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项廷锋:债券市场的回顾、展望及投资策略
2003年12月14日17:17  
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  再谈谈债券市场。债券市场今年出现了暴跌的走势,基本上宣告了七年增长的终结,这是投资者不愿意看到了。今年出现这样情况的原因个人认为主要是开放式认购的探头。今年元旦以前的债市都是直接往上推,这么循环地推上去,股市在2001年开始了一个下跌,在开放式回购的声浪中出现了下跌。开放式回购为什么有这么大的杀伤力呢?因为开放式回购向市场引入的是做空式的机制,如果市场有很大的风险的话,有一个做空的机制,作为投资人肯定是做空。特别央行上调存款储备金比例这两大因素一配合,就相当于做空了又有了基本面的一个支撑,这样市场下跌基本上是不可避免的一个事实。现在收益率曲线经过这样的下跌,债市的收益率曲线在五年以下的空间已经不大,基本和国际接轨了。五年以上的债券还有一定的空间继续下跌。当然这需要一定的时间,因为新发行的国债都是按成本来的,现在跌到90块、95块这个成本有一定的支撑,所以使得五年以上的下跌还需要时间。

  市场的走势,今年上半年有一定的上涨,但是幅度已经非常小了。再看回购的摊销价,后面的物价指数又出现了一个暴跌的走势,这是国债的一个近况。企业债年初因为保险公司的要求,保监费扩大了保险公司投资企业债的比例,进行了比例限制。企业债走了比较像样的上涨行情,下半年又跌回来。可转债和国家债和企业债就有一个很大的差异,可转债在前两年表现不好,这两年随着股市不景气,可转债走出了一波价值发现行情。即使后来国债和企业债走出了大幅的下跌,但可转债的指数还是在高位。

  2004年的展望及投资策略。首先我们看一下影响2004年这个市场的一些因素。一是金融创新。2004年金融创新力度是非常大的,比如货币市场基金,短期市场资源基金推出了,开放市场操作,远期明年也会推出。这些品种对市场会产生很深远的影响,影响的不仅仅是市场对债券的定价。而且影响整个市场的盈利模式,创新这一块会对市场产生影响。另外关于利率的走势也会受到影响。利率的走势主要是两方面,把这两方面把握好了,就可以对利率的走势形成一个比较合理的预期。目前的情况汇率是第一位的,通胀是第二位的,也就是说央行把汇率放在比通胀更重要的位置上。所谓汇率就是人民币升值的问题。明年人民币升值压力势头反减,对央行策略的调整影响很大的。明年要看美国和全球经济是否可以走向持续复苏阶段。再一个,如果美国经济出现这样一个走势的话,就要看一下美元是不是要走出一个升值行情。如果美元走出升值行情人民币升值压力就反减,那么这样汇率的问题马上就降到次要的问题上,通胀的问题就是首要的问题了。通胀问题上升到首要位置的话,现在的物价指数大幅上涨,上调人民币利率在今后是可以预期的。

  再一个就是贷款和公开市场操作。明年贷款是不是像今年这样现在很难作出一个恰当的预期。今年银行从息贷变成过度的放贷。央行现在给了一个贷款的幅度,现在是1.7倍,会加大对中小企业贷款的利率。如果明年贷款还是过度的话,央行就不仅仅是通过公开市场操作,完全有可能继续上涨存款储备金比率。我个人认为明年可能贷款这一块还是温和地增长,央行可能会用外汇占款补足这部分的资金。央行贷款策略也是值得我们关注的。另外就是债券的供给情况。虽然近几年一直在谈积极的财政政策应该淡出,因为这使得我国债务很重。大实际上今年的中央经济工作会议提出继续采取积极的财政政策,我个人也认为积极经济政策不应该淡出。我国现在存在主要的问题是结构性的问题,这是不能通过货币政策解决的,而是有赖于财政政策。明年财政政策的方向不做调整,以便更好地解决目前存在的结构问题,比如建立监管体系,三农方面的资金多配制一些过去。这样探讨下来,国债明年加上到期还息的规模比今年不会有下降。企业可转债这一块明年是大扩容的一个态势。现在管理层也希望把债券市场发展起来。它的立足点就是在企业债券市场,包括可转换公司债券。当然市场供给这一块可能也有一些增加,更多的投资者对债券市场会有了解。但总体来说,债券市场明年很难预期一个好的表现。整个的定价和盈利模式在逐步开放、引进新产品的过程中会发生变化。明年债市可能有一些阶段性的机会,大的机会不会像过去的七年,牛市已经结束了。

  投资策略根据上面的分析首先我们要看收益率曲线,五年以下累计浮动应该是相对安全的。这一块应该是我们投资的一个重点。具体什么样的收益率水平是你可以满足的?短期资金市场资金利率的一个走势。另外建议大家密切关注可转换债券,可转换债券明年的走势肯定是分化的。因为今年已经走出了一波价值行情,明年还是高位运行,既然进入高位运行就要分化了,不可能同涨同跌。对股票基本面好的这一块继续上涨,差的就可能出现高位振荡回调。另外就是金融创新这一块,未来债市的机会主要是在金融创新以及对它的把握上。对于机构投资人来说有它的一些长处。因为它有一个研究团队来做这件事。对金融创新品种的把握,要对它进行分析,把握它的机会,作为散户和单独的投资人你很难有那么多的精力,进行决策和判断。

  

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