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《证券市场周刊》转来清华大学朱武祥教授的文章《质疑类别股东投票》（以下简称《质疑》），希望我能为此而写篇评论文章以一同发表。在此之前，我还从未对未发表的文章作过评论。我之所以愿意写这篇评论，主要有三个方面的原因：一是，公众股表决机制是由我最先倡导的。早在2002年1月，我在《国有股减持的净资产——权数方案》和《在国有股减持中引入流通股股东认同率制度》中，就对公众股表决机制提出了具体的设想；其后，在《在股市中全面导入“用手投票”机制》等一系列文章中，我又对此进行了更全面和更具体的阐述，因此，面对来自学界的质疑，我感到有责任对此作出回答。二是，公众股股东表决机制是在全流通问题还不能尽快解决的情况下以及在全流通决策过程中有效保护流通股股东的一个重要机制和现实手段。到目前为止，还找不到能够替代这一机制的其他方式和手段。也正因为如此，市场对公众股表决机制给与了很高评价和深深期待。三是，对《质疑》一文的立论基础与主要观点，我基本上持反对态度。鉴于这个问题事关重大而又对市场影响深远，我觉得应该就此进一步发表一些意见。
通观《质疑》全文，我觉得有三个重大问题是需要作进一步的探讨的。
第一个问题是，中国股市的主要弊端究竟在哪里？《质疑》的作者似乎并不认为是“一股独大”、“圈钱”和“股权流动性割裂”，而把流通股股东的“投机高溢价”视为中国股市的主要弊端。我认为这是很难令人认同的。应当看到，中国股市的最主要弊端是股权分裂，是由于股权分裂而造成的制度走形、制度戕害与制度复制。由于中国的上市公司大部分都是没有承担创业风险也没有经过场外一级市场洗礼的国有企业，因而带有浓厚行政色彩的非流通股的“一股独大”甚至“一股独霸”就对中国股市产生了极为负面的影响。这些负面影响表现在方方面面，其中最主要的就是通过高溢价发行与再发行进行恶意“圈钱”，从而形成合法不合理的转移支付。以招商银行为例，在2002年的首发中，原有的大股东一次性地从流通股股东手中拿走了63.27亿元，相当于招商银行过去15年累积的全部净资产51.164亿元的1.237倍。更为重要的是，大股东的这种恶意“圈钱”行为是在现有法律体系和股权结构的框架内进行的，是一种合法行为，这就使得流通股股东面对大股东利用制度缺陷所进行的制度戕害无可奈何，于是市场上就比较广泛地出现了大股东设套、流通股买单的现象，使得制度戕害得以周而复始地延续下来蔓延开来。解决制度戕害的最有效和最根本途径是股票的全流通，在全流通还无法启动的情况下，就必须为市场资金的主要提供者、市场交易的主要参与者和市场风险的主要承担者——流通股股东的利益建立起必要的保护机制，在现在的市场条件与法律环境下，最现实的保护机制就是公众股表决机制而不可能是诉讼机制。
第二个问题是，股权分裂与类别股份的差异究竟是什么？《质疑》以美国股市的上市公司为例，分析了类别股份的必要性和强化控股股东作用的必然性，进而得出了否定公众股表决机制的结论，这是值得商榷的。必须看到，国外股市中虽然也有类别股份，但这种类别股份却与中国股市因股权分裂而形成的流通股与非流通股有着本质的不同。这种不同不仅表现在国外的类别股份是一种同质股份及各类股份之间不存在股票流动的制度性限制，而且更重要的是各类股东之间有着共同的利益指向，他们不能利用制度缺陷进行相互间的制度戕害。
从这个意义上说，公众股股东表决机制并不等同于国外的类别股东投票机制。由于大股东在上市公司中所处的“一股独大”与“一股独霸”的地位，流通股股东实际上并没有公司重大决策事项的倡导权，因而这种公众股股东表决机制实际上是一种认同机制，是一种属于过渡性质的相对制衡机制。
第三个问题是，对短期投机的流通股股东究竟应当怎样评价？《质疑》认为，中国股市的主要问题是“投机高溢价”，“短期投机的流通股股东是一群不合格的股民，是应该被市场淘汰的。”对于这种观点，我也很难苟同。在我看来，中国股市的市盈率高，主要有三个方面的原因：一是，行政权力通过行政机制把上市公司与上市股票变成了一种稀缺资源，从而造成了人为的需求拉动；二是，流通股与非流通股同股不同价而人为地稀释了非流通股的股本数量从而形成了大量的股本泡沫，进而降低了股票的盈利率而抬高了市盈率；三是，上市公司股权结构与治理结构的行政化妨碍了市场效率。这三个方面问题的解决都有赖于市场更广泛与更深刻的制度创新，有赖于市场全流通的推进程度与推进速度。在全流通没有破题的情况下，在市场变数充斥从而预期机制很难明朗化的市场氛围下，要求投资者从短期博取差价转向长期股权投资是不现实也是不可能的，对此，必须有个基本的和明确的认识。
