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作为好的PE投资人，必须得有非常理性的投资心态和决策过程，不要盲目追求市场的热点。
文 | 王庆武
来源 | 投中网
ChinaVenture
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2018年4月23-25日，由投中信息、投中网主办，投中资本协办的“第十二届中国投资年会·年度峰会”在上海金茂君悦酒店举办。本次会议主题为“价值的力量”，来自国内外上百家私募股权机构汇聚一堂，对当前行业热门话题展开讨论。
在此次峰会上，德弘资本董事长刘海峰以“价值投资和投后管理赋能企业发展”主题进行了精彩分享。
刘海峰表示，真正好的PE投资，要能为投资人创造长期、稳定的和跨周期的优异回报。而且这些投资为所投企业不光是带来资本，更重要的是资本的附加值，真正将企业做大做强，达到共赢，并对行业有推动性作用。
作为好的PE投资人，如何达到长期稳定的回报呢？刘海峰认为有四点经验可以分享，第一，作为好的PE投资人，必须得有非常理性的投资心态和决策过程，不要盲目追求市场的热点。第二，对行业深耕细作，以实业家的心态了解企业的本质和进行投资。第三，非常深入的尽职调查和理性的估值，以保证足够的安全边际。第四，投后管理和运营提升对PE投资尤为重要。
“所以，今年在市场比较热的情况下，要考虑怎样做好价值投资，怎样做投后管理。而且提醒大家，考虑回报的时候，不要总想着事情一切在向好时的回报怎样，而是风险调整后的回报如何。市场不好时，所投的企业下行风险多大，这个是非常重要的一种衡量和判断的标准。”
刘海峰称，世界最优秀的投资人，可能有几方面是能够做到的：
第一，做投资是要有耐心，不要妄下决策，真正做好深入的调查，陪伴企业长远发展，看到的是企业的本质，而不是短期的人云亦云的市场热点，或者是可持续性是否可维持。
第二，需要匠心，因为做PE投资是很辛苦的事情，一年投3—5个项目，每投一个公司像养一个孩子一样，投出以后怎样以实业家的心态将企业管理好，这非常重要。
第三，就是初心，每个投资者在市场热的时候，得到好的回报时，更要保持平静的心态，在快速变化的市场中不跟风，而是真正扪心自问，对每个投资是否懂得比市场人云亦云的东西要多，只有保证好的心态，有时候可能错过市场热点，但是长期下来达到更稳定的回报。
以下为德弘资本董事长刘海峰在“第十二届中国投资年会”精彩演讲实录，投中网整理。
非常感谢今天给我这样一个机会，谈一谈经过过去25年在中国做投资，对价值投资和投后管理的一些想法，跟大家分享。
长期、稳定的回报对PE极其重要
首先，什么是真正好的PE投资？我觉得最主要的是怎样为投资人创造长期、稳定的和跨周期的优异回报；而且这些投资为所投企业不光是带来资本，更重要的是资本的附加值，真正将企业做大做强。最后，投资者，或者是现有股东、老板达到共赢；第三是对行业有推动性作用。
刚才讲到长期、稳定跨周期的回报，当然这是我从PE投资人的角度来做的考量。列出世界三个有名的投资者、投资机构。巴菲特过去53年达到了复合收益率19.1%，KKR过去40年复合收益率达到25.6%，耶鲁大学捐赠基金20年复合收益率为12.1%。大家看这些回报数字好像不怎么高不可攀，可能有时炒炒股票也能达到这么高。这三家机构为什么行业有名，不是他们绝对的投资回报高，而是过去30年、50年达到这样的回报。巴菲特53年当中，有两年净资产走下坡路，KKR这些年所有的PE基金没亏过钱，耶鲁大学的基金在20年当中只有一年是负值，所以，长期、稳定、跨周期的回报到最后是真的最重要的。
为什么长期、稳定的回报对PE来说极度重要呢？第一，PE是非流动性的投资，不是今天买明天就可以卖。有时候短期的对标市场的回报，其实是没有办法真正反映出这一基金或者是项目的好坏。
例如，你今天投了B轮，过了一年企业融了D轮，增长了50%，但是最后投了多少钱拿回多少钱，需要时间反应出来。只有时间才能鉴别真实的投资能力，这包括短期市场或者行业风口的顺风效益。
国外好的基金的业绩不是5—7年的业绩，很多是20多年的业绩，跨了多个经济周期，并且在不同经济周期当中都能有好的回报。看一个基金的回报，不是市场好的时候，而是市场差的时候。行业走下坡路，如果达到稳健的超过同行业的回报，这是最后鉴别投资能力的最主要的基础，也是要靠长时间认定的。
其次，长期稳定投资最惊人的就是复利的惊人能力常常被忽视。比如你投1块钱，如果30年能达到12%的复合收益率，那么这1块钱就能涨到30倍。如果能达到20%的回报，那就是237倍。所以，为什么前面说的知名投资者，他们的IRR并不是那么高不可攀，但是因为能达到长期稳定的回报，所以能创造巨大的财富。
PE投资人如何获得长期稳定的回报？
作为好的PE投资人，如何达到长期稳定的回报呢？根据我们做这么多年，有四点跟大家分享：
第一，作为好的PE投资人，必须得有非常理性的投资心态和决策过程，不要盲目追求市场的热点。我在这里是说PE这块，刚才刘总（注：晨兴资本创始合伙人刘芹）谈到早期VC，其实PE和VC是两种截然不同的生意，需要的是两种截然不同的分析方法，甚至从业人员所受到的训练也是截然不同。因为今天中国市场蓬勃地发展，很多东西在PE和VC间模糊了，其实这两块生意是完全不同的思维方式。
为什么这样？首先PE投的是相对后期，投资规模比较大，一般所投企业具有好的现金流。因为一个大型的PE基金，5年时间会投15—20个项目，或者说每年投3—5个优质项目，好的投资可能3—4倍。但是15个组合里面假如有3个亏了钱，通过其他好项目的回报来弥补或许是追不回来的。
所以，理性的PE投资人，在做PE投资时更多考虑的是单个项目的风险把控，而不是怎样找独角兽。因为一共投资15个项目，如果以那种方法做投资，最后不一定是有好的结果，或者是最起码市场不好的时候，可能达不到真正好的跨周期的稳定回报。
第二，对行业深耕细作，以实业家的心态了解企业的本质和进行投资。刚才我提到，一个PE基金一年就投3—5个项目，怎样真正地把控风险？要对所投的企业真正地了解，因为你没有这样的机会——投50个项目，希望里面有2个独角兽。要对每个项目的业务风险实际把控，以实业家的心态看企业。
在美国、欧洲，一个成熟的基金合伙人，他这一生只研究一、两个行业，但是对这个行业真正了解的深度更像企业管理者的深度，而不是金融操盘手。
所以，行业的专识在中国越来越重要。中国早年做PE，经历过高速企业成长、Pre IPO的年代，但今天找一个企业，是否有投后管理能力变得更为重要。保持稳定投资的关键是，每次做PE投资应该问问自己，我今年只能投3—5个项目，对这个项目的理解是否够深入，而不是人云亦云。做投资的人跟你说为什么投资这个项目，如果他说的东西是从哪个股票分析师的研究报告就可以看出来，那实际上他对这一行业的理解还不够深。
第三，非常深入的尽职调查和理性的估值，以保证足够的安全边际。因为PE的投资不是一个快进快出的行业。今天投一个企业，退出可能是5—7年后的事。短期看一个股市或者是行业的对标，在市场热的时候可能大家很舒服，但是真正退出5—7年以后，可能行业已经不在热点，可能股市对它已不是这样的估值。PE投资者怎样对企业长远的内在价值进行判断？通过深入的尽职调查有足够的理解，这是非常非常关键的事情。
所有的企业到最后，只是时间长短的问题，都会以盈利估值，都会以市盈率估值，现金流也都是最重要的，只是一个时间的问题。
另外，大家真的是看全世界最优秀的企业，从可口可乐、宝洁、迪士尼、麦当劳……全世界有名的百年老店，一般最好企业的净资产回报率在20%左右。
所以，在这种情况下，真正管理大量基金的长线投资者，在非常长期的跨周期的进行投资的投资回报很少能超过20%很多，短期有可能，但是短期赚太快的钱，太高的回报，一般没有长远的可持续性。这里拉回的是一个心态，你每次投资，对估值是否有足够的安全边际，尤其是市场热时，是否足够理性，是否深入地了解企业，而不是靠人云亦云去做一些投资。
第四，投后管理和运营提升对PE投资尤为重要。欧美市场今天已经没有太多的顺风车了，经济增长很慢，但是好的投资机构在欧美市场还能达到20%多的回报，而且具有持续性。
这是为什么？最主要的原因是投后管理起了极起重要的作用。对于每个项目的投资者，对项目的精准度要求非常高。要问自己的是，如果今天大家看到的行业风口停止了，如果企业的发展不像投前预测的那么高，我们能够做什么？市场好的时候这些东西都无需考虑，但是所有你今天做的工作，作为好的PE投资者，都要准备，在市场没有想的那么好，能做什么才能达到一个基本的稳定回报。在这里，投后管理，合理的投资结构、董事会决策参与权等都是好的事情，以保证基本回报。投后管理很重要，越来越多的收购兼并案子以后，建立好的投后管理的能力至关重要。
但是投后管理怎样做？大家都是想找有名、退休的CEO到被投公司参加董事会提提意见和建议。其实这么多年来，国际、国内这种更多相对务虚，很多的东西不一定落实得了。
其实投后很重要的是要有非常强的执行力，而且投后管理的人才应该是非常专业化的人才，比如是专门做采购的，专门做IT系统的，专门建管理价值提升的。这些专业的人才能跟被投的公司在一些非常专业的领域去做非常务实的事，而且这些事情最好是通过数字、KPI，包括财务报表有所反映的，只有这样的投资运营管理团队和真正务实的东西，才能真正达到切实可行的效果。
优秀投资人品质：耐心、匠心、初心
最后给大家提一个案例分享一下，在这种反映出一个PE基金在正常市场情况下的运作。
海尔是我主持KKR年代时，2014年底投的项目。很大的一个投资，投了将近5.5亿美金，为什么投海尔？这完全是遵循价值投资的理念。首先，海尔在2014、2015年绝对不是市场热点，对吧？它不是做TMT的，没有太多互联网的概念，但是我们当时看到海尔是非常扎实的、稳定型、市场型的制造企业。
但是因为不是热点，所以，价值被严重低估。我们投海尔时，市盈率是8.5倍，市值当时是330亿人民币，账上净现金超过200亿元，国际可比公司的市盈率为14倍，但增长较慢。所以，它是非常强有力的价值洼地。第二，通过市场调查，觉得这个公司的投后管理提升空间是非常大的。
我们做了无数的投后管理工作，但是重要的是两点：
第一，资产负债表。200多亿元的净现金，如果把资产负债表利用好，做好收购，是可以提升每股净利润的增长，我们帮助海尔协作，收购了GE的白家电业务，并且后续整合。两家公司的收购，协同效应非常大，因为产品上没有重叠，主流市场上没有重叠，而且可以互相运用对方的采购和分销渠道，所以2016、2017年两年的整合，实现协同成本的节约近11亿元人民币。
第二，帮助海尔建立先进的采购体系。我们买了海尔的空调和竞争对手的空调，完全将零部件拆开做采购成本的对比，发现里面的空间很大，通过建立更精准的先进采购体系，2015、2016年空调开始，到洗衣机、冰箱，为公司整个节省采购成本约16亿元人民币。
通过这样一种非常Focus（专注）的服务管理，海尔并不是一家飞速增长的企业，但是非常稳定的现金流也达到了销售的提升，整个公司增长近20%，在过去三年多的时间内，股价提升了3.2倍。大家觉得这3点多倍的投资也不是太难得，但是这里真正难得的是大笔的资金创造3.2倍的回报，投这种公司所谓的风险调整后的回报是极高的。
所以，今年在市场比较热的情况下，要考虑怎样做好价值投资，怎样做投后管理。而且提醒大家，考虑回报的时候，不要总想着事情一切在向好时的回报怎样，而是风险调整后的回报如何。市场不好时，所投的企业下行风险多大，这个是非常重要的一种衡量和判断的标准。
作为一个好的投资人，都会追求达到长期跨周期的回报。世界最优秀的投资人，可能有几方面是能够做到的：
第一，做投资是要有耐心，不要妄下决策，真正做好深入的调查，陪伴企业长远发展，看到的是企业的本质，而不是短期的人云亦云的市场热点，或者是可持续性是否可维持。
第二，需要匠心。因为做PE投资是很辛苦的事情，一年投3—5个项目，每投一个公司像养一个孩子一样，投出以后怎样以实业家的心态将企业管理好，这非常重要。
第三，就是初心。每个投资者在市场热的时候，得到好的回报时，更要保持平静的心态，在快速变化的市场中不跟风，而是真正扪心自问，我对每个投资是否懂得比市场人云亦云的东西要多，只有保证好的心态，有时候可能错过市场热点，但是长期下来达到更稳定的回报。
以上就是我跟大家的分享，谢谢！
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