周小川尽了最大努力

  2008年周小川力挽狂澜,避免了经济过热,如今为避免经济过冷,他必须采取措施。主政央行十二年,为避免中国经济陷入大萧条,周小川尽了最大努力。

  作者:马克

  12月27日,周末,央行将同业存款纳入存款口径,可释放5.5万亿信贷空间(387号文)的消息传来,我正在天则所参加会议。看着微信上朋友发来的新闻,不由怔怔。意料之内的宽松,不过还是一声叹息,一叹政策来得这么快,二叹周小川尽力了。

  11月CPI接近为零,创五年新低,而PPI创下18个月最大跌幅。随着CPI(消费者价格指数)和PPI(生产者价格指数)的下行,在即将到来的2015年,中国经济其实面临着通货紧缩局面。

  展望未来,看不到任何趋势调转的迹象。货币方面,随着美元加息的预期增强,随着中国的海外投资的加剧,央行高达4万亿的外汇储备必将掉头向下,一改过去多年来的增长局面,中国开始走向一个外汇储备逐步减少的大趋势。

  由此会导致过去一直所说的人民币“被动超发”会变成“被动减少”局面。每一美元的净流出,会对应着6.2块钱人民币的净减少。在货币乘数的影响下,会成倍的减少(按目前存准率会放大五倍),从而影响到所有的商品价格。

  此外,中国经济与全球任何一个经济体都不一样的是,它完全是靠高投资,高负债搞起来的。中国2013年的GDP总量为56万亿,而投资占GDP的比重高达47.8%(高盛银行数据)。这个数字,远远高于曾是世界最高的日本和韩国的40%,甚至远远高于中国在大跃进时期的数据,当时只有42.8%,可以说史无前例。而大跃进的后果我们都知道。

  如果这个投资率持续下去,将会非常恐怖,因为投资就是负债,投资率过高必然导致负债率过高。现实情况也是如此,中国企业的负债率非常高。渣打银行数据,今年6月末,中国债务与GDP之比达到251%,而回到六年前的2008年,这个数字仅仅是147%。其中企业负债有多高呢?2013年末时,苏格兰皇家银行数据,非金融企业债务,包括贷款和债券,相当于GDP的119%,家庭债务相当于GDP的34%,政府债务相当于GDP的57%。这还是2013年底的数据,半年来总负债又飙升了30%。

  就按2013年底的数据来算,56万亿的119%就是67万亿,中国企业的贷款成本在年利率10%已经算很低的,按最低来算,年均至少要还6.7万亿的利息,这还不算企业的各种高利贷利息。知道中国的银行业为啥这么赚钱了吧。(其实根据财政部数据,2013年底,光国有企业的负债总额就达到了67.1万亿,增速16.7%,所以我这里的数据算少了很多。)

  而在通货紧缩的情况下,企业的资产价格会下降,导致债务率会上升,与此同时,物价在下降,而利率又是高高在上,导致企业还债时将不得不付出更多的钱,会加重企业的还债负担。企业为了还债不得不进一步低价卖出商品和更高利息借贷,从而进一步加剧通货紧缩和债务负担。通货紧缩与债务负担一旦形成螺旋形加速,就会引发大萧条。(韦森教授如是言)

  这也是教科书里的经典理论。其实我们看到,现实中的企业债务负担已经非常之重,否则不可能会形成高达百分之十几,二十几的市场利率。

  诸位可能不太理解,为何人民币货币总量在2014年底突破120万亿,市场还是如此的饥渴贷款。这里要分几块来说,央行33万亿的资产占去了一大块(央票的存在),20万亿以上的地方债占去了一大块,六七十万亿的国企负债又占去了一大块。地方债和国企负债,到期必须展新还旧,这是没得说的,虽说地方债有了新政,现在限制展期,但最后怎样还不好说。由此导致了真正带来活力的民营企业,其实步履维艰。

  今年以来频频看到的老板跳楼,老板跑路事件正是由于这个原因。事情都已经严重到这一步了,央行还迟迟不行动,行吗?

  一旦发生大萧条,一旦出现民营企业大批量的倒闭浪潮,一波一波的企业关门,那是李克强无法承受之重,因为会影响社会稳定。为了避免大萧条,只有宽松。

  十多年来的中国经济就像一辆狂奔的马车,底下是无尽的泥潭。跑快了会翻车,跑慢了会陷进去。周小川就像一个马车夫,时不时要用货币调控这根有形的缰绳一松一紧的拉着马头。

  很多政策不是一位央行行长能决定的,比如加入WTO,比如4万亿投资,但是很多政策的后果却是需要他来解决的。

  回想2008年,面对美联储QE后汹涌而入的美元,面对中央的4万亿投资,周小川创造性的启动了大量发行央票回笼人民币的手段,并连续13次提高准备金率,最后达到世界最高的20.5%。虽然如今很多人诟病说,此举导致央行的资产规模史无前例的膨胀到世界第一的程度,成了一个怪胎。但如果当时他不这样做,不延缓货币增发速度,这一年的中国通货膨胀水平会达到多高的地步,会让经济产生多大的动荡,我们能够想象么?

  如今也面临同样的局面,在高达47.8%的投资占GDP比重面前,在企业负债如此高的情况下,在中国即将面临通货紧缩之时,周小川如果再不行动,像大跃进之后的严重后果,有可能就会发生在明年后年。

  究其根本原因,还在于以部分准备金银行体制为根基的现代银行体制不可避免的会带来通货膨胀与通货紧缩的商业周期规律。我在以前就说过,我们处在一个动荡不安的泡沫社会里。

  当年强烈反对通货膨胀的路德维希·冯·米塞斯,在一战后主掌奥地利央行的时候,却实行了通胀政策以避免经济一夜崩溃。在部分准备金银行体制没有改变的情况下,任何人处在这个位置上,都必须考虑明年的稳定。

  2008年周小川力挽狂澜,避免了经济过热,如今为避免经济过冷,他必须采取措施。主政央行十二年,作为三朝元老,担任中国央行行长时间最长的第一人,为避免中国经济陷入大萧条,周小川尽了最大努力。

  当然有人认为通货紧缩是求之不得的好事情。政府应该让企业倒闭,让银行和地方政府破产,让人们失业,让经济陷入大萧条,因为只有这样才能消除经济泡沫。这当然是最根本的解决之道,只是任何人处在央行行长的位置上都不可能这样做,因为这是行长职责所不允许。

  其实任何人都应如此,凡事尽自己的最大努力,尽人事,听天命。但求此生无悔,是非功过任凭说。

  (PS:谨以此文献给一位突然离我们而去的兄弟,世事无常,命由己作,但求无悔,一路精彩。)

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