【明明债券研究团队】
事项：
2017年1-5月规模以上工业增加值同比6.7%，与前值持平，好于预期6.6%；5月规模以上工业增加值同比6.5%，与前值持平，好于预期6.4%。1-5月固定资产投资同比增8.6%，不及预期8.8%、前值8.9%。1-5月社会消费品零售总额同比10.3%，符合预期、好于前值10.2%；5月社会消费品零售总额同比增10.7%，与前值及预期持平。其中，1-5月份民间固定资产投资同比增6.8%，低于前值6.9%。1-5月房地产开发投资增速8.8%，较前值回落0.5个百分点。对此，我们点评如下：
评论：
技术密集型行业带动工业平稳增长，去产能行业库存周期或近尾声
2017年1-5月规模以上工业增加值同比6.7%，与前值持平，好于预期6.6%；5月规模以上工业增加值同比6.5%，与前值持平，好于预期6.4%。5月份采矿业增速由负转正，制造业持续回暖、电热燃水生产和供应业涨幅下滑。5月份采矿业增加值增速由负转正，同比增0.5%。5月制造业同比增长6.90%，与前值一致。5月电热燃水生产和供应业同比增长6.40%，较前值回落1.4个百分点；这与发电量下滑趋势一致，5月6大发电集团日均耗煤月度累计同比14.22%，增速较3、4月有所回落。
去产能行业库存周期或接近尾声，钢材、水泥、有色金属产量同比增速均现下滑。5月钢材产量增速由正转负，同比下降1.9%。水泥产量继续保持3月以来的正增速，同比增0.5%，较前值涨幅回落1.9个百分点。十种有色金属同比增速较上月回落2.6个百分点。5月高炉开工率平均值为75.52%，较3、4月有所下滑，较去年同期回落5.04个百分点；南华工业品价格指数同比增47.30%，涨幅连续3个月下滑；螺纹钢期货价格5月走低，期货基差不断扩大，反映市场对其价格的悲观预期。去产能行业库存周期或已接近尾声，经济下行压力增加。另外，发电量增速5.0%，较前值回落0.4个百分点；原油加工量同比增5.4%，较4月由负转正；出口交货值同比增10.7%，较前值增0.4个百分点，出口贸易平稳增长。
工业结构走优，技术密集型工业发展持续向好。5月表现前三的行业分别为通用设备制造业、专用设备制造业、计算机、通信和其他电子设备制造业，当月同比增速分别为11.5%、11.1%、11.1%。另外，高技术产业和装备制造业增加值同比分别增长11.3%和10.3%，增速分别比规模以上工业快4.8和3.8个百分点。规模以上工业企业产销率达到97.7%。
制造业平稳增长，房地产投资增速首现拐点
从累计数据看，1-5月固定资产投资同比增8.6%，不及预期8.8%、前值8.9%。其中，制造业平稳增长，房地产投资增速首现拐点，地产继续去库存，民间投资及基建继续回落。
制造业投资增速平稳增长，需要关注中小企业在利率上行阶段的经营情况。1-5月份制造业投资累计增速为5.1%，较前值加快0.2个百分点。其中，国有控股投资72912亿元，增长12.6%；民间投资124329亿元，增长6.8%，较前值回落0.1个百分点，占全部投资的比重为61.0%。5月官方PMI连续8个月进入扩张区间，制造业平稳增长，但需要注意的是，更体现中小民营企业经营情况的财新PMI首次落入枯荣线下方，本阶段的利率抬升或将为中小企业增添更大的压力。
地产开发投资增速出现拐点，商品房销售继续回落。从投资端来看，地产开发投资增速自2017年以来首现回落，东西部地区投资增速下滑，东北地区投资跌幅扩大，中部地区投资增速小幅加快。1-5月房地产开发投资增速同比8.8%，较前值下滑0.5个百分点。其中，土地购置面积增速下滑显著，较前值下降2.8个百分点。此外，1-5月房地产市场中新开工面积增速10.4%，也较上月涨幅下滑。5月房地产开发景气指数为101.18，比也较4月份下滑。而从销售端来看，商品房销售面积涨幅、销售额增速下滑，下游去库存继续。1-5月商品房销售面积同比增长14.3%，较前值回落1.4个百分点；1-5月销售额增长18.6%，较前值回落1.5个百分点。房地产去库存进程继续，5月末，商品房待售面积66018万平方米，比4月末减少1452万平方米。
民间投资增速平稳，投资结构持续改善。1-5月份民间投资累计增速为6.8%，前值6.9%，增速回落0.1个百分点，但仍保持较高水平。具体来看，东部、中部投资增速保持相对高位，西部次之，东北地区降幅收窄；第一产业增速最快，第三产业次之，第二产业受采矿业和建筑业拖累增幅最低；民间投资结构持续改善，高技术制造业投资同比增长22.5%，增速快于全部投资13.9个百分点。整体来看，民间投资增速虽受工业品价格影响而小幅下滑，但仍旧保持较高速增长，投资结构进一步改善。
基建投资增速回落。1-5月份基建投资累计增速为20.9%，增速下滑2.4个百分点。其中，水利管理业投资、公共设施管理业投资、道路运输业投资、铁路运输业投资增速均有回落。基建增速回落一定程度受到央行5月PSL投放资金减少因素影响。
消费增速平稳，商品房销售持续放缓拉低建筑及装潢材料销售增速
5月消费增速平稳，商品房销售持续放缓拉低建筑及装潢材料销售增速。受CPI连续回暖支撑，生活类零售额增长较快，其中粮油、食品类零售额同比增长14.4%，增速提高1.8个百分点；由于夏季高温来临，化妆品类零售额同比增长12.9%，增速提升5.2个百分点；但通讯器材类和建筑及装潢材料类零售额同比增速均出现较大回落，分别降低4.2个百分点和2.4个百分点。
1-5月消费呈现如下特点：首先，居住类商品维持较高增长，家具类增长13%，较前值提升0.1个百分点，但受商品房销售持续放缓影响，建筑及装潢材料类同比增长13.6%，较前值回落0.8个百分点；其次，受油价下调和汽车类零售低迷影响，石油及制品类累计同比增长12%，较前值下滑0.8个百分点。
5月逢劳动节假期和端午节假日，网上商品和服务销售额同比增速提高。1-5月全国网上零售额同比增长32.5%，较前值提高0.5个百分点，保持高速增长。其中，实物商品网络零售额累计同比增速提高0.6个百分点，占社会消费品零售总额比重13.2%，较前值提升0.3个百分点。
债市策略：
5月地产投资如约见顶，库存周期和需求不足压力加大。技术密集型行业带动工业平稳增长，去产能行业库存周期或近尾声，地产投资增速首现回落，基建增长乏力。社消在CPI支撑下持续回暖，但考虑到食品价格下半年或继续承压，下半年消费对经济的拉动作用值得关注。对债市而言，6月至今，监管政策趋缓、流动性相对充裕，投资者在关注地产基建乏力的同时，也应注意到经济结构的不断改善。综合以上因素，我们认为十年期国债的顶部中枢3.6%依然存在。
具体分析详见2017年6月14日发布的《2017年5月经济数据点评及债市分析——地产投资如约见顶，库存周期和需求不足压力加大》报告
特别声明
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