特征的硬约束权力，而股权相对是一种软性约束，万科股权之争就是一个生动的例子。而如何强化股权约束力，来替代债务约束力，并以此提升企业效率，这恐怕才是“债转股”的关键所在。

　　首先，以强化股权约束力为载体，使企业控制权实现从政府或官员向债权人（银行可以成立资产管理机构）转移。毋庸讳言，国企负债率高企的背后，几乎都有地方政府或官员基于非生产性因素把持企业控制权的身影。债权人所成立的资产管理机构，少承担或者不承担政治性任务，更多关注企业效益和生产性行为。

　　其次，以强化股权约束力为契机，优化企业内部治理结构，提升企业产权效率。甚至可以说，能否改善国有企业的治理结构是“债转股”的核心问题。此轮“债转股”需要领会关于“建立现代企业制度”等国企改革的论述，优化国有企业治理内部结构。债权人以股权赋予的法定权力，通过董事会等行使对应的决策权、监督权，对企业进行有效的监督管理，针对经营管理层建立有效的约束和激励机制。这不仅是遵循市场化原则，也是法治化原则的充分体现。

　　最后，强化股权约束力，需要注重债权人的治理问题及专业能力建设。债权人所成立的股权资产管理机构，同样也会存在治理结构及“道德风险”问题。此外，由于股权的行使远比债权复杂，债权人股权约束力需要专业能力去实现，否则债权人的“非专业行为”也会导致企业低效等问题出现。

　　盘和林(中国财政科学研究院应用经济学博士后)