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访博时价值增长基金经理助理杨锐
2003年9月21日14:49   来源:[ 证券市场周刊 ]
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  与基金经理面对面

  本期亮相:博时价值增长基金经理助理杨锐(博时基金管理公司)下周点击:普华基金经理赵航(鹏华基金管理公司)

  探究真实的世界

  ———访博时价值增长基金经理助理杨锐

  ■本刊记者 江涛

  本来人称“金牌基金经理”的肖华有望在本周露面,一展其作为一名坚定价值发现者的风采,却因其要去外地上市公司调研,采访计划因此有所调整。其助理杨锐正好在北京地区调研,我们的采访就从其主要负责的投资策略开始谈起,从中梳理博时价值增长基金今年上半年能够取得基金净值增长率高达21.15%的“奥妙”所在。

  策略是行动的方法

  记者:你从1999年8月加入博时基金至今已经有4年的时间,算得上是“老博时”了。你能具体说明一下什么是投资策略?

  杨锐:投资策略就是通过从上到下以及从下到上相互反馈来认识和判断市场未来的本质,分析的线索是对未来驱动股市变化原因的思考。

  投资策略关注的重点可以是价值投资,也可以是成长投资、技术分析或者基于心理分析的行为金融学。作为一个机构投资者,要从根本上树立其投资哲学。投资哲学从根本上说,一种是主动投资,认为通过自己的研究可以战胜这个市场,被动投资则是认为市场是有效的,或者自己没有能力战胜这个市场。博时为了给持有人提供全方位的服务,推出了既强调了主动价值投资的博时价值增长,也推出了被动投资的博时裕富。

  记者:进行投资策略时,通常需要考虑什么问题?

  杨锐:投资策略考虑的对象主要包括资产配置以及投资主题,即对驱动股市或某个股票变化的根本原因的思索。

  在做资产配置时则有一个核心问题,就是随时要对所有的股票进行动态的估值比较,给它们排排队。如果市场价格高估了,则减持;反之则持有。其实,基金公司的核心竞争力就在于对企业内在价值的评估,也就是真实的世界到底是怎样的。正所谓:眼光决定财富,研究创造价值。

  应当说,理念是行动的指南,策略则是行动的方法。具体在实施投资策略时,我们会结合中国股市的实际情况,评估机构投资者行为,以及在股权分割状态下,流通股及非流通股的估值、QFII的进入对A、B股的影响,QDII对国内资金流向的引导等因素,并由此制定我们相应的策略。

  同时,我们还要考虑,在经济的增长过程中,哪些周期性行业表现出非周期性特征?电力缺口会对哪些固定资产投资产生较大拉动?固定资产投资会用到锅炉吗?一个行业进入的技术壁垒如何?等问题。

  我们还常常思索一个问题:中国消费者的钱都流到哪里去了?或者中国老百姓的购物清单是什么?过往的研究经常考虑投资推动的机会,现在我们更关注消费需求的拉动。

  精挑细选好公司

  记者:有人说,在中国当前股权分裂的市场中,价值发现或者价值投资,只是唬人的幌子,是基金为了引领市场制造的一个概念而已。对此,你们有何看法?

  杨锐:这里我可以介绍一下博时的分割水池模型:在这个模型中,我们可以看到有三分之二的股票不流通,价格在净资产附近转让;三分之一的股票在流通,价格在40倍市盈率左右,这中间有个隔板,致使这两类股票不能相互流通,而且同一个资产就因为供给量不一样,造成价格不一样。过去两年要把隔板拉开,让其全流通,二级市场的股票价格肯定要泻下来,同样的道理也适用于A、B股。当前的B股市盈率在16、17倍,QFII和QDII的进入像两条通道,把A、B两个市场打通了,价格高的必定要向低的靠拢。

  由此可见,QFII的进入对指数的压力是向下的,我们同时也注意到,如今正在进行的是渐进式的制度变迁,在这种形势下,国有股减持的隔板将是慢慢拉开的,不会采用休克疗法。正是在这种背景下,我们只有精挑细选好公司。

  记者:在国有股问题未解决之前,问及当前的证券市场有何吸引力时,采访的基金经理无一例外地认为是为数不多的好上市公司,我们相信你们的回答大概也是如此。除此之外,还有其他的答案吗?

  杨锐:不妨让我先来反问你,QFII为什么进来呢?如果仅仅是为了人民币升值,他们可以买短期国债或者其他的资产,何必进入股市呢?所以这市场一定有一些有核心竞争力的上市公司在吸引着它们。

  在纽约你可以看见青岛啤酒、海尔的广告牌,彩电更不用说了。只要反倾销这三个字针对中国出现,就说明被反倾销的产品一定是有国际竞争力的。如果投资者看到各行业的一些龙头公司真正在创造价值,不但在国内具有竞争力,在全球也有竞争力的时候,不知会作何感想?

  我们希望这个市场会有更多的上市公司能够进一步提高公司治理程度,给机构投资者一个好的标的,同时,理性的投资者也能挑一些好的股票,将资源配置到真正能创造价值的地方去。

  记者:你们曾提到,利率自由化将为银行根据风险和期限定价提供空间,在银行股中,较看好招商银行。可我们知道,招行将大规模发行可转债且只有6%向流通股股东配售。有人诘问,连基金第一重仓股的公司都会置流通股股东利益于不顾,“价值投资”的基础何在?你们同意这种看法吗?“价值投资”的理念会否因此动摇?

  杨锐:主要是双方的沟通不够。银行扩充资本金是为了扩大规模,发展更快,给股东的回报更多,但再融资的话,一定会对老股东的权益有所摊薄,短期利益和长期利益之间的矛盾如何解决,需要双方不断沟通,大家的目的都是为了把公司做好。

  回顾全球百余年的投资实践,我们注意到,各种投资流派在经过了岁月的洗礼和市场风雨的检验后,弥久不衰的是以价值发现为核心的理性投资。尽管如此,我们也清楚,价值投资的时间多在3至5年,不是一蹴而就的,而且国内投资者的成分比较复杂,理念各不相同,赢利模式五花八门,想一个理念打天下是不现实,也是不可能的。

  不过,我们曾经有过统计,在2002年上市公司年报出来后,我们持有的股票大多都有分红,前10名股票的分红还很多,我们相信,这类上市公司就是“价值投资”的基础。

  记者:还有一个比较典型的例子是你们半年报中第五重仓股长安汽车,前段时间有不少媒体质疑其业绩增长的真实性。你们真的认为选择长安汽车是符合价值投资理念的吗?

  杨锐:请大家继续关注其三季度季报,以及2003年年报,让事实来说话,是否有持续的业绩增长将决定其估值水平。

  抓住汽车行业爆发性增长机会

  记者:你们对汽车板块似乎独有情钟,更是少数将汽车产业投资当作2002年重点投资目标的基金,并且“购买各式各样的汽车回家”。你们是怎样判断汽车行业的前景呢?

  杨锐:看似偶然的成功,背后是博时高水平的团队研究力量。我们从2000年就已经开始关注了房、车、教育等行业,接着要考虑这些行业中有没有适合投资的标的:教育行业中真正以教育为主营的上市公司很少;我们也注意到,100个富豪中有47个是依靠房地产起家的,这肯定是一个有高额利润的行业,但这样的上市公司有几个有持续增长能力呢?有几个上市公司有大量的土地储备呢?最后我们发现,汽车行业要好一些,尤其是汽车消费爆发性增长带来的可观收益。

  从世界范围看,美国大概有25年汽车爆发性增加的时间,日本有20年,韩国也有4年,试问中国有几年呢?我们现在还不知道,还在很谨慎地观察。但无论是理论界还是实业界,大家都承认2002年是汽车消费的元年,2003年是第一年,我相信中国老百姓对拥有自己第一辆汽车还有着很大的兴趣。在中国100多家汽车厂家中,从市场结构、产业组织来看,一定有3、5家会占领大部分市场,我们通过拥有这些公司,能够分享到其成长的收益。

  研究和积累最重要

  记者:博时公司的首席金融工程学家程兵博士研究出的风险管理模型,对基金的风险管理有何帮助?能够更有效地降低风险吗?

  杨锐:可能很多投资者没有注意到一个简单的道理:一只股票从20元跌到10元,跌了50%;从10元涨到20元,则要涨100%。这说明保证本金的安全是最重要的,否则你亏了钱,要花更多的力气才能把它挣回来。我们承认在这个市场中,我们是弱者,所以要防守反击,保证持有人资金的安全:宁可错过,不可做错;同时做好风险控制。

  博时的价值增长线就是通过金融工具测算出来的。我们最惨的时候净值只有0.96元,离当时的价值增长线0.90元不到6分钱。但正是因为承担了几分钱的风险,才为2003年的操作建立了宝贵的头寸,这对大资金来说这很重要。而且在边跌边买的过程中,不但需要信念,就是买入100万股还是1000万股,其胆识和魄力也是不一样的。

  记者:资产净值遥遥领先当然是一件让人很高兴的事情。可是,如果连续几周基金资产净值下跌的速度非常快,这时你们的感觉如何?从策略上又会怎么办?为了提高投资绩效,会进行仓位调整和波段操作吗?

  杨锐:策略上我们会检讨自己所买的股票,如果基本面没有发生变化,则是一件很开心的事情,因为预示着买点出现了,可以更低的价格买股票了;如果的确发生了很大的变化,则会很快处理掉。不过,多数时候发生决定性变化的情况很少。

  实际上,与大盘相比,好的股票跌的相对较少。我们博时的风格是一旦经过扎实的研究后形成了决策,就能够忍受住市场的波动,一般很少调整仓位,几乎没有什么变化,这点也可以从我们的交易佣金得到佐证。

  最近的市场短期的热点的确非常多,我们理都不理,该干什么就干什么。我们相信,这个市场中没有无缘无故的爱,也没有无缘无故的恨,研究和积累很重要。

  记者:有人认为,对机构投资者而言,目前市场存在的问题主要是投资工具太少,比如没有做空机制。在这样的市场环境中,你们是在策略上有避险的工具或方法吗?

  杨锐:施罗德曾经说过:资产配置是最好的避险工具,我们想说,对上市公司质地的把握,是控制风险获取收益的最根本手段。如果对企业价值把握对了,对投资的帮助会很大,否则会被害苦的,做错了就是大遗憾。因此在谋求最大收益的时候,首先就要考虑风险。所以我们买股票,考虑的都是2-3年以后的事情。

  有望见到十年牛市

  记者:你们坚持认为2003年的A股市场是“在渐进式制度变迁中分享经济增长”的一年,今年是布局之年,而不是收获之年。你们对2004年的判断是怎样的?2004年的主流投资模式又会是怎样的?

  杨锐:我们认为,2004年仍将延续2003年的市场格局,仍然是各种模式并存之年。我们注意到,管理层已经提出不能让市场失去信心,以及将大力发展机构投资者。如今基金已经占到市场12%的规模,这对于市场的稳定运行起到了较好的作用,尤其是在制度的保证下,相信其作用会不断显现。

  记者:肖华曾提到,中国股市最坏的情况已经过去了,21世纪头十年,全球十年牛市产生在中国的机会非常大。你们判断的依据是什么?2010年以前,中国的投资人真的有望看到十年的牛市吗?

  杨锐:我们认为,无论是一个社会还是一个人,心态应该是向上的、健康的。全球第二大指数基金总裁波格尔说过,源自于经济增长和金融长期繁荣的信念,应该根植于人类对自身的信任。在“9.11”事件发生的那天,彼得·林奇做了一个演讲,他说,这一天并不比1929年的某一天更坏。

  另外,《漫步华尔街》的作者马尔基尔曾提到,决定股票上涨的4个动力是企业的预期增长率;分红派息;风险;资金成本。我国目前的经济正处在一个低利率下的高增长期,同时,我们也看到,在当前的证券市场,制度的变迁是渐进的;股市越来越反映经济的增长;去年以来,中国已成为海外资本最大的净流入国。据说在美国,已经以到中国投资成为一件很时髦的事情。

  尽管预测未来是很困难的事情,但我体会这些都是肖华的判断依据。

  

  基金基本资料

  基金名称:博时价值增长

  交易代码:050001

  类型:契约型开放式

  首次募集规模:30.5亿份

  本期净值增长率:21.15%

  基金累计净值增长率:19.09%

  基金经理简介

  肖华,男,1965年出生,1993年获工学硕士学位。1993年始,先后在宝安集团、君安资产管理有限公司、上海申华实业等单位任职。2000年5月至2002年5月任基金同盛基金经理,2002年10月起担任博时价值增长基金经理。

  杨锐,男,1972年出生,1999年7月毕业于南开大学国际经济研究所,获经济学博士学位。1999年8月加入博时,2002年10月起担任基金经理助理。

  投资风格:买入并持有

  投资心得:对上市公司质地的把握,是控制风险获取收益的最根本手段。

  投资格言:做坚定的价值发现者

  心目中的投资大师:彼得·林奇

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