中信证券2007年A股投资策略-搜狐财经

　 中信证券房地产行业 07年投资策略

　　房地产板块的投资主线主要有两条：第一条是重估行情；第二条是宏观调控行情。同时，步入2006 年，房地产公司不得不面临这样的现实：一方面土地成本在不断地抬高，另一方面，抑制房价上涨似乎成了政府的头等大事。新的商业规则直接考验地产公司的“资金运作力”，这种能力并不是一种虚无缥缈的东西，它跟融资、获得土地能力、管理能力、设计营销策划能力、品牌、后期服务、行业整合能力等等都息息相关。未来的房地产板块，只有其中一方面或者多个方面都有优势的公司才有投资价值。目前房地产股票的价格，并没有完全反映地产公司这些新的价值。对传统的估值方法改进，我们推出两种方法衡量企业的总体价值（特别是衡量决定企业发展潜力的“资金运作力”）。第一种方法是差别市盈率法；第二种方法是NAV 溢价法。通过两种方法评估，我们给出2007 年部分重点关注的公司及其评级和目标价：

中信证券

　　 新规则下新方法挖掘新价值

　　即将过去的一年，房地产板块的投资主线主要有两条：第一条是重估行情。从去年底开始到今年4 月初，随着大盘的复苏和股权分置改革的推进，在人民币升值和房价上涨的大背景下，以新的会计准则征询意见为契机，地产股走出一波资产重估的行情。第二条是宏观调控行情。年初房价的上涨很快得到政府部门的重视，一场轰轰烈烈的调控多少浇灭了地产股投资的热情，随着政策的出台，地产股出现了大幅的下跌，投资者恐慌带来了价值的低估，同时缔造了6月份以来的房地产板块第二波价值回归行情。>>中信证券房地产行业2007年投资策略全文

　　房地产行业的地域属性，房地产行业的中国特色，房地产行业的新兴市场属性，房地产行业尚没有一个完整的真正市场化周期，这些都决定了我们在新规则下用新方法挖掘新价值的难度。2007年，“新规则▪新价值▪新方法”，房地产依然异彩纷呈！

　　 行业新规则无碍房价坚挺

　　需求虽然不能决定房价，但是可以决定成交量，有旺盛的需求支撑，成交量不会萎缩。即使是政策重点打压的投资性需求，下降幅度也不会太大。这主要是因为：

　　第一，我国一些地区已经进入投资活跃区间。
　　第二，我国投资品种缺乏，房地产仍然是比较好的投资品种。目前，我国针对普通居民的投资品种并不是很多，房地产以其较低的准入门槛成为了比较适宜的投资品种。
　　第三，人民币升值，提高了房地产的投资价值。从全球的角度来看，人民币升值意味着以人民币计价资产价值提升。在资本自由流动的前提下，会选择中国房地产作为重要的配置资产。即使在中国外汇管制的条件下，这一资产配置需求仍然存在。未来一段时间内，人民币继续升值的预期将继续存在，因此“赌”人民币升值的国外热钱会继续流入，进而加大了房地产投资性需求。

　　 以万科为例，新方法评估新价值

　　万科的溢价和新价值主要体现在以下五个方面：第一，战略制定和学习能力；第二，行业龙头地位；第三，融资能力；第四，无短板的平稳发
展能力；第五，住宅产业化发展的潜力和管理及管理输出的能力。
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　　 行业新规则下挖掘公司新价值

　　房地产行业属于资本的新的商业规则没有降低房价，也不会带来成交量的减少，这就意味着房地产行业的经济总量和地位不会发生根本的变化。那么，新的游戏规则带来了什么？通俗地讲，新的游戏规则考验房地产企业的“运作资金”能力，只有具备良好“运作资金”能力的企业才能在行业准入门槛抬高的前提下争抢到更大的蛋糕。新的商业规则直接考验地产公司的“资金运作力”，它跟融资、获得土地能力、管理能力、设计营销策划能力、品牌、后期服务、行业整合能力等等都息息相关。>>中信证券房地产行业2007年投资策略全文

　　衡量企业“资金运作力”的十二大因素：

　　A、从土地资源环节出发；（▪股东背景：包括大股东土地有可能注入公司，大股东有良好的社会资源，
大股东可能为上市公司拿地提供资金支持等等。▪规模实力：在招拍挂的背景下，实力弱小的公司很难拿到大的优良的土地。▪政府关系：目前拿地环节还没有完全实现市场化运作，与政府关系良好的企业容易有意外斩获。
▪公司战略：在什么区域拿地，拿什么样的地，拿多少地，这些都与公司战略制定和实施能力息息相关。▪购并能力：随着地根的紧缩，行业整合风起云涌，通过购并的方式可以拿到更多、更便宜的土地。）B、从施工环节出发；C、从配套产业（主要是前期设计、建材设备采购）出发；D、从企业层面出发；E、从政府部门出发；F、从资金来源出发；G、从购房者出发；

　　业绩和资产仅仅是企业运作的表象和结果，真正能够使企业适应新规则取得长远发展取决于企业的“资金运作能力”。而企业的这些能力和具备这些能力企业的价值上没有被充分地认可和挖掘。

　　我们认为：通过评判企业的“资金运作力”来挖掘企业的新价值，是2007年房地产新规则下板块投资的主要思路。

　 中信证券机械行业 07年投资策略

　　投资要点：

　　·ODI（即我国的对外直接投资）高增长，机械等投资品出口受益最大。
　　·大量对外工程承包和自身竞争力提升，推动国产装备出口高增长。
　　·出口因素将弱化行业周期特征，行业增长更平稳。
　　·未来5-10 年将是我国装备制造业发展之黄金时期。
　　·提高行业估值水平，投资建议：强于大市。
　　·更看好工程机械、重卡、船舶制造。
　　
　　国产装备出口将持续高增长

　　目前我国ODI的领域也从最初的只投资于与贸易有关的服务业，逐步扩展到制造业、采矿业、农林牧渔业、交通运输业、技术开发、金融、房地产等行业，机械装备行业将是ODI最大受益者。

　　从工程机械、水泥成套设备等产品出口的经验看，04 年以前由于市场仅仅局限于国内，很多企业并没有主动寻求出口的意识。一旦市场风吹草动，企业业绩波动很大。而在04 年宏观调控后，很多企业都主动寻求出口，像三一重工、柳工、合力、中联、山推等优势工程机械厂商都在出口业务方面取得了不俗的业绩。即使国内受到宏观调控，但出口收入能缓解企业经营压力，使公司整体业绩相对平稳。>>中信证券机械行业2007年投资策略全文

　　大量对外工程承包拉动国产设备输出

　　以工程机械为例，2005 年，柳工一次出口安哥拉356 台装载机和挖掘机，合同总额达1200 多万美元，创柳工有史以来自营出口最大订单；中联重科一次性签下出口安哥拉700 万美元出口大单，包括79 台塔机、6 台50t 汽车起重机等工程机械设备。这些设备大多数与中国在安哥拉的承包工程有关。

　　像东方电气集团、上海电气集团、哈尔滨动力设备股份有限公司和中国技术进出口总公司，与印尼国营电力公司签署了合作备忘录，共同承接印尼1000 万千瓦燃煤电站的建设项目（据称，这一装机容量占到目前印尼全国电力装机总容量的30%），建设期为36 个月，总金额高达70 亿美元。据了解，该项目也是迄今为止我国发电设备企业在国外承接的最大规模的电力项目，本次参与合作的东方锅炉、东方电机、上电股份都将成为直接受益者。

　制度创新为装备企业发展提供原动力

　　制度创新产生的原动力最终导致企业盈利状况改善，技术创新能力提高，行业结构的调整和优化，这是过去几年机械行业整体快速健康发展的一个重要原因。而在未来的几年，这种制度创新的过程还会持续，多数机械企业的经营机制并未达到最优的状态，未来还有很大的改善空间。

　　主要子行业前景判断

　　·工程机械：出口持续加速，逐步具有国际竞争力
　　·商用车：全球竞争力提高，驱动价值提升
　　·船舶制造业：效益高增长，新船承接价继续高位运行
　　·集装箱制造：需求和价格回升存在超预期可能
　　·发电设备：拓展海外市场时机成熟
　　·铁路运输设备行业：行业继续保持高增长态势
　　·机床行业——总体增长率放慢但产品升级加速
　　·输变电——行业快速上升
　　·电站设备——国内需求即将见顶，水电、核电预期好
　　·电力环保设备——行业无序竞争状况仍无好转
　　·新能源发电设备——需求旺盛，尚待政策扶持

　　投资策略：

　　提高行业估值水平

　　从行业发展历程来看，机械装备企业各子行业均呈现出一定的周期性，因此在估值时我们普遍将其看待为周期性股票。在相对估值时，投资者普遍根据国外同类公司的动态市盈率水平来评价国内公司估值水平。但我们认为这种估值方法可能导致国内装备企业的估值偏低。主要依据如下：

　　一是，从全球装备制造业的发展历程来看，我国装备制造业正处于高增长初期，其成长性明显高于国外同类公司当前成长水平，因此我们认为不能简单地用成熟市场的当前PE 来进行估值，国内装备业的PE水平应该高于国外当前水平（15X-20X）。
　　二是，以往机械行业估值水平较低，最重要原因是大家将其作为一个强周期性的行业，特别在工程机械行业更为明显。
　　三是，根据发达国家经验，重工业化初期主要发展产业为煤炭、钢铁、有色金属等与资源相关的制造业，而上述产业供求均衡后，工业发展重点将向制造业的中游产业即装备制造业转移。>>中信证券机械行业2007年投资策略全文

　　行业评级：强于大市，超配

　　ODI高增长是一个长期发展趋势，其对机械行业的推动作用可能远远超出我们的预期。基于上述考虑，因此我们对机械装备行业评级是“强于大市”，并给予该行业超配的投资建议。

　　企业差距拉大是长期趋势

　　从近几年各子行业企业的经营情况分析，企业之间的差距拉大是一个长期趋势，其背后的驱动力来自于企业竞争力的差异，表现在生产、研发、销售等管理水平的差异，因此投资竞争力领先的企业是我们的首选。

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　 中信证券汽车业 07年投资策略

　　投资要点：

　　在近期有了超越市场表现的上涨之后，汽车行业主流公司的07 年PE 为 13 倍左右，估值水平仍处于市场的低端。业绩增长快、未来发展趋势看好的公司估值水平应该达到15－20 倍市盈率。

海通证券

　　汽车股的估值水平处于市场低端

　　当前证券市场上的汽车行业相关股票总体估值水平处于很低的水平，主流公司按照2007年预期市盈率在13倍左右。造成行业估值水平低的原因是多方面的，我们认为行业规模大且复杂以及投资者对汽车行业的诸多误解是主要原因在于以下几点：

　　·汽车行业产能过剩，市场竞争激烈
　　·汽车行业市场竞争结构不好，“散”、“乱”、“差”
　　·汽车行业自主能力不足，利润主要来源于与跨国公司合资公司的投资收益
　　·汽车行业经历了03 年的“井喷”和04 年的调整，显著的周期性特征
>>中信证券汽车业专题研究全文

　　汽车股不仅是轿车股

　　由于发展阶段的不同，国际上的汽车行业主要是轿车相关的乘用车，证券市场投资者和普通大众从新闻媒体和日常生活中经常见到的汽车产品也主要是轿车等乘用车。而证券市场上汽车股的代表也就是上海汽车、一汽轿车、一汽夏利、长安汽车等主要的轿车股公司。

　　主要子行业和重点上市公司投资评级

　　根据我们的预测，2007 年轿车销量增速预计约为18%，价格下降约为5%，在这样的情况下，2007 年轿车行业的盈利水平与2006 年相比将有约20%的增长，整体汽车行业利润水平增速也将达到20%，部分公司利润增速有望超过30%。
　　维持对于商用车的投资评级，基于行业景气和上市公司投资价值的分析，大中型客车子行业的投资评级为强于大市，高端重型卡车逐渐走好，评级为强于大市，国际竞争力的提升和国内外市场的快速增长将驱动汽车零部件优势企业快速增长，行业评级为强于大市。

海通证券

　 中信证券石油石化行业 07年投资策略

　　投资要点：

　　·高度垄断的石油石化行业将充分分享中国经济的成长，诞生出世界级的顶尖石油石化公司。
　　·投资中国能源股，中国石油、中国石化和中国海油成为我们主要的投资标的。
　　·纽约原油期货近期连续下跌，，四季度炼油全面转好已成定局。
　　·中国石化在中国经济的沃土下，成长空间巨大。
　　·维持“中国石化”买入的投资评级，给予“中国石油”和“中国海油”增持的投资评级。

　　原油价格如何影响中国能源股

　　近几年油价未出现高价过高情况，中国石化的业绩在一
合理的油价范围内总的趋势基本上是“跟着油价走”，即油价高，业绩好。但在2005 年，由于国内特别的成品油定价体制，使得公司的炼油业务遭受重创，在获得了近百亿的炼油补贴后，公司的业绩实现了同比增长，我们认为在目前的态势下，油价下跌，将有效缓解炼油业务的亏损，同时将会导致公司的各业务板块均衡发展，而实现公司业绩的稳定增长。我们认为目前油价的振荡区间仍在对中国石化有利的范围内。

　　投资策略：

　　投资中国能源股，中国石油、中国石化和中国海油成为我们主要的投资标的。目前，中国能源行业是典型的寡头垄断格局，以提供上游资源为主的中国石油和炼化一体化的中国石化分享了中国80％的上游市场和90％的消费市场，由于当前业务结构的差异，相互渗透对方的市场成为战略目标。

　　由于所占资源和市场的差异，两家公司在对原油价格和成品油价格变动的敏感性方面差异较大。原油价格的升高，对于原油为主要收入的中国石油带来极大的利好效应，而对于原油不足，炼油能力强大的中国石化负面作用更大，但成品油价格的提升对两家公司都会带来利好。>>中信证券石油石化行业2007年投资策略全文

　 中信证券通讯行业 07年投资策略

　　2007——3G元年留给决策部门的时间并不宽裕

　　预计国家相关决策部门对于3G 的最终决策在07年中之前作出，电信运营商、设备制造商的新一轮跑马圈地、群雄逐鹿也将随之同时拉开序幕。>> 中信证券通讯行业2007年投资策略全文

　　中国国内的诸多电信设备制造商对于3G 的巨大投入长期得不到回报，而进一步融资难度也越来越大，3G 决策的长期拖延，将会使得这部分在技术研发和基础创新投入巨大精力的公司财务状况继续恶化，甚至濒临破产边缘，这与我国鼓励自主知识产权以及鼓励高新企业创新的政策并不一致。

　　电信投资的新一轮周期电信收入持续稳定增长

　　电信自04年底以来持续稳定增长，且增速不断提高，2006年1－9月电信收入合计完成4799.3亿人民币，同比增长11.7％。电信的业务占据着变化的主导地位，预计07年的电信业务收入增长水平仍将保持在12％左右。同时，我国的宽带互联网接入用户数目正继续保持平稳增长，同比增速20％左右。

　　像东方电气集团、上海电气集团、哈尔滨动力设备股份有限公司和中国技术进出口总公司，与印尼国营电力公司签署了合作备忘录，共同承接印尼1000 万千瓦燃煤电站的建设项目（据称，这一装机容量占到目前印尼全国电力装机总容量的30%），建设期为36 个月，总金额高达70 亿美元。据了解，该项目也是迄今为止我国发电设备企业在国外承接的最大规模的电力项目，本次参与合作的东方锅炉、东方电机、上电股份都将成为直接受益者。

　　电信重组与3G牌照：

　　中国移动——呼声最高的TD-SCDMA运营者
　　中国电信——急需移动运营牌照
　　中国联通——重组悬念下困惑与机遇并存

　　中国联通最大的业绩困惑，在于其GSM 与CDMA 双网运营的尴尬现状。一方面，GSM 网络是中国联通目前主要收入和利润的最大来源，而另一方面，CDMA 的投入终于在2006 年产生利润，同时又有着3G 投资较小的独有优势。当期利益和远期收益的矛盾，使得两张网络对于中国联通目前而言，各有利弊从而难以轻言取舍。

　　在业界对于联通有着“不会永远处于这样的尴尬处境”的猜想前提下，中国联通的去向一直是电信业重组的中心问题，我们认为随着3G 投资的开始，中国联通的重组将是一个难以回避或绕开的问题，中国联通极有可能在2007 年启动重组战略。

　　基于2007年3G 牌照政策及新的电信竞争格局判断，我们认为中国联通将被迫启动重组战略。重组战略的核心是拆分其旗下的二张网络中的一张，就现状而言，我们认为中国联通将选择留下网络价值和客户价值更大的GSM，而出售其旗下的CDMA 网络。
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　　投资要点：

　　·我们将2007 年界定为3G 元年，基于如下二点：其一，在2007 年上半年政府将不得不决策国内3G 牌照的政策及新的电信竞争格局，并将启动电信产业新一轮的重组。其二，3G 的投资将从真正意义上启动，运营商及设备商新一轮的竞争将由之展开。
　　·预计2007 年电信投资额有望同比增长20％以上。
　　·中国联通极有可能启动重组战略，另外一个重要预判是我们认为中国联通将被迫启动重组战略。
　　·维持行业强于大市的投资评级。
　　·我们重点推荐中国联通。中兴通讯的由于股价快接近目标价42元，调为增持评级。同时我们维持亨通光电、华胜天成、亿阳信通、中创信测等公司的投资评级。

　　投资策略：

　　我们认为07 年将是3G 投资的诸多不确定性获得落实的一年，一张独立的TD-SCDMA 牌照将在年内发放，而高达4000 亿的3G 投资的主干部分将从今年年中起正式推开，从事电信设备制造的上市公司将结束“望梅止渴”的尴尬现状，兑现3G 投入所获得的收益。根据通信运营网络结构、电信网络建设的一般顺序以及电信产业链的上下游关系，我们认为，3G 相关公司的收益的时间序列大致如下：

　　我们根据3G 对于行业内各公司贡献的时间先后将整个投资分为先期受益、次先期受益以及中期受益三个群体：

　　1、先期受益，主要是光纤光缆、光传输设备以及3G 接入设备的制造提供商。先期受益的公司主要包括：亨通光电、烽火通信以及中兴通讯。
　　2、次先受益，主要是网管软件及配套以及测试设备。次先收益的公司主要包括中创信测、亿阳信通以及华胜天成等。
　　3、中期受益，是在3G 网络运营正常，业务顺利开展，用户达到一定规模之后受益的公司，主要是电信运营商、增值服务提供商以及终端厂商。中期收益的公司主要包括：电信运营商、手机制造商等。

　　基于这样的观点，我们认为通信行业正处于整体业绩大幅增长的前夜，给予通信行业整体“强于大市”的投资评级，并维持对于亨通光电、中国联通的“买入”投资评级，中兴通讯由于短期涨幅较大，调整其评级为增持，维持中创信测、华胜天成的“增持”评级。