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本报告通过对境外投资者野村、瑞银、汇丰、高盛、摩根士丹利等投资中国B股市场、QFII对象公司(法国里昂银行)向境外投资者推荐中国A、B股情况的统计分析,探讨QFII投资中国A股市场的选股基本意向和特点,供投资者参考和借鉴。
一、B股市场个股投资----QFII选股的＂风影＂
在正式实行QFII之前,B股市场是境外机构投资者投资沪深股市的重要窗口。通过分析B股市场上机构投资者的投资策略,对研究境外机构投资者如何投资A股市场具有一定的实际意义。
这里主要选取已正式被中国证监会批准为境内首批QFII以及正在申请获得QFII入市资格的境外机构投资者,如瑞银华宝、野村证券、汇丰、美林、所罗门联邦、德意志银行、瑞士信贷第一波士顿等,对它们在中国B股市场的投资情况进行统计分析,来透视境外机构投资者在中国这个新兴资本市场中的投资特点。
上述境外机构投资者2002年持有的B股股票及特点见表1。
(一)境外机构投资者所投资的上市公司外部特点
第一,地域特征非常明显。从地域分布来看,所投资上市公司主要集中在上海,投资了17家上海本地股,占统计总数的一半以上,其他地区股票仅各1～3家(虽然B股市场上上海本地股所占比例较大,约三分之一,但这里投资上海本地股的比例远大于上市比例。相比较而言,深圳本地股在B股市场的上市比例同样较高,但投资深圳本地股仅3家)。这与当前上海是我国经济发展的龙头,企业相对更具活力、发展更加快速,是最容易诞生蓝筹股的地方这一预期情况密不可分。
第二,行业热点相对散乱。政策允许范围内QFII投资在行业选择上并没有特别偏好,涉及的范围较广,涵盖了金属制造、机械、设备、仪表制造业、电力蒸汽热水的生产和供应业、通信及相关设备制造业、商业经纪与代理业、房地产开发与经营业、公共交通业、旅游业等。但行业投资有所侧重,主要集中在前期快速发展的房地产业、传统制造业(如纺织、水泥)等,除瑞银华宝外上述境外机构投资者均有持仓。
第三,在具体的上市公司选择上,具有明显特点:1、上市公司属行业的龙头股或具有明显的独特概念。如地产业的万科、金桥、陆家嘴(相关,行情),纺织业的鄂绒B股(相关,行情),旅游业的黄山B股(相关,行情),均具有行业龙头地位或独特概念；2、上市公司的主营业务与当地资源及发展联系紧密。如选择的鄂绒B股位于主产羊毛的内蒙古,房地产类上市公司都位于房地产业发展最快的上海和深圳；3、上市公司都是稳定经营多年、具有良好的品牌效应和公众知名度,很多公司有外资股东和对外发展的窗口,QFII相对熟知。
总体来看,境外机构投资者对投资对象的偏好主要表现在:对地域性具有较强的偏好；对行业的选择并不是主要指标,但对公司在行业中的地位、品牌、熟知程度有明显偏好；对公司主营业务具有独特优势和概念的公司也有一定偏好。
(二)境外机构投资者所投资的上市公司市场特点
第一,QFII对静态市盈率并不在意。由于静态市盈率一直是许多投资者关注的投资指标,这里先对这些被境外机构投资者选中持有的股票市盈率作分析。
由于分析持有股票的日期为2002年12月31日,这里就选择当天的市盈率作为分析指标(计算市盈率的业绩以2001年年报为准)。通过计算分析,境外机构投资者所持有的股票市盈率差距很大,且并无明显标准或者说集中在某一区域,最低的市盈率只有4.5倍,而高的达888倍(以2002年业绩计算的市盈率差距一样很大)。说明境外机构投资者对静态市盈率并不关心,不属于其考虑的主要指标。
第二,QFII对流通盘的大小要求并不是很高。股票的流动性即盘子的大小对机构投资者选择进入应该是一个考虑因素。统计显示,境外机构投资者在新兴市场中对流通盘的大小要求并不是很高,选择的股票并不一定都是流通盘大的股票,但主要集中在1亿以上的流通盘,低于1亿流通盘的也有两只(ST永久(相关,行情)(相关,行情)B股6900万股,物贸B股(相关,行情)6655万股)。这可能和新兴市场公司的股本扩张能力强、股票换手率普遍较高、流动性相对较强等有关。
第三,较高的派现及转送股能力更能获得QFII的青睐。从派现及转送股角度看,境外机构投资者持有股票的上市公司盈利能力强、经营情况较好、派现及转送红股能力都较强。对QFII所投资的上市公司三年来的分配情况与整个B股市场进行比较分析表明,三年来上述公司加权平均每年每10股派现为0.996元,高出整个B股市场的0.638元约56%；转送股也比整个B股市场高出约60%。
另外,境外机构投资者对所投资的公司,比较注重公司的市场化程度和透明度,尽量选择自己看得懂的股票,要求市场化程度较高,不确定因素尽量少。所选择的几十家公司中,最近两年都没有发生过关联交易,防止了公司由于非市场化的关联交易而造成错误评估公司价值。
(三)境外机构投资者所投资上市公司财务特点
从收益水平来讲,境外机构投资者选择的上市公司2002年加权平均每股收益为0.167元,比整个B股市场的加权平均每股收益0.069元高出近1.5倍,且发生亏损的仅3家。
从平均每股所代表的权益来看,境外机构投资者所选择的上市公司整体水平明显好于整个B股市场的整体水平,2002年所选择的上市公司加权平均每股净资产为3.06元,比整体市场水平的2.33元高出31.33%。
境外机构投资者所选择上市公司的成长性,从主营业务收入增长率这一主要指标来看,所投资的上市公司平均水平为21.88%,也超出整体B股市场的平均增长率16.51%,高出约32.53%。
偿债能力也好于整体市场水平,其最低利息保障倍数和资产负债率指标平均水平为26.12倍和50.36%,而B股市场整体平均水平分别为5.54倍和65.52%。这些指标都明显好于整体B股市场的指标水平。
总体看,境外机构投资者所选择的上市公司,盈利能力、成长性、偿债能力、每股代表的权益,综合水平要高于整体市场水平。可以说,蓝筹绩优股是境外机构青睐的主要对象。
二、里昂银行亚洲新兴市场投资评估报告----QFII选股策略的＂珍版＂
为实证分析QFII的具体选股策略,我们以国际知名金融机构----里昂银行2003年6月2日针对亚洲实行QFII制度的国家或地区遴选股票的评估报告为依据,以遴选出的股票为样本进行归纳分析。
(一)亚洲新兴市场个股投资选择的一般特点
里昂银行评估报告以2002年年报为依据,内容涵盖了亚洲11个新兴资本市场中的525家股票。为突出重点且能够有重要参考意义,我们从中选取内地在港上市公司、香港本地上市公司、中国台湾、韩国及印度的304家上市公司进行综合比较,并对47家内地在港上市公司进行具体分析,以期从中探寻QFII投资规律。表2是这五类公司的综合情况。
通过五类上市公司横向比较分析,可以看出:
1、在行业分布上,里昂银行重点关注的是各地的具有比较优势的行业。在我们所研究的五个国家和地区的经济结构中,中国香港是世界第三大金融中心,房地产和金融是其支柱产业,中国台湾的科技电子产业在世界上占有举足轻重的地位,韩国的汽车行业举世瞩目,中国大陆运输业和印度的消费品行业均具有很大的市场潜力。通过表2可以看出,里昂银行所遴选股票在行业分布上均与其所在市场的优势行业相吻合。
2、在流通规模上,所遴选股票并没有一致的规律,平均流通市值并没有一致的特征。这说明企业规模的大小并不是QFII进行投资的重要参考指标。
3、从市盈率上来看,五类上市公司的市盈率都维持在10倍左右,风险适度。
4、从盈利能力上来看,平均净资产收益率普遍较高,都在10%以上,说明企业的成长性是QFII重点关注的指标。这一点从里昂银行对所关注股票重点进行增长率(CAGR)方面的评估即可见一斑。在其评估报告中,所选用指标并不是普通常用的静态财务指标,而是以各类盈利指标的增长率作为评价依据,如每股收益增长(EPS CAGR)、息税前收益增长(EBITDA CAGR)、销售增长(Sales CAGR)等。
5、从回报能力来看,年平均股利回报率普遍较低,五类市场平均值均没有超过5%。这说明QFII并不追求短期的盈利回报,他们看重的是公司长期的盈利能力,进行中长期的投资。
(二)港市中资股选股精要
为更深入地分析QFII的选股理念,我们在以上对里昂银行所选五类市场上市公司进行横向综合比较分析的基础上,再对其所选内地在港47家上市公司进行纵向分析,通过分析一是可以对其选股理念有更深的理解；二是内地在港上市公司与中国内地A股上市公司同系一脉,可以更加具体地理解QFII对A股上市公司的评价。
由表3可以看出,对于内地在港上市公司,里昂银行所关注的基本上都是我国内地的行业龙头公司,如石化行业的中国石油、能源行业的华能国际(相关,行情)、科技行业的联想集团等。这些公司规模大、业绩稳定,因此是QFII最青睐的投资对象。在市盈率方面,有24家公司市盈率低于10倍,只有两家科技型公司近20倍,这和A股市场平均40多倍的市盈率相比低了许多。在盈利能力方面,有31家公司的净资产收益率超过10%,占所选公司的66%。每股收益增长率指标则差距较大,并且呈两极分化现象。既有增长率达622.3%的中国海外,也有负增长达943%的东方航空(相关,行情)。
为对里昂银行应用增长率指标进行选股有一个全面的理解,我们对五类上市公司的增长率分别进行了纵向的归纳分析,结果显示,增长率指标在内地在港、香港本地、中国台湾、韩国、印度五类上市公司中呈负值的比率分别为19%、35%、26%、28%、32%,并且均出现有极值。这说明里昂银行的选股策略注重于公司基本情况的分析,既注重于具有良好盈利前景的公司,也注重于经营状况恶劣,但经过重组仍有一定投资价值的公司。这也验证了QFII追求价值型长期投资的理念。
三、比较结论
通过对以上两种个股选择策略的对比分析可以得出一些基本结论。
第一、在今后的QFII投资中可能比较偏好于我国内地经济增长较快的地区或经济发达地区,经济中心城市如上海、深圳、北京等地区的个股则可能是QFII的首选；
第二、QFII个股选择的行业面可能比较分散,但都比较注重个股在行业中的龙头地位；
第三、QFII对有着中国特殊概念和知名品牌的个股具有明显的倾向性,如旅游、资源类上市公司等；
第四、看好长期成长性、稳定性公司,愿将其投资嫁接在上市公司的长期成长上,分享上市公司的长期成长利益和长期回报；
第五、对上市公司的流通股规模、上市的时限性没有严格的投资限定,已上市公司和未来上市公司对QFII都具有同样的吸引力。
(本文数据来源:聚源数据库、THE EMERGING MARKETS DATEBASE)
表1 已获批或正在申请的境外机构投资者2002年持有B股一览表
股票名称 总股本(万股) 持有机构 持有数量(股)
鄂绒B股 51600.00 德意志银行 753766
黄山B股 30290.00 汇丰 1000000
氯碱B股 116448.31 汇丰 3000000
外高B股 74505.75 汇丰 1017506
中 集 B 51030.21 汇丰 4445509
东信B股 62800.00 汇丰 1500000
东电B股 201000.00 汇丰 4000000
万 科 B 126194.94 里昂证券 17073528
闽灿坤B 87932.81 美林 2219773
*ST常柴B 37424.96 美林 1000000
二纺B股 56644.92 美林 814267
金桥B股 76762.40 美林 828168
ST永久B 26565.94 美林 3922783
上工B股 29033.63 美林 611000
邮通B股 30492.53 美林 2053868
华新B股 32840.00 瑞士信贷 8761366
第一波士顿
轮胎B股 88946.77 瑞银华宝 803901
华新B股 32840.00 所罗门联邦 1075000
上柴B股 48030.93 所罗门联邦 1218120
物贸B股 25272.03 所罗门联邦 1586552
本钢板B 113600.00 野村证券 1950000
鄂绒B股 51600.00 野村证券 2700000
上电B股 92722.77 野村证券 1375000
大众B股 59870.16 野村证券 3800000
金桥B股 76762.40 野村证券 912497
上菱B股 59186.30 野村证券 1570720
陆家B股 186768.40 野村证券 5317505
华源B股 49175.40 野村证券 786101
茉织华B 43450.00 野村证券 2846100
深康佳B 60198.64 野村证券 2450000
股票名称 所属行业 所属地区
鄂绒B股 服装及其他纤维制品制造业 内蒙古
黄山B股 旅游业 安徽
氯碱B股 化学原料及化学制品制造业 上海
外高B股 房地产开发与经营业 上海
中 集 B 集装箱和金属包装物品制造业 深圳
东信B股 通信及相关设备制造业 浙江
东电B股 电力蒸汽热水的生产和供应业 浙江
万 科 B 房地产开发与经营业 深圳
闽灿坤B 日用电器制造业 福建
*ST常柴B 锅炉及原动机制造业 江苏
二纺B股 轻纺工业专用设备制造业 上海
金桥B股 房地产开发与经营业 上海
ST永久B 自行车制造业 上海
上工B股 轻纺工业专用设备制造业 上海
邮通B股 通信及相关设备制造业 上海
华新B股 水泥制造业 湖北
轮胎B股 橡胶制造业 上海
华新B股 水泥制造业 湖北
上柴B股 锅炉及原动机制造业 上海
物贸B股 商业经纪与代理业 上海
本钢板B 黑色金属冶炼及压延加工业 辽宁
鄂绒B股 服装及其他纤维制品制造业 内蒙古
上电B股 电子元器件制造业 上海
大众B股 市内公共交通业 上海
金桥B股 房地产开发与经营业 上海
上菱B股 电器机械及器材制造业 上海
陆家B股 房地产开发与经营业 上海
华源B股 化学纤维制造业 上海
茉织华B 服装及其他纤维制品制造业 上海
深康佳B 日用电子器具制造业 深圳
表2 里昂银行评估五地上市公司综合情况一览表
内地在港 香港本地 中国台湾 韩国 印度
家数 48 60 66 108 22
行业分布 运输23% 地产20% 科技52% 汽车44% 消费品36%
综合13% 金融18% 石化11% 科技13% 原材料18%
石化10% 科技13% 金融8% 金融11% 电信9%
地产10% 消费品13% 消费品8%
平均流通市值(百万美元) 911 3522 1442 1136 376
平均市盈率(倍) 11.59 13.13 17.9 9.3 10.4
平均净资产收益率(%) 13.62 11.1 15 11 21
平均每股收益增长率(%) 12.64 11.71 12.67 5.27 47.63
平均股利回报率(%) 3.63 4.34 3.76 3.84 3.51
表3 里昂银行所选内地在港上市公司基本情况一览表
名称 行业 流通股本 市盈率 净资产收益率 每股收益增长率 股利回报率
(万股) (倍) (%) (%) (%)
安徽海螺 材料 30500 14.0 11.4 39.4 1.2
安徽高速 交通 49200 8.9 9.5 5.8 4.5
北京机场 交通 96100 15.0 7.1 0.5 3.0
大唐发电 能源 144700 12.1 10.3 10.0 2.1
北京控股 综合 23800 12.9 4.3 -18.9 0.0
北京北辰 房地产 70700 13.7 2.9 -5.0 2.2
华晨中国 汽车 173400 7.7 14.6 46.0 0.5
比 亚 迪 科技 14900 10.4 31.2 12.3 2.9
中国铝业 原材料 191100 7.7 15.8 82.8 4.4
东方航空 交通 186900 -10.4 -943.0 0
中国招商 综合 98300 11.3 11.0 40.3 3.9
中国移动 电信 477900 11.0 18.8 3.8 1.8
中国海外 房地产 225600 9.9 5.7 622.3 5.6
中国医药 医药 63200 8.1 25.3 92.7 3.8
中国稀土 原材料 39900 5.4 9.9 85.6 3.7
华润创业 综合 97800 9.2 10.6 9.4 3.5
中海发展 交通 129400 11.8 11.3 24.3 4.8
南方航空 交通 117700 65.7 1.1 -80.8 0
中国电信 电信 756000 7.7 13.5 0.0 3.8
中国联通 电信 282400 11.6 8.2 22.8 2.4
万科企业 房地产 51700 6.2 13.2 28.1 5.4
中信泰富 综合 108300 16.8 4.6 -51.3 6.9
海洋石油 石化 197100 9.9 22.6 8.2 2.6
中国粮油 综合 50500 10.5 12.2 7.5 3.3
中远太平洋 交通 214700 12.2 13.7 18.0 0.0
中海油田 石化 153300 15.6 7.8 -14.0 1.6
骏威汽车 汽车 150900 7.0 34.5 42.9 3.5
恒安国际 消费品 46500 12.4 13.3 11.8 6.8
华能国际 能源 159600 11.9 14.5 13.1 4.2
江苏高速 交通 136800 15.8 7.6 13.7 4.8
联想集团 科技 321700 16.5 26.8 8.5 1.8
中国石油 石化 1265700 6.9 16.2 14.6 6.5
庆铃汽车 汽车 123800 11.0 3.9 43.4 3.6
上海实业 综合 45800 8.2 8.9 7.2 4.3
上海石化 石化 316800 9.0 8.6 34.1 4.5
上海地产 房地产 60800 6.4 13.7 19.4 2.4
深圳高速 交通 74800 5.2 15.3 135.1 5.9
中 石 化 石化 944900 7.9 12.5 24.2 5.5
山东国际 能源 142900 9.0 13.2 7.1 2.8
创维数码 消费品 69700 7.4 9.4 34.4 6.7
TCL 国际 消费品 119700 7.9 15.8 -1.8 4.2
中国航信 交通 31100 11.0 15.7 2.0 3.4
斯 达 康 科技 59700 19.5 21.9 61.2 0
华燊燃气 能源 76200 4.6 49.2 72.3 3.3
万友消防 汽车 50000 4.2 35.4 -3.0 7.1
兖州煤业 原材料 101900 5.5 18.2 -2.7 2.8
浙江高速 交通 143300 14.1 11.2 18.9 4.5
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