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民企上市:想起来是那么遥远
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  上市,对于许多的民营企业来说,既是融资的手段,也是转型和发展的需要。只是,“看上去很美”,实际却是——

  民企上市:想起来是那么遥远

    有关统计显示,现阶段我国民营经济的投资比重只占全社会投资总额的35%,但对GDP增长的贡献率却占60%。目前沪深两市1000多家上市公司中民营企业达100多家,仅占上市公司总量的10%左右,明显与其经济份量不相称。目前国内主板市场每年新增上市公司200家左右,而申请上市的企业却多达2000于家,市场容量的限制加上有关部门对民企存在先天的不信任感,虽然国内资本市场已向民企敞开了大门,但真正能获准上市的民营企业仍就屈指可数。上市,对于多数民企而言,依然“想起来是那么遥远”。

  政策多变,让我欢喜让我忧

  我国的改革,是在一种“摸着石头过河”的思维中进行的。这种改革思维最大的害处就是政策的多变。多变的政策导致了太多的不确定性,让人无所适从,左右为难。比如,创立创业板是早就定下的,但说停就停,至今“千呼万唤不出来”。若考虑到宏观经济的需要,也还可以理解,但主板上市条件的多变,却让人太伤神。经常好不容易按照规定做好的方案,等到报上去,才发现新的规定又出来了,回去修改没商量。上市本是为了让企业健康快速的发展,上市对任何一家企业而言,都是重大的决策,是不折不扣的“纲”,“纲”不举,则“目”难张,但如此上下折腾,却足以使一个企业贻误商机,甚至歇业关门。

  据报道,福建一家资产与盈利状况十分不错的民营企业,经过近三年的艰辛,进入了内地主板上市的辅导期,但最近却突然转道谋求以H股形式到香港创业板上市。这位民企老板称,之所以“改换门庭”,不在内地上市,最担心的是“变数大”。他十分生动地比喻:“当你一只脚已经迈过上市门槛,正想迈第二只脚时,很有可能会发现上市的门槛又忽然增高了,使你第二只脚想迈也无法迈过去。”这个比喻颇能说明民企内地上市的无奈与窘境。与此相比,两年前,万般无奈下不惜将准备了几年的在创业板上市的方案推倒重来,改在主板上市的王文京恐怕就暗自庆幸了。只是我们不禁要问,我们的政策制定者们何时能给企业的决策者们一颗“定心丸”吃?

  借壳上市,看上去很美

  在IPO(首发)机会大为缩窄的情况下,愈来愈多的民企采取迂回的方式进入证券市场,也就是所谓的“借壳上市”。1996年开始,民企借壳上市真正浮出水面,全流通股申华实业(600651)首当其冲;1997年,民企借壳上市的现象开始增多,最为亮眼的当属国嘉实业(600646),一年几十倍的涨幅让人目瞪口呆兼艳羡不已。

  到了1998年、1999年和2000年,民企借壳上市达到新高潮,约有42家上市公司被民企借壳,较1998年重组覆盖面又有迅猛增长。与此同时,资产重组的种类花样也不断翻新,出现了股权置换、债务豁免、吸收合并等新重组类型,有的公司还不止一次重组,与大股东的关联交易已成为许多公司重组的基本形式,到年末突击重组已是许多公司突增利润的有效手段。

  然而,借壳上市毕竟是在壳资源稀缺的这一特定条件下,民企迫切上市而作出的无奈之举。因为壳资源往往是经营状况十分恶劣的上市企业,民营企业借壳上市不仅要付出数额不菲的收购资金,而且还要背上沉重的经营包袱。科利华最终被ST就是典型的代表。统计5年来的情况,可以发现:中国证券市场的资产重组效果并不持久,除了借壳上市第一年业绩增长速度惊人,以后年份能保持高增长或能维持在重组后水平的公司并不多见。

  数据清晰地展示出重组公司业绩变化的脉络:重组前业绩大幅下滑,重组当年立竿见影,呈高速增长状态,随后增速放缓,到重组第三年不仅维持不了原有业绩,而且有近半数公司重组败相显露,净利润总体呈大幅下滑状态,变脸速度之快令人瞠目结舌。尤为值得一提的是,2000年民企借壳上市公司在重组第二年业绩就大幅滑坡,除了会计政策调整等客观原因,重组本身的质量低下也难逃其咎。

  最让人担心的是,随着时间的推移,借壳上市,已被一些人利用,假重组现象屡见不鲜。根据已披露的资料,1993年、1994年进行重组的2家上市公司,八九年过去业绩起伏不大;1996年重组的3家公司,有1家已经退市;1997年重组的公司,有40%到2001年(即重组的第4年)发生了巨额亏损,已经被ST;1998年重组的公司,到2001年已有57%的公司沦落到亏损边缘;1999年重组的公司,到2001年已有12家业绩处于亏损的状况,约占当年重组公司的一半;2000年距现在仅1年多,却有6家公司的业绩跌入低谷,占当年重组公司的30%。从这些统计数字来看,民企借壳上市的整体效果令人忧虑。

  境外上市,不能承受之重

  在国内主板市场上市艰难,创业板上市无望的情况下,许多民营企业将目光投向了海外市场。与此同时,许多境外市场也纷纷向中国的民营企业伸出了“橄榄枝”。但尽管中国民营企业对海外上市热情高涨,海外上市之路却也并不平坦。这主要是与内地市场相比,在海外市场上市的成本成本更高,审核更严。据测算,民营企业如果在内地上市,上市的成本只有融资成本的5%。而到海外市场上市,美国纳斯达克上市成本是10%以上,香港则必须要达到20%;即使是香港的创业板,上市成本也比内地高出最少10%左右。换句话说,民营企业如果要上市,拟融资1亿元人民币,在内地的上市成本只要500万元,在纳斯达克是1000万元,在香港则最少在1500万元以上。据了解,杭州有一家网络公司本打算明年就到境外上市融资,然而,最近他们却有些望而却步了。该公司老总对记者说:“到海外上市首先需要一大笔上市费,而这笔费用对急需资金的企业来说却是难以承受的。”

  此外,浙江大学民营经济研究中心秘书长汪炜副教授认为,民企境外上市,是在内地二板不会于短期内推出,主板市场企业排队拥挤的情况下进行的,从一开始就有“孤注一掷”的感觉。实际上,相当多的民企对境外上市规则不了解,境外上市规范性要求高,即便是上市以后仍然要受诸多制约,要按照境外市场规则改造民企也并非易事。众所周知,上市的一个作用是为了让产权清晰化,避免股权过度集中,从而分散企业经营风险。但许多民企为了对上市公司的控制,故意设置了模糊股权结构。境外上市对公司的管理和财务要求以及对企业透明度要求都很高,而许多民企在这方面的历史记录都很差,习惯也很难一下子改过来,直接影响了企业上市的进程和上市后的发展。

  路虽远,还值得走吗?

  上市不是一件简单的小事,更不是一蹴而就的急事,仅凭它“牵一发动全身”的影响力,就需要企业管理者们严肃对待,认真准备。由于上市规则里最重要的组成部分的规范化和透明化是多数民企的“通病”,有意上市的民企必须认真对待上市前后可能遇到的一些列问题。以境外上市为例,上海中瀚财务咨询有限公司董事封浪先生认为,民企将遇到的问题主要有以下几点:

  一是公司管理层对海外上市缺乏足够认识,以致对上市融资额度、所需费用、上市集团架构和资金用途等没有充分考虑、安排。二是中国民营企业在急剧膨胀过程中,常常带有浓厚的家族色彩,在创业初期,选用财务人员的标准往往是可靠的“自己人”,而忽视科学规范的财务准则的建立,因而造成历史档案资料混乱,境外机构无法进行上市前正常的审计核收。三是管理层过早签订过多的中介机构,导致上市成本增加。四是缺乏相应的有经验的专业人才。五是公司内部控制系统不健全,不能满足海外交易所有关上市公司的治理要求,这一直是困扰我国民企的一个核心问题。六是缺乏对海外上市规则的专业培训。七是对策略性投资者认识不足等。封浪先生认为,即使上市一路通畅,到了正式招股之前,公司还可能面临股票定价和上市前路演等方面的问题,从而未能使公司的价值在合理的情况下达到最大化。

  由此可见,在正式登上资本市场这个舞台之前,民营企业“幕后”的代价除了高昂的前期成本之外,还有更多的是观念、人员素质、治理结构、管理水平等企业内功的提高。但毕竟,上市有利于满足民企的资金需要,改善民企的经营结构,避免因暗箱操作带来的隐患,总体而言,这对于多数民企而言仍然是利大于弊的好事。这也正是至今多数民企仍对上市痴情不改的原因所在。看来,路虽远,还得走,也值得走,我们祝愿中国广大民企“一路走好”。


来源:[证券日报-创业周刊]
2002年9月13日18:23

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