国泰君安高层：资本市场变革中充满机遇
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[ 李迅雷 ] 机构：[ 国泰君安 ]
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br> 3月11日，中国人民银行行长戴相龙在九届人大五次会议记者招待会上，明确表示央行要支持资本市场的发展。解读戴相龙的讲话内容，我认为有三点关系到证券市场的长远发展，并给这一市场带来众多机会：一是货币政策如何支持资本市场发展，二是资本市场如何对外开放，三是资本市场如何扩容。
货币市场与资本市场双赢
相比较西方发达国家而言，由于我国尚未建立完善的信用体系，投资渠道较为单一，储蓄仍然是国内居民进行资产保值增值的主要手段。尽管这几年存款利率不断下调，但是国内居民储蓄存款总额仍然每年保持较高的增幅。2001年2月底，居民储蓄存款总额达到7.8万亿元，同比增幅为16％。在居民金融资产结构中，投资股票、债券的比例很小。
尽管如此，银行居民储蓄存款目前依然是证券市场的主要资金来源。从目前股市的资金供来看，居民的储蓄和现金以及企业的资金，约占市场资金总供给的80％左右。而在这80％的资金里，居民的资金又占了大头。因此。近8万亿居民储蓄存款如何有效地分流，是今后货币政策操作中，不得不考虑的一个重要问题，而且这也是防范和化解金融风险的举措之一。戴相龙也明确表示： “希望更多的储蓄投向资本市场。股市的资本多了，银行贷款的风险就小了。”
从历史经验看，银行体系的资金流动对证券市场运行影响很大。特别是银行对违规进入股市的资金的清查与股市的波动相关性很大，从中国股市有史以来的几次大跌上看，都有这一因素的影子。以往作为资金推动型的中国股市，银行清查违规资金对资金供给面的心理因素的影响要大于实际的资金量的影响。这主要还是因为，货币市场与资本市场规范有效的连接渠道还没有建立起来。
笔者认为，在建立货币市场和资本市场的顺畅通道中，首先可以尝试拓宽银行资金通过机构投资者进入资本市场的渠道，这不但可以解决机构投资者资金不足的问题，而且更有利于监管。戴相龙表示，“央行鼓励更多的证券公司到资金市场拆借资金”。目前机构投资者通过同业拆借融资，因头寸和期限的限制，很难在股市中进行运作，因此应该进一步拓展银行资金通过机构投资者进入股市的渠道，例如可以放宽股票、债券抵押的融资条件（如提高质押率）等。开放并非接轨
根据国际经验，通常在人均GDP达到3000美元左右才开放本国市场。显然，以中国目前人均800美元左右的水平，还不具备大规模开放股市的条件。因此，现阶段我国即使开放股市也将是有限度的。
资本市场的开放包括两个方面，第一个方面是引进来，可以先采取建立中外合作证券投资基金的方式，先试点再铺开。发行CDR、允许外资公司上市等，增加市场中的外资成份。第二个方面，是走出去，可行的措施是目前正在讨论的QDII（合格的境内机构投资者）制度，戴相龙这次讲话中，也提到研究合格的金融机构到香港股市投资的问题。
QDII制度将有利于引导国内居民通过正常的渠道参与境外投资，减轻资本非法外逃的压力，将资本流出置于可监控的范围之内。QDII制度也将有利于提升中资企业的国际市场形象，增强其筹资和融资的能力。不可否认的是，QDII制度一旦浮出水面，会对香港股市，尤其是H股和红筹股，起到刺激作用，有利于香港证券市场的繁荣；但短时期内对境内股市尤其是B股市场的资金产生分流作用。但是，市场的开放只是制度和规则与国际资本市场接轨，并不意味着股价（市盈率）水平的完全接轨。因此，QDII制度的负面影响将是有限的。而且，管理层推出该项政策以及设计具体的操作方案的前提也应该是以境内股市的稳定为前提的。直接融资增加利好证券市场
全国金融工作会议和戴相龙的这次讲话中都提到了，要提高直接融资资金的比重。11年来从资本市场筹集了7700亿元，直接融资的比重仍然偏低，我国的资产证券化率也处于一个比较低的水平。一般来说，经济越发达的国家，国民经济的资产证券化率越高，证券市场的市价总值占GDP的比重也就越高。一个国家证券市场总市值占GDP比重的高低可以从一个侧面反应一个国家经济发展水平的高低。成熟市场的资产证券化率一般在100％以上。而我国目前的证券市场的总市值占GDP的比重不到50％，流通市值占GDP的比重不到20％。而且，国民生产总值在今后的10年里要翻一番。因此，从资产证券化率来看，未来的中国资本市场的规模扩张的空间巨大，证券市场将会保持一个较快的扩容速度。
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| 2002年3月16日11:28 |
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