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三次上市机会，投资者长达两年的维权，这些都没有改变茂炼转债(125302)到期赎回的结果。
7月20日，茂炼转债公布了有关2004年付息、赎回及摘牌方案。公告称，由于茂炼转债于本月28日到期，公司未能在茂炼转债存续期内发行 A股股票，根据规定，茂炼转债将于2004年7月28日起停止交易，并于同日到期自行摘牌。
市场并未给这个消息太多的关注。属于茂炼转债的风波似乎真的已经告终了。“没有什么太大的损失，原来手中持有的早在春节前就已经卖了，现在持有的是在茂炼宣布不上市后的低点买入的。”一家机构投资的人士告诉记者。当然，他也承认，的确有机构和更多的个人投资者有一些损失，“有公司的问题，也有个人没判断清楚形势的问题。”他简短地回答。
一切真的如表面这般风平浪静？“维权的行动还将继续”，一家机构投资的人士私下里告诉记者，“这样不明不白的让人心里难受。”
当然，茂炼的大股东中石化可以长舒一口气了，一切都没有脱离它们的掌控。
三次上市机会
茂炼转债全称为中国石化(600028)(相关,行情,个股论坛)茂名炼油化工股份有限公司可转换公司债券，其发行人是中国石化茂名炼油化工股份有限公司(简称茂名石化)，于1999年8月17日上市。其上市的背景是：1998-2000年间，中国试点了三家未上市公司发行转债：茂炼转债、丝绸转债、南化转债，额度分别是15亿元、1.5亿元、2亿元。2000年起，上市公司成为可转债试点和实施的主要对象。类似茂炼转债、南化转债、丝绸转债的试验今后将不会再出现。
而随着南化转债、丝绸转债在2002年相继上市，茂炼转债的到期赎回将成为中国资本市场上的一个新纪录。
由于未能在到期日12个月前上市，2003年7月27日，茂炼转债启动回售工作。回售的结果是只有80张债券的持有人选择了回售，其余的14999920张债券的持有人实际上都在等待茂名炼化的上市，但他们的等待落空了。2004年2月19日晚，茂炼董事会以《中国证监会发布的有关规范股票首次发行上市的一系列有关规定和文件》，即116号文为依据，否决了茂炼发行A股计划。
事实上，从2001年起，茂炼转债曾经与三次上市机会擦肩而过。
2001年，茂炼转债发行上市已经经历2000年一个完整的会计年度，茂炼公司开始进入A股上市进程。结果因为中石化国内A股发行计划已经开始进行，中石化从自身利益出发，选择了茂炼A股发行为其让道，茂炼A股发行计划被告知暂缓实施。
时至2002年4月16日，茂炼股份2001年度报表公布的同时公告了董事会有关内容，即：“因控股股东中石油化工股份有限公司在海外上市时，承诺对下属的上市公司进行整合。近期，又重申以此为战略目标。因此，公司判断，存在控股股东届时不同意本公司股票在境内交易所上市的可能。”此公告一出，遭到市场对茂炼转债上市承诺的严重质疑。
据知情人士透露，由于此次风波，在中石化内部李毅中听取了资本运作组和法律部等多个相关部门就此事做的工作汇报，考虑到法律部认为不上市将带来法律风险，李毅中接受了相关部门支持茂炼发A股的原则建议，并在2002年8月22日中石化中报路演时对外公开就此事表态。“茂名炼油能否上市及转债能否转换成上市股票，首先取决于茂名炼油明年A股上市是否符合条件。” 李毅中当时措辞极为严谨地说。
2003年3月下旬，茂炼股份与中石化同时召开董事会，双方各有一项共同内容：关于董事会讨论通过茂炼发A计划。但当作为四地上市的中石化准备在境外发布将分拆茂炼上市公告时，意想不到的事情发生了。香港联交所审核时发现茂炼分拆将构成在中石化H股上市不满三年时的分拆事项(中石化H股和ADR是2000年10月18、19日在境外上市、满三年将到2003年10月18日)，按联交所法律，除经事先豁免，在联交所上市公司对于分拆上市子公司需经联交所豁免并在母公司上市三年后才能进行。经过中石化的多方协调后，2003年6月联交所认为茂炼发A股不与中石化股份公司构成同业竞争关系，具独立性，故豁免其分拆茂炼股份发A股上市，但需在中石化H股上市满三年的2003年10月18日后。
中石化董事会秘书局的一位人士评价说：“中石化是要整合，但当时中石化做出的让茂炼上市的承诺是更要做的。只是没想到出台的116号文件堵住了上市路。这从中石化以前做的那些工作可以看出来。尽管中石化自己要做整合，但依然去联交所做了申请豁免。”他说，“像中石化这样的大公司，形象更为重要，主观上说我们不会因为整合茂炼石化而不去履行承诺，中石化怎会因小失大？”
但无论怎样，茂炼A股发行计划一次次落空。
机构的斗争
实际上，在最近的两年里，茂炼转债的这些机构持有者一直在为上市做努力。他们更希望招商银行(600036)(相关,行情,个股论坛)与投资机构的博弈及妥协可以在茂炼转债身上重演。
2002年4月，茂名石化在其2001年年报中提及“公司判断，存在控股股东届时不同意本公司股票在境内交易所上市的可能性”。据此，茂炼转债的部分机构投资者判定，这段话是茂名石化公司及其大股东的试探，如果市场没什么反应，茂炼转债不予转股将成为事实。“我们曾建议茂名石化召开债权人大会讨论上市问题，但他们没有响应。”一家持有机构负责此项目的人士说。
2003年6月10日到11日，代表3亿元面值的茂炼转债持有人在上海再度开会商讨对策。据了解，会议通过了以下决议专呈茂名石化公司：第一，要求茂炼转债尽快明确2004年7月27日到期的回售价格，对持有人最后一年持有予以利息补偿；第二，敦促茂名石化加快上市进程；第三，敦促有关各方加强茂炼转债上市进程中的信息披露工作。
“这次会议对已经过去的回售价格的确定起到了一些积极作用，但在回售之后，一切又都陷入了僵局。”一家机构持有人说。
“中石化在这件事情上的态度一直是有人推它就往前走一步，没人推就原地踏步。”一家机构的人士说。
“中石化在茂炼上市问题上缺乏诚信，欺骗了广大投资者。”有机构投资者非常气愤地说，“中石化在公开场合下承诺，如果茂名石化符合上市条件，将积极支持茂炼上市。根据我们的分析，茂名石化近三年优良的业绩肯定满足上市条件，如果中石化按其承诺积极推进的话，茂炼上市是没有什么问题的。”
机构的热衷态度来自于茂炼在《募集说明书》中规定了非常优厚的转股条款。《募集说明书》中称：若公司股票在第四年(即2003年7月27日以后)发行并上市，茂炼转债持有人可以新股发行价的92%换购茂炼股票。2003年茂名炼化每股收益为0.2867元。按目前新股发行市盈率普遍控制在20倍以内的情况，以15倍市盈率估计，茂炼发行价应在4.30元左右。2003年及2004年发行上市的石化类上市公司其上市首日涨幅平均值为40%，如果茂名炼化上市首日涨幅在 30%-50%之间，则股票上市首日的可能价格将在5.59-6.45元之间，则转债的转股价格将在141.30-163.04元之间，这是其最具诱惑的地方。
也正是因为此，在不能上市的决定作出后的几个月中，机构投资者一直在暗中活动，希望可以改变已经有定论的局面。2004年 5月10日，由多家机构投资者发起的“茂炼案例研讨会”，因证监会和中石化拒绝参加，被临时取消。
此后，一些机构投资者又给出了新的建议。他们建议当事人是否可以探索一些创新机制，比如引入第三方来解决茂炼的发股问题。这种方法具体来说是找一家目前正在申请发行A股、且已经通过发审委审核但尚未上市的公司为“中介”，通过这家公司向所有茂炼转债债权人定向发股，定向募集资金，然后茂炼公司将7月27日转债到期后所要支付的赎回费用全部给这家公司。这样的方式在法律上是可行的，同时也不失为一种创新方式。更重要的是，这种方式既能解决茂炼转债的遗留问题，又不影响中国石化海外上市时“不分拆子公司”的承诺。此外，赎回费用应以118.5元每张的价格计算，而该转债的利息仍然支付给债权人。
与此有异曲同工之妙的另一个方案是，中石化向转债持有人定向发行A股。这个方案理论上可行，况且由于目前中石化A股股价超过H股，对H股股东有利，通常不会遭到反对，但如何确定对价比例是个难题。
机构投资者提出的第三个方案是借鉴QDII思路，成立一个封闭式基金，中石化向这个基金定向增发H股，转债持有人的债券将可以转化为H股。不过这个方案在实践中也存在不足：由于H股和A股有价差，以H股市价为基础计算的转股价格会比较低，这样会侵犯A股股东利益，需要双方充分的沟通；债转股以及买卖H股也牵涉到外汇管制问题。
根据公告，未回售予公司的茂炼转债将于到期日全部由公司赎回，赎回价格为每张118.5元(不扣税)。“茂炼转债”赎回资金由中国证券登记结算有限责任公司深圳分公司通过托管证券商于7月28日划入各债券持有人资金账户。持有茂炼转债的投资者于7月28日收市后可收到茂炼转债2004年利息款和赎回资金，个人投资者收到的款项为每张(118.5＋2)元，机构投资者及证券投资基金收到的款项为每张(118.5＋2.5)元。
据此推算，茂名炼化要向投资者支付18亿元的现金。根据公司2003年年报显示，该公司到去年年底的全部货币资金仅为3.356亿元，支付压力显然不小。
