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通缩期下商品市场将演绎阶段性牛市
2004年1月2日09:26   来源:[ 和讯网 ]
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  摘 要

  目前,第四长波正在运行之中,……20世纪90年代长达十多年的低通胀、低失业、高增长的稳定状态,有效地激发美股迎来近百年罕见的大牛市,但最终由科技股的爆跌而引致美国经济进入衰退而告终。

  20世纪三、四十年代世界经济出现了低通胀现象,并演化为30年代因通缩而引发的大萧条,50年代至70年代是一个通胀不断加剧的时代,而80年更是到达恶性通胀阶段,90年代中期则开始进入到一个新的低通胀时代。按照长波周期的指引,这一现象显示世界经济已进入第二期高原的末段,因而这种低通胀并伴随着通货紧缩的困扰状况,将会持续一、二十年的时间。

  事实上,在低通胀时代的前期(即全面的、深度的通缩来临之前),是各国经济增长的黄金时期,该一时间出现中度或温和的物价上涨将刺激这一阶级的经济增长。21世纪的今日似乎正是这一写照。

  2004年开始以美国为主的全球股市将很难延续2003年全面向好的势头,在未来一段相当长的时间内,具体到2005-2010年间,将是始自20世纪50年代开始的长期周期浪底的区域,届时全球经济将可能出现较明显的衰退或更甚至陷入萧条状态,股市还将经历一段颇长的熊市煎熬。

  全球商品价格经过多年的浮沉后,其长期偏低的价格刚好吸引了从股市及美元的弱势而流出来的国际游资,从而推动了商品市场的第一轮升市;随着中国因素的影响以及今年中以来全球经济

  出现明显的复苏,已正式敲响了商品市场第二轮升市的开始。
以CRB长波周期以及其长期走势特征看,相信本轮升市将有机会跨越2004年,甚至到达2005年上半年。

  20世纪70年代全球商品市场因金本位的废除以及通货大膨胀而引发历史上的最大的一次牛市;今次美元亦出现长期贬值的趋势从而激发商品价格出现多年不遇的大升市,但由于全球处于低通胀状态下最终不会出现如70年代时的情况,是故,我们将本轮定性为阶段性或间歇性的牛市更合适一些。

  正 文

  一、长波原理及商品价格轨迹

  从西方工业革命近二百年来的经济盛衰周期看,可以在看到与科技发展兴衰相当吻合,一些研究周期的学者把这一现象区分为四个阶段,每个阶段大致在54-60年之间,分别是:

  1798年至1853年 棉花阶段

  1853年至1908年 铁路阶级

  1908年至1959年 汽车阶段

  1959年至2010年 电脑信息阶段

  事实上,早在中美洲的玛雅文明及古以色列的历史文献中,都记载到灾难和恢复大约为55-60年周期。直至1926年,前苏联农业经济学家尼古拉·康迪拉耶夫(NicholaiKondratieff)发表了一套类似的周期理论,他根据美国曾经出现3个通货膨胀及通货紧缩的经济周期波动,认为西方资本主义经济盛衰的长期循环,倾向于重复一种持续半个多世纪的扩张与紧缩的周期,自此以后经济学界一般称之为"长波理论"。

  康氏认为,当经济到达周期性低位时,经济状况异常恶劣,由于存在超额的生产力,因而缺乏资本投资的诱因,此时所发生的战争称之为"浪底战争",它们扮演推动经济的催化剂,其结果导致了经济的复苏和价格的上涨。随着经济持续扩张,过度投资将导致通货膨胀的出现而达致过热现象,最后出现了爆炸性上升。当经济进入颠峰状态,此时发生称之为的"浪顶战争",它常常发生在经济完全恢复,而且价格飚升--因为政府要用增加货币供应的惯常手法来支付战争开支--的时候。浪顶战争将导致大量失业的产生,从而加速经济的衰退,但这一期间一般会较短。其后是大约十年左右无通胀的"稳定状态"时期,这段时期称为第二期高原。这一周期结束之后是几年的通货紧缩及严重的萧条。

  现实的经济资料证明,长波理论与现实相当吻合。从西方经济史看,美国的批发物价指数二百多年来的经济数据可代表经济盛衰的周期,由1780年至今,美国经济大致上可划分为以下四个长波周期(参见图一):

  第一长波,由1785年的谷底至1843年谷底。第一个长波周期始自美国独立战争(1775-1781年)的波谷,并在1812年英美战争中进入长波浪顶,然后是战争后的"和睦时代",从而进入第二期高原的稳定状态。

  第二长波,由1843年谷底至1896年谷底。第二个长波周期伴随着美国南北战争而引发物价飚升并至1864年进入浪顶,随后在内战结束的"重建"时期进入第二期高原的稳定状态。

  第三长波,由1896年谷底至1945年谷底。第三个长波周期由第一次世界大战前的物价急升引致1920年到达浪顶,而战后的20年代步入稳定时期,这一稳定状态曾有效地支撑了股市达致1929年的牛市高峰,但最终被崩盘、大萧条所取代。

  目前,第四长波正在运行之中,它包括两次战争(1939-1945年二次大战的浪底战争及1964-1974年越南战争的浪顶战争)和一次衰退(1974-1975年),而20世纪90年代长达十多年的低通胀、低失业、高增长的稳定状态,有效地激发美股迎来近百年罕见的大牛市(以技术股为代表的纳斯达克市场表现尤甚),但最终由科技股的爆跌而引致美国经济进入衰退而告终。

  二、长波浪底将引导全球进入低通胀时代

  显然,在第三长波后期及第四长波初期,即20世纪三、四十年代世界经济出现了低通胀现象,并演化为30年代因通缩而引发的大萧条,50年代至70年代是一个通胀不断加剧的时代,而80年更是到达恶性通胀阶段,90年代中期开始进入到一个新的低通胀时代。按照长波周期的指引,这一现象显示世界经济已进入第二期高原的末段,因而这种低通胀并伴随着通货紧缩的困扰状况,将会持续一、二十年的时间。

  事实上,在低通胀时代的前期(即全面的、深度的通缩来临之前),是各国经济增长的黄金时期,该一时间出现中度或温和的物价上涨将刺激这一阶级的经济增长。21世纪的今日似乎正是这一写照。

  90年代中期以后,世界经济在美国高科技产业飞速发展的引导下出现了高增长、低通胀的新形势。造成本轮高通胀向低通胀时代的逐步过渡,主要基于以下重要原因:首先是技术进步速度加快,使总供给能力和效率快速增长,逐步超过了现实需求甚至潜在需求水平;其次是供需结构的变化,即人们在消费上更讲究经济实用,而不是不顾资源约束地进行浪费性消费,从而减缓了商品的需求量;第三是全球化趋势特别是全球市场的逐步一体化有效地提高了全球资源配置效率;最后是中国因素,一般认为,目前中国国内强劲而持久的经济增长及强大的生产能力将令全球大部分轻工业产品价格趋于下跌,这就是近年舆论认为的"中国输出通缩"的理由。

  今年中,美联储开始担心通缩对经济增长的威胁,并两度降低联邦基金利率至45年来的新低点,而通货紧缩的迹象主要是由于一般工业品价格的持续下跌。此外,德国经济也步入通缩的边缘,2003年1至4月,德国的消费价格指数增长速度从上年度的1.5%下降到1%,而日本方面的通缩情况虽有所减轻,但依然没有走出通缩的阴影。

  低通胀时代的特征是物价水平持续走低,另一方面则表现在各国均采取低利率政策,美国联邦基金利率已降至1%的历史低点,日本利率接近于零,欧盟保持低利率,中国的利率则为历史最低水平,特别是这些国家低利率的政策取向和水平已持续了一段时间,显然不是一种周期性的利率政策,不仅没有出现通胀的苗头,而是具有某种长期性的特征,这无不与长波周期存在着莫大的关系。

  今年下半年,美国及世界经济形势表明,尽管今后世界仍面临通缩的潜在压力,但由于全球经济已出现了阶段性的复苏,相信会促使物价明显的上扬,或轻微出现通胀,惟最终不会造成通胀高企的局面。基于这一认识,我们认为2004年开始以美国为主的全球股市将很难延续2003年全面向好的势头,在未来一段相当长的时间内,具体到2005-2010年间,将是始自20世纪50年代长期周期浪底的区域,届时全球经济将可能出现较明显的衰退或更甚至陷入萧条状态,股市还将经历一段颇长的熊市煎熬(参见图二)。

  三、商品市场升市可望至2005年

  观乎美国立国以来的商品价格走势,差不多每五十年左右便出现一次"急升爆跌"的狂潮,显示人类并没有从历史中吸取教训,依然继续犯过去的错误,几乎每一代人均出现一次投机的浪潮。

  图三是由二十一种不同的工业与农业商品构成的美国商品研究局综合指数(相关,行情)(CRBCompositeIndex)。19世纪以来,商品价格的高峰期是以大幅急升后跟随着暴跌的形式出现。浪顶分别出现在1814年、1864年、1920年及1980年,时间平均为50-60年。

  至于浪底的时间,CRB综合指数在19世纪末至20世纪初的周期基本稳定在51-53年之间,分别为1792年、1843年、1896年。但20世纪初开始提前在1933年出现,突然缩短至仅有37年。但十多年后,CRB于50-60年代陷入长达20年的大调整。由此可见,浪底提前出现并未引发大的投机狂潮,相反引发随后更明显的弱势使浪顶周期向后推至1980年代。因而,分析最近一次CRB的长波周期,应由两个时间点上作判断。

  (1)若从1933年起计54-60年的长波周期底部,时间为1987-1993年。然而,1987年除了出现股灾外,一切经济萧条景象并未如期出现,因此这一周期在商品市场上的效果并不高。

  (2)若我们以美国长期利率的浪底1945年起计,54-60年的长波周期底部将在1999-2005年之间。事实上,1999年CRB的确出现一个重要的底部,同时在2002年初又一次探出底部,在浪底时间之窗内出现双底形态,显示出本轮CRB的长波浪底已成功构筑。

  CRB综合指数由1980年代的浪顶所引发的20年熊市相信已经结束。根据上面的陈述,我们认为本轮商品价格的回升有以下多个方面:首先是由于2000年开始美国及西方工业国经济进入衰退以来,股市大幅下跌,大量国际游资流出美元区从而推高处于多年低位的商品价格;其次是美国已放弃多年的强美元政策,促使美元不断下滑,对以美元报价的商品无疑会吸引保值资金的流入从而助长其涨势;再次是中国强劲的经济增长,其发展对石油、黄金及其他原料需求将令原材料价格大幅上涨;第四是伊拉克战争后,以美国为首的西方工业国出现周期性经济复苏,又再推动了商品价格大幅上扬。

  综合上述数项因素,我们认为,全球商品价格经过多年的浮沉后,其长期偏低的价格刚好吸引了从股市及美元的弱势而流出来的国际游资,从而推动了商品市场的第一轮升市;随着中国因素的

  影响以及今年中以来全球经济出现明显的复苏,已正式敲响了商品市场第二轮升市的开始。以CRB长波周期以及其长期走势特征看,相信本轮升市将有机会跨越2004年,甚至到达2005年上半年。

  当然,基于我们对全球经济长波的认识,由于正进入低通胀周期,经济的复苏还只是长波谷底期的一次超跌反弹,这样将大大地抑制了本轮商品价格上升的强度。也就是说,经济长波将主宰商品价格长波,使CRB指数从属于全球经济运行周期。因此,20世纪70年代全球商品市场因金本位的废除以及通货大膨胀而引发历史上的最大的一次牛市;今次美元亦出现长期贬值的趋势从而激发商品价格出现多年不遇的大升市,但由于全球处于低通胀状态下最终不会出现如70年代时的情况,是故,我们将本轮定性为阶段性或间歇性的牛市更合适一些。
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