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股市10万个为什么:经济学家扮演什么角色?
2004年2月2日08:02   [ 水皮杂谈 ] 来源:[ 中华工商时报 ]
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  期望与现实总是有距离。

  全流通由利空变成利好充其量是一种期望,确切地讲是一种预期。这种预期出现在2003年10月10日左右,与此“巧合”的是有关国有股减持的试点方案开始在市场流传,并且在减持价格上出现了诸如净资产值为基准这样带有“补偿”性质的所谓“共识”。令人感慨的是,还在几个月前的2003年7月份,市场还因为所谓的“三三制”减持方案而发生暴跌,仅仅三个月后,利空就变成了利多,可见扭转乾坤在经济学家们看来也就是“翻手为云覆手为雨”那么简单。

  “三三制”的方案据称源自国资委系统的研究人员,所谓“三三”是指在国有股减持过程中把要减持的国有股一分为三,1/3按净资产配售给流通股股东,1/3划拨给社保基金择机上市,1/3由国资委直接作为卖方在二级市场抛售,余下的10%则不流通。“三三制”的方案可以说是一个大杂烩,没有可行性,而传说中的全流通试点方案和“三三制”的区别就在于全部国有股而不是1/3国有股按净资产配售。同样是按净资产值配售,1/3成利空,100%则成利好,这就是股市,不管是君子还是小人,一旦以股民身份出现,能够诱之的是利,能够喻之的也是利。

  而现实又是怎样的呢?

  现实是国资委“一视同仁”的态度和正在进行中的国有股场外减持的事实充分证明了一个真理,期望往往会落空,担心往往会发生。

  这一点连散户们都看得很清楚。襄樊的散户燕青在“证券市场周刊”发表自己的文章就是这样说的“一则在场外转让定价原则基础上的一视同仁已封闭了对流通股股东的补偿空间,二则场外转让本质上就是对流通股股东的一种掠夺,最后还得流通股股东高价为国内外的巨贾豪富们买单。在这种大前提下,全流通损害流通股股东的权益已成必然,能够期待的只是损害程度大小不同而已。”

  期望是利好,现实是利空,这是水皮为什么反反复复不厌其烦甚至冒着“一杆子打落一船人的”风险而反对讨论全流通的理由。

  华生先生是一位关注于全流通讨论的经济学家,同时他还是牛津剑桥投资集团的董事长,在A股市场从事过两家上市公司的重组,水皮拜读过不少华生的言论,发现一个有趣的现象,华生的发言变得越来越现实,结果反而生出了许多的疑问。

  比如,分析国有股减持方案,首先要区分两个问题,是走市场化的方案,还是走某一个不用市场解决,即行政性或者人为的办法解决?有观点说,中国股市当初不是市场造成的,因此现在不能用市场化方案来解决。华生认为这显然不对,行政办法是不能校正市场经济的。那么,市场化的办法又采用什么样的办法,是用手投票还是用脚投票?

  再比如,资产溢价也是一个核心问题。华生认为,中国市场溢价有合理的部分,也有不合理的部分,问题是如果一旦承认有合理溢价,相关方案就不好做了,因为没有办法区分哪儿属于合理溢价,哪儿属于不合理溢价。

  李青原博士也知道,全流通是给上市公司资产重新定价,她提出一个公司全流通后真正的投资价值有多少,应由中介机构来评价。李青原实际上还知道,全流通不仅是给上市公司的资产重组定价,而且还是给上市公司的股价重新定价,因此,她提出,在实施方案的过程中,要用市场或者非市场的手段,使市场价格不要过多波动。不仅如此,她还倾向于“试点发行”,即选择那些没有严重历史问题,基础较好,在国民经济中比较有代表性、与国民经济状况关联度比较高,试点后股价稳中有升的企业。

  李青原说的试点企业存不存在?存在,但是不多,估计在1300家上市公司中不足10%。作出这样判断的理论根据是中国股市的业绩主要由300家企业提供的,2003年的蓝筹股行情20%股票上涨80%股票下跌也说明了这一点。

  什么样的情况下,全流通后股价会上升呢?一种国有股配售价和流通股股价有巨大的差价,这样形成实际的配股填权现象。一种是场外转让的价格已经高于场内流通股的价格,全流通后带动流通股股价上扬,乐凯向柯达的转让价已经出现了倒挂。

  全流通问题怎么解决,是立足未来还是立足过去,出路是不一样的。立足过去,就会有补偿的问题,用张卫星的话讲,必须要有人为从市场拿走了3000亿至8000亿元的蛋糕付出代价,反过来就会有人把13亿人民的既得利益和7000万股民的利益索求对立起来,经济问题不可避免要被政治化。立足未来,就可以避免纠缠,调整的是增量部分的利益,阻力就会少得多。对于大多数股民而言,全流通并不是一次发家致富的机会,而是一次必须面对的系统性风险,这种风险能化解最好,现在不能化解的话那么次好就是在未来具备化解这种风险的能力的时候再说,全流通不是什么非解决不可的大问题,股市跌个不停才是真正的大问题。

  清华大学管理学院的魏杰教授虽然不属于股市经济学家,但是对于全流通的评论却能一针见血。他指出,在全流通的过程中,一定要配套上市公司的治理结构改革,因为如果治理结构不解决,还是这样全流通的话,其后果可能是更大的损失。魏杰的这种看法和那种以为全流通能够解决公司治理结构问题的经济学家们相比,不仅务实,而且理性,也再一次说明全流通并非什么灵丹妙药,全治百病。

  文革时期,文学创作讲究“高大全”典型人物,英雄人物被无限拔高,美其名曰“来源生活,高于生活”,全流通现在就面临着被经济学家们“拔高”的风险,面临着“好心办坏事”的风险。

2003十大新民企领袖 2004中国新视角高峰论坛
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