本报记者 莫 菲
上海报道
“中国企业的债务融资和股票融资之间的失调不是一般的失调，其中潜在极大的金融风险。”语出央行行长周小川，7月8日，2004中国金融国际年会。
数据显示，国内企业通过发行股票和债券的直接融资，占银行贷款的间接融资的比重从2000年的12．17％下降到2003年的4．27％，大大低于发达国家50％以上的比例。而今年上半年，在国内非金融企业的新增融资中，银行贷款所占比例高达89．5％，其中，流动资金贷款占ＧＤＰ比例达70％。
尤其，“中国的商业银行可能是世界上提供流动资金贷款比例最高的一个国家，按照多年的惯例，企业日常经营的流动资金几乎全部由银行提供贷款，”周小川十分不满现状。
因为，其中的金融风险不言而喻。
事实上，一家国有商业银行已品尝到苦头，流动资金贷款造成的巨额不良资产已对其股份制改革带来麻烦。
更重要的是，原先被认为可以支撑中国金融平稳运行的高储蓄，在本轮宏观调控中被指责为银行过多贷款、推动经济过热的原罪。
据透露，中国人民银行已把降低流动资金贷款、研究如何分流高储蓄与调整债务股本结构，当作下一步金融改革、消化历史包袱的重要内容。
金融压抑与四高危机
“如果不是我国高储蓄率的支撑，金融的运行和平衡就难以为继。”全国政协委员、原中国证监会副主席陈耀先，在“2004中国房地产金融资产证券化论坛”上表示。
实际上，由于高储蓄引发的高信贷－高投资－高增长的四高连锁反应，只是暂时缓解与掩盖了我国金融业的高风险。
完全依靠高储蓄而缺少消费的经济增长模式，被国内外众多专家称为亚洲增长模式。
这种方式已经被专家质疑。
世界银行曾对当年“亚洲四小龙”各国的增长模式进行了详尽的数据定量分析，指出亚洲的经济腾飞不是奇迹，说穿了就是高储蓄与高投资的因果关系，这和今天中国的轨迹是相类似的。
“依靠投资可以推动经济增长，一旦当投资占ＧＤＰ比例达到了37％、38％左右就开始下降，是不可持续的，于是亚洲四小龙陷入了经济衰退与金融危机，而中国现在已经突破了40％，说明这个增长的难以持续性。”某位专家曾提出。
中国仍在保持8％－9％的高速增长，高储蓄导致的经济衰退在中国尚未体现，但是，当局已认识到金融风险所在，不把中国过高的储蓄率再看作一件好事。
一位接近央行高层的人士向记者表示：“央行迫切地想要改变目前高储蓄的现状，化解银行的信贷冲动与金融风险。”
显然，居民储蓄是所有商业银行信贷资金的本源。但是，居民储蓄的大量增加，一方面有效放大了商业银行的流动性，使眼下央行实现“适度从紧”的宏观调控目标难度加大；另一方面，在国内金融压抑，即金融市场效率低下、金融产品不发达、市场信心不足的情况下，高储蓄使得信贷资金无处可用，势必银行无选择地多贷款。
尤其是流动资金贷款，中国的商业银行几乎承担了80％以上的企业流动资金需求。
“流动资金贷款不是没有风险，产品卖不出去了，照样企业还不了贷款，”周小川表示，“这是很不正常的现象。”
专家表示，四高危机直接导致了今年中国经济过热与宏观调控的发生，而商业银行在这条反应链中担当着重要角色，被认为是中国经济过热的推动者之一。
另外，值得一提的是，或许储蓄分流无论对中国的宏观调控还是化解银行风险，乃至金融结构调整均有实质性意义，所以央行短期内不愿意提高储蓄利率，因为提高储蓄利率很可能导致储蓄进一步增多。
适度、合理地分流储蓄资金，势在必行。
4月的中国金融运行状况报告已经有了一个好开端。4月末，居民储蓄存款余额11．90万亿元，同比增长15．9％，增幅同比下降2．5个百分点；当月储蓄存款增加303亿元，同比少增加323亿元。
仅就全部金融机构含外资机构本外币并表的居民储蓄余额而言，其维系了近10年的高速增长，从今年初开始呈现回落趋势。
严重失调
中国企业债务股本结构严重失调，不仅存在极大的金融风险，而且导致宏观调控作用发挥欠缺。周小川在会上表示，譬如，调控中银行的流动资金贷款压缩较多，而投资型的固定资产贷款压缩得不够多。
这与宏观调控的初衷——降低固定资产投资率相背。
其原因是，对商业银行而言，压缩流动资金贷款比较容易，而且企业的某些中长期贷款尚未到期，银行无法压缩。
与之相应的是，在宏观经济紧缩时，中国企业大呼缺少流动资金。
这种思想依旧停留在计划经济时，企业要经营生产的资金均向银行开口，认为银行没有理由不支持的阶段。
在经济转轨时，麻雀必须寻找新的食物来源。
周小川的建议是，首先，企业可以扩大股本金、扩大直接融资；其次，不要把所有股本金都去搞固定资产投资，而留一部分补充流动资金。
在中国中央银行的历次货币政策报告中，可以看到“积极推动金融市场发展，扩大直接融资”是央行工作的重要组成部分。
然而，证券市场似乎有些力不从心。
尽管，据统计，今年上半年我国Ａ股市场筹资总额达到461．51亿元，较去年同期的311．45亿元增长近50％，并创下三年以来的新高。
但由于申请ＩＰＯ或再融资的审批时间长，并且入市筹资要求高，因此，并非所有的企业均能通过上市而融资，更谈不上提供企业日常需要的流动资金。
那么，如何才能化解企业的股本与债务严重失调呢？
新思路与两大难题
央行最新研究的意见是，鉴于我国老百姓多年来习惯和商业银行打交道，应充分利用商业银行的网点和客户资源来发展直接融资和股权融资，譬如股本型基金、债权型基金。此外，还可以利用商业银行掌握的信息，为老百姓提供更多的私人理财服务，以助于股权融资的发展，
“在这种业务上，银行有很大潜力。”周小川说。
专家表示，这意味着中国人民银行正在研究与考虑银行设立产业投资基金的计划，即通过银行与客户之间的密切关系，把客户的高储蓄分流至银行下设的产业投资基金，再由产业投资基金把储蓄资金以参股（股本型基金）或短期过桥借贷（债权型基金）的方式，流入中国的企业，为企业提供充裕的股本金或流动资金。
这样，既降低了中国的高储蓄比例，也化解了企业股本债务严重失调而蕴藏的金融风险。
也许，中国人民银行有此想法由来已久。
即将出台的“商业银行参股或设立基金管理公司暂行办法”似乎给出一份很好的印证。
但美中不足的是，周承认这只是一种想法，目前他本人还没有一套完整的操作思路。
国务院研究发展中心范建军认为：“银行设立产业投资基金的方式固然好，但操作中会碰到两大难题。”
第一，银行设立基金管理公司，不免涉及金融混业问题，银行这样发展是否对分业经营产生新的混乱问题；
第二，法律障碍，中国尚未有一部关于产业投资基金的法律，如何建立产业投资基金无可适从、无法可依。
不过，范表示，建立金融控股公司是回避目前混业经营的好方法。如果国有银行可以先组建金融控股公司，再发展产业投资基金来纠正直接融资与间接融资失调，理论上值得好好探讨。
而面对缺乏一部产投基金的法律障碍，范则认为短时期内没有很好的方式来解决。
早在2003年上半年就有媒体预言，“产业投资基金管理的法律、法规经过多年酝酿，将于年内浮出水面”。但是到年底，只等到了一个《证券投资基金法》，而《产业投资基金法》到目前依然杳无音讯。
产业投资基金从新《证券投资基金法》中退出，意味着国家对产业投资基金的规范还有一段路要走。
据悉，尽管目前证券投资基金法没有对产业投资基金进行规范，但国家计委正在草拟一部名为“创业投资公司管理办法”的规定，这将解决创业投资基金的管理问题，有助于弥补证券投资基金法的不足。
或许，待产业投资基金立法诞生的那一天，正是中国人民银行通过制度与产品创新，化解金融风险的好时机。
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