银行保险信托强势，券商业绩估值回暖
本周金融板块综述
本周上证综指上涨1.9%，券商股板块上涨0.78%，银行股板块上涨1.8%，保险股板块回调0.03%。上周我们推荐的组合中，安信信托（+10%）/海德股份（+9%）/招商银行（+4%）表现较好。
下周安信金融组合
券商：中信证券/中国银河/广发证券/方正证券
保险：中国平安/中国太保/新华保险，关注西水股份
银行：招商银行/工商银行/上海银行
转型金融：传化智联/海德股份/经纬纺机/安信信托/中天金融
下周金融板块观点
投资故事
2017年6月30日财政部印发《关于资管产品增值税有关问题的通知》（财税[2017]56号）。此次56号文是之前36号文《关于全面推开营业税改征增值税试点的通知》的补充，主要变化有三个方面，一个方面是明确了资管产品增值税按照简易计税方法征收，税率为3%，第二个方面是将起始征收时间从2017年7月1日推迟至2018年1月1日，第三个方面是将公募基金及其子公司也纳入了资管产品管理人的范围。
资管产品的票息或股息收入，是否需要缴纳增值税，主要根据之前140号文“保本”和“穿透”原则确定，根据56号文的补充，部分资管产品不需要缴纳增值税，如公募基金交易股票、债券所获得的价差收益，持有国债、地方政府债券，以及信托产品、非保本的理财、非保本基金、资产支持证券、股票等非保本产品，部分同业业务，包括再贷款、再贴现、质押式买入返售金融商品和买断式买入返售金融商品、政策性金融债券、同业存款、同业存单、同业代付、同业借款等。
此次对资管产品征收增值税主要会产生三个方面的影响。
首先税负有所提升。56号文将资管产品的税率由之前的6%下降至3%，虽然在简易计税方法下没法抵扣，但考虑到金融机构本身可以抵扣的项目十分有限，所以整体而言，税负提升有限。以银行为例，截止2016年末银行理财规模29万亿，其中非保本存续额为23万亿，保本为6万亿。如果按照3.5%计算银行保本理财的收益率，则银行全行业需要增加的增值税支出大约在60亿左右，影响有限。
其次通道业务成本会提高。如果银行将理财资金对接信托计划或者券商资管计划，那么在新规下，银行和信托（券商）都需要按照规定缴纳增值税，根据“保本”和“穿透”原则，如果该银行理财是保本型的，那么增值税负会更加明显，所以增值税新规下，金融机构通道业务利润率将继续下滑。
第三方面非标业务成本会提高。根据增值税新规，非银金融机构在发放贷款时需要缴纳增值税，以结息日后的90天为界，90天内收到应付未收利息时按现行规定缴纳增值税，90天后按实际收到未付应收的利息时缴纳。此项规定会约束目前部分企业通过银行外进行融资的行为，提高其融资成本。
券商
（1）交易额回落，两融余额续升。①本周每日股基交易额高开低走，日均股基交易额降为4130亿元（WoW -7%),MSCI的催化效应减弱。6月股基交易额仅为4206亿元（MoM -13%，YoY-34%)，表明市场交易持续清淡。②两融交易额则持续上升，截至6月29日周四两融余额升至8828亿元（WoW +1%，MoM+1.5%)，持续四周实现上涨，融资买入对象以金融板块蓝筹股为主。③上周（6.19-6.25）新增投资者数量仅为31万人。
（2）IPO核准数量维持6家，IPO再融资分化局面延续。①本周证监会核准IPO数量6家，规模28亿元，连续三周保持每周6家的核准节奏。②2017年上半年，A股市场共完成IPO发行规模1228亿元，同比增长333%，再融资规模7514亿元，同比减少23%，下半年IPO和再融资的分化局面很可能仍将持续。
（3）上半年债券承销大减，ABS成为新增长点。①券商债券承销业务承压。根据WIND统计，2017年上半年债券发行总量18万亿元，同比下降2%，剔除同业存单后债券发行规模仅为8.5万亿元。同比下降33%；券商债券承销规模1.5万亿元，同比下降33%。在去杠杆的大方向上，下半年券商债券承销业务仍将承压。②ABS成为新的增长点。在传统债券承销业务下降的背景下，ABS成为券商发力的新方向。2017上半年市场共发行ABS产品246只，发行规模4719亿元，规模同比增长57%，德邦证券、中信证券、招商证券位列ABS承销业务前三名。
（4）债券通即将启动，中信、东方成主承销券商。7月3日债券通中的“北向通”将正式启动，国开行将于7月4日发行不超过200亿元金融债券，中信证券和东方证券成为国内证券公司中唯二的主承销机构，另有38家机构组成承销团。债券通业务短期内会有较强的门槛效应，在短期内对债券承销业务实力强的券商更为利好，中小券商较难获得主承销的资格。
（5）6月券商估值回升。受A股MSCI大考、沪深300持续上涨和债市边际回暖等因素的影响，6月券商板块估值回升。根据WIND统计，截至6月30日券商板块估值较5月的低点1.7xPB回升至1.83xPB，回升了8%。当前估值距离近7年最低估值的1.59xPB有15%的空间。
保险
（1）中债国债十年期到期收益率提升带来市场避险情绪依旧浓厚。中债国债十年期到期收益率自6月20日以来从3.48%提升约8bp至3.56%左右，债市下跌带来避险情绪浓厚，同期保险指数上涨4%。我们已连续两周提示国债收益率提升带来的避险情绪。从长期来看，保险公司聚焦保障型产品和期缴产品，死差益占比提升，业务质量大幅提升，保险业基本面整体向好，预计未来五年间寿险保费还将15%以上的增速，死差益价值贡献程度会逐步提升，建议持续关注保险及保险概念股机会。
（2）预计2017年6月单月保费收入将维持10%。
①预计单月寿险保费下滑将放缓。随着政策等因素驱动下的转型推进，我们预计2017年6月单月原保费收入将维持10%左右同比增速，规模保费负增长将进一步收窄，达到10%以内，同时资产驱动负债型险企规模保费回暖也将持续。
②大型险企优势进一步提升。2017年5月单月保险行业“老七家”（国寿、平安寿、太保寿、新华、泰康、太平、人保寿）市场份额提升至近40%（YoY+7pc），我们预计2017年6月大型险企市场份额将稳步提升，达到40%以上。上市险企方面，预计6月单月除新华外，平安、太保和国寿原保费将维持15%-30%左右增速，其中新华仍然处于转型期，预计四季度保费数据将企稳回升。
③保险中报将迎业绩低点，长期利润持续释放。我们预计上市险企受到二季度股债双杀以及750MA探底带来的准备金补提的影响，中报利润将达到低点，不过随着保险公司承保端改善，聚焦长期保障型产品，且准备金补提仅减少会计利润并不影响利润总额，预计长期来看保险公司业绩将持续稳定释放。
（3）险资参与深港通试点拓宽投资渠道。近日保监会发布《保险资金参与深港通业务试点监管口径》，允许保险资金参与深港通业务试点，主要内容包括保险机构可以投资深港通下的港股通股票，险资可通过证券投资基金投资港股通股票，且保险公司应当将投资港股通股票的账面余额纳入权益类资产计算。截至2016年7月保险业境外投资资产规模在总资产中的占比已从2015年末的1.9%提升至2.1%左右，虽然占比有所提升但仍处于较低水平。我们认为继2016年9月的《关于保险资金参与沪港通试点的监管口径》之后，此次通知进一步拓宽了险资投资渠道，有利于支持保险资金“南下”，使得险资配置更加多元化和分散化，保险资产配置结构将持续优化，同时也有助于防范投资风险，缓解资产配置压力，稳步提升投资收益。
（4）众安有望成为互联网保险第一股。
①众安保险拟在香港上市。6月30日晚港交所披露众安保险招股书，众安保险拟在香港主板上市，上市面值为每H股1元人民币，公司是国内首家拿到保险执照的互联网产险公司，未来公司有望成为互联网保险第一股。
②保费增速较快，整体规模有待提升。截至2016年末众安保险已向近5亿客户销售超过70亿份保单，2014年至2016年众安保险原保险保费收入分别为8亿元、22.8亿元（YoY+187%）、34亿元（YoY+49%），不过较之排名前十的大型保险公司，公司保费规模有待提升。
③投资收益影响利润带来隐忧。公司已实现连续3年盈利，符合在香港上市要求，公司2014年和2015年分别实现3698万元和4426万元的净利润，2016年受到市场震荡等因素影响，公司投资回报率由2014年的2.87%下降到0.14%，净利润也降至937万元。2017年二季度以来上证综指回调3%，国债收益率提升约0.25bp，股债双杀将对公司2017年投资端带来隐忧。
银行
（1）优质银行股涨幅有望持续。受到19只银行股纳入MSCI指数的提振，中信银行指数上两周分别上涨 3.16%和1.73%。个股表现突出的主要是四大行和股份制银行，其中工商银行、建设银行、兴业银行、招商银行、宁波银行两周累计分别上涨4.2%、5.1%、6.8%、14.8%、9.5%。招商银行和宁波银行由于一季度利润和息差领先，且资产质量和同业风险暴露较低而大幅上涨。6月银行业整体的基本面出现好转迹象，银监会监管阶段性放缓且各银行已基本上交‘‘三三四’’自查报告，理财、同业和信贷等业务逐步调整到位，资金面平稳跨季远好于市场预期，推动了此轮涨幅。下一阶段预计四大行以及股份制、城市行中传统业务优势强、监管调整迅速的银行会迎来中报业绩回暖，加上7月资金面无压力，因此银行股有望继续修复。
（2）理财回归本源，信贷需求回暖。银监会6月27日公布的数据显示，中国银行业金融机构5月底境内总资产232.9万亿元人民币，同比增长12.5%；5月底境内总负债214.7万亿元人民币，境内总负债同比增长12.6%。其他类金融机构总资产和负债比上年同期增长14.8%。银行业和其他金融机构的资产负债增速比2016年5月均有明显下降。5月银行理财规模比4月下降1.6万亿，创十年来单月最大降幅。随着监管对于产品及行业的把控力度增强，将加速银行理财回归资管本源。叠加5月利率上行对债券融资的影响，银行的贷款增速高于资产增速，不良率继续下降，显示出去杠杆初见成效。因此信贷业务优势突出、同业风险暴露较小的银行业金融机构中报有望迎来业绩回升，利好股票市场预期。
（3）流动性平稳跨季。受到财政投放的影响，6月末资金面开始放松，结束了之前利率攀升的局面。央行连续6日暂停公开市场操作，连续8日资金净回笼，其中本周净回笼3300亿元。6月23日到29日隔夜Shibor利率连续回落0.17%，其他品种Shibor利率也连续回落，6月30日小幅上升。总体而言，流动性已实现平稳跨季。下周央行公开市场有2500亿到期，央行会适时维护流动性稳定，因此资金面压力不大，缓解了6月初市场的紧张情绪，对银行业金融机构股票构成利好。
转型金融
（1）信托股受多重利好大涨，发行企稳存续规模上升。本周信托股纷纷大涨。安信信托（上周周报推荐）上涨9.4%，经纬纺机上涨7.6%，陕国投A上涨3.4%（周二复牌后盘中涨幅一度达到7%）。我们认为，信托股此次大涨的原因一方面是2017年一季度行业数据亮眼，另一方面是个股利好不断。行业方面，据信托业协会公布，全国68家信托公司管理的信托资产规模在一季度末达21.97万亿元（YoY+32.48%，QoQ+8.65%）。信托资产自2016年三季度开始连续第三季度加速增长。信托资产的来源和信托资金的功能与投向体现出信托业在业务上转型主动管理，在投向上转向实体经济的趋势。个股方面，安信信托被纳入MSCI，行业龙头优势继续显现；国资委批准中国恒天划转进入国机集团，而经纬纺机作为国机集团旗下唯一上市金融平台，将继续聚焦金融；陕国投A公布配股方案，资本金得以充实。本周信托市场周平均发行规模重回2万亿以上（26679亿元），截至周五信托市场存续规模达到28387亿元，比上周五上升0.61%，为4月中旬以来最大周涨幅。我们认为，高频数据的改善将进一步利好信托股。
（2）创投项目特点鲜明，轮次行业地域集中。我们经过整理清科研究披露的VC/PE投资数据，发现2017年1至5月创投投资的项目在轮次、行业和地域上都有较高的集中度。①在投资的轮次方面，创投项目主要集中在天使轮至B轮这一阶段以及新三板上市公司的定增；C轮至F轮以及上市定增案例数比较少。但是F轮和上市定增这两个轮次的项目有平均金额大的特点。②在投资行业方面，互联网行业的投资项目数在近12个月名次稳定在第一，并且远超其余行业。IT行业稳居第二，金融、大健康、娱乐传媒等的投资项目数也位于前列。但从投资金额来看，互联网与IT行业的优势不那么明显，说明这两个行业的投资项目大多属于小而精型。③从地域方面来看，创投项目集中在北京、上海、广东和浙江四地，其余区域占比不超过40%。在这四个省市中，北京一家独大，过去一年占据了所有创投项目的32%，广东和上海紧随其后，占比分别达到17%和16%。
（3）供应链金融与科技金融联系日益紧密。上周四，传化智联发布公告称，子公司传化支付接到中国人民银行通知，其第三方支付牌照正式获批，牌照规定业务范围为全国，有效期至2020年12月。我们认为，传化智联的例子很好地体现了供应链金融与科技金融之间日益紧密的联系。蚂蚁金服等科技金融公司发展的历程显示，受益于客户黏性，支付业务对公司其他金融业务的促进非常明显。第三方支付依托大数据、云计算和人工智能，服务供应链金融行业生态圈，将供应链金融场景中的线下支付逐步引导转换成线上支付，其聚焦的市场（如司机消费、车后消费、信息费、运费、贷款和保险费等支付结算）体量庞大。我们预计，随着交易征信、大数据和区块链等技术在供应链金融中的运用，供应链金融将愈发依赖科技金融。
本周重要数据
（1）日均股基交易额下跌。本周日均股基交易额为4,130亿元，环比下跌7.3%。
（2）两融余额上涨。截至6月29日周四，两融余额合计8,828亿元，环比上涨1.3%。
（3）本周IPO发行8家，规模为58亿元，再融资发行16家，规模为166亿元，债券承销56家，承销规模为327亿元。
（4）截至本周市场续存集合理财产品合计共3576个，资产净值21531亿元。其中广发证券资产管理以3448亿元，稳居集合理财类行业规模第一，行业占比16%。
（5）本周央行公开市场净回笼3300亿，上周净回笼600亿，其中本周逆回购到期3300亿元（其中7天逆回购到期1200亿元、14天逆回购到期2100亿元），本周无逆回购操作。
（6）截至2017年6月30日信托市场周平均发行规模为26679亿元，平均预计收益率为6.31%。
（7）截至2017年6月30日信托市场存续规模达到28387亿元，比上周五上升0.61%。
（8）2017年前5月原保险保费收20291亿元，同比增长26%，其中产险公司原保险保费收入4304亿元，同比增长12.75%，寿险公司原保险保费收入15987亿元，同比增长30%。与此同时2017年前5月保险行业资金运用余额142433亿元，较年初增长6%，其中银行存款23404亿元（占比16%），债券48313亿元（占比34%），股票和证券投资基金18156亿元（占比13%），其他投资52558亿元（占比37%）。
本周重要公告
券商
（1）中国银河（601881）：公司分派2016 年年度权益，每股派发现金红利 0.155 元（含税），共计派发现金红利 1,571,275,107.34 元（含税）。现金红利发放日为2017/7/4。
（2）广发证券（000776）：股东大会审议通过了2016 年度利润分配方案，方案决定以公司分红派息股权登记日股份数为基数，拟向全体股东每 10 股分配现金红利 3.5 元（含税）。
（3）招商证券（600999）：本公司2017年永续次级债券（第四期）将于6月28日起在上海证券交易所交易市场固定收益证券综合电子平台挂牌，票面年利率为5.58%，发行总额为23亿元，信用等级为AA+，发行价格为100元。
（4）申万宏源（000166）：短期公司债券 “申证1701” “申证1702”分别于2017年6 月13日、6月27日起通过深圳证券交易所综合协议交易方式进行转让。债券转让的最低限 额为单笔现货交易数量不低于5000张或者交易金额不低于人民币50 万元。
（5）西南证券（600369）：公司2016 年年度权益分派，每股派发现金红利 0.10 元（含税），共计派发现金红利 564,510,912.40 元。现金红利发放日为2017/7/6。
（6）光大证券（601788）：根据中国证券监督管理委员会上海监管局的批复，光大证券股份有限公司获准设立 19 家证券营业部。
（7）国金证券（600109）：公司收到中国证券监督管理委员会批复，核准公司证券投资基金托管资格，开展证券投资基金托管业务，认真履行基金托管人的职责，采取有效措施，切实维护基金份额持有人的合 法权益。
保险
中国太保（601601）：太保寿险自2007年开始至2016年持续稳步提升。十年间公司总资产上涨至上市初期总资产的3.7倍，在2016年达8501亿元。同时，公司净利润在2016年达85亿元，是上市初期的1.9倍。2016年中国太保的内含价值上涨至1816亿元，是上市初期的5.9倍；新业务价值上涨至190亿元，是上市初期的6.3倍。
银行
（1）建设银行（601939）：2017年6月23日，中国建设银行股份有限公司发布2016年年度A股分红派息实施公告。本次利润分配以方案实施前的公司总股本 2500亿股（其中A股股本为96亿股）为基数，向全体股东派发2016年度现金股息每股人民币 0.278元（含税）。本次共计派发现金股息约人民币 695.03亿元，其中派发A股现金股息约人民币 26.67亿元。
（2）吴江银行（603323）：2017年6月28日，吴江银行发布2016年年度权益分派实施公告。本次利润分配及转增股本以方案实施前的公司总股本 11亿股为基数，每股派发现金红利 0.06元（含税），以资本公积金向全体股东每股转增0.3股，共计派发现金红利0.7亿元，转增3.34亿股，本次分配后总股本为 14亿股。 （3）光大银行（601818）：2017年6月28日，中国光大银行股份有限公司发布2016年度A股普通股权益分派实施公告。本次利润分配以方案实施前的公司总股本467亿股为基数，每股派发现金红利0.098元（税前），共计派发现金红利46亿元（税前）。其中，A股股本为398股，本次派发A股现金红利共约人民币39亿元（税前）。
（4）民生银行（600016）：2017年6月29日，中国民生银行股份有限公司发布2016年下半年A股利润分配实施公告。本次利润分配以方案实施前本公司A股总股本 296亿股为基数，向股权登记日收市后在册的A股股东派发2016年下半年现金股利，每股派发现金红利0.165元（含税），共计约派发现金红利 49亿元。A股现金红利以人民币计值和宣布，以人民币向A股股东支付。
（5）交通银行（601328）：2017年6月30日，交通银行股份有限公司发布 2016 年年度A股权益分派实施公告。本次利润分配以方案实施前的本公司总股本 743亿股（其中A股股本为393亿股）为基数，每股派发现金红利人民币0.2715元（含税）。本次共计派发现金红利人民币201亿元，其中派发A股现金红利人民币107亿元。
转型金融
(1)钱江水利（600283）：2017年6月27日，公司临时董事会审议通过《关于公司控股子公司兰溪市钱江水务有限公司投资建设溪西水厂迁建工程项目的议案》。市政府已同意给予工程建设1亿元财政补助，其余资金由兰溪公司自筹。预计项目内部收益率为6.26%。
(2)经纬纺机（000666）：2017年06月29日，公司收到中国恒天转发来的国资委《关于中国机械工业集团有限公司与中国恒天集团有限公司重组的通知》，经国资委研究并报国务院批准，同意中国恒天与国机集团实施战略重组。中国恒天整体无偿划入国机集团，成为其全资子企业，中国恒天不再作为国资委履行出资人职责的企业。
(3)传化智联（002010）：2017年6月29日，传化智联股份有限下属公司传化支付有限公司接到中国人民银行通知，传化支付获得第三方支付牌照，业务类型为互联网支付、移动电话支付、预付卡发行与手里（仅限于线上实名支付账户充值）；业务覆盖范围为全国；发证日期为2015年12月8日，有效期至2020年12月7日。
(4)浙江东方(600120): 2017年6月29日，经公司董事会审议通过，公司拟出资1亿元作为LP投资人发起设立“东方产融1号新三板基金”（暂定名）。该基金总规模2亿元，存续期为投资期4年，退出期3年。同时审议通过，拟出资3亿元作为LP投资人发起设立“浙江东方军民融合暨高新技术产业股权投资资金”（暂定名）。该基金总规模6亿元，存续期为投资期3年，退出期2年，经合伙人大会同意可延期不超过2年。
(5)中天金融（000540）：2017年6月29日，公司董事会审议通过，公司子公司中天城投（贵州）城市投资开发有限公司拟与遵义市播州区平正仡佬族乡团结村村民委员会投资设立贵州大发农业发展有限公司（暂定名），注册资本为人民币5000万元，其中，中天贵州开发出资4000万元，占注册资本的80%。同时审议通过，中天贵州开发与仡佬族乡团结村村委会、自然人黄大发共同投资设立贵州大发旅游发展有限公司（暂定名），注册资本为人民币6500万元，其中，中天贵州开发出资3500万元，占注册资本的53.8%。
重要报告汇编
行业深度报告
公司深度报告
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