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———我国企业年金缴费管理模式的治理特征与风险防范
引 言
目前，世界多数国家都建立起包括国家公共养老金、以企业年金为主要形式的企业补充养老金和个人储蓄性养老金在内的三支柱养老保障体系，养老金制度由以社会政策为主转变为以经济政策为主。作为养老保障的第二支柱，我国企业年金的发展也有10多年的历史，但是目前企业年金覆盖范围小、基金积累有限、投资运营不理想，起到的
作用仍然比较有限。2004年5月1日，《企业年金试行办法》和《企业年金基金管理试行办法》的出台和实施，标志着公共部门对构建养老保障的第二支柱提供了制度性保障。
企业年金的发展，不仅有利于缓减政府在养老保障支出方面的压力，而且年金积累将形成数额庞大的年金资产，进入金融市场空间，创造出一个巨大的养老金产品的买方和卖方市场，为金融产品的创新和我国金融市场的发展提供更广阔的空间。但就目前来说，我国企业年金市场的发展尚处于初级阶段，市场的各个参与主体对于企业年金的认知度不高，企业年金的经营仍存在较大的市场风险，因此，对企业年金投资运营相关方面进行研究，探索合理的年金发展道路，从而实施有效投资监管、实现企业年金的保值增值，显得尤为紧迫。为了促进企业年金制度在中国的推进，国务院发展研究中心金融研究所和鹏华基金管理公司组成了一个联合课题组，专门对企业年金制度进行深入的研究和探索，希望能够为中国企业年金的发展做一些基础性的工作。
□国务院发展研究中心金融研究所 鹏华基金管理有限公司联合课题组 课题主持人 巴曙松 孙煜扬 课题参加人 文江 郑毅 赵航 冯晔 华中炜 牛播坤
从通常意义上考察，国际通行的企业年金缴费方式和财务机制大致可以划分为确定缴费型和确定受益型、以及这两种形式的不同程度的混合体。从治理特征角度考察，这些不同形式的缴费方式和财务机制都有其内在的优点与缺点，在模式的选择上需要依据特定的市场环境来进行。
基于当前中国的市场环境，我国的企业年金基本采取确定缴费计划，但投资决策采取了确定受益性集合选择的方式，是一种结合两者的混合计划。从市场环境的角度看，这种模式能够较好地适应我国企业年金市场处于起步阶段的国情，但是，不同类型的缴费方式要保持平稳的运行，必须要在治理特征上保持有效的制衡与风险收益的相对平衡，如果在制度设计上存在治理方面的缺陷，就可能为未来的企业年金运作带来制度性的风险，需要采取相应的风险管理措施。显然，目前我国采取的企业年金缴费方式就存在这样的制度改进的要求。
确定治理特征与风险平衡机制
从缴费方式和财务机制上看，企业年金的确定缴费型（defined contribution）和确定受益型（defined benefit）具有不同的治理特征和风险平衡机制。
确定缴费型年金为每个参加计划的员工设立个人账户，雇主和员工的缴费均存入员工个人账户，只明确缴费的水平，但不明确由这些缴费提供的养老金水平，也即发起人不对未来支付的年金水平做出承诺，也不提供最低保证，每月的年金水平依赖于缴费总和与投资收益。而确定受益型则为参加计划的所有员工设立一个统一账户，缴费和投资运作的风险都由雇主承担，并承诺参与者一个确定水平的养老金，保证员工在退休后去世前可以定期收到一定数量的退休收入。
比较这两种机制，其在缴费率、资金管理和运用、责任承担等方面都有很大的差异，见表一。
在实践操作中，两者的优缺点也有所不同。确定缴费型计划设计得较为简单，容易为员工所理解和接受，还免去了精算的繁琐，员工还可参与个人账户的投资决策，员工离职时也便于处理。其缺点是员工的退休收入不确定，个人账户管理费用高，筹资缺乏灵活性。与此形成对照的是，确定受益型能给与员工充分的退休收入保障，支付较低的统一账户管理费用，筹资也很灵活，但需要复杂的精算工作和不断的调整，为确保员工的退休收入往往需要保险机构、担保机构等第三方信用增强机构的参与，员工离职时较难处理。
不过，企业年金运作的关键还在于治理机制和风险机制的平衡。从这个角度看，确定缴费型和确定收益型两者最关键的区别在于各种风险的承担者和责任人不同。
首先，长寿风险的承担者不同。由于确定受益型年金在受益人退休后向其支付年金直到受益人去世，故发起人要承担长寿风险。相反，确定缴费型年金中，长寿风险则由员工自己来承担。
其次，投资决策者和投资风险承担者不同。确定受益型年金由计划发起人做出投资决策，相应的，如果投资失误导致年金的资产市值低于债务现值，发生积累不足（under-funded），其风险也由发起人和为其担保的养老保险收益担保公司来承担。而确定缴费型年金则把投资决策和风险都转移给了员工，一般而言，确定缴费计划允许员工对其个人账户中个人缴款部分有投资选择权，未来员工的积累金额取决于自身做出的投资决策。通常是雇主通过其组成的投资委员会或指派的受托管理人对其资助供款的确定缴费型计划所应提供的投资工具做出决定，再由雇员来具体决定如何将自己个人账户中的资产在雇主所选定的投资工具中进行投资分配。可以看到，在两种模式下，投资的决策权与投资风险的承担者相对来说是较为匹配的，并且与其缴费来源也是相一致的。确定受益型年金从缴费到投资决策再到风险承担形成了雇主缴费———雇主决策———雇主承担风险的链条，而确定缴费型则遵循雇主雇员共同缴费———雇员对自己缴费部分进行投资决策———雇员承担风险的模式，两者中发起人和受益人的权力责任和利益、以及治理权力的平衡方面都相对较为清晰（见表二）。
我国年金缴费管理模式的
治理特征及其风险管理
1、我国企业年金计划发展条件的选择
我国的企业年金基本采取了确定缴费计划，但投资决策采取了确定受益性集合选择的方式，是一种结合两者的混合计划。这种模式适应了我国年金处于起步阶段的特征。
首先，我国的企业年金选择确定缴费型作为主体模式，顺应了确定缴费型年金近些年蓬勃发展的趋势。自上世纪80年代以来，确定缴费型年金的增长速度超过了确定受益型年金。以美国为例，在1998确定缴费型年金计划所占的比重首次超过确定受益型计划所占的比重，成为美国企业年金的主要形式。确定缴费型年金的主导趋势主要是基于操作上的便利，个人账户的设立更利于劳动力的流动，而且由于在确定受益型年金计划中雇主不仅要对供款负全部责任，还要面对精算等复杂的规定，因此许多雇主不愿意提供该计划。各种担保形式的存在也提出了附加的治理问题，并且，DB计划要求更严格的内控和监督。从收益的角度来看，参与确定受益型年金的企业只关注年金计划是否能顺利清偿，往往会倾向于保守的投资，不愿意承担过多的资产分配的风险，收益率比较低。而确定缴费型年金由于没有收益率的约束，更多地参与了证券市场的投资，反而能够为雇员提供更好的退休保障。从市场实际运作的情况看，在成本与收益的比较上，确定缴费型年金比确定受益型年金更胜一筹。
其次，我国的企业年金计划在资产分配权上应用DB计划免去了投资者教育等环节，进一步降低了年金计划的执行成本。传统的DC计划要求计划发起人必须为员工提供充分的教育培训、充分的投资绩效信息和足够的投资选择。美国劳工部对401（k）计划的发起人如何为员工提供投资教育而颁布了一系列的指导方针，使为员工提供投资教育成为发起人应尽的义务，同时，投资教育又不得提供具体的投资建议。发起人不仅要担负金融知识普及的重任，还要把握好员工教育与提供投资建议之间的界限，一旦超越了这个界限，将面临诉讼的风险，这些都直接和间接的增加了DC计划的运营和执行成本。另一方面，从收益来看，员工个人选择由于受到金融知识、信息等方面的限制，其最终收益通常低于集合选择。正如博迪（Bodie）所说，“当人们并不具备足够的知识以他们利益最大化行事时，增加选择机会并不能够提高他们的福祉”，“从社会福利学的角度来看，这些发展也许意味着倒退，因为风险被转嫁给了最没有能力去管理他们的普通投资大众”。
最后，从实践来看，两者结合的模式更适合我国年金刚刚起步及员工金融投资知识相对缺乏的现实情况。上述分析表明，我国企业年金计划既没有DC计划教育投资者的繁琐，又无需DB计划中复杂的精算，计划简单易行，对各方参与者和监管者来说都是一个执行成本相对较小的方案，也是在年金计划摸索起步阶段适宜的方案。日本的企业年金实践也从侧面证明了包含投资者教育环节的DC计划是“非日本的”，不适合于亚洲的理财文化，加之我国个人投资者金融知识的欠缺以及资本市场尚处于新兴转轨时期性，由员工控制资产分配权的风险相对较高。
2、我国企业年金计划的治理缺陷
值得注意的是，结合DB计划和DC计划的我国企业年金计划的风险结构链条也发生了相应的变化，特别是其投资决策和投资风险承担的主体发生了分离，由受托人控制投资决策权，而最终的风险则由参与者来承担。实质上，其风险与缴款机制为雇主和雇员共同缴费———受托人制定投资策略———雇员承担风险，显然，其风险和收益并不相匹配，受托人掌握着雇主和雇员双方共同缴款年金的投资权，制定投资策略并进行战略资产配置，而雇员承担了全部投资风险。可以看出，在我国创新型的企业年金计划中，各主体的职责和权力分别如下：发起人缴款，受托人投资而无需承担投资风险，参与者缴款并且要承担投资风险。其中，受托人的权力和责任存在明显的不对称性和分离，处于弱势地位的参与者对自己的缴款部分没有资产配置权却可能承担由于受托人投资失误造成的损失。这种不对称性极有可能促使受托人违背其负有的“诚实、信用、谨慎、勤勉”的义务，进行关联交易、自我投资等侵害年金资产、损害受益人利益的投资活动，特别是理事会受托模式下企业与理事会的一体性更易于发生抬高公司股价等利益输送行为。因而，在我国企业年金的运作过程中，受托人能否承担其法定的信赖、忠实和注意义务的问题较之传统的DB和DC计划更为突出，直接决定着企业年金的安全性和收益性，关乎受益人最终利益的保障和实现。
上述分析表明，我国目前选择的混合计划固然有其操作性强的优势，但如果没有对受托人的有效约束，其便利简洁的之处反而可能为受托人投资决策的滥用提供空间，加大投资环节的道德风险，进而提高企业年金计划的运行和监管成本。如何形成并强化对受托人的有效制衡机制，使其风险和收益相匹配，是我国企业年金运行实践中必须尽快解决的问题。
矫正当前混合模式中的治理失衡
我国企业年金计划中受托人在投资环节的道德风险主要产生于治理结构上的权力和责任的失衡。因此，应当从监管受托人进行利益输送和关联交易的渠道、以及促使受托人部分承担决策失误的风险入手，从而形成长期受托人与受益人利益相符的激励和约束机制。具体来说，可以从谨慎选择受托人、加大信息披露、设立担保机制、建立对于受托人的有效惩罚和退出机制等事前、事中、事后各个环节加大对投资者利益的保护。
第一、谨慎选择受托人。谨慎选择受托人包括两层含义：对于法人受托模式，企业应从治理结构、内部控制等方面对受托人进行综合评价和选择；对于理事会受托模式,要充分发挥雇员在理事会中的表决和监督作用，形成理事会内部高效制衡的治理结构。我国目前对企业年金计划相关主体的准入限制一定程度上能够确保年金资产的安全，同时应尽快建立对受托人的绩效评估体系，为企业和员工提供科学的参考依据，也形成声誉机制对受托人的正激励。
第二、加大信息披露。道德风险发生的重要条件之一是企业年金基金的受托人与受益人之间的信息不对称性，完善的信息披露制度可以通过市场的自发力量来监管受托人等有关当事人，防范违法违规行为的出现，同时也可有效的降低监管部门的成本。一方面，应建立完善的信息披露制度体系，涵盖企业年金计划运作的主要环节。另一方面，应加大信息披露的力度，本着充分、有效、及时和公开的原则，建立向计划发起人、受益人和监管机构的报告制度和会计信息披露规定。
第三、设立担保机制。为防止受益人因受托人的失当行为或违法行为而承担过度的市场风险，智利、阿根廷、波兰等国都建立了相对收益率担保机制。香港强制性公积金制度也规定，养老金计划的核准受托人必须购买足够的专门补偿保险，用以弥补计划资产可能遭受的损失，以确保计划的资产获得足够补偿。在我国的混合年金计划下设立担保机制的合理性不仅在于担保机制作为一种风险补偿机制是保护基金受益人利益的最后一道防线，还在于担保机制还是一种风险防范机制，它增加了担保或保险公司对受托人行为的制约，对受托人的担保要求实质上使得受托人也成为了投资风险的分担者之一，一定程度上消除了其风险和收益的不对称性，激励其恪守“诚实、信用、谨慎、勤勉”的义务。
第四、建立对于受托人的有效惩罚和退出机制。应当建立对受托人的违法、违规以及违反合同等不当行为的事后损害赔偿和相应的惩罚措施，使其承担相应的责任。对于严重的受托人不当得利行为，应考虑让其退出年金市场。同时，还应为受益人设立畅通的法律诉讼渠道。
我国企业年金的混合计划是适应国情的选择，但也蕴含着受托人行为不当的道德风险，存在着受托人、受益人风险和收益的不匹配，必须从企业年金计划运行的各环节形成对受托人的有效制衡和损害，方能真正保障受益人利益和年金资产免受侵害。
课题主持人简介
巴曙松博士，国务院发展研究中心金融研究所副所长，研究员，博士生导师。
孙煜扬博士，鹏华基金管理有限公司总裁。
