券商分类评级前瞻
券商分类评级是证券公司的一年一度的“大考”，2017年7月6日中国证监会发布《关于修改〈证券公司分类监管规定〉的决定》 （以下简称新规），券商评级的加减分细则发生了重大变化。我们认为龙头券商在分类评级的加分项中优势较为明显，评级回升的可能性较大。未来净资本规模和风险管理能力对券商的重要性进一步提升，评级结果对券商经营的影响可能还将逐步加强，内部管理能力强，资本雄厚的龙头券商将获得更多业务扩张的机会，行业集中度可能进一步提升。
我们根据中国证券业协会最新发布的《2016年证券公司经营业绩排名情况》，对上市券商部分经营业绩指标进行统计测算，对2017年券商分类评级的结果进行前瞻，以供各位投资者参考。最终结果请以证监会最终发布的公告为准。
报告正文
1. 新版《证券公司分类监管规定》完善考核体系
新规完善考核体系。券商分类评级是指以证券公司风险管理能力为基础，结合公司市场竞争力和持续合规状况，按照本规定评价和确定证券公司的类别。中国证监会根据市场发展情况和审慎监管原则，在征求行业意见的基础上，制定并适时调整证券公司分类的评价指标与标准。证监会对不同类别的证券公司实施区别对待的监管政策。
分类评级分为5类11级。分类评级分为5类11级。证监会设定正常经营的证券公司基准分为100分。在基准分的基础上，根据证券公司风险管理能力评价指标与标准、市场竞争力、持续合规状况等方面情况，进行相应加分或扣分以确定证券公司的评价计分。根据证券公司评价计分的高低，将证券公司分为A（AAA、AA、A）、B（BBB、BB、B）、C（CCC、CC、C）、D、E等5大类11个级别。中国证监会每年会根据行业发展情况，结合以前年度分类结果，事先确定A、B、C三大类别公司的相对比例，并根据评价计分的分布情况，具体确定各类别、各级别公司的数量。
受重大处罚的公司评分为0。被依法采取责令停业整顿、指定其他机构托管、接管、行政重组等风险处置措施的证券公司，评价计分为0分，定为E类公司。评价计分低于60分的证券公司，定为D类公司。
监管从严，2016年券商评级整体下降。因为存在场外配资信息系统违规接入、两融违规操作招来的罚单以及新三板业务中存在违规行为等扣分因素，2016年券商评级整体下降。2015年被评为AA级的27家证券公司，2016年仅剩下中信建投证券、招商证券、申万宏源、国泰君安、国金证券和东方证券等6家还保持AA级的评级。中信证券、广发证券等行业领先的大中型上市券商甚至被降至B类。
表：2016年券商评级整体下降
资料来源：证监会，安信证券研究中心
注：应合规要求，不展示国泰君安和安信证券的相关数据，下同
分类监管新增8项加分项、4项扣分项。2017年7月6日，证监会公布《证券公司分类监管规定（征求意见稿）》及《修订说明》将“年度营业收入、机构客户投行业务收入、境外子公司收入海外业务收入、新业务、信息系统建设投入”等8个排名指标列入券商新增加分项，同时新增扣分项4项。
表：新规新增加减分项
资料来源：证监会，安信证券研究中心
二、新规规范券商业务，行业集中利好龙头
1. 鼓励补充净资本、发展科技金融和海外业务
鼓励券商补充净资本，增强合规意识。净资本加分门槛的提高，有利于鼓励引证券公司通过各种途径补充资本、不断增强资本实力，提高企业核心竞争力。与此同时加大了全面风险管理的能力，完善了风险监控评价体系，促进整个市场健康化、合规化发展。评级下调其风险准备金规模要求、缴纳的投资者保护基金比例都将会有所提高。
鼓励券商回归主业，发展科技金融。新规有利于引导券商聚焦主业，发展企业优势，经纪业务强调业务实力，投行业务强调服务质量。新增“新业务”、“信息系统建设投入”指标，体现了监管层对企业创新能力的重视，有利于激励券商不断开拓新兴业务领域、促进科技金融领域的发展，加大人才培养力度，增强企业综合竞争力。
鼓励券商发展海外业务。新规将“境外子公司收入占比”纳入新增加分项当中。从2016年券商的经营指标来看，满足20%的最低加分标准的券商仅有2家，表明境外子公司收入占比还有很大的提升空间。
2. 业务资格与评级结果挂钩，倒逼券商合规经营
此前评级结果对券商业务以间接影响为主。此前，分类评级结果对证券公司直接影响较小，主要通过公司风险控制指标标准和风险资本准备计算比例等方面间接影响企业经营，具体影响如下：（1）评级下降，风险标准提高，检查次数增加。（2）公司申请新业务试点、新设机构网点等业务扩张受限。（3）创新业务试点资格受影响。（4）多缴保护基金。（5）对未上市券商的发行上市等方面产生影响。（6）有被动分级要求的客户可能面临流失。（7）融资成本提升，评级机构可能随时调低债券的评级，影响债券持有人的信心和提升券商新发债券的利率水平。
公司债主承销资格可能将与评级结果挂钩。《公司债承销业务规范（征求意见稿）》为券商公司债券主承销资格划定了两大新门槛，意味着分类评级的结果与公司业务资格可能开始直接挂钩，对公司的影响是直接的。门槛包括：（1）必须最近两年内，至少有一年评级在A以上。即“证券公司分类结果最近两年中至少有一年为A级别或A级别以上的证券公司，自当年度分类结果公布之日起至下一年度分类结果公布前一日止，可以担任公司债券项目主承销商”（2）非A类券商的公司债主承销资格与其公司债承销金额行业排名挂钩，必须进入前20位。即“最近两年分类结果均为BBB级别或BBB级别以下的券商，如最近两年作为主承销商的公司债券承销金额行业排名前20位，经监管部门现场核查，审慎确认，公司债券承销业务执业能力强、项目质量高，具有专业化特点的，自确认之日起至下一年度分类结果公布前一日止，可以担任公司债券项目的主承销商”。
中小券商短期承压，长期利好行业。考虑到主承销资格带来佣金上的巨大差异，券商分类评级的结果对于券商业绩影响加大。大型券商尚且有“排名前20位”作为评级不达标的备用方案，影响相对较小。但中小券商短期内将面临较大的压力，他们要么选择通过“超低费率”的方式提升公司债券承销规模，要么提升自身分类评级。考虑到券商“低费率拿大项目冲规模、高费率拿小项目赚收入”是券商债券承销的惯例，加上相对较弱的承销实力和客户储备，多数中小券商难以升至“前20名”。所以更现实的考虑是加强自身实力，努力达到监管层要求的加分项，避免因违规而遭到处罚。从长期来看，新规将倒逼中小券商家加强经营能力，对于行业整体健康发展是利好。
表：2017年上半年证券公司公司债承销排名（前40名）
数据来源：WIND，安信证券研究中心
表：2016年上半年证券公司公司债承销排名（前40名）
数据来源：WIND，安信证券研究中心
3. 证券行业可能进一步集中，利好龙头券商
金融工作会议指出防止发生系统性金融风险是金融工作的永恒主题，要把主动防范化解系统性金融风险放在更加重要的位置；提出设立国务院金融稳定发展委员会，强化了央行和各金融监管部门的职责和问责制度，强化金融监管的专业性、统一性和穿透性；加强互联网金融的监管。我们认为未来银证合作等证券公司于其他金融工作的合作方式将更为规范，减少了金融套利的空间，券商资管业务将回归本源。在当前监管环境下，净资本规模和风险管理能力对券商的重要性提升，评级结果对券商经营的重要性可能还将逐步加强，内部管理能力强，资本雄厚的龙头券商将获得更多业务扩张的机会，行业集中度可能进一步提升。
4. 评级回升的券商将获得机构资金青睐
2016年大批券商遭到降级，机构投资者将部分评级下降的公司股票“投入”禁投池当中，部分基本面良好的券商个股缺少增量资金的支持。评级回升的券商个股有望重新获得机构投资者的青睐，带来交易性的机会。
三、大中券商得分更高，评级回升可能性较大
我们根据证券业协会发布的《2016年证券公司经营业绩排名情况》，对上市券商部分经营业绩指标进行统计测算，但并未考虑“在评价期内如因违法违规行为被采取本规定第九条第（七）项至第（十二）项所列措施的，或者根据本规定第十二条第二款被扣分的，不适用本条对应业务项的加分”的情况。需要特别的说明的是，本次测算仅作为参考，最终结果以证监会公告为准。
1. 营业收入
新规第十三条第（一）项，证券公司上一年度营业收入位于行业前5名、前10名、前20名的，分别加2分、1分、0.5分。根据证券业协会统计，中信证券营业收入380亿元，行业排名第一，中信证券、海通证券、广发证券和华泰证券等上市券商可以得到2分；申万宏源、银河证券、国信证券和招商证券等上市券商可以得到1分。
表：上市券商“营业收入”指标加分情况测算
资料来源：证监会，证券业协会，安信证券研究中心
2. 代理买卖证券业务
新规第十三条第（二）项，证券公司上一年度代理买卖证券业务收入位于行业前5名、前10名、前20名且营业部平均代理买卖证券业务收入位于行业中位数以上的，分别加2分、1分、0.5分，或证券公司上一年度营业部平均代理买卖证券业务收入位于行业前5名、前10名、前20名的，分别加2分、1分、0.5分，前述两项按孰高分值加分。上市券商中，银河证券代理买卖证券业务收入排名行业第一，国金证券虽然代理买卖证券收入排名不高但营业部平均代理买卖证券业务收入排名行业第三，也可以得到2分。
表：上市券商“代理买卖业务收入”指标加分情况测算
资料来源：证监会，证券业协会，安信证券研究中心
3. 承销与保荐和财务顾问业务
新规第十三条第（三）项，证券公司上一年度承销与保荐业务、财务顾问业务收入位于行业前5名、前10名、前20名的，分别加2分、1分、0.5分。首先看承销与保荐业务收入加分情况，根据我们统计，中信证券、国信证券、海通证券等上市券商可以得到2分，广发证券、招商证券、申万宏源、华泰证券等上市券商可得到1分。其次看财务顾问收入加分情况，中信证券、广发证券、华泰证券等上市券商可以得到2分，申万宏源、西南证券等上市券商可以得到1分。
表：上市券商“承销与保荐收入”指标加分情况测算
资料来源：证监会，证券业协会，安信证券研究中心
表：上市券商“财务顾问业务收入”指标加分情况测算
资料来源：证监会，证券业协会，安信证券研究中心
4. 资产管理业务
新规第十三条第（四）项，证券公司上一年度资产管理业务收入位于行业前5名、前10名、前20名的，分别加2分、1分、0.5分。广发证券、中信证券、申万宏源和华泰证券等上市券商可以得到2分，东方证券、招商证券、光大证券可以得到1分。
表：上市券商“资产管理业务收入”指标加分情况测算
资料来源：证监会，证券业协会，安信证券研究中心
5. 机构客户投研服务收入占经纪业务收入比例
新规第十三条第（五）项，证券公司上一年度机构客户投研服务收入占经纪业务收入比例达到40%、30%、20%，且经纪业务收入位于行业中位数以上的，分别加2分、1分、0.5分。上市券商中满足加分要求的不多，只有兴业证券、东方证券和长江证券，分别可以得到1分、0.5分、0.5分。
表：上市券商“投研服务占比”指标加分情况测算
资料来源：证监会，证券业协会，安信证券研究中心
6. 境外子公司证券业务收入占营业收入比例
新规第十三条第（六）项，证券公司上一年度境外子公司证券业务收入占营业收入的比例达到40%、30%、20%，且营业收入位于行业中位数以上的，分别加4分、3分、2分。根据证券业协会的数据显示，满足2016年度境外子公司证券业务收入占营业收入的比例在20%以上的仅有中金公司（23.85%）和海通证券（21.2%），其中只有海通证券在A股上市。中信证券和光大证券境外子公司证券业务收入占营业收入的比例在10%以上，未来有较大的机会得到该项分数。
表：上市券商“境外收入占比”指标加分情况测算
资料来源：证监会，证券业协会，安信证券研究中心
7. 净资本收益率
新规第十四条第（三）项，证券公司净资本收益率位于行业前5名、前10名、中位数以上的，分别加2分、1分、0.5分。在这一指标上，上市券商不具有优势，仅有不超过一半的上市券商可以得到分数，最高也只能拿到1分。
表：上市券商“净资本收益率”指标加分情况测算
资料来源：证监会，证券业协会，安信证券研究中心
8. 成本管理能力
新规第十四条第（四）项，证券公司上一年度净利润为正且成本管理能力位于行业前5名、前10名、前20名的，分别加2分、1分、0.5分。满足加分要求的上市券商较少，招商证券成本管理能力排名上市券商第一名，行业排名第3名，可以得到2分。
表：上市券商“成本管理能力”指标加分情况测算
资料来源：证监会，证券业协会，安信证券研究中心
9. 小结：大中券商获高分，评级有望回升
通过上述8个加分指标的初步计算，大型券商普遍获得更多的加分。上市券商中，海通证券、中信证券可以加9.5分，华泰证券可以加9分，广发证券可以加8.5分。大型券商普遍获得了更多的加分，而中小型上市券商获得的加分偏低。相对而言，大中型券商在评级加分上更具优势，业绩突出、风控较好的大中券商评级回升的可能性较大。
表：上市券商部分指标加分情况合计测算
资料来源：证监会，证券业协会，安信证券研究中心
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