通过对债券基金年报信息的分析，大致可以对今年下半年投资债券基金得出以下四种结论：其一、债券基金能够作到的——较有效地控制利率风险。其二、2债券基金不可期望的——获得较高的投资收益。其三、债券基金运作中隐藏着三类风险：债券基金低风险的性质将可能发生改变，投资风险将随之提高；主要收入来源没有得到足够的重视，债券基金盈利存在舍本逐末的风险；在防范利率风险的同时，债券基金存在错过高收益券种的风险，从而影响其长期收益；其四、投资者应保持平稳的心态，树立正确的投资理念。 市场判断及其投资策略 截止2004年3月31日，市场中共有15只债券基金，其中有13家公布了2003年度报告，总体来看，年报中有两方面的信息值得关注，其一是债券基金2003年度的经营业绩，其二是债券基金经理对2004年市场的判断及其投资策略。 从年报披露的信息来看，债券基金经理对2004年市场形势的判断较为一致，计划采取的投资策略也相对较为集中。 首先，在对市场形势的判断方面，债券基金经理们普遍认为，今年债券市场走势不容乐观，而股票市场则较为有利。 基金经理们普遍认为，2004年我国宏观经济仍将保持较高的增长速度，通货膨胀压力继续存在，一些基金经理预测全年CPI将达到3％-4％的增长水平。而由于目前我国经济已出现了货币信贷投放偏快、部分行业投资过热的现象，因此，基金经理普遍认为，为了遏制投资过快增长的势头，防止通货膨胀，央行进一步采取紧缩措施的可能性较大。总体来看，受到经济增长、物价上涨，以及政策压力的影响， 2004年债券市场走势不容乐观。年报信息显示，基金经理普遍认为，2004年国债收益率曲线仍将继续上移，特别是中长期债券将会承担较大的调整压力。 与对债券市场的悲观预期不同，基金经理普遍认为，在经济持续强劲增长、企业盈利预估乐观和物价上升等因素的作用下，2004年股票市场运行趋势较为乐观。 其次，在投资策略方面，基于对市场形势的判断，基金经理们2004年计划采取的投资策略主要集中表现在以下几个方面： (1)加强可转债的投资。从13家债券基金年报来看，基金经理们普遍认为，股市走好带来了可转债的投资机会，他们表示，为了提高投资收益，2004年将更多关注可转债的投资，加强对可转债的研究和挖掘，加大可转债投资力度。一些基金经理表示，“全年最大的投资机会来自于可转债”，“2004年基金盈利和风险的主要来源是可转换债券”。具体来看，可转债的投资重点则主要在于行业和公司基本面较好、业绩增长潜力较大、股价高于或接近转股价格的品种，以及新的可转债。 (2)以短期债券和浮动利率债券为主要投资对象。在对债券市场运行形势不乐观的情况下，基金经理普遍认为应将控制中长期利率风险作为投资的首要目标，因此，在操作中要严格控制久期，坚持短久期的投资策略，侧重投资短期债券、票据和浮动利率债券，进一步降低组合的久期，提高基金资产的流动性。 (3)关注市场创新。基金经理普遍认为，2004年仍将是债券市场的发展创新年，这其中将会产生一定的投资机会，如推出开放式回购和远期交易、实施国债余额管理、出台新的《企业债券管理条例》、更多的跨市场债券发行、保险公司投资于企业债券的比例进一步放宽，等等，对此应给予足够的关注。 (4)积极参与新股申购。一些基金经理认为，在当前的市场环境下，参与新股认购与个股增发仍会是一种无风险或低风险的投资策略，因此将会积极把握一级市场新股和增发中的投资机会，甚至有基金经理认为，这将成为其2004年提高组合收益的重要手段之一。 风险与收益考量 今年债券基金能够作到的——较有效地控制利率风险；而不可期望的——获得较高的投资收益。 2003年以来，我国宏观经济运行呈现出高速增长的态势，充分显示出新一轮经济增长周期的到来，这给债券市场运行带来了压力，特别是目前经济运行中出现了过热的现象，如，固定资产投资增长过快，物价指数保持较高的上涨速度，通货膨胀压力日益显现等，从而导致货币政策持续处于紧缩状态，利率上调预期日益强烈，因此，总体来看，2004年债券市场面临着较大的利率风险，运行情况不容乐观，这就使防范风险成为2004年投资者不得不考虑的事情。而从债券基金年报来看，基金经理们已经普遍看到了2004年的市场风险，并给予了足够的重视，特别是其所采取的控制久期，加强对短期债券和浮动利率债券的投资等策略应能较有效地控制利率风险。 2004年债券市场运行形势不容乐观，这就给债券基金2004年的盈利带来了挑战，因此，为了提高盈利水平，债券基金经理们纷纷将目光投向了股市，偏债型基金要加强对股票市场的投资，债券型基金则对新股申购和可转债市场给予了更多的重视。 但是，应该说，虽然目前看来股票市场存在一定的投资机会，但股票投资毕竟不具有稳定收益的特点，其投资收益的不确定性比较大，而新股申购虽然存在一定的无风险收益，但是机会却非常难得，可转债在到期收益率普遍为负的情况下，也难以为投资者提供稳定的收益，并且在市场规模偏小、争夺比较激烈的情况下，将更加难以满足债券基金所预期的收益需求。因此，总体来看，债券基金2004年的投资收益是不可期的。 三类风险期待平稳投资理念 通过对债券基金年报的分析，我们认为，今年债券基金的运作中隐藏着三类风险，值得关注。其一，债券基金低风险的性质将可能发生改变，投资风险将随之提高。 众所周知，与股票型或偏股型基金相比，债券基金的首要特点就在于其低风险、低收益的属性，因此便成为投资者配置低风险资金的产品之一，正如债券型基金在招募说明书中普遍提到的，基金的主要投资对象是固定收益类金融 工具，属于低风险的基金品种。但是，在2003年年报中，债券基金经理们普遍提高了对可转债投资的兴趣和关注，而且从2004年一季度的投资组合来看，债券基金对可转债的投资比例也确实出现了明显的提高，如表4、表5所示，11只债券型基金中，除了普天债券基金以外，2004年一季度债券基金的可转债投资比例均有非常明显的提高，平均增加了13．22个百分点，与2003年四季度和各基金首次公布投资组合时相比，可转债的投资比例均出现了大幅度的增长，而两只首次公布投资组合的债券基金的可转债投资比例均达到了40％以上，其中富国天利增长基金的可转债投资比例为48．4％，居一季度各基金可转债投资比例之首。 虽然债券基金增加可转债的投资比例是为了博取较高的收益，但是值得注意的是，目前我国沪深两市可转债的收益率水平基本处于负值状态，也就是说其收益的获取主要取决于二级市场的差价收人，这具有很大的不确定性，风险较高，与债券基金低风险的性质并不相符，特别是，从债券基金招募说明书来看，其中并没有对可转债的投资比例作出明确限制，理论上，可转债的投资比例最高可以达到基金资产净值的80％，因此，如果债券基金投资可转债的比例进一步扩大，并达到一定高的比例，那么，债券基金低风险的性质将会随之改变，基金风险也将迅速加大。而对于投资者来说，高风险的债券基金又有什么意义呢？ 其二，主要收入来源没有得到足够的重视，债券基金盈利存在舍本逐末的风险。 从年报信息来看，债券基金经理普遍认为，2004年较高收益的主要来源在于可转债投资和新股申购，因此，对此给予了高度关注，从一季度投资组合的变化也能够看出，债券基金经理们普遍下调了可转债以外其他债券品种(包括国债、金融债、央行票据和企业债)的投资比例，平均下调13．69个百分点，与上述可转债投资比例的增加形成了对比，一些基金的可转债投资比例还超过了其他债券品种的总投资比例。 但是，从债券基金以往的经营业绩来看，债券利息收入却是其盈利的主要部分，如，2003年度债券基金的债券利息收入占其收入总额的60％，2002年度这一比例为32．46％(仅次于买人返售证券收入)，而债券买卖价差收入在这两年均为负数。可见，债券利息收入是债券基金盈利的根本所在，而债券二级市场投资则风险较大，且收益不可靠。从这个角度来看，如果债券基金经理热衷于追逐不确定的可转债投资收益，却不重视稳定的利息收入(只有3只基金在年报中提到了要获取稳定的利息收入)，那么，债券基金的盈利就会缺乏保证，出现舍本逐末的风险。 其三，在防范利率风险的同时，债券基金存在错过高收益券种的风险，从而影响其长期收益。 如前所述，基于对2004年债券市场的不乐观预期，债券基金经理们普遍提出要以短期债券和浮动利率债券为主要投资对象，缩短组合久期，这一点在2004年一季度投资组合中也已经得到了体现。 从控制风险的角度考虑，控制久期的措施是完全正确的，但是，由于债券基金是长期性的投资，而并非几年以内的中短期投资，因此，获取长期稳定的收益也是债券基金一个非常重要的投资目标，而我们也知道，中短期债券虽然在防范利率风险方面具有一定的优势，但是其收益率往往低于较长期限的券种，所以，如果债券基金为了防范利率风险而尽力缩短组合中债券的期限，那么，在市场调整的过程中，债券基金将可能会错过收益率较高的中长期券种，从长期来看，这将会对基金的长期收益产生影响。 投资者应保持平稳的心态，树立正确的投资理念。除了关注上述各方面的因素以外，我们认为，投资者在投资债券基金时还应保持平稳的心态，树立正确的投资理念，具体有两个方面：一是投资者应正确看待债券基金2003年的经营业绩，保持平稳的心态。 从前文可以看出，2003年度债券基金的经营情况并不理想，但是，由于我国债券基金成立的时间普遍较短，并且2003年主要是受到了市场系统性风险的影响，因此，应该说，上述经营情况并不能够完全反映债券基金的管理水平，投资者大可不必就此对债券基金失去信心，随着时间的增加，以及我国债券市场的进一步完善，债券基金应该有希望给投资者带来满意的长期稳定的投资收益。 二是投资者应树立正确的投资理念，更好地配合债券基金的运作。与股票型基金相比，债券基金的投资收益是相对较低的，特别是在债市低迷而股市较活跃的情况下，债券基金的当期收益率会更加明显地偏低，但是，以固定收益类证券为主要投资对象的债券基金具有一个非常突出的优点，即风险较低，而且能够为投资者带来较稳定的投资收益。 因此，在投资债券基金前，投资者应充分了解到债券基金的特点，区别债券基金和股票基金不同的风险收益特征，不应简单地将两者加以比较，而是应以更加理性的态度对待债券基金的投资，合理分配资金，明确资金的投资目标，将需要获得较稳定收益的资金配置在债券基金上，而且一旦确定了配置就应保持平稳的心态，着眼于较长期的收益，而不应过于计较短期盈亏，尽量减少资金的频繁转移，否则，不仅自身的资金计划难以实现，而且还会给债券基金的投资产生不利的影响。 例如，去年以来，受市场形势的影响，债券基金承受着非常大的赎回压力，今年一季度，债券基金出现了非常明显的赎回现象，与去年年底相比，15只基金的规模平均下降了31．92％，基金规模出现较大的波动，虽然投资者的选择无可厚非，但这显示出投资者更加注重短期收益的投资理念，与债券基金的投资目标存在矛盾，同时，投资者的赎回行为对基金的投资也产生了很大影响，导致基金经理更加注重短期的投资收益，妨碍到了长期投资策略的实施，这也是导致前文所分析的债券基金风险的重要原因。 所以，债券基金的运作不仅取决于基金管理人，而且在很大程度上还受到投资者行为的影响，正确的投资理念将会有助于债券基金的长期稳定发展。
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