货币政策报告七提泡沫 央行应该开出什么药方？

　　上周发布的央行第三季度货币政策报告七处提及“泡沫”，警觉和关注超过以往。这并不让人惊讶。现实而论，目前防范和抑制资产泡沫的重点领域是在房地产。一个多月前，20余城市重启调控，此后一些城市房价涨势略有放缓，但上涨预期依然存在，这也给调控带来了更大的压力。

　　经验表明，限购和限贷政策的确有效，可以帮助市场在短期内迅速降温。不过拉长时间跨度观察，一旦政策稍有松动，房价反而可能出现报复性上涨。这在一、二线城市尤其典型。过去十年，这一幕屡屡上演，导致购房者形成了强烈的信念，认定房价的上涨有其必然性，甚至可能只涨不跌，这进一步强化了追涨的购买行为。这种预期的自我实现，对于防范和抑制泡沫非常不利。

　　一些城市的房价上涨一定程度上反映了供需关系。如果考虑到居民资产配置仍然缺乏更有效的匹配和多样化选择，某些城市的房地产仍是被追捧的资产。不过还是可以肯定，房价的泡沫化不同程度地存在，我们不能无视宽松的流动性在“泡泡”的鼓起中扮演的角色——由此当调控强压房价之时，逐利的流动性也可能重新导演“蒜你狠”、“豆你玩”的故事。大蒜价格猛涨提示的信号不容忽视。

　　没有人可以准确地判断，我们是否可以承受一旦泡沫膨胀之后破裂带来的风险，比如银行业对坏账的上升有多大的耐受力。但可以肯定的是，中国经济为此付出的代价一定不会小，财富缩水对普通民众生活造成的压力也可能超过想象。中国人民银行2016年第三季度城镇储户问卷调查显示，认为房价“高，难以接受”的居民占比较上季上升了0.3个百分点。但考虑到经济下行压力仍存，这又是一个两难——故此，央行承认经济运行对房地产和基建投资的依赖仍然较大，稳增长与防泡沫之间的平衡更富有挑战性。

　　抑制和防范资产泡沫，如果说这是货币政策无法挣脱的“镣铐”，意味着货币宽松几无腾挪空间，财政政策将继续担纲稳增长的主角。央行货币政策报告指出，从国际上看，存量财富快速增长对经济运行会产生较大影响，经济与房地产的关系更为紧密。今天，房价持续快速上涨，在大城市甚至成为拉开不同人群财富差距的最大因素。央行认为，应进一步做好房地产市场调控的顶层设计，保持房地产市场的持续健康发展。这种判断有其现实紧迫性。

　　此前一些学界人士期望将房产税作为调控工具，认为房产税出台可以稳住房价，有效抑制资产泡沫的放大，我们以为，对此还需要详加论证。至少在目前格局下，加税本身虽然会改变成本结构，但是否能够成功逆转供需关系，其实是不确定的。此前重庆、上海以不同的方式试点了房产税，但从两地的现实看基本可以相信，重庆房价相对稳定与房产税关系不大，上海房价也并没有因为房产税而停止狂飙。实际上，税收法定的原则本身，也表明房产税的出台还将经历不短的立法进程。

　　央行开出的药方，包括从供给端改革城镇化土地政策，完善财税制度，解决抑制新型城镇化发展的体制机制问题。我们以为，这也可以看做长短结合的对策组合。比如从供给端观察，很多一二线城市已经多年没有完成年度供地计划，这无形中抬高了地价，进而拉升了房价。如果能够增加土地供给，改善供地节奏，对于平抑地价应有帮助。地价在商品房成本结构中占了大头，如果地价涨势趋于稳定，房价涨势也可能随之企稳。中长期而言，对于小产权房的权利界定，又或者农村集体建设用地进入市场的讨论空间，都可能改变供给端的格局。

　　“面粉比面包贵”最终指向了更高的房价，我们经历的现实曾以如此残酷的方式教育了购房者。如果这种刚性上涨的预期不改变，房地产调控就很难收到好的效果。这适用于房地产市场，也适用于更宽泛意义上的资产市场。