德拉吉的政策,会成功吗?

  德拉吉的政策,会成功吗?简单巡视一下日本与美国经济的表现,你就知道,这概率大致一半对一半。更重要的是,欧元区经济体现在改革之路,是2005年德国曾走过的。所以这成功的可能性更大了。但欧、美、日三大经济体,在脱离金本位四十多年之后开启的QE,是人类有史以来最大的货币试验,最终结果其实是祸福未知。仅仅因为看到短期的成效,而摈弃数千年来形成的常识,欧洲人的理性到哪里去了?

  作者:徐斌

  不出市场预料,德拉吉果然在上周四一口气释放出手里所有的宽松政策子弹:存款负利率、结束SMP冲销、准备欧版QE、4000亿长期LTRO操作。从目前包括高盛在内的诸多投行报告看,市场几乎一致认为,通胀指数远低于预期,是这次德拉吉释放宽松货币政策的主要原因。当然,这当然是原因之一,但市场可能忽视掉了德拉吉这次大动作背景:美联储自2009年以来,数轮QE政策落实刺激经济的现实效果,以及目前欧洲高失业率引发的南北欧社会分裂现状。

  何出此言?

  上周四欧洲央行负利率在内的诸多宽松货币政策决定,绝非德拉吉一人可以做主的,得需成员国央行行长的一致签字支持方可。这其中,最令人意外的,就是德国央行魏德曼支持德拉吉!要知道,就在两年前,德国央行行长魏德曼还经常扮演欧洲央行政策反对者的角色。当时,欧央行极力主张无限量购买承受重压的欧元区成员国国债,而魏德曼则极力反对。然而,6月5日,魏德曼却与其他欧央行委员一道签署了重磅决议。鉴于魏德曼长期一直以来的反对立场和德国央行举足轻重的地位,所以可以理解德拉吉下面的讲话是如何发自肺腑:“真心感谢所有欧央行管理委员会的同事们。全体一致同意如此复杂的一系列货币政策工具意味着我们的共识是非凡的,也是不同寻常的。”

  考虑到德国储蓄率高达10%,支持负利率政策,对于德国央行而言,简直离经叛道,但采取极端宽松政策,就这么在欧洲央行内部取得一致了。形势比人强。考虑到欧元区高达11%以上的失业率,尤其是希腊和西班牙,失业率高达26%以上,南北欧经济悬殊引发的社会对立情绪,不可小觑。而与此同时,美国经济失业率却下来了:美国非农新增就业4月大幅增长28.8万人后,5月出现回落。但5月非农就业数据仍略好于预期,新增就业人口为21.7万,失业率6.3%,与上月齐平仍是2008年9月来新低。如果将其他经济指标数据考虑一下,与美国经济自2009年复苏强劲程度相比,欧元区经济表现自然逊色。这使得包括德国央行行长魏德曼在内的北欧金融界人士,不得不再次重估QE政策的现实必要性。

  就美联储的QE政策而言,其实无太多奥秘:简单说,就是央行购买家庭和机构债务,同时刺激资产泡沫,修复企业和家庭的资产负债表,恢复商业信心从而刺激经济。所以我们看到,自2011年开始,美国股市和楼市强劲反弹之后,一路飙升,与此同时美国政府债务急剧膨胀,随之而来的是美国企业投资并购活动日益频繁,商业信心恢复刺激经济,从而降低失业率。

  而对于欧元区经济体而言,它的问题要复杂的多。欧元区国家,尤其是南欧国家,问题通常不是出在企业和银行上,而是在于政府财政赤字持续多年膨胀,而根源在于社会福利太重,经济竞争力过于低下。2011年开始的欧元危机、或欧债危机,本质是财政危机,也即是南欧国家再也不能从市场借钱维持自身的高福利政策。危机之所以最后解决,在于以德国为首的北欧国家,与以意大利为首的南欧国家最后达成一致:南欧国家同意财政紧缩,和社会福利改革,同时上缴财政主权给欧盟;北欧国家同意欧元贬值,并维持低息政策,保障南欧国家社会改革在流动性充裕的条件下进行。

  2011年欧洲央行出台了OMT购债计划+LTRO,算是暂时抑制了市场的恐慌,因为该计划表态,只要南欧国家国债收益率一旦飙升到“不合理”高位,欧洲央行干脆直接购买该国短期国债;给商业银行低息拆借贷款,就是给他们套利南欧高息国债的机会。但麻烦还是老麻烦:市场还是不信任南欧国家的经济,资金依然大规模从南欧国家蜂拥而至北欧国家,包括德国在内的欧盟核心国,而这些国家本身也无大规模信贷资金需求,钱只能流向房地产形成泡沫,这已经是德国经济的一大风险了;欧元区银行之间,银行对企业和家庭,也缺乏新信任,表现从欧洲央行拆借到的资金,反手又存在欧洲央行。换而言之,欧洲央行无法直接替政府、家庭和企业“去杠杆”,无法做到债务国有化。这样一来,欧元区经济体内的企业与家庭的资产负债表始终处于技术破产,但又未实际破产。市场本身没有大量的信贷需求,央行放出天量货币出去,也没用。

  这就是魏德曼为何支持欧洲央行搞负利率:如果不能直接债务国有化,那么在持续通缩情况下,一定要想办法让债务贬值;对于从欧洲央行拆借资金但信贷萎缩的银行征收罚款,以刺激其放贷;如有必要,欧洲央行动用一切手段,以恢复市场对南欧国家的信心;在南欧国家搞财政和社会福利改革之际,欧洲央行负利率在内的诸多欧元贬值政策,完全在2012年底欧盟各国首脑一致达成的契约内行事,不算破坏规矩,所以北欧国家银行家支持,即使令本国人愤怒,也不能说是违规。

  德拉吉的政策,会成功吗?简单巡视一下日本与美国经济的表现,你就知道,这概率大致一半对一半。更重要的是,欧元区经济体现在改革之路,是2005年德国曾走过的。所以这成功的可能性更大了。但欧、美、日三大经济体,在脱离金本位四十多年之后开启的QE,是人类有史以来最大的货币试验,最终结果其实是祸福未知。仅仅因为看到短期的成效,而摈弃数千年来形成的常识,欧洲人的理性到哪里去了?

相关阅读

我来说两句