作者：日禾 其木格
6月21日大商所及时做出扩大涨跌停板决定，将大豆豆粕合约第一个涨跌停板由原来、的3％改为5％，第二个涨跌停板规定为4％，两个停板涨跌幅度可以达到9%，据介绍，这样的涨跌停板制度设计具有充分消化CBOT连续两天大幅波动带来的影响的功能。果真如此么？大商所此究竟有何借鉴意义呢？
众所周知，涨跌停板制度在集中竞价市场中普遍存在。集中竞价市场由于竞价的广泛性及公平公正公开等环境而使其价格形成具有发现价格意义。集中竞价市场还有一个特点就是每日进行交易，使市场信息得到及时流通，但是每日交易不是不受限制的，它规定了每日交易的价格波动最大幅度，即有每日涨跌停板制。这种制度的形成，一方面有来自一般现货市场每日波动特别是每日平均波动的总结概括，这种概括对于限制市场不确定性波动幅度有积极意义;另一方面来自于人们对价格波动产生心理压力的理解，它对规范市场行为控制市场有积极意义。因此人们看到以集中竞价为标志的现代市场多有涨跌停板制度。股票市场和期货市场皆是典型的集中竞价市场，故皆有涨跌停制度。目前我国股票市场的涨跌停为10％，ST股票的涨跌停板为5％，而期货市场一般为3％。
与股票市场所不同的是期货市场运用保证金进行交易，其涨跌停板作用意义更加复杂，有利的方面十分明显而不利的方面也十分明显。比如我们看到期货涨跌停板在维护期货每日无负债结算保障市场交易正常作用方面意义重大，同时我们也看到不合理的涨跌停板制度使市场流动性变差，给市场带来了流动性风险，发生于去年沪胶0306合约上就很说明这点。去年4月中上旬沪胶连续三个跌停板，给投资者和期货经纪公司交易所等带来巨大的市场风险，情急之下，交易所通过扩大停板至10％及提高保证率等措施化解风险。那次下跌可称为事件，除有价格波动为人为操纵的不利影响外，不合理涨跌停板制度是促成事件的重要原因之一，如何使涨跌停板制度趋于合理化在当时引起了市场普遍思考。
我国期货市场目前涨跌停板制度是治理整顿时期制订下来的，当时的主要考虑是用于维护期货每日无负债结算制度及减少市场操纵幅度，各个期货合约涨跌停板制订执行一刀切做法，皆规定为为3％。从沪胶市场0306合约发生连续三个跌停板并扩板10％的实际情况看，这样的涨跌停板制度特别规定第一个停板3％的制度显得过小，不但使涨跌停板制订的初衷难于维持，而且使涨跌停板一般制度性缺陷暴露无余，这种制度性缺陷主要指带来市场波动扩大的风险。 国际期货市场对涨跌停板一般制度性缺陷达成几方面重要认识：1、波动率溢出，2、价格发现延迟，3、交易干涉。我们看到这样的制度作用之下，当时沪胶市场价格波动不但超过同期现货市场水平也超过同期国际期货市场水平，正常的交易行为也因制度限制而难于执行，正常的市场信息得不到及时准确传达，一个合理的均衡价格水平本该很快出现，却只能出现在很久之后。
调整涨跌停板制度与人们对其作用认识有关，涨跌停板制度有其利也有其弊，当弊变得明显的时候就应该向利的方面开放，利产生于涨跌停板制度设计的合理性，换句说利是判断涨跌停板制度合理性的重要指标。在原有的涨跌停板制度下，大连大豆、豆粕市场很少出现连续几个停板并扩板的现象，它得益于大连大豆、豆粕市场价格波动与规范的CBOT黄豆豆粕市场具有极强的相关性，但是与CBOT黄豆市场比较，与连豆市场规模要求比较，第一个停板为3％的制度存在的局限性同样是不容忽视的，这种局限性在近期有所表现，其特征是出现涨跌停板次数较多，给投资者带来流通欠佳的风险。为什么出现这种情况呢？是连豆市场的定价内容发生了变化？非也。大连大豆、豆粕市场与芝加哥相关市场具有很强的联动性这一特征没有变化，正因为这种联动性发挥作用，才能显示出两个市场在涨跌停板制度上的差异及优劣，以CBOT黄豆期货为例，其涨跌停板规定为50美分／蒲氏，按目前8美元价格水平论，其涨跌停板达6.25％，这样的制度只能会造成大连市场更频繁地出现涨跌停板，给投资者带来风险。
鉴于此认识，6月21日大商所及时做出扩大涨跌停板决定，将大豆豆粕合约第一个涨跌停板由原来、的3％改为5％，第二个涨跌停板规定为4％，两个停板涨跌幅度可以达到9%，据说这样的涨跌停板制度设计具有充分消化CBOT连续两天大幅波动带来的影响功能。
仔细分析这样的涨跌停板制度有几方面的作用：一、由原来的第一个涨跌停板扩大为5％，增幅达到七成，它会大大降低出现出现涨跌停板的情况，制度性对市场交易干涉的行为大为减少，有利于市场流通，也给投资者控制风险提供了便利;二、尽管大连市场目前执行的涨跌停板制度仍然与CBOT市场存在一定差距，第一个涨跌停板仍然小于CBOT市场，但是考虑到国内投资者信用体系建立存在诸多不完善的地方，期货经纪公司进行风险管理有一定难度，有必要将第一个涨跌停板限制小于CBOT市场规定的范围之内，即使CBOT市场出现价格较大波动，第一个停板制约作用为有关方面控制风险提供了必要时间，事实上CBOT市场很少出现涨跌停板现象，大连市场以5％、4％两个停板应对CBOT市场出现两天价格较大波动现象显得有余地，因此采取新的涨跌停板制度之后，不但降低了连续涨跌停板概率，也降低了市场波动幅度扩大带来的风险。
这次大商所推出的扩大涨跌停板的举措在时机选择是非常及时的，这种及时既表现在对原有制度缺陷的发现的改正上，又表现在消除市场有关方面对新制度执行的思想顾虑上。近期CBOB市场出现价格较大波动现象是近20几年来所罕见，价格达到历史较高水平之后已经回落，今后再出现价格较大波动的概率必将大为减少，在这样的背景之下，大商所推出扩大涨跌停板的举动，不但理论上起着证实新的制度不会带来价格溢价导致风险加大现象，实际上也很难看到新制度执行后会出现单边连续两个停板导致的溢价风险现象。目前黄豆一号合约保证金为合约价值的5％，这样的保证率足够于保障市场的每日无负债结算制度的执行，而期货经纪公司处于控制风险第一线，要求收取的保证金率高于交易所的水平，到底收取的标准在哪才是合理的，既能充分防范风险又促进客户保证金的使用率，根据新制度产生效能及市场实际，一般认为期货经纪公司收取的初始保证金率在9％水平是比较合理的，当然也充分风险防范经验的期货经纪公司结合客户操作风格，将保证率再降低一些，而且还可以根据合约月份不同，适当调低远月合约保证金率。总之，大商所推出新的涨跌停板制度时机之及时适当，不会给市场正常运行带来不良影响，相反只能起着促进市场正常运行和降低市场风险的作用。
目前大商所这一举措包含几方面意义是值得肯定的。
一、尊重市场变化，及时进行制度创新。这方面可算大商所一贯指导思想。在转基因农产品进口管理条例出台时，大商所将原来的大豆合约分解为黄豆一号和二号，因与时俱进而得到继续发展，分解后的黄豆一号市场规模变小，价格波动规律也发生了变化，过去的涨跌停板不能适应价格正常变动要求，大商所将涨跌板扩大应该说是顺应市场变化要求的表现。
二、将制度创新方向引向与国际市场接轨。大商所黄豆豆粕市场与国际CBOT相关市场联动性很强，这已经是市场共识，这种共识得到广大投资者的贯彻执行。国际市场涨跌停板幅度较大，触及停板的情况少，为国内投资者向往。现在大商所将其相关品种的涨跌停板幅度扩大，是向国际市场看齐的表现，追求既能有效维护期货每日无负债结算制度又能减少市场流动性风险、充分发挥价格发现功能这样的效果。
三、尊重广大投资者要求。我国期货市场制度缺陷容易为市场操纵者利用是不争事实，在国际市场价格波动相对平静的背景下，国内有些期货品种却出现涨跌停板或连续涨跌停板现象，这是目前一刀切的涨跌停板制度助长市场操纵的明显例证，市场操纵者利用过小的涨跌停板使中小投资者在控制风险方面处于被动，将价格推至停板，中止或减少市场流动性，然后在风险被人为扩大有背景下，在最不利于中小投资者时候，迫其离场。大商所目前推出将第一个停板在原来基础上扩大，一方面恢复价格正常波动，另一方面也给予中小投资者更好的控制市场风险的环境，使市场操纵者控制价格波动的机会减少。不难想象这个制度会得到广大中小投资者的欢迎。与其它相关举措一样，大商所推出扩大涨跌停板可以认为是优化市场环境之举，行动不大却足见精神，它有利于黄豆、豆粕期货市场的进一步规范和繁荣。
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